核心观点 - 报告认为，在当前经济修复、政策释放效能但内需基础尚不牢固的宏观背景下，债市或延续震荡，而医药生物行业中的特定高增长赛道，如TIDES CRDMO和ADC CRDMO，以及受益于集采政策优化的中药行业，存在结构性投资机会 [5][8][16] 宏观策略 - 国际金价高位震荡，国内轻克重黄金产品及金条受青睐，短期内金价或维持高位 [2] - 1-10月全国一般公共预算收入186490亿元，同比增长0.8%，支出225825亿元，同比增长2%，证券交易印花税1629亿元，同比增长88.1% [2] - 截至2024年末，中国城市商业银行总资产规模60.15万亿元，较1995年增长134倍，占银行业比例13.53%，不良贷款率1.76%，拨备覆盖率188.08% [2] - 10月美联储降息25个基点至3.75%-4.00%，并宣布12月1日结束缩表，但12月是否继续降息存分歧，CME数据显示12月降息25个基点概率为74.7% [3] - 受基数效应等因素影响，10月中国经济多项指标不及预期，内需修复基础不牢，社零增速回落至14个月新低，投资降幅扩大且房地产是主要拖累 [5] - 金融数据显示实体经济与金融市场走势分化，未来流动性总量预计趋势性收敛，居民存款"搬家"现象重现 [5] - 展望后市，多空因素交织或使债市延续震荡，预计10年期国债收益率保持在1.75%-1.85%区间 [5] 医疗服务行业 - 上周申万医药生物行业上涨3.29%，跑赢沪深300指数4.37个百分点，在31个一级行业中排名第5 [6] - 医疗服务II板块上涨1.81%，中药II上涨4.08%，化学制药II上涨4.51%，生物制品II上涨2.65%，医药商业II上涨5.66%，医疗器械II上涨1.77% [6] - 截至上周末，医疗服务板块PE（ttm）为33.47X，较前一周提升0.51X，PB（lf）为3.37X，较前一周提升0.05X [7] - TIDES CRDMO（多肽及寡核苷酸）和ADC CRDMO（抗体偶联）是高增长赛道，具备确定性机会 [8] - 驱动TIDES和ADC CRDMO成长的共性特点包括：对应制剂市场规模持续高增、生产难度高促使药企选择外包、行业进入门槛高导致龙头护城河深 [8] - 全球TIDES CRDMO市场规模从2018年21亿美元增至2023年55亿美元，复合年增长率20.9%，预计到2032年达373亿美元，复合年增长率23.8% [9] - 中国TIDES CRDMO市场规模从2018年2亿美元增至2023年8亿美元，复合年增长率37.1%，预计到2032年达62亿美元，复合年增长率25.5% [9] - 美国TIDES CRDMO市场规模从2018年5亿美元增至2023年15亿美元，复合年增长率26.2%，预计到2032年达120亿美元，复合年增长率25.9% [9] - 建议关注高成长方向如ADC CDMO、减肥药产业链多肽CDMO相关公司药明康德、药明生物、药明合联，以及预期改善方向如第三方检验医学实验室和消费医疗中的爱尔眼科、迪安诊断等 [10] 中药行业 - 上周中药II板块上涨4.08%，涨幅在医药二级子板块中位居第三 [12] - 上周中药板块PE（ttm）为29.25X，环比上升1.14X，PB（lf）为2.47X，环比上升0.1X [13][14] - 中药材周价格总指数为225.47点，较前一周下跌0.2%，市场行情波动快，产新到货增加致整体供过于求 [15] - 全国中成药第四批集采启动，京津冀"3+N"联盟启动200种中药配方颗粒带量联动接续采购 [16] - 中成药集采中穿心莲、归脾组等竞争激烈，而高集中度组别如活血止痛组(外用)、银杏叶提取物组(注射)等竞争相对温和 [16] - 集采政策核心导向是将企业竞争转向成本控制、质量标准和临床证据，推动行业高质量发展，行业集中度有望提升 [17] - 投资建议关注三大主线：价格治理下的具备竞争优势的品种及企业、消费复苏下的品牌中药龙头企业、国企改革带来的提质增效 [18][19] - 具体建议关注具有较强研发实力和独家品种的企业、受集采影响较小的企业、"医保+非基药+独家"品种、品牌力强的龙头企业，重点推荐佐力药业、以岭药业，关注片仔癀、寿仙谷 [19]

