报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营收222.8亿元，同比+5.1%；归母净利润10.5亿元，同比+17.5%；扣非净利润10.0亿元，同比+55.5%；2025Q1营业收入52.6亿元，同比+10.9%；归母净利润2.9亿元，同比+42.1%；扣非净利润2.9亿元，同比+54.1% [1][3] - 2024Q4单季度利润核心影响为埃镑汇兑损失，全年汇兑损失2.41亿元，同比增加1.9亿元，子公司西电埃及2024年录得净利润-2.68亿元，影响Q4整体利润表现 [8] - 2024年全年变压器收入92.18亿元，同比+17.8%；开关收入85.04亿元，同比+11.0%；电力电子、工程及贸易收入24.56亿元，同比-32.9%；电容器、绝缘子及避雷器收入9.85亿元，同比+22.6%；研发检测及二次设备收入6.65亿元，同比+2.52%；国内收入190.02亿元，同比+5.9%；国外收入28.25亿元，同比+6.5%，国外收入占比约为13% [8] - 全年变压器毛利率达14.35%，同比+5.88pct；开关毛利率达26.52%，同比+1.29pct；电容器、绝缘子及避雷器和研发检测及二次设备毛利率均有提升；2025Q1毛利率达21.02%，继续同比+3.17pct [8] - 2024年全年四项费用率达14.81%，同比+1.13pct，2025Q1四项费用率达12.93%，同比+0.35pct；24年归母净利率达4.73%，同比+0.5pct，25Q1达5.6%，均达2019年以来的新高 [8] - 2025Q1末存货达48.68亿元，同比+51.2%，环比上季度末+3.1%；应收保持良好，仍为100亿的规模，且小幅下降；2024年全年经营净现金流达34.99亿元，同比+176.6% [8] - 预计25年归母净利润可达约17.85亿元，对应PE约18倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价6.34元，总股本512,588万股，流通A股/B股512,588/0万股，每股净资产4.36元，近12月最高/最低价9.54/6.08元 [5] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|22281|25094|29034|33428| |营业成本（百万元）|17574|19494|22247|25525| |毛利（百万元）|4601|5599|6787|7903| |％营业收入|21%|22%|23%|24%| |营业税金及附加（百万元）|152|171|197|227| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用（百万元）|872|954|1103|1270| |％营业收入|4%|4%|4%|4%| |管理费用（百万元）|1416|1556|1800|2073| |％营业收入|6%|6%|6%|6%| |研发费用（百万元）|809|903|1045|1203| |％营业收入|4%|4%|4%|4%| |财务费用（百万元）|203|-64|-82|-112| |％营业收入|1%|0%|0%|0%| |加：资产减值损失（百万元）|-202|-152|-152|-152| |信用减值损失（百万元）|-25|-80|-80|-80| |公允价值变动收益（百万元）|-46|0|0|0| |投资收益（百万元）|142|151|174|201| |营业利润（百万元）|1373|2249|2956|3544| |％营业收入|6%|9%|10%|11%| |营业外收支（百万元）|-27|5|5|5| |利润总额（百万元）|1347|2254|2961|3549| |％营业收入|6%|9%|10%|11%| |所得税费用（百万元）|127|225|296|355| |净利润（百万元）|1220|2029|2665|3194| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|1054|1785|2345|2811| |少数股东损益（百万元）|165|243|320|383| |EPS（元）|0.21|0.35|0.46|0.55| |经营活动现金流净额（百万元）|3499|2273|3275|3800| |取得投资收益收回现金（百万元）|115|151|174|201| |长期股权投资（百万元）|-62|0|0|0| |资本性支出（百万元）|-1343|-1101|-808|-708| |其他（百万元）|570|440|302|87| |投资活动现金流净额（百万元）|-720|-511|-332|-420| |债券融资（百万元）|0|0|0|0| |股权融资（百万元）|0|0|0|0| |银行贷款增加（减少）（百万元）|