投资评级 - 报告给予通威股份的投资评级为“买入-A”，6个月目标价为21.33元，当前股价为19.18元 [4] 核心观点 - 通威股份作为多晶硅和太阳能电池的龙头企业，通过一体化业务布局和逆周期扩张，巩固了市场地位 [1][2][3] - 2023年公司营收1391亿元，同比下降2%，归母净利润136亿元，同比下降47%，主要受光伏主产业链产品价格下跌影响 [1] - 2023年公司高纯晶硅销量39万吨，同比增长51%，全球市占率超25%，电池片外销及自用共81GW，同比增长68%，组件销量31GW，同比增长292% [1] - 2024年公司计划通过收购润阳股份51%以上股权，进一步扩大电池片产能，成为光伏电池片巨头 [3] 产能与市场地位 - 2023年底公司高纯晶硅在产产能45万吨，在建产能40万吨，预计2024年底在产产能达85万吨 [2] - 2023年底公司高效太阳能电池产能95GW，预计2024年底TNC电池产能超100GW，组件产能75GW [2] - 2024-2026年公司规划高纯晶硅产能80-100万吨，太阳能电池产能130-150GW，组件产能80-100GW [2] 财务表现与预测 - 2023年公司净利润136亿元，同比下降47%，预计2024年净利润为-31亿元，2025年扭亏为37亿元，2026年净利润60亿元 [6] - 2024-2026年公司营收预计分别为1102亿元、1382亿元、1619亿元，增速分别为-21%、25%、17% [6] - 2023年公司毛利率26.4%，预计2024年毛利率降至5.1%，2025年回升至7.6%，2026年达9.6% [8] 收购与行业影响 - 2024年8月公司拟以不超过50亿元收购润阳股份51%以上股权，润阳股份2022年末拥有电池片产能40GW，此次收购为电池片行业最大收购计划 [3] - 收购完成后，通威股份将进一步巩固其在光伏电池片领域的龙头地位，并对行业产能出清和产业结构调整产生深远影响 [3]

会议主要讨论的核心内容 电信行业动态 - 光伏行业方面,同为股份拟通过增资收购润羊不低于51%的股权,引发市场关注和争议 [1][2][9][10] - 电动车方面,7月装机数据有所改善,行业格局趋于稳定,头部企业优势持续 [2] - 风电行业方面,进入传统旺季,海上风电政策支持力度加大,特高压招标有望加快 [3][4][7] - 电网方面,配电网建设重点关注供电能力、抗灾能力和承载能力,智能化升级是重点方向 [5][8] 公司及行业投资策略 - 公司对电网设备、锂电池龙头等确定性较强的板块持积极态度,看好其投资价值 [6][12][13] - 对光伏、风电等周期性较强的板块,建议关注价值洼地,但需审慎对待 [15][16] - 对出海市场保持谨慎,但长期看好其性价比 [17] 问答环节重要的提问和回答 提问1 针对同为股份收购润羊的事件,投资者提出了是否意味着产能变化的疑问。 回答1 公司认为,这次收购事件本身可以简单理解为二级市场的估值套利,不必过多关注产能变化。从长期来看,这有利于打破行业内的价格僵局,优化产业链供给格局。[9][10] 提问2 投资者关注硅料价格的变化对光伏产业链的影响。 回答2 公司认为,硅料价格的上涨属于阶段性因素,持续性可能不强。整体来看,光伏产业链目前估值已经反映了较多负面预期,左侧布局的机会相对清晰。[14][15] 提问3 投资者询问风电行业的开工情况及展望。 回答3 公司表示,风电行业进入传统旺季,9月份或有阶段性改善。考虑到之前开工不及预期,未来开工有望好于市场预期,值得期待。[15][16]