活动概览 - 公司于10月28日启动为期一个月的“金线莲敏肌屏障修护季”全国市场活动，聚焦秋冬换季肌肤问题 [1] - 活动以金线莲修护系列为核心产品，在全国多家连锁门店及线下渠道同步开展 [1] 产品策略与研发 - 公司秉持“中式成分+现代科技”研发理念，是成功备案金线莲新原料的企业 [1] - 金线莲修护系列于今年6月正式上市，主打“快舒缓、强修护、稳屏障”的护肤体验 [1] - 公司在福建漳州拥有规范化的金线莲种植基地，结合现代繁育技术与传统制膏工艺保障原料品质 [1] 产品功效与市场反馈 - 金线莲精华水可实现15分钟快速舒缓，金线莲精华乳宣称7天修护屏障 [1] - 产品凭借精准配方和亲民价格获得广泛好评，系列产品复购率高，并通过会员在小红书等平台分享形成自然种草 [1][2] - 产品有效带动门店客流与销售增长 [2] 营销与品牌建设 - 公司构建了完整的终端支持体系，包括朋友圈预热、门店氛围布置、社交媒体素材包和同城引流支持 [3] - 活动旨在强化品牌势能，推动中式成分走向更广阔的护肤市场 [3] - 公司未来将继续依托“产、学、研、医、检”五位一体的科研体系，推进中式成分的现代化研究 [3]

医疗健康指数市场表现 - 11月14日，医疗健康（980016）指数报收于6572.66点，下跌0.65% [1] - 指数成交额为233.97亿元，换手率为0.87% [1] - 指数成份股中16家上涨，33家下跌，甘李药业以2.0%涨幅领涨，奕瑞科技以3.74%跌幅领跌 [1] 十大权重成份股详情 - 药明康德权重最高，为13.66%，股价下跌1.49%至95.02元，总市值2835.17亿元 [1] - 恒瑞医药权重11.00%，股价下跌1.04%至62.90元，总市值4174.80亿元 [1] - 迈瑞医疗权重7.57%，股价微跌0.24%至207.70元，总市值2518.24亿元 [1] - 联影医疗权重4.27%，股价下跌0.83%至136.88元，总市值1128.11亿元 [1] - 片仔癀权重3.48%，股价下跌0.57%至180.79元，总市值1090.74亿元 [1] - 爱尔眼科权重3.42%，股价下跌0.49%至12.25元，总市值1142.36亿元 [1] - 科伦药业权重2.59%，股价微涨0.06%至34.61元，总市值553.09亿元 [1] - 新和成权重2.42%，股价下跌2.26%至25.46元，总市值782.49亿元 [1] - 复星医药权重2.39%，股价下跌0.21%至28.82元，总市值769.62亿元 [1] - 百济神州权重2.27%，股价下跌1.90%至298.80元，总市值4603.55亿元 [1] 指数整体资金流向 - 医疗健康指数成份股当日主力资金净流出合计4.72亿元 [1] - 游资资金净流入合计8389.31万元 [1] - 散户资金净流入合计3.88亿元 [1] 个股资金流向详情 - 甘李药业主力资金净流入6297.79万元，净占比6.61% [2] - 科伦药业主力资金净流入5081.71万元，净占比12.92% [2] - 长春高新主力资金净流入4881.38万元，净占比4.29% [2] - 天士力主力资金净流入2233.34万元，净占比6.17% [2] - 华东药业主力资金净流入1710.38万元，净占比5.08% [2] - 泽瑞制药主力资金净流入1455.78万元，净占比5.03% [2] - 同仁堂主力资金净流入1445.03万元，净占比2.44% [2] - 凯莱英主力资金净流入979.77万元，净占比2.56% [2] - 海思主力资金净流入956.32万元，净占比4.16% [2] - 贝达药业主力资金净流入833.27万元，净占比2.75% [2]

指数及ETF表现 - 截至2025年11月14日10:28，中证医药及医疗器械创新指数(931484)上涨0.31% [1] - 指数成分股三生国健上涨4.64%，甘李药业上涨3.28%，九典制药上涨1.83%，康龙化成上涨1.52%，长春高新上涨1.24% [1] - 医疗创新ETF(516820)上涨0.26%，冲击3连涨，最新价报0.39元 [1] 行业积极进展 - 阿斯利康宣布Baxdrostat三期临床试验成功，该药物在12周内可显著降低难治性高血压患者的24小时平均收缩压，且疗效覆盖心血管事件高发的清晨时段 [1] - Baxdrostat作为高选择性口服小分子药物，通过抑制醛固酮合成发挥降压作用，为高血压治疗提供新路径 [1] - 2025年第三季度医药行业业绩有所改善，医疗设备板块显现拐点，收入端同比实现正增长，归母净利润降幅明显收窄 [1] - 