文章核心观点 公司2025年第一季度发电量同比上升，主要得益于清洁能源发电装机规模和发电量的持续增长 [1] 2025年第一季度发电量完成情况 - 2025年1 - 3月公司完成合并口径发电量193.72亿千瓦时，同比上升1.59%，其中煤电127.29亿千瓦时，同比上升0.51%，气电20.89亿千瓦时，同比下降6.71%，风电29.63亿千瓦时，同比上升0.16%，光伏发电15.91亿千瓦时，同比上升31.75% [1] - 2025年1 - 3月上网电量185.48亿千瓦时，同比上升1.58%，上网电价均价（含税）0.59元/千瓦时 [1] - 2025年1 - 3月公司市场交易结算电量139.79亿千瓦时，其中省内交易结算电量122.08亿千瓦时，跨省区交易结算电量17.71亿千瓦时 [1] 2025年一季度装机容量情况 - 截至2025年3月底公司控股装机容量为2504.45万千瓦，清洁能源占装机规模的60.68% [2] - 煤电984.80万千瓦，占比39.32%；气电362.02万千瓦，占比14.46%；风电485.06万千瓦，占比19.37%；光伏发电672.57万千瓦，占比26.85% [2]

发电量 - 2025年1 - 3月公司合并口径发电量193.72亿千瓦时，同比上升1.59%[2] - 2025年1 - 3月煤电完成127.29亿千瓦时，同比上升0.51%[2] - 2025年1 - 3月气电完成20.89亿千瓦时，同比下降6.71%[2] - 2025年1 - 3月风电完成29.63亿千瓦时，同比上升0.16%[2] - 2025年1 - 3月光伏发电完成15.91亿千瓦时，同比上升31.75%[2] 上网电量与电价 - 2025年1 - 3月上网电量185.48亿千瓦时，同比上升1.58%，上网电价均价（含税）0.59元/千瓦时[2] 市场交易结算电量 - 2025年1 - 3月市场交易结算电量139.79亿千瓦时，省内122.08亿千瓦时，跨省区17.71亿千瓦时[2] 装机容量 - 截至2025年3月底公司控股装机容量为2504.45万千瓦，清洁能源占比60.68%[4] - 截至2025年3月底煤电装机984.80万千瓦，占比39.32%[4] - 截至2025年3月底气电装机362.02万千瓦，占比14.46%；风电装机485.06万千瓦，占比19.37%；光伏发电装机672.57万千瓦，占比26.85%[5]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][18] 报告的核心观点 - 上海电力经营业绩持续改善，煤电、新能源稳步发展，虽考虑电量下降影响下调盈利预测，但仍有溢价空间 [1][3][18] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司营业收入427.34亿元（+0.78%），归母净利润20.46亿元（+28.46%），扣非归母净利润18.95亿元（+26.57%），营收增长因新增投产项目，归母净利润增长因燃料成本下降和清洁能源发电装机规模、效益增长，2024年入厂标煤单价降至1072.41元/吨，同比降7.32% [1][7] - 2024年公司完成合并口径发电量771.47亿千瓦时，同比增2.27%，上网电量739.13亿千瓦时，同比增2.38%，其中煤电发电量519.79亿千瓦时，同比降0.71%，气电发电量90.98亿千瓦时，同比增15.43%，风电发电量96.67亿千瓦时，同比增1.59%，光伏发电量64.03亿千瓦时，同比增12.58% [7] - 2024年公司毛利率为23.47%，同比增1.54pct，财务费用率、管理费用率分别为8.13%、5.15%，同比分别减少0.09pct、0.20pct，净利率较2023同期增加1.33pct至9.74% [9] - 2024年公司ROE提升，较2023年同期增加1.19pct至9.33%，经营性净现金流为81.72亿元，同比增长10.35%，投资性净现金流流出135.32亿元，同比增长，融资性净现金流44.40亿元，同比增长38.98% [14] 煤电业务 - 公司全力推进漕泾综合能源中心二期等项目，六台百万机组预计2026年后陆续投产，在建项目位于长三角地区，未来电量有保障，2025年以来煤价大幅下行，预计煤电业务盈利有望保持较好水平 [1][16] 新能源业务 - 2024年公司新增新能源装机容量222.55万千瓦，截至2024年新能源装机容量为1118.49万千瓦，其中风电装机容量485.06万千瓦（含海上风电220.24万千瓦）、光伏装机容量633.43万千瓦，2024年新能源项目核准（备案）588.9万千瓦 [2][17] - 未来公司将以风电指标为重点，光伏坚持效益优先，发展海上新能源，加快百万千瓦新能源大基地落地，2025年确保在建新能源项目尽快投产，紧盯部分省份抓好海上风电项目开发，争取优质新能源项目并购机会 [2][17][18] 投资建议 - 考虑电量下降影响，下调盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为26.9/30.1/32.6亿元（2025 - 2026年原预测值为29.2/30.8亿元），分别同比增长31.2%/12.2%/8.3%；EPS分别为0.95、1.07、1.16元，当前股价对应PE为9.7/8.6/8.0X [3][18] - 给予公司2025年10 - 11xPE，公司合理市值为268 - 295亿元，对应9.53 - 10.48元/股合理价值，较目前股价有3% - 13%的溢价空间 [3][18] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [20]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][18] 报告的核心观点 - 上海电力经营业绩持续改善，煤电、新能源稳步发展，虽考虑电量下降影响下调盈利预测，但仍有溢价空间 [1][3][18] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司营业收入427.34亿元（+0.78%），归母净利润20.46亿元（+28.46%），扣非归母净利润18.95亿元（+26.57%），营业收入增长因新增投产项目，归母净利润增长系燃料成本下降和清洁能源发电装机规模、效益增长，2024年入厂标煤单价（含税）降至1072.41元/吨，同比降7.32% [1][7] - 2024年公司完成合并口径发电量771.47亿千瓦时，同比增2.27%，上网电量739.13亿千瓦时，同比增2.38%，其中煤电发电量519.79亿千瓦时，同比降0.71%，气电发电量90.98亿千瓦时，同比增15.43%，风电发电量96.67亿千瓦时，同比增1.59%，光伏发电量64.03亿千瓦时，同比增12.58% [7] - 2024年公司毛利率为23.47%，同比增1.54pct，财务费用率、管理费用率分别为8.13%、5.15%，同比分别减少0.09pct、0.20pct，净利率较2023同期增加1.33pct至9.74% [9] - 2024年公司ROE提升，较2023年同期增加1.19pct至9.33%，经营性净现金流为81.72亿元，同比增长10.35%，投资性净现金流流出135.32亿元，同比增长，融资性净现金流44.40亿元，同比增长38.98% [14] 煤电业务 - 公司全力推进漕泾综合能源中心二期2×100万千瓦项目、外高桥2×100万千瓦扩容量替代项目、江苏滨海2×100万千瓦扩建项目等，六台百万机组预计2026年后陆续投产，项目位于长三角地区，未来电量有保障 [1][16] - 2025年以来煤价大幅下行，有助于对冲电价、电量下降影响，预计公司煤电业务盈利仍有望保持较好水平 [1][16] 新能源业务 - 2024年公司新增新能源装机容量222.55万千瓦，截至2024年新能源装机容量为1118.49万千瓦，其中风电装机容量485.06万千瓦（含海上风电220.24万千瓦）、光伏装机容量633.43万千瓦，2024年新能源项目核准（备案）588.9万千瓦 [2][17] - 未来公司将以风电指标为重点，光伏坚持效益优先，发展海上新能源，加快百万千瓦新能源大基地落地，2025年确保在建新能源项目尽快投产，紧盯山东、上海、浙江等省份，抓好海上风电项目开发，争取优质新能源项目并购机会 [2][17][18] 投资建议 - 考虑电量下降影响，下调盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为26.9/30.1/32.6亿元（2025 - 2026年原预测值为29.2/30.8亿元），分别同比增长31.2%/12.2%/8.3%；EPS分别为0.95、1.07、1.16元，当前股价对应PE为9.7/8.6/8.0X [3][18] - 给予公司2025年10 - 11xPE，公司合理市值为268 - 295亿元，对应9.53 - 10.48元/股合理价值，较目前股价有3% - 