-322|-10|-10|-10| |筹资成本（百万元）|-609|-40|-40|-39| |其他（百万元）|-825|76|0|0| |筹资活动现金流净额（百万元）|-1756|26|-50|-49| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|1022|1788|2893|3331| |每股收益（元）|0.21|0.35|0.46|0.55| |每股经营现金流（元）|0.68|0.44|0.64|0.74| |市盈率|36.14|18.20|13.86|11.56| |市净率|1.77|1.36|1.24|1.11| |EV/EBITDA|11.94|7.60|5.26|3.71| |总资产收益率|2.3%|3.6%|4.4%|4.7%| |净资产收益率|4.8%|7.5%|8.9%|9.6%| |净利率|4.8%|7.1%|8.1%|8.4%| |资产负债率|46.2%|45.4%|45.0%|44.4%| |总资产周转率|0.49|0.53|0.56|0.59| [12]

QFII持仓概况 - QFII合计持仓A股39.96亿股，持仓总市值达510.2亿元，现身333家公司前十大流通股东之列，其中新进约200家上市公司[1] - 按持股数量排名，持股超过10只的共计8家QFII，摩根士丹利国际持股数量位居第一达169只，瑞银集团持有90只个股位居第二[1] - 法国巴黎银行持仓市值最高达195.52亿元，持有7只个股[2] 主要QFII机构动向 - 阿布达比投资局现身14家公司前十大股东，持股3.06亿股市值63.36亿元，新进东方锆业、同花顺等[3] - 科威特投资局重点加仓英威腾[3] - 高盛国际新进个股数量居第一，持有53只个股其中新进22只[3] 重点持仓个股 - 南京银行被QFII持仓市值最高达192.64亿元，法国巴黎银行持有18.65亿股未变[3] - 持仓市值前十个股包括银行、能源、消费、电气设备等行业[6] - 紫金矿业被减持1830.73万股，海大集团被减持1263.22万股[4][11] 行业配置与加仓情况 - QFII重点加仓制造业、TMT等行业个股[1] - 一季度QFII增持78只个股，摩根大通大幅增持中国西电5112.42万股[7] - 加仓前十个股分布在电气设备、化工、机械等行业，包括中国西电、银禧科技、智慧农业等[9] 外资机构观点 - 路博迈集团认为中国股票持仓比例仍低，经济和企业盈利可能出现惊喜，建议超配[12] - 中国信贷周期显现萌芽迹象，房地产市场企稳可能推动消费增长和股市板块轮动[12]

业务额度 - 2025年度拟开展货币类衍生业务额度含93300万美元等多种货币[2][4] 业务目的与方式 - 以控制利率、汇率风险为目的，不投机[7] - 方式包括远期结售汇等业务或组合[4] 资金与审批 - 资金来源为自有资金[4] - 经董事会审议通过，待股东大会审议[2][5] 风险与应对 - 存在市场等多种风险[7] - 恪守原则对冲风险，岗位分离，制定办法规范操作[8][9] 业务性质 - 开展业务围绕主营，保护正常经营利润[10]

新策略 - 公司拟开展货币类衍生业务防范汇率风险，提高外汇资金效率[1] - 交易方式含远期结售汇等业务或组合[2] - 交易额度涉及多种货币[3] - 资金来源为自有资金[4] 风险管控 - 业务存在市场等多种风险[6] - 恪守风险中性原则，调整资产债务结构对冲风险[7] - 制定管理办法，多方面监督检查业务[8]

会议信息 - 2024年年度股东大会2025年5月16日10点在西安天翼新商务酒店召开[3] - 网络投票2025年5月16日进行，交易系统9:15 - 15:00，互联网9:15 - 15:00[4] - 会议审议非累积投票议案6项，累积投票议案3项[5][6] - 对中小投资者单独计票议案为4、7、8、9号[7] - 股权登记日为2025年5月12日，A股代码601179[12] - 会议登记2025年5月13日9:00 - 17:30，地点公司董事会办公室[14] - 会议联系人郑高潮，电话029 - 88832083等[14] - 现场会议预计半天，出席人员食宿交通自理[15] 投票规则 - 股东每持有一股拥有与应选董事或监事人数相等投票总数[22] - 示例展示不同职位应选与候选人数[22] - 举例说明100股投资者各议案表决权票数[23] - 投资者可集中或分散投票给候选人[23][24]