创新药企已从研发探索期进入管线密集收获期，在政策支持、研发落地与国际化推进下呈现显著增长态势 [1] CXO板块表现 - 2025年前三季度CXO板块表现优异，医疗研发外包营收同比增长12.2%，归母净利润同比增长56.8% [2] - ADC CDMO、多肽CDMO等领域增长明显 [2] - 全球医疗投融资回暖带动以海外业务为主的临床前CRO增速提升 [2] - 企业"在建工程"规模回升反映对未来信心增强，产能扩张为后续成长奠定基础 [2] 指数构成信息 - 医疗创新ETF紧密跟踪中证医药及医疗器械创新指数 [2] - 该指数从医药卫生行业上市公司中选取30只盈利能力较好且具备一定成长性和研发创新能力的证券作为样本 [2] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股合计占比64.12%，包括药明康德、恒瑞医药、迈瑞医疗等 [2]

指数与ETF表现 - 截至2025年11月14日09:41，中证中药指数强势上涨1.22% [1] - 中药ETF(159647)上涨1.24%，最新价报1.06元，冲击8连涨 [1] - 指数成分股中，众生药业领涨9.98%，以岭药业上涨3.72%，嘉应制药上涨3.16% [1] 行业驱动因素 - 国家疾控局预计今年秋冬季我国流感疫情高峰可能出现在12月中下旬和1月初 [1] - 预期未来中成药集采将持续增面扩院外市场整体呈现品牌集中度提高的趋势 [1] - 经过2024年第三季度至2025年第一季度行业去库存、抓动销等行为，2025年第二季度之后整个中药行业在零售端的库存水平已进入健康状态，动销进入相对稳健的动态过程 [1] 行业发展趋势与企业策略 - 过去几年中药企业研发投入持续增长，通过稳定现金流支持研发支出是未来发展主旋律 [1] - 创新中药贡献稳健增量，创新化药/生物药有望提供额外估值弹性 [1] - 建议关注主营业务稳健，积极投入创新的标的 [1] 指数构成 - 中证中药指数选取涉及中药生产与销售等业务的上市公司证券作为样本 [2] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股包括云南白药、片仔癀、同仁堂等，合计占比54.92% [2]

国货市场整体趋势 - 国货品牌近年来快速崛起，改变了以往“质量堪忧，包装廉价”的刻板印象，市场呈现高颜值、高性价比、超好用的特点[1][3] - 新锐国货品牌如诗朗、片仔癀、马应龙等凭借专业实力征服消费者，使“中国制造”具有更特别的意义[4][5] - 消费者消费记录显示接近一半为国货单品，反映国货在消费市场的渗透率提升[1] 诗朗防脱洗发水 - 诗朗专注洗护日化28年，拥有500多项研发技术，曾获“中国洗护类TOP10品牌”荣誉[15][16] - 产品联合广东省植物研究中心研发，采用侧柏叶提取物，经科学实验证明具防脱效果[19][20][21] - 志愿者试用后发缝变小，用户反馈洗头或梳头时掉发减少，头痒、头油、头屑多的问题得到改善[21][26][33] - 旗舰店单瓶500ml售价69.9元，国货专场2瓶仅69.9元，性价比突出[37] 马应龙系列眼霜+眼膜 - 马应龙拥有430多年历史，以眼药起家，“八宝古方”含8种中药材，2011年评为国家非物质文化遗产[45][49] - 产品针对黑眼圈、眼袋、眼纹三大眼周问题，分紧致型、眼纹型、眼袋型三种眼部精华[49][50][52][54] - 采用360°滚珠头设计，透明草本香气精华质地，轻薄好推开，吸收快[57][58][59] - 官方价119元/支，国货推广价69元/支、118元/2支，价格优势明显[61] 片仔癀珍珠霜 - 片仔癀为中华老字号，拥有“国家保密配方”，460多年非物质文化遗产，蝉联国家金质奖，是福建三宝之一[63] - 产品采用明朝宫廷秘方，以珍珠粉为底，搭配麝香、牛黄、蛇胆、田七等名贵成分，具锁水保湿、滋养、柔嫩肌肤功效[66][67] - 膏体丝柔清透，滋润度高，有焕亮肌肤效果，3瓶为一个使用周期，售价49.9元/3瓶，性价比高[69][76][77] 荣晟虾青素面膜 - 面膜富含虾青素、雨生红球藻、烟酰胺、泛醇、北美金缕梅、透明质酸钠等多重成分，能赶走肌肤粗糙，补水紧致[84][88] - 适合25岁后肌肤状态下降、30岁后熟龄肌及20岁日常护肤人群，敷后肌肤紧嫩滑，保持水润弹嫩至第二天[93][98] - 售价49元/30片，价格极具竞争力，适合囤货[99] 婷美内衣+收腹裤 - 