投资评级与核心观点 - 报告对利柏特（605167.SH）给予“买入”评级，当前股价为18.30元，合理价值为20.41元 [9] - 核心观点：全球FPSO（浮式生产储油卸油装置）投资加速，看好公司南通基地投运后海工业务的成长 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.15亿元、2.62亿元、3.55亿元，同比增速分别为-10.7%、+21.9%、+35.5% [4][9] - 维持合理价值20.41元/股的判断，对应公司2026年35倍市盈率估值 [9] 行业分析：FPSO模块化建造与市场前景 - FPSO是海洋油气开发的核心装备，模块化设计建造技术可有效缩短建造周期、提高建造质量并降低风险，已逐渐取代传统非模块化建造方法 [9][27] - FPSO产业链中游的模块设计与制造是核心环节，负责将设计图纸转化为实体模块 [9][23] - 能源安全战略驱动国内海上油气发展提速，2024年中国海洋油气产业生产总值达2542亿元，2019-2024年复合年增长率为10.5% [35][38] - 海外市场方面，巴西国家石油公司（Petrobras）预计在2026-2030年战略计划中投资1090亿美元，推动FPSO需求 [9][44] - 根据能源海事协会（EMA）预测，2025-2029年全球浮式生产系统（FPS）总投资约1260亿美元，其中FPSO占比70%，其上部模块价值量占比约60%，据此测算全球FPSO上部模块年均市场规模约105.8亿美元 [9][45][48] 公司竞争力与业务进展 - 全球FPSO行业呈阶梯分布，海外巨头（如SBM Offshore、Modec）掌握上部模块核心设计技术并长期绑定国际油企；中国船厂集群（如海油工程、中集来福士）属于以制造为核心的第二梯队 [49][52][56] - 利柏特作为专业模块制造商，于2022年首次参与荷兰JOGS的FPSO项目，承接了5个上部模块的设计与制造 [9][53] - 公司拟建的南通基地紧邻黄海，拥有440余米岸线及自有码头资源，大型船舶可直接停靠，便于进行FPSO上部模块加工，区位优势显著 [9][53] - 国内同行中，海油工程是具备EPCI总承包能力的绝对龙头；中集来福士具备FPSO“改造+建造+调试”一体化能力；博迈科近期签署了合同金额约1.9-2.4亿美元的FPSO上部模块项目 [23][54][55][57] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为29.05亿元、30.64亿元、39.98亿元，同比增速分别为-16.8%、+5.5%、+30.5% [4][60] - 预计同期每股收益（EPS）分别为0.48元、0.58元、0.79元 [4] - 基于2026年盈利预测，报告给予35倍市盈率（P/E）估值，得出合理价值20.41元/股 [9][60]

金属（山东黄金） - 公司拥有中国最好的黄金资源禀赋，权益资源量达2058吨，权益储量达787吨，为金价上行周期中的估值提供显著支撑[14] - 焦家金矿复产节奏稳健，预计2026年可达产7吨，满产后可贡献10吨年产量；卡蒂诺金矿预计2027年达产后可贡献8吨年产量[14] - 预计2026-2028年归母净利润分别为108.1亿元、110.9亿元、123.2亿元，对应PE分别为25.2倍、22.7倍、21.1倍[16][17] 建材 - 消费建材行业供给深度出清，2024年商品房销售面积较2021年累计下降约47%，规模以上防水产量为其峰值的62%[18] - 东方雨虹国内经营见底，业绩增长来自零售提价（3-4%）和海外布局，预计2025-2027年经营性业绩（加回减值后）为18亿元、25亿元、29亿元[21][23] - 中国巨石2026年业绩预测：在合理利润（粗纱吨净利1100元，电子布1.3元/平米）假设下，2026年业绩为50亿元，2030年约68亿元[30][31] 交运 - 电商平台竞争回归理性，推出降本增效、扶持商家等政策，2025年三季度拼多多主站收入增长降至个位数[34][35][36][39] - 反内卷推动快递价格修复，2025年8月以来经济快递总部平均单价环比改善，2025年经济快递总部收入占全链路比例提升[41] - 中通快递现金流持续改善，2025年9月30日在手现金超300亿元，负债率低于30%，PE估值行业最低[44][46][47] 化工 - 