会议信息 - 公司第四届董事会第三十五次会议于2025年4月25日通讯表决召开[1] - 应出席董事9人，实到9人[1] 议案情况 - 会议审议通过2025年度货币类衍生业务计划议案，9票同意[1] - 该议案需提交2024年年度股东大会审议[1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 中国西电2024年及2025Q1营收和盈利能力提升，受益于高毛利产品占比上升、网内市场提质扩量、网外市场加速推进以及电网投资高景气 [6][7][9] - 预测公司2025 - 2027年收入分别为268.14、307.60、346.70亿元，EPS分别为0.33、0.40、0.46元，当前股价对应PE分别为18.9、15.8、13.6倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收221.75亿元，同比增长5.59%；归母净利润10.54亿元，同比增长17.50%；归母扣非净利润9.97亿元，同比增长55.52% [5] - 2025Q1实现营收52.45亿元，同比增长11.27%；归母净利润2.95亿元，同比增长42.10%；归母扣非净利润2.93亿元，同比增长54.14% [5] 主营业务分析 - 2024年主营业务收入218.27亿元，同比增长5.98%，主营业务毛利率20.70%，同比提升2.91pct [6] - 变压器收入92.18亿元，同比增长17.8%，毛利率14.35%，同比提升5.88pct [6] - 开关收入85.04亿元，同比增长10.97%，毛利率26.52%，同比提升1.29pct [6] - 电容器、避雷器收入9.85亿元，同比增长22.61%，毛利率23.20%，同比提升1.49pct [6] - 电力电子、工程贸易收入24.56亿元，同比下降32.86%，毛利率15.00%，同比下滑0.81pct [6] - 研发及检测及二次设备收入6.65亿元，同比增长2.52%，毛利率51.73%，同比提升2.82pct [6] 市场业务情况 - 网内：国网总部集采市场占有率稳居行业第一，特高压市场占有率保持领先，配网市场在7个省份中标，南网市场份额提升，蒙网市场部分产品占有率领先 [7] - 网外：电源、工业市场中标量稳步提升，核电市场获国内首台百万核电机组主变项目，海上风电和抽水蓄能市场均有中标 [7] 电网投资情况 - 2025年国网、南网官宣电网投资额预计分别超6500亿元和1750亿元，总额首超8250亿元，相比2024年增长近500亿元 [9] - 2025年有望迎来特高压开工和交付大年，已开工3条线路，还将开工4条线路，年内有望投产“2交5直”，未来几年计划开工“16交12直” [9] 盈利预测及财务指标 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|22,281|26,814|30,760|34,670| |增长率（%）|5.8%|20.3%|14.7%|12.7%| |归母净利润（百万元）|1,054|1,692|2,029|2,359| |增长率（%）|19.1%|60.5%|19.9%|16.3%| |摊薄每股收益（元）|0.21|0.33|0.40|0.46| |ROE（%）|4.2%|6.6%|7.5%|8.3%|[12]

QFII持仓概况 - 2025年一季度末QFII持仓数量及市值环比提升，持仓市值超5亿元的公司包括紫金矿业、中国西电、华测检测等[1] - 45股前十大流通股东有QFII身影，其中20股持仓超1%，7股持仓超3%包括星宸科技、阳光乳业、华测检测[1] - QFII持仓比例接近6%的星宸科技是全球领先的视频监控芯片企业[2] 重点公司分析 - 阳光乳业获4家QFII机构持仓合计超4%，计划2025年底自有牧场供给比例达总需求40%，成母牛单产目标11.5吨/年[2] - 华测检测获摩根士丹利和高盛持仓，陆股通为其第一大流通股东持仓比例超18%[2] - 紫金矿业市值超4500亿元，黄金资源量及产量在上市矿企中领先，获阿布达比投资局新进持仓[6] QFII加仓情况 - 38只QFII持仓个股2025年一季度末持仓比例环比提升，占比超80%，机械设备、基础化工及电力设备公司居多[5] - 14股加仓幅度超1个百分点，包括星宸科技、方正电机、金橙子、宇环数控等[5] - 方正电机境外业务收入占比2024年达19%创3年新高，获瑞银、摩根大通新进持仓合计超3%[5] 市场表现 - QFII加仓个股年内平均涨幅接近20%，减仓个股平均跌幅超4%[7] - 涨幅前三为双林股份、晓鸣股份、江天化学，跌幅超5%的包括天键股份、中国西电、长虹华意[7] 关税影响回应 - 天键股份境外业务收入占比持续超75%，将通过海外生产基地布局和开拓其他市场应对关税影响[9] - 晓鸣股份表示将审慎考虑关税影响并采取积极措施确保稳定发展[10] - 东方锆业称美国市场开拓将受较大影响，英威腾表示对美出口占比很小[10][11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][3] 报告的核心观点 - 2024年业绩稳定增长，2025Q1增幅较大，特高压产品订单释放且内部管理优化使利润快速增长 [6] - 