婷美为23年老国货品牌，拥有三维制版系统，内衣专为国人身材设计，无钢圈，靠W型提拉带+果冻条实现自然提拉聚拢[107][110][113][128] - 产品能使A杯升B杯，B杯穿出漫画胸，大胸也能稳稳兜住，同时收副乳，塑形效果明显[116][120][122][125] - 内衣官网活动价80多元，国货合作价59.9元/件，组合价99.8元/2件；收腹裤售价49.9元/2条、69.9元/3条[135][138][154] 轻梵保暖超薄美肤衣 - 产品采用多维度高弹纤维，形成保温蓄热层，几秒内快速升温，持久锁温，透气性好，轻薄不臃肿[179][181][183][188][193] - 弹性大，贴身不紧身，适合紧身针织衫、牛仔裤等内搭，男女同款，女款69元/2套，男款79元/2套[163][166][176][195] 韩束身体乳 - 产品为国妆特字美白祛斑特证身体乳，注册证号国妆特字202410718，具补水保湿、美白紧致功效[223][224][221] - 质地清爽，涂后不黏腻，能提升肌肤光泽度，防止暗沉，香味雅致，营造伪体香效果[218][225][226][230] - 官方直播间售价69.9元/瓶，国货推广价99元/2瓶，性价比高，适合秋冬季节使用[236][239] 简届户外缓震四季运动鞋 - 鞋底采用全地形征服大底，耐刮蹭、碾压，适合多种路况，耐久度超日常所需[247][251][255][257][258] - 中底采用二次高弹橡塑发泡科技，具踩屎感，有效吸收冲击力，轻量鞋身透气不闷脚[261][263][265] - 四季款售价159元，秋冬款售价179元，防泼水，保暖性强，得物平台售价579元/双，价格优势显著[272][277]

临床试验启动 - 公司自主研发的中药1.1类新药肠激安胶囊针对腹泻型肠易激综合征（IBS-D）的关键Ⅲ期临床试验正式启动 [1] - 该Ⅲ期临床研究已获得国家药品监督管理局批准 研究设计为多中心、随机、双盲、安慰剂对照的临床试验 [1] - 试验旨在系统评估肠激安胶囊在改善IBS-D患者腹泻、腹痛、腹胀及腹部不适等核心症状方面的临床疗效与安全性 [1] 试验执行细节 - 临床研究由首都医科大学附属北京中医医院牵头 联合全国30家三级甲等医院共同实施 [1] - 北京中医医院张声生教授担任主要研究者（Principal Investigator）[1] - 全国研究者会议汇聚了来自各参研中心的近60位专家学者及机构代表 围绕试验方案进行深入研讨与优化 [1] 公司战略与展望 - 公司期待与会专家为临床研究贡献智慧 携手高质量完成项目 早日惠及广大患者 [2] - 公司将持续加大研发投入 全力推动肠激安胶囊研究高效、高质量完成 [2] - 肠激安胶囊进入确证性临床研究阶段 标志着公司又一中药创新品种取得进展 [2]

医疗健康R指数市场表现 - 指数于11月12日报收7616.59点，上涨0.5%，成交金额为259.43亿元，换手率为0.88% [1] - 指数成份股中27家上涨，百济神州以5.62%的涨幅领涨，21家下跌，泰格医药以1.68%的跌幅领跌 [1] - 指数前十大成份股中，恒瑞医药上涨1.70%，科伦药业上涨2.47%，百济神州上涨5.62%，药明康德、联影医疗、爱尔眼科、新和成、复星医药出现下跌 [1] 指数成份股详情 - 药明康德权重为13.66%，最新价92.35元，总市值2755.50亿元 [1] - 恒瑞医药权重为11.00%，最新价62.10元，总市值4121.70亿元 [1] - 迈瑞医疗权重为7.57%，最新价208.20元，总市值2524.30亿元 [1] - 联影医疗权重为4.27%，最新价139.88元，总市值1152.83亿元 [1] - 片仔癀权重为3.48%，最新价182.23元，总市值1099.42亿元 [1] - 爱尔眼科权重为3.42%，最新价12.28元，总市值1145.16亿元 [1] - 科伦药业权重为2.59%，最新价33.13元，总市值529.44亿元 [1] - 新和成权重为2.42%，最新价25.35元，总市值779.11亿元 [1] - 复星医药权重为2.39%，最新价28.46元，总市值760.00亿元 [1] - 百济神州权重为2.27%，最新价293.62元，总市值4523.74亿元 [1] 资金流向 - 指数成份股当日主力资金净流入合计5.37亿元，游资资金净流出合计2.73亿元，散户资金净流出合计2.64亿元 [1] - 