13%的溢价空间 [3][18] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42,402|42,734|45,140|51,698|54,370| |(+/-%)|8.3%|0.8%|5.6%|14.5%|5.2%| |净利润(百万元)|1593|2046|2685|3012|3263| |(+/-%)|396.5%|28.5%|31.2%|12.2%|8.3%| |每股收益（元）|0.57|0.73|0.95|1.07|1.16| |EBIT Margin|15.6%|17.5%|20.5%|19.4%|19.8%| |净资产收益率（ROE）|6.5%|7.2%|8.9%|9.4%|9.5%| |市盈率（PE）|16.4|12.7|9.7|8.6|8.0| |EV/EBITDA|11.0|11.3|9.7|10.1|10.1| |市净率（PB）|0.94|0.90|0.84|0.79|0.74| [4]

文章核心观点 上海电力2024年经营业绩保持增长，虽四季度归母净利润受减值损失和高财务费用影响出现亏损，但不影响全年盈利能力，且公司绿色转型发展成效显著，获资金看好 [2][7][11] 业绩表现 - 2024年实现营业收入427.34亿元，同比微增0.78%；归母净利润20.46亿元，同比增长28.46%；扣非净利润18.95亿元，同比增长26.57% [2][3] - 2024年一、二、三季度营业收入分别为106.08亿元、95.13亿元、124.45亿元，同比变动2.57%、 - 4.41%、11.13%；归母净利润分别为6.34亿元、6.93亿元、11.32亿元，同比增长89.20%、48.83%、67.57% [3] - 2024年四季度营业收入101.68亿元，同比下降6.80%；归母净利润亏损4.13亿元，为2022年三季度以来少见季度亏损 [4] 业绩影响因素 - 2024年四季度信用减值损失2.86亿元，因吴泾发电可收回金额不能完全覆盖应付煤款及一笔电费款未能收回，拟计提减值损失不超2.91亿元，影响了四季度归母净利润 [5][6] - 2024年四季度财务费用10.23亿元，为历史季度最高水平，同比增加1.99亿元，环比增加3.62亿元，与投资建设相关 [7][9] 分红情况 - 2024年拟派发现金红利7.89亿元，占当年归母净利润的38.55% [8] 能源项目建设 - 境内新能源发展量质齐升，新疆木垒120万千瓦风电等项目开工建设，甘肃宕昌一期20万千瓦风电等项目当年开工当年投产 [9] - 优质火电建设进展顺利，漕泾综合能源中心二期等项目有重大建设节点推进 [10] - 境外在运装机容量205.39万千瓦，在建装机容量43.09万千瓦，2024年新增产能24.62万千瓦，罗马尼亚Prime12.9万千瓦光伏项目完成交割并开工 [10] 发电情况 - 2024年完成合并口径发电量771.47亿千瓦时，同比上升2.27%，其中煤电完成519.79亿千瓦时，同比下降0.71%，气电、风电、光伏等发电量同比均有增长 [11] 装机规模 - 截至2024年底，控股装机容量为2465.31万千瓦，清洁能源占装机规模的60.05%，风电装机规模485.06万千瓦，光伏发电装机规模633.43万千瓦 [11] 资金流向 - 2024年四季度陆股通增持公司551.80万股股份，全年增持约3226万股股份，目前持有公司6126.62万股股份，占公司总股本的2.18%，位居第三大股东之位 [2][11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为24.58、27.05、30.78亿元，扣除永续债利息约3亿元后，当前股价对应PE分别为12、11、9倍 [6] - 2024年业绩增长受益于煤价下降，单四季度业绩下滑受减值与汇兑损益拖累；手握华东六台百万煤电机组在建，享受高电价与煤价弹性；新能源电价稳健，在建装机风电为主 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年3月31日，收盘价9.25元，一年内最低/最高为7.91/10.74元，总市值260.55亿元，流通市值242.09亿元，总股本28.17亿股，资产负债率71.90%，每股净资产6.88元 [3] 事件情况 - 公司2024年度报告显示，全年营收427.34亿元，同比增长0.78%；归母净利润20.46亿元，同比增长28.46%；单四季度营收101.68亿元，同比下滑6.8%；单四季度归母净利润亏损4.13亿元，2023年同期为1.23亿元，归母净利润处于业绩预告中值 [8] - 公司2024年利润分配方案拟每股派息0.28元（含税），占归母净利润（扣除永续债利息）的45.36% [8] 业绩分析 - 2024年全年业绩增长因煤价下降，境内燃煤机组盈利改善，入厂标煤单价（含税）降至1072.41元/吨，同比下降7.32%；年底计提约2.9亿信用减值，系吴泾发电盈利不佳，燃料公司对其应收账款减值 [8] - 单四季度财务费用同比增长约2亿，因单四季度利息费用同比下降，增长或主要系海外电站汇兑损益影响 [8] 业务布局 - 公司为国家电投集团旗下江浙沪三省常规能源整合平台，手握6台百万煤电机组指标，在建4台，预计剩余两台近期开工，6台或在2026年前后投产，2台位于江苏滨海基地，4台位于上海本地，享受华东区域高电价与沿海电厂煤价弹性；已投产境内火电机组主要分布在上海与安徽（外送上海），供上海用户消纳 [8] - 2025年上海地区年度中长期交易电价平稳，预计公司煤电机组2025年点火价差向上；在现货市场中，百万煤电机组或有比较优势 [8] - 截至2024年底，公司总装机2465万千瓦，其中煤电985、气电362、风电485、光伏633万千瓦，2024年风电光伏分别新增98、122万千瓦，风电不含税电价为0.6350元/千瓦时，同比下降0.0019元/千瓦时；光伏不含税电价为0.7586元/千瓦时，同比下降0.0739元/千瓦时，风电电价在装机新增25%情况下保持稳健；光伏电价下降或与新增平价项目多有关 [8] - 公司新能源发展思路为“深耕上海，站稳周边，推进海外，全力打造西部规模化清洁能源大基地，打造千万千瓦级新能源航母”，目前在建风电218.9万千瓦、光伏174.5万千瓦，2024年新能源核准（备案）588.9万千瓦，在建风电多于光伏，体现谨慎投资重视回报率态度 [8] 财务预测 |项目|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|42,734|43,765|45,690|51,863| |同比增长率（%）|0.78%|2.41%|4.40%|13.51%| |归母净利润（百万元）|2,046|2,458|2,705|3,078| |同比增长率（%）|28.46%|20.11%|10.09%|13.76%| |每股收益（元/股）|0.73|0.87|0.96|1.09| |ROE（%）|7.04%|8.04%|8.41%|9.05%| |市盈率（P/E）|12.73|10.60|9.63|8.47|[7][9]

利润分配方案 - 公司拟向全体股东每股派发现金红利0.28元（含税）[1][2] - 2024年度母公司净利润为5.633亿元，扣除永续债利息3.08亿元后，可供分配利润余额为8.291亿元[1] - 现金分红总额占归属于普通股股东的净利润（扣除永续债利息）比例为45.36%[2] - 若股权登记日前总股本变动，将维持每股分配比例不变，仅调整分配总额[1][2] 历史分红数据 - 2024年度现金分红总额为7.887亿元，2023年度为5.633亿元，2022年度为9858.6万元[2] - 最近三个会计年度累计现金分红总额为14.51亿元，未低于5000万元门槛[2] - 2022年度现金分红比例高达109.91%，显著高于后续年份[2] 决策程序 - 董事会于2025年3月28日以13票同意通过利润分配方案[3] - 监事会同日以5票同意通过该方案[3] - 方案尚需提交股东大会审议[1][2][3] 财务合规性 - 公司明确不触及《股票上市规则》第9.8.1条规定的其他风险警示情形[1][2] - 最近三年未发生股份回购注销行为[2]

董事会职责与架构 - 董事会是公司经营管理的决策机构，负责制定发展战略和重大经营活动决策，维护公司和股东权益 [1][2] - 董事会下设战略与投资委员会、ESG委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会、审计与风险委员会等专门委员会，各委员会对董事会负责并提交提案 [5][12] - 战略与投资委员会负责研究长期发展战略、重大投融资方案及资本运作事项 [6] - ESG委员会负责审核公司ESG发展方针、监督战略实施及审议年度ESG报告 [7] 董事会会议规则 - 董事会会议分为定期会议（每年至少4次）和临时会议，重大议案需以现场会议形式召开 [10][17] - 会议需过半数董事出席方可举行，关联交易等特殊事项需三分之二以上非关联董事通过 [21][42] - 董事可委托其他董事代为出席，但需提交书面委托书并明确表决意向，独立董事不得委托非独立董事 [15][34] - 会议表决采用同意、反对或弃权形式，决议需全体董事过半数通过，关联董事需回避表决 [48][50][51] 授权与决策机制 - 董事会在法律和股东大会授权范围内行使决策权，可对董事长和总经理进行转授权，但需制定授权清单并经董事会审议 [13][14] - 高级管理人员聘任需经提名委员会审查后由董事会决定，总经理由董事会提名委员会提请聘任或解聘 [8][15] - 关联交易金额低于30万元（自然人）或300万元（法人）由总经理审批，超过上述标准需董事会审批，3000万元以上且占净资产5%以上的需股东大会审议 [9][16] 会议记录与执行 - 会议记录需包括提案内容、董事发言要点及表决结果，与会董事需签字确认 [59][61] - 董事会决议需公告并保存十年以上，董事长需督促决议执行并在后续会议通报进展 [64][65][66] - 董事对决议承担相应责任，若决议违规导致损失，投赞成票的董事需赔偿，但表决时明确异议的可免责 [67][68]

公司治理修订 - 根据新《公司法》及监管要求修订《董事会议事规则》，完善国有控股上市公司法人治理体系[1] - 新增董事会授权管理规定要求，明确需制定授权决策事项清单并经董事会审议通过[3] - 强化定期报告签署责任，禁止委托他人签署，董事对内容异议需书面说明原因并公告[11] 授权决策体系 - 建立分层授权机制：5亿元以下子公司设立由董事长审批，3000万元以下分布式能源项目由总经理审批[3][4] - 基建项目审批权限划分：18亿元以下陆上风电/光伏项目由董事长批，1亿元以下分布式光伏由总经理批[4] - 境外项目授权标准：5亿元以下基建投资和4亿元以下并购由董事长审批[5] 财务事项授权 - 银行信贷调整权限：董事长可调整长期贷款额度10%以内，总经理负责签署具体贷款合同[8] - 资产处置权限：1亿元以下固定资产出售由总经理批，5000万元以下资产租赁由总经理批[7] - 科研投资授权：1000万元以下科研项目由总经理审批，5000万元以下数字化项目由董事长批[5] 关联交易规范 - 关联交易审批标准：300万元以上且占净资产0.5%以上需董事会批，30万元以下关联自然人交易豁免[10] - 关联法人交易低于300万元或净资产0.5%的由董事长审批[10] 会议决策机制 - 临时董事会召集条件调整为十分之一股东或三分之一董事提议需十日内召开[11] - 重大分歧处理：二分之一与会董事或两名独董联名可要求延期审议争议提案[16] - 废除"一个月内不得重复审议未通过提案"条款，因原依据规则已废止[14][15] 利润分配规则 - 半年度现金分红可免审计，但股票股利、转增股本等情形仍需审计[12][13] - 利润分配方案需与定期报告同步审议，明确以经审计报表为基础[12]

独立董事履职情况 - 独立董事潘斌2024年严格遵循《公司法》《上市公司独立董事管理办法》等法规要求，恪尽职守，勤勉尽责，出席全部13次董事会会议，未提出异议或弃权 [1] - 担任战略与投资委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会、审计与风险委员会委员，分别出席4次、3次、4次、8次会议，参与独立董事专门会议6次 [1][8][10] - 参加上海证券交易所独董后续培训及反舞弊专题课程，持续学习独立董事履职应知应会内容以提升监督能力 [1] 公司治理与监督重点 - 审查内部审计计划及外部审计机构中汇会计师事务所的工作，通过沟通会议监督审计质量和风险点 [2] - 关联交易决策程序合规，价格公允，未损害中小股东利益，2024年担保事项均属风险可控的经营需求 [2] - 公司2024年完成99项信息披露，符合真实性、准确性要求，未发生资金占用或违反股东承诺的情况 [3][4] 董事会决策与专项审议 - 战略与投资委员会审议4项重大投资议案，包括绿色高效煤电项目及股权收购，均提交董事会决策 [8] - 薪酬与考核委员会审议员工薪酬预算及高管年薪兑现方案，提名委员会审议董事候选人提名事项 [8][10] - 审计与风险委员会召开8次会议，重点审议年度审计报告、财务风险评估及应急预案等议题 [10] 投资者回报与沟通机制 - 利润分配方案符合现金分红监管指引，兼顾股东回报与公司可持续发展 [4] - 通过董事会月报、实地调研及业绩说明会与独立董事保持沟通，建立董事会议题预汇报及闭环跟踪机制 [4][5]