利润率持续改善，2024Q4计提减值较多，2025Q1毛利率因特高压交付占比提升和内部管理优化而持续改善 [6] - 高毛利业务占比持续提升，变压器、开关等部分业务营收和毛利率有不同变化 [6] - 订单持续增长，受益于特高压建设，国内国网和特高压设备中标情况良好，配网市场提升，海外新签合同额稳步提升，产能有所提升 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 估算2025 - 2026年归母净利润为14.21、17.12亿元，对应估值23、19倍 [2] - 2023 - 2027E营业总收入分别为210.51、222.81、258.57、289.17、311.10亿元，同比增长16%、6%、16%、12%、8% [2][13][14] - 2023 - 2027E营业利润分别为10.94、13.73、18.56、22.35、24.87亿元，同比增长25%、26%、35%、20%、11% [2][13][14] - 2023 - 2027E归母净利润分别为8.85、10.54、14.21、17.12、19.06亿元，同比增长45%、19%、35%、21%、11% [2][13][14] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.17、0.21、0.28、0.33、0.37元 [2][14] - 2023 - 2027E PE分别为36.2、30.4、22.6、18.7、16.8 [2][14] - 2023 - 2027E PB分别为1.5、1.5、1.4、1.3、1.2 [2][14] 基础数据 - 总股本51.26亿股，已上市流通股51.26亿股，总市值320亿元，流通市值320亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）4.4元，ROE（TTM）5.1，资产负债率45.0% [3] - 主要股东为中国电气装备集团有限公司，持股比例51.87% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为 - 7%、 - 17%、 - 17%，相对表现分别为 - 1%、 - 13%、 - 23% [5] 业绩情况 - 2024年营业收入、归母净利润、扣非净利润221.75、10.54、9.97亿元，同比增加5.59%、17.5%、55.52% [1][6] - 2024Q4实现营业收入、归上净利润、扣非净利润69.5、2.6、2.15亿元 [6] - 2025Q1实现营业收入、归母净利润、扣非净利润52.45、2.95、2.93亿元，同比增加11.63%、42.1%、54.14% [1][6] 利润率情况 - 2024年毛利率20.75%，同比 + 2.92pcts；费用率14.81%，同比 + 1.11pcts；净利率5.5%，同比 + 0.61pcts [6] - 2024Q4毛利率21.33%，同比 + 1.45pcts；净利率3.3%，同比 - 2.16pcts [6] - 2025Q1毛利率21.02%，同比 + 3.17pcts，净利率7.04%，同比 + 1.63pcts [6] 业务情况 - 变压器营收92.18亿元，同比 + 17.83%，毛利率14.35%，同比 + 5.88pcts [6] - 开关营收85.04亿元，同比 + 10.97%，毛利率26.52%，同比 + 1.29pcts [6] - 电力电子、工程及贸易营收24.56亿元，同比 - 32.86%，毛利率15.00%，同比 - 0.81pcts [6] - 电容器、绝缘子及避雷器营收9.85亿元，同比 + 22.61%，毛利率23.20%，同比 + 1.49pcts [6] - 研发检测及二次设备营收6.65亿元，同比 + 34.18%，毛利率51.73%，同比 + 2.64pcts [6] - 其他业务营收3.48亿元，同比 - 42.9%，毛利率23.55%，同比 - 29.52pcts [6] 订单情况 - 2024年在国网输变电设备中标66亿元，占比9%，同比 + 17%；2024年特高压设备中标23亿元，占比20%，皆位居第1 [6] - 2024年在配网市场显著提升，累计在7个省份实现中标 [6] - 海外新签合同额稳步提升，中标巴西东北部新能源送出特高压直流项目换流变设备、土耳其阿库尤550千伏组合电器项目 [6] 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为310.85、319.60、353.39、393.74、427.53亿元 [11] - 2023 - 2027E非流动资产分别为126.94、141.72、141.03、140.30、139.55亿元 [11] - 2023 - 