制冷剂行业执行配额制，2026年方案延续高集中度，三代制冷剂CR3达65%，行业企业个数将不再增加[62][63][67] - 三代制冷剂具备“刚需消费”属性和全球“基因”，非周期性特征凸显，价格长期上涨持续性强[67][71] - 巨化股份拥有最大的三代制冷剂权益配额30.9万吨，制冷剂价格每上涨10000元/吨，对应盈利增厚约23.3亿元[72] 石化与电力 - 宝丰能源作为煤制烯烃龙头，在油价中高位运行时成本优势显著，较石脑油裂解路线有超1000元/吨的单吨超额收益[80][81] - 龙源电力为陆风龙头，截至2024年底合计装机4114万千瓦，2025年计划新增装机500万千瓦，远期成长空间巨大[86][90][91] 煤炭与建筑 - 电投能源具备煤电铝一体化协同优势，自产煤成本显著低于主要可比公司，预计2025-2027年归母净利润分别为57.05亿元、68.98亿元、69.25亿元[95][97][112] - 利柏特是EPFC全产业链服务领军企业，与巴斯夫、林德等国际知名企业保持长期合作，具备模块化设计制造的技术壁垒[114][117][121] - 鸿路钢构持续加大机器人投入以提升质量、降低成本，在顺周期复苏预期下，估值有望触底回升[123][126]

公司股价与交易表现 - 1月30日，利柏特股价上涨5.26%，报收18.60元/股，成交额达1.69亿元，换手率为2.08%，总市值为83.53亿元 [1] 公司基本信息与业务构成 - 江苏利柏特股份有限公司位于江苏省张家港，成立于2006年10月20日，于2021年7月26日上市 [1] - 公司主营业务覆盖EPFC全产业链环节，包括工程总承包(EPC)、工程设计(E)、工程采购(P)、模块化(F)、工程施工(C)和工程维保 [1] - 公司主营业务收入构成为：工程服务占77.70%，工业模块设计和制造占22.15%，其他(补充)占0.15% [1] 基金持仓情况 - 前海开源基金旗下的一只基金——前海开源一带一路混合A（001209）重仓了利柏特 [2] - 该基金在四季度持有利柏特27.54万股，占基金净值比例为5.81%，是基金的第三大重仓股 [2] - 基于当日股价涨幅测算，该持仓为基金带来约25.61万元的浮盈 [2] 相关基金表现 - 前海开源一带一路混合A（001209）成立于2015年4月29日，最新规模为4508.54万元 [2] - 该基金今年以来收益率为8.96%，同类排名2530/8872；近一年收益率为24.35%，同类排名4997/8126；成立以来累计亏损33.1% [2] 基金经理信息 - 前海开源一带一路混合A（001209）的基金经理为吴国清和王思岳 [3] - 吴国清累计任职时间10年131天，现任基金资产总规模79.07亿元，任职期间最佳基金回报为523.54%，最差基金回报为-32.34% [3] - 王思岳累计任职时间3年97天，现任基金资产总规模1.81亿元，任职期间最佳基金回报为55.68%，最差基金回报为6.87% [3]

可转债发行 - 2025年7月3日发行750万张可转换公司债券，总额75000万元[3] - 期限6年，各年票面利率不同[3] - 2025年7月22日挂牌交易，转股期2026年1月9日至2031年7月2日，初始转股价12.14元/股[3] 赎回条款 - 转股期满足条件或未转股余额不足3000万元可赎回[5] - 2026年1月13 - 28日已有10个交易日股价满足条件，未来18日若再有5日或触发赎回[5]

市场整体表现 - 2024年1月28日，专业工程板块整体上涨0.91%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.27%，深证成指上涨0.09% [1] - 板块内个股表现分化显著，涨幅榜前五名分别为铜冠矿建（+15.27%）、中铝国际（+9.93%）、罗曼股份（+7.67%）、亚翔集成（+5.85%）和中国中冶（+4.76%） [1] - 跌幅榜前五名分别为志特新材（-12.99%）、镇海股份（-9.99%）、上海港湾（-5.03%）、华电重工（-4.21%）和柏诚股份（-3.88%） [2] 领涨个股分析 - 铜冠矿建领涨板块，收盘价为28.00元，涨幅达15.27%，成交量为22.61万手，成交额为6.18亿元 [1] - 中铝国际涨幅为9.93%，收盘价6.64元，成交量为66.56万手，成交额为4.26亿元 [1] - 