恒瑞医药主力资金净流入2.74亿元，净占比8.57% [2] - 百济神州主力资金净流入1.81亿元，净占比10.08% [2] - 同仁堂主力资金净流入1.22亿元，净占比24.94% [2] - 药明康德主力资金净流入7626.73万元，净占比2.34% [2] - 华东医药主力资金净流入7098.60万元，净占比15.45% [2] 相关ETF - 恒生医药ETF产品代码为159892，跟踪恒生香港上市生物科技指数 [4][5] - 该ETF近五日下跌1.17%，最新份额为71.6亿份，增加600.0万份，主力资金净流入4238.4万元 [5]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司营收74.42亿元，同比下降11.93%，净利润21.29亿元，同比下降20.74% [5] - 第三季度单季营收20.64亿元，同比下降26.28%，归母净利润6.87亿元，同比下降28.82% [6] - 公司存货金额增至61.6亿元，较年初增长24.02%，较去年同期增长34.9% [6] - 公司总市值截至10月27日为1070.83亿元，较2021年高点蒸发超六成 [6] 业务板块分析 - 医药制造业务前三季度收入40.16亿元，同比下降约13% [6] - 医药流通业务前三季度收入28.87亿元，同比下降8.45% [6] - 化妆品业务前三季度收入4.0亿元，同比下降23.82% [6] - 核心产品肝病用药片仔癀系列前三季度营收38.80亿元，同比下降9.41% [6] 产品市场状况 - 3g/粒装片仔癀锭剂在济南药店出现价格倒挂，优惠后价格低至719元/粒，低于760元/粒的官方零售价 [2][3] - 多数药店月均销量不到5粒，部分门店月均销量仅两三粒，部分药店采取按需进货的低库存策略 [2][3] - 线上电商平台售价更低，淘宝百亿补贴后价格低至575元/粒，京东平台最低售价588.6元/粒 [4] - 该药品零售价自1999年以来已涨价21次，2023年5月逆势提价至760元/粒 [7] 行业与成本背景 - 关键原料天然牛黄价格从2019年的35万元/公斤升至2025年10月的180万元/公斤，涨幅超过400% [7] - 另一关键原料天然麝香价格近几年来涨幅也已超过200% [7] - 原料成本持续处于历史高位，与成品价格下跌形成价格倒挂，挤压企业利润空间 [7][8] 市场趋势与挑战 - 产品临床价值支撑不足，存在适应证扩大化倾向，制约其在专业医疗市场的拓展 [8] - 消费趋于理性，产品的社交属性与礼品价值快速减弱，导致产品吸引力下降 [8] - 公司正面临从营销驱动向价值回归的结构性调整，需强化临床价值并巩固专业市场 [8]

投资评级与目标价 - 报告将片仔癀的投资评级调整为"中性" [4] - 基于2026年43倍市盈率，设定目标价为186.84元，较当前价格存在约13%的下行空间 [4] 核心财务预测与业绩表现 - 下调2025-2027年归母净利润预测至23.87亿元、26.21亿元和29.37亿元，对应每股收益分别为3.96元、4.35元和4.87元 [4] - 2025年前三季度营业收入为74.42亿元，同比下降11.93%，归母净利润为21.29亿元，同比下降20.74% [4] - 单季度看，2025年第三季度营业收入为20.64亿元，同比下降26.28%，归母净利润为6.87亿元，同比下降28.82% [4] - 预测2025年全年营业收入为96.54亿元，同比下降10.5%，净利润为23.87亿元，同比下降19.8% [3] 主营业务分析 - 肝病用药（核心片仔癀系列）2025年前三季度收入为38.8亿元，同比下降9.4%，其中第三季度收入大幅下滑40.1% [4] - 肝病用药前三季度毛利率为61.1%，同比下降9.7个百分点，但季度环比呈现改善趋势，第三季度毛利率回升至60.0% [4] - 其他业务板块业绩普遍承压：心脑血管用药收入0.9亿元（同比下降65.2%）、化妆品收入4.0亿元（同比下降23.8%）、医药商业收入28.9亿元（同比下降8.5%） [4] 业绩驱动因素与展望 - 业绩下滑主要受消费环境疲软、公司主动控货梳理渠道以及原材料成本高企（特别是牛黄）等因素影响 [4] - 随着国内贵稀材料价格企稳和进口牛黄政策放开，公司核心产品毛利率有望进一步改善 [4] - 报告关注后续潜在消费复苏与原材料成本降低带来的业绩修复机会 [1]