2027E资产总计分别为437.79、461.33、494.42、534.04、567.08亿元 [11] - 2023 - 2027E流动负债分别为175.52、195.04、216.16、240.23、256.36亿元 [11] - 2023 - 2027E长期负债分别为18.01、18.00、18.00、18.00、18.00亿元 [11] - 2023 - 2027E负债合计分别为193.52、213.04、234.16、258.23、274.36亿元 [11] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为216.42、220.25、229.99、242.85、256.78亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为12.15、34.99、17.61、21.69、25.46亿元 [11] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为20.44、 - 7.20、 - 5.05、 - 5.05、 - 5.05亿元 [11] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 7.72、 - 17.56、 - 13.28、 - 5.57、 - 7.57亿元 [11] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为24.88、10.22、 - 0.72、11.08、12.85亿元 [11] 主要财务比率 - 2023 - 2027E年成长率：营业总收入同比增长16%、6%、16%、12%、8%；营业利润同比增长25%、26%、35%、20%、11%；归母净利润同比增长45%、19%、35%、21%、11% [14] - 2023 - 2027E获利能力：毛利率分别为18.6%、21.1%、20.7%、20.7%、20.7%；净利率分别为4.2%、4.7%、5.5%、5.9%、6.1%；ROE分别为4.1%、4.8%、6.3%、7.2%、7.6%；ROIC分别为4.3%、5.4%、6.6%、7.7%、8.1% [14] - 2023 - 2027E偿债能力：资产负债率分别为44.2%、46.2%、47.4%、48.4%、48.4%；净负债比率分别为3.5%、2.6%、0.9%、0.8%、0.6%；流动比率分别为1.8、1.6、1.6、1.6、1.7；速动比率分别为1.6、1.4、1.4、1.4、1.4 [14] - 2023 - 2027E营运能力：总资产周转率分别为0.5、0.5、0.5、0.6、0.6；存货周转率分别为4.6、4.3、4.0、3.9、3.9；应收账款周转率分别为2.1、2.2、2.4、2.3、2.3；应付账款周转率分别为1.8、1.6、1.5、1.5、1.5 [14] - 2023 - 2027E每股资料：EPS分别为0.17、0.21、0.28、0.33、0.37元；每股经营净现金分别为0.24、0.68、0.34、0.42、0.50元；每股净资产分别为4.22、4.30、4.49、4.74、5.01元；每股股利分别为0.07、0.09、0.08、0.10、0.11元 [14] - 2023 - 2027E估值比率：PE分别为36.2、30.4、22.6、18.7、16.8；PB分别为1.5、1.5、1.4、1.3、1.2 [14]

文章核心观点 公司计划于2025年4月25日举行2024年度暨2025年第一季度业绩说明会，就投资者关心的问题进行交流 [2] 说明会类型 - 以自行录制视频直播和网络文字互动形式召开，针对2024年度、2025年第一季度经营成果及财务指标与投资者互动交流，回答普遍关注问题 [3] 说明会召开的时间、地点 - 时间为2025年4月25日上午10:30 - 11:30 [2][4] - 地点是上证路演中心 [2][4] - 召开方式为上证路演中心自行录制视频直播和网络文字互动 [2][3][4] 参加人员 - 公司董事长赵永志、总经理朱琦琦、独立董事田高良和张涛、董事会秘书郑高潮，特殊情况参会人员可能调整且不再另行通知 [4] 投资者参加方式 - 2025年4月25日上午10:30 - 11:30，通过互联网登录上证路演中心在线参与，公司及时回答提问 [5] - 2025年4月18日至4月24日16:00前，登录上证路演中心网站首页点击“提问预征集”栏目或通过公司邮箱dsh@xd.cee - group.cn提问，公司在说明会上回答普遍关注问题 [2][6] 联系人及咨询办法 - 联系人是公司董事会办公室 [6] - 电话为029 - 88832083 [6] - 邮箱是dsh@xd.cee - group.cn [2][6] 其他事项 - 说明会召开后，投资者可通过上证路演中心查看召开情况及主要内容 [6]