亚翔集成涨幅为5.85%，收盘价158.35元，成交量为10.14万手，成交额高达15.69亿元，为板块内成交额最高的个股之一 [1] 资金流向分析 - 当日专业工程板块整体呈现主力资金净流出状态，净流出额为4.19亿元，而游资资金净流入4.76亿元，散户资金净流出5646.14万元 [2] - 亚翔集成获得主力资金大幅净流入1.57亿元，主力净流入占比高达9.99%，同时游资净流入3751.12万元 [3] - 中铝国际主力资金净流入1.00亿元，主力净流入占比为23.53%，但游资和散户资金分别净流出2539.25万元和7475.26万元 [3] - 铜冠矿建主力资金净流入5891.26万元，主力净流入占比9.54%，游资和散户资金也均为净流入 [3] - 中国化学虽然股价上涨2.38%，但主力资金仅净流入3962.13万元，主力净流入占比为1.37%，同时游资净流入7194.88万元 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [12] 核心观点 - 利柏特是专注大型工业模块设计制造与EPFC全链路服务的领军企业，其核心业务已从化工行业延伸至油气能源、矿业、水处理及核电工程等多个领域 [4][7] - 公司在核电模块化业务上取得重要突破，于2025年2月中标中广核宁德二期相关模块建造安装工程，中标价格22618.67万元，首次将模块化技术应用于“华龙一号”核电站柴油机厂房，并首次与中广核工程合作 [4][9] - 依托股东中国核工业二三建设有限公司（持股3.68%）的核电背景，结合当前核电建设加速周期，公司有望获取更多核电订单 [4][9] - 公司可转债募投的南通生产基地预计年内投产，毗邻长江入海口，拥有自有码头资源，将显著提升大型模块的运输优势并夯实产能基础，以支持未来订单增长 [10] 公司业务与竞争优势 - 公司提供“设计-采购-模块化-施工”（EPFC）全产业链一体化服务，业务由单一的模块设计与制造拓展至工程总承包、设计、施工、维保等 [22][103] - 工业模块设计和制造是公司亮点业务，其设计和制造过程综合应用结构设计、三维建模、焊接、拼装、吊装运输等多项技术 [7][23] - 公司主要产品包括工艺模块、管廊模块及管道预制件，工艺模块应用领域广泛，具备将各类大型装置进行模块化的技术 [23] - 公司拥有ASME U/S、EN、CWB、KGS等国际资质以及国内化工石化医药行业甲级设计、压力管道/容器设计与制造等全面资质，壁垒高筑 [97][99] - 公司是国内少数具备大型工业模块设计能力的企业，采用先进设计软件并进行科学的生产流程控制 [93][96] 客户与市场地位 - 公司与巴斯夫、林德气体、霍尼韦尔、科思创、优美科、陶氏化学、液化空气、英威达等数十家国际知名企业保持了长期合作关系，并拓展了科慕、富美实等新客户 [8][27] - 国际大客户对供应商认证严格、合作黏性强，公司凭借历史项目形成的口碑拥有显著先发优势 [8][27] - 公司能够根据客户需求提供从单个环节到EPFC组合的多元化服务，增强了客户黏性 [104][105] 财务与运营表现 - 2023年公司实现营业收入32.42亿元，同比增长88.39%；归属净利润1.90亿元，同比增长38.73% [33] - 2025年前三季度实现营业收入19.83亿元，同比减少23.44%；归属净利润1.78亿元，同比减少11.15%，主要因前期订单集中结算后新订单规模偏弱 [34] - 模块化业务毛利率持续高于工程服务业务，自2023年以来两者毛利率差值维持在超过10%的水平 [39] - 2024年公司人均创收达到170万元 [43] - 公司客户信誉高、回款良好，2024年经营活动现金流净流入4.15亿元 [46] 行业前景与成长动力 - 核电是所有清洁能源中运营最高效、最稳定的电源，2024年我国核电机组平均利用小时高达7683小时，远超火电（4400h）、水电（3349h）、风电（2127h）及光伏（1211h） [8][64] - 政策积极推动核电发展，2024年核电机组核准数量高达11台，核电作为实现“碳中和”的必选路径之一，行业迎来加速成长期 [8][77][81] - 模块化建造相比传统现场浇筑方式具有显著优势，能有效压缩建设周期、控制成本、提升施工质量并降低安全风险，是智能建造新趋势 [53][56] - 在油气能源领域，海洋油气资源开发前景广阔，浮式生产储油卸油船（FPSO）等需求有望增长，公司已具备相关模块的制造经验 [59][61] - 