公司投资评级 - 买入（维持评级）[9] 报告的核心观点 - 通威股份拟收购润阳股份，促进光伏行业资产整合[1] - 收购润阳股份将有助于通威股份提升各环节产能及市占率，并补充海外市场渠道，提升盈利能力[6] - 此次收购有利于促进光伏行业优质资源整合，减少产能野蛮扩张，回归有序发展路径[7] 财务指标 - 营业收入：2022年为1424.23亿元，2023年为1391.04亿元，2024年预计为1175.43亿元，2025年预计为1594.70亿元，2026年预计为1994.18亿元[2] - 营业收入增长率：2022年为119.7%，2023年为-2.3%，2024年预计为-15.5%，2025年预计为35.7%，2026年预计为25.1%[2] - 归母净利润：2022年为257.34亿元，2023年为135.74亿元，2024年预计为-20.53亿元，2025年预计为41.83亿元，2026年预计为72.93亿元[2] - 归母净利润增长率：2022年为217.3%，2023年为-47.3%，2024年预计为-115.1%，2025年预计为303.8%，2026年预计为74.3%[2] - ROE：2022年为44.2%，2023年为24.7%，2024年预计为-3.5%，2025年预计为7.5%，2026年预计为13.0%[2] - EPS：2022年为5.72元，2023年为3.02元，2024年预计为-0.46元，2025年预计为0.93元，2026年预计为1.62元[2] - P/E：2022年为4.7倍，2023年为9.0倍，2024年预计为-59.4倍，2025年预计为29.2倍，2026年预计为16.7倍[2] - P/B：2022年为2.1倍，2023年为2.0倍，2024年预计为2.3倍，2025年预计为2.3倍，2026年预计为2.3倍[2] 收购事件 - 通威股份拟与润阳股份及相关方签署增资意向性协议，计划现金增资10亿元，并收购润阳股份不低于51%的股权[4] 润阳股份概况 - 润阳股份具备上游工业硅产能5.5万吨、多晶硅产能13万吨、拉晶产能7GW、切片产能10GW；中游太阳能电池片产能57GW；下游组件产能13GW，以及部分光伏电站业务[5] - 润阳股份在海外市场如美国、泰国、越南等有产能布局，满足海外市场溯源要求，截至2023年上半年，海外大尺寸电池产能超5GW，大尺寸组件产能超2GW[5] 投资建议 - 预计公司2024-2026年实现营收分别为1175.43亿元、1594.70亿元和1994.18亿元，归母净利润分别为-20.53亿元、41.83亿元和72.93亿元，同比增长-115.1%、303.8%、74.3%，给予"买入"评级[8][14]

报告公司投资评级 - 报告给予通威股份中性12个月评级 [6] 报告的核心观点 - 通威拟收购全球第五大光伏电池片制造商润阳股份,交易总金额不超过50亿元 [3] - 此次收购有望开启行业整合进程,有助于改善整体供需情况 [4] - 头部企业之间的兼并有望加速行业整合和淘汰落后产能 [4] - 投资者对行业变化反应积极 [5] 公司背景 - 通威股份成立于1995年,主要从事农业饲料业务,2016年后发展成为全球最大的单品级硅料和单品电池制造商之一 [14] - 截至2023年末,公司硅料/电池片/组件年产能分别为45万吨/95GW/75GW [14] 估值方法及风险 - 我们采用DCF估值法得出公司目标价 [15] - 公司上行风险包括光伏需求增长快于预期、技术发展加快、价格竞争弱于预期;下行风险包括全球光伏需求放缓、新技术进展慢于预期、价格竞争较预期更为激烈 [16]

市场扩张和并购 - 悦达集团拟对润阳股份现金增资10亿元[3][6] - 公司拟合计取得润阳股份不低于51%的股权[3][6] - 交易总计金额不超过50亿元[3][6] - 交易完成后润阳股份将成为公司控股子公司[23] 业绩总结 - 润阳股份2020 - 2022年电池出货排名全球前三，2023年保持全球前五[18] 企业数据 - 盐城元润新能源产业投资基金认缴出资20100万元[10] - 上海悦达新实业集团新能源有限公司认缴出资40000万元[11] - 上海富桦企业管理咨询合伙企业认缴出资2805.03万元[13] - 深圳润徽企业咨询管理合伙企业认缴出资627.53万元[16] - 江苏悦达集团有限公司认缴出资750000万元[16] - 润阳股份产业链上游工业硅产能5.5万吨等[18] - 润阳股份注册资本36000万元[19][20] 未来展望 - 本次交易预计不会对公司2024年度经营情况产生重大影响[25] - 本次交易有利于发挥产业链协同效应[25] - 本次交易有利于补充公司海外产能布局[25] - 交易需推进尽职调查等工作，存在重大不确定性[26] - 交易需国家有关监管部门审核批准，存在不能达成风险[26] - 若交易完成，润阳股份业绩或影响公司经营业绩[26]