模块化技术在化工工程项目中的渗透率有望持续提升，并逐步成为主要建设方式之一 [57] 产能与项目进展 - 公司可转债募资投建南通生产基地，面积约48.78万平米，主要用于石油化工、油气能源及核电工程的大型模块制造，建设期2年，已于2024年4月启动前期工作 [10] - 南通基地毗邻长江入海口，可满足大型工艺模块运输需求，并通过自有码头获取运输优势，解决原有张家港基地经开放道路运输的风险问题 [10] - 2025年，宁德核电二期“应急柴油机厂房大模块”工程在南通利柏特重工顺利开工，开创了我国核电建设“工厂造厂房”的全新模式 [9][84] - 2022年至2023年第一季度，公司签订了多笔重大订单，包括与巴斯夫、英威达、美国雅保等的合同，合计中标金额预计达40亿元以上，为后续业绩提供支撑 [37][38]

债券发行 - 公司于2025年7月3日发行750万张可转换公司债券，总额7.5亿元[3] - 利柏特投资等参与配售，利柏特占41.31%[4] 股东减持 - 2026年1月部分股东两次累计减持占比29.3%[5] - 减持后合计持有149.613万张，占19.95%[5]

核心观点 - 报告核心观点认为，“十五五”期间国家电网资本开支将显著增长，为电力工程公司带来重要机遇，同时建议在当前市场环境下，布局基本面优良且估值处于低位的建筑企业标的 [1][6][49] “十五五”电网投资与电力工程公司机遇 - “十四五”期间（2021-2025年），国家电网与南方电网合计资本开支（截至25Q3末）分别为27903亿元和5498亿元，2020-2024年国家电网资本开支年复合增长率达12.4% [6][15] - 国家电网于2026年1月15日公布，“十五五”期间公司电网固定资产投资将显著提升至约4万亿元，较“十四五”期间增长约40% [6][18] - 电源侧目标包括：服务经营区风光新能源装机容量年均新增2亿千瓦左右，推动非化石能源消费占比达到25%、电能占终端能源消费比重达到35% [18][19] - 电网侧目标包括：初步建成主配微协同的新型电网平台，跨区跨省输电能力较“十四五”末提升超过30% [19][21] - 报告推荐关注电力工程企业：推荐**中国电建**（2025年能源电力业务新签额8416亿元，同比+20%）和**华电科工**（“含电量”最高建筑央企）；关注**中国能建**、**宏盛华源**（25H1在国家电网输电线路铁塔招标市场占有率约21%）和**永福股份**（国内唯一直接承接特高压勘察设计的民营企业）[6][21][22] 基于ROE与估值分位的选股建议 - 当前A股市场估值处于上升通道，多投资主线标的估值处于历史高位，建议基于净资产收益率分位数水平及其与估值分位数的差异进行选股 [6][23] - 报告推荐布局基本面佳、估值处于低位的标的：**中国化学**、**中材国际**、**东华科技**、**易普力**、**新疆交建**、**中粮科工** [6][23] - 建议关注的标的包括：**中国海诚**、**金诚信**、**亚厦股份**、**金螳螂** [6][23] - 根据估值分位分析表，部分公司如中国化学、中材国际、东华科技、易普力等，其ROE分位数与估值分位数存在正向差异，显示基本面相对估值更具优势 [24][26] 每周产业动态追踪 - **煤化工项目**：国能准东20亿立方米/年煤制天然气项目于1月20日公布中标情况，涉及赛鼎工程（3.77亿元）、中建安装（1.67亿元）、中石化宁波工程（6.10亿元）、中国天辰工程（5.9亿元）等公司的EPC总承包合同 [6][28] - **氢能产业**：五部委于1月14日印发《关于开展零碳工厂建设工作的指导意见》，推进绿色氢氨醇一体化项目及清洁低碳氢应用；项目端，宝武清能阳江绿氢产业园于1月23日启动，总投资110.9亿元 [6][31][32] - **钢结构原材料价格**：截至1月23日当周，全国13地区中厚板均价为3344元/吨，环比降低0.5%；螺纹钢均价为3151元/吨，环比降低0.8%，钢价仍处于低位 [32][33][36] 资金面追踪 - **专项债**：截至1月23日，2026年新增专项债累计发行1746.1亿元，同比-11.79%；当周（1.16-1.23）发行644.20亿元，同比-60.75%，环比+183.09% [6][38] - **城投债**：2026年城投债净融资额为65.67亿元，同比-90.20% [6][39] - **建筑项目资金到位率**：截至1月20日，样本建筑工地资金到位率为59.21%，环比上周下降0.36个百分点 [6][43][48] - **特殊再融资专项债**：2026年已发行681.06亿元 [44][46] 综合投资建议 - 报告提出四条中长期投资主线 [6][49] 1. **安全方向**：重点推荐工业及核电模块制造商**利柏特** 2. **科技方向**：重点推荐洁净室板块**亚翔集成**、**圣晖集成**、**深桑达A** 3. **出海方向**：重点推荐**中材国际**，推荐**中钢国际** 4. **低估值国企方向**：重视低位深度破净建筑央企及景气区域地方国企，继续推荐**山东路桥**、**四川路桥**、**中国建筑**、**中国中铁H**、**中国交通建设H**；央企负责人会议提出2026年将加大力度推进战略性重组和专业化整合 [6][49] - 再次强调应重视“十五五”电网投资增长主线下的电力工程标的，推荐**中国电建**、**华电科工**，并关注相关公司 [49]

担保情况 - 公司为上海利柏特工程技术有限公司提供不超5亿元、为上海里卜特工业设备有限公司提供不超2000万元连带责任保证担保[6] - 本次担保后，对上海利柏特工程技术有限公司担保余额18亿元，剩余可用额度7亿元，对上海里卜特工业设备有限公司担保余额2000万元，剩余可用额度3000万元[7] - 截至公告日，上市公司及其控股子公司对外担保总额32.2亿元，占最近一期经审计净资产的比例为175.26%，含本次超过100%[4] - 2025年通过2025年度对外担保额度预计议案，同意为子公司新增不超32亿元担保，对上海利柏特工程技术有限公司新增额度20亿元，对上海里卜特工业设备有限公司新增额度5000万元[6] 子公司财务数据 - 上海利柏特工程技术有限公司2025年9月30日资产总额17.64748亿元、负债总额10.671946亿元、资产净额6.975534亿元、营业收入18.819781亿元、净利润8752.75万元[9] - 上海利柏特工程技术有限公司2024年资产总额17.50971亿元、负债总额11.215312亿元、资产净额6.294398亿元、营业收入28.588818亿元、净利润1.28757亿元[9] - 上海里卜特工业设备有限公司2025年9月30日资产总额2892.42万元、负债总额583.31万元、资产净额2309.11万元、营业收入2092.08万元、净利润169.26万元[10] - 上海里卜特工业设备有限公司2024年资产总额2421.16万元、负债总额285.04万元、资产净额2136.12万元、营业收入1648.42万元、净利润90.4万元[10] 子公司信息 - 上海利柏特工程技术有限公司注册资本3亿元，公司持股100%，成立于2000年12月6日[8][9] - 上海里卜特工业设备有限公司注册资本1000万元，公司持股100%，成立于2014年1月23日[10]

**涉及的公司与行业** * 公司：利柏特（工业模块设计制造服务商）[1] * 行业：核电建设行业、海洋工程（FPSO）行业[1][2] **核心观点与论据** * **公司业务与产能**：公司聚焦工业模块设计制造服务[1] 南通基地于2025年12月6日竣工投产，聚焦核电与海工模块，后续订单有望放量[1] * **核电行业机遇**：核电模块化技术具有工期缩短、节省人工、安全可靠三大优势[1] 国内核电建设加速，在建机组数量从2020年18台逐年攀升至2024年32台，最大可建设能力为40台[1] 2022-2025年四年累计核准41台机组，以华龙一号为主[2] 基于每年建设10台机组、单台投资约200亿元的假设，若模块化施工占比达到10%/20%，对应年均核电模块市场空间为210亿元/421亿元[1] * **公司核电业务优势**：公司拥有区位（南通基地毗邻长江入海口、拥有码头）、核文化、产能、资质等优势[2] 全部模块招标完成基本在主体开工后2年内[2] * **海工行业机遇**：海洋油气企业资本开支高增，FPSO模块化建造优势明显[2] 公司已承接多个FPSO项目，在下游资本开支增加背景下，海上油气订单有望维持高景气[2] * **业绩预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.15亿元、2.62亿元、3.55亿元，同比增速分别为-11%、+22%、+36%[2] **其他重要内容** * 报告将核电与海工模块业务定义为公司的“第二”成长曲线[1]