公司信息 - 股票代码600438，简称为通威股份[1] - 债券代码110085，简称为通22转债[1] 会议情况 - 2024年8月11日传达监事会会议通知，13日通讯召开[2] - 应到、实到监事3人，由邓三女士主持[2] 议案审议 - 审议《关于与江苏润阳新能源签署增资意向性协议的议案》获全票通过[2][3]

回购方案 - 首次披露日为2024年4月30日[3] - 实施期限为2024年4月28日至2025年4月27日[3] - 预计回购金额20亿至40亿元[3] - 用途为员工持股计划或股权激励[3] 回购进展 - 截至2024年7月31日累计回购65,184,913股，占比1.4479%[3][6] - 累计已回购金额13.2486702918亿元[6] - 实际回购价格区间17.43元/股至22.94元/股[3][6] 7月回购情况 - 7月回购15,924,681股，占总股本0.3537%[6] - 7月最高回购价18.63元/股，最低17.43元/股[6] - 7月使用资金总额2.875986442亿元[6]

借款情况 - 2024年1 - 7月公司累计新增借款266.82亿元，占2023年末经审计净资产36.14%[4][16] - 2024年1 - 7月银行借款新增216.33亿元，占比29.30%[16] - 2024年1 - 7月企业债券等新增32.47亿元，占比4.40%[16] - 2024年1 - 7月融资租赁借款新增18.02亿元，占比2.44%[16] - 截至2024年7月31日，公司借款余额为702.93亿元，较2023年末增加266.82亿元[16] 担保情况 - 2024年度公司及下属子公司相互担保额度不超1000亿元，为下游客户担保额度不超5亿元[5] - 截至2024年7月31日，公司及下属子公司相互担保实际余额323.73亿元，无逾期[3][14] - 截至2024年7月31日，公司及子公司为合营、联营公司担保实际余额0.86亿元，无逾期[3][14] - 截至2024年7月31日，农业担保公司为下游客户担保责任余额2.07亿元，逾期额21.18万元，未到分责清算日[3][14] - 截至2024年7月31日，农业担保公司为公司客户担保代偿款余额1520.41万元，公司正在追偿[4][14] - 2024年7月公司及下属子公司相互担保金额0.96亿元[2] - 2024年7月公司及子公司为合营、联营公司担保金额0.35亿元[2] - 2024年7月农业担保公司为客户担保责任金额0.76亿元[2] - 公司为旗下多家饲料业务公司采购原材料担保总额不超500万元[8] 其他数据 - 2023年末公司经审计净资产738.29亿元[4]

多晶硅行业出清节奏 - 多晶硅价格持续低于行业成本线,预计未来会有更多企业减产或停产 [1] - 不同企业的经营策略、成本管控能力和资金实力存在差异,行业高成本产能面临较大被出清风险 [1] - 后续是否有更有力的供给侧改革政策、下半年需求是否会超预期增长尚无法预测 [1] 公司产能布局 - 包头 20 万吨多晶硅项目预计今年四季度点火运行,采用第八代"永祥法"工艺,有望成为公司成本最低的多晶硅项目 [1][2] - 公司正在关注海外产能布局的机会,前期已进行多次调研,具体项目规划以公司公告为准 [2] 电池产能升级 - 公司已提前启动 PERC 产能改造升级为 TOPCon 产能,二季度 TOPCon 电池出货占比大幅提升 [3] - 公司金堂、眉山基地改造已全部完成,通合基地将于 9 月前完成,年底 N 型电池产能将超过 100GW [3] 组件业务 - 公司上半年组件销量约 18-19GW,同比大幅增长,主要以国内集中式电站为主,海外出货占比也实现同比提升 [3][4] - 8 月组件开工率预计环比 7 月有所提升 [3] - 上半年公司存在较大规模的存货减值计提 [5]

股权结构 - 通威集团持有通威股份44.56%股份，为控股股东[1] 股份质押 - 截止披露日，累计质押348,100,000股，占总股本7.73%，占所持股份17.35%[1] - 7月25日质押10,000,000股，7月26日解除质押[2][5] 风险说明 - 质押为日常经营需求，风险可控，不会变更控制权[7] - 若平仓，将提前还款应对[7]