募集资金基本情况 - 公司向不特定对象发行可转换公司债券700,000手（7,000,000张），每张面值100元，募集资金总额7亿元，扣除发行费用后净额存放于专项账户 [1] - 募集资金已全部到位，立信会计师事务所出具验资报告（信会师报2023ZB10118号），并签订三方监管协议 [1] 募集资金使用情况 - 截至2025年5月31日，募投项目累计投入2.06亿元，占计划投资总额69,005.30万元的29.86% [2] - 泰国子公司建设项目（二期）已结项，吸附材料产业园改扩建项目（二期）累计投入6,691.49万元，占预算比例13.01%，工程累计投入占比35.69% [2][8] 募投项目延期原因 - 公司已完成10,000吨成型分子筛生产线建设（6,000吨转固，4,000吨调试中），但16,000吨分子筛原粉产能因市场环境变化、战略布局优化（聚焦石油化工、能源化工等新兴领域）而放缓投资 [2][3] - 分子筛原粉产线工艺复杂、设备投资大，公司采取分阶段审慎推进策略，导致无法按原计划完成 [3] 项目重新论证的必要性 - 高硅分子筛应用于VOCs治理、尾气脱硝、废塑料资源化等"双碳"战略领域，符合《"十三五"国家战略性新兴产业发展规划》对高性能材料的要求 [4] - 政策驱动明确：《绿色航空制造业发展纲要》提出2025年SAF示范应用，《2030年前碳达峰行动方案》要求废塑料循环利用量达4.5亿吨 [4] - 项目有助于打破技术壁垒，提升绿色产业链自主能力，支撑公司"吸转催"战略转型 [4][6] 项目可行性分析 - 公司拥有15项国家发明专利授权，完成多个场景小试/中试验证，具备产业化转化能力 [6] - 已成功实施一期产业园及泰国项目，具备全流程管理经验，可利用现有园区配套资源 [7] - 下游市场前景明确：SAF、废塑料资源化等领域已形成初步客户基础，部分产品进入联合研发阶段 [7] 延期影响及后续安排 - 延期仅调整项目完成时间（延长至2026年12月），不改变实施主体、资金用途及规模 [8][10] - 公司董事会已审议通过延期议案，保荐机构广发证券对延期无异议 [10][11]

AH溢价率现状 - 恒生沪深港通AH股溢价指数显示A股较H股溢价率为27% 创2020年8月以来最低纪录 显著跌破130点整数关口[1] - 加权AH溢价率从64.6%收窄至42.2% 下跌22.4个百分点[6] 流动性因素分析 - AH溢价率与沪深300走势呈负相关 相关系数-0.46 市场上涨或企稳阶段港股往往跑赢A股[2] - 港股流动性折价修复 核心资产泡沫破裂后A股成交萎缩幅度更大[4] - 恒生小型股指数换手率中枢上升 显示市场活跃度提升[5] - 主动型外资持续撤离中国资产 港股交易和投机属性增强导致波动放大[4] 行业贡献分析 - 非银金融行业贡献溢价率收窄5.4个百分点 银行贡献5.3个百分点 石油石化贡献2.9个百分点[9] - 半导体行业贡献1.5个百分点 电气设备行业贡献1.0个百分点[9] - 电气设备 医药生物 有色金属 半导体和汽车行业成为AH溢价率收窄最显著的五大行业[11] 个股表现特征 - 宁德时代A股较H股折价10.9% 作为新赴港股IPO公司体现优质资产特性[13] - 中芯国际溢价率从221.3%收窄至129.7%[13] - 股息率达4%以上个股溢价率高于50%概率大幅降低 高股息率个股基本不存在高溢价[13] - 200亿市值以上且近3年股息率均超4%的公司 AH溢价率基本低于62.8%中位数水平[16] 中期驱动因素 - 港股成交活跃度提升将决定流动性折价修复程度[17] - 两地上市公司盈利稳定性与分红稳定性需提升[17] - A股优质公司赴港上市拓展海外业务 如宁德时代等非传统金融能源公司增加港股优质资产供给[17]

市场表现 - A股市场回暖震荡收涨，两市成交额超1.2万亿元，证券板块午后全面走强 [1] - 证券ETF龙头（560090）爆量收涨1.65%，成交额近9500万元，环比激增148%，资金小幅增仓289万元 [1] - 证券ETF龙头标的指数成分股全线收涨，华鑫股份、东吴证券涨逾4%，国信证券、中金公司涨逾2% [3] 成分股涨跌幅 - 东方财富涨1.88%，成交额58.27亿，估算权重14.70% [4] - 中信证券涨1.44%，成交额20.72亿，估算权重14.05% [4] - 国泰海通涨1.26%，成交额14.87亿，估算权重11.29% [4] - 华泰证券涨1.18%，成交额7.13亿，估算权重4.69% [4] - 中金公司涨2.01%，成交额5.35亿，估算权重2.33% [4] 宏观经济数据 - 2025年1—5月全国固定资产投资同比增长3.7%，达191947亿元 [4] - 5月社会消费品零售总额41326亿元，同比增长6.4% [4] - 5月规模以上工业增加值同比实际增长5.8% [4] 行业基本面 - 政策暖风频吹，市场高度活跃，连续37日两市成交额超万亿元，券商业绩显著修复 [5] - 上市券商自营收入保持较快增速，为业绩提供支撑，并购重组和再融资推进有望增厚净资产规模 [5] - 2025年市场交投热度保持高位，沪深两市成交额中枢较2024年显著抬升 [5] - 央行降准降息呵护流动性，主要股票指数与债券指数增长趋势有望延续 [5] 并购重组动态 - 国泰君安与海通证券完成并表，协同效应有望逐步显现 [6] - 湘财股份拟换股吸收合并大智慧，浙商证券成为国都证券控股股东 [6] - 国信证券、西部证券等股权收购案例获受理，行业并购重组或继续推进 [6] - 并购案例包括新商证券+国都证券、国联证券+民生证券、西部证券+国融证券等 [8] 估值水平 - 证券ETF龙头标的指数市净率为1.38x，处于近10年29.15%分位点，配置价值凸显 [8] - 行业估值仍处低位，业绩修复推动估值逐步消化 [8] 投资工具 - 证券ETF龙头（560090）跟踪中证全指证券公司指数，覆盖50只上市券商股 [10] - 无证券账户可布局联接基金（A类：501047；C类：501048） [10]

核心观点 - 公司2025年3-4月经营数据增速高于行业，主要得益于多元化业务板块共同支撑、时效件政策红利、精细化管理及激励机制变革，但公司更注重高质量增长而非盲目追求增速 [2] - 国际贸易形势对短期业务影响有限，公司聚焦亚洲市场的出海战略受地缘政治影响较小，2023年ROE为9.2%，2024年提升至11.2% [3] - 鄂州枢纽通过提升客户时效、降低物流成本及库存成本创造价值，物流无人机技术处于行业前列，政策完善后将优先受益 [4][5] - 激活经营策略通过结合直营与加盟优势激发员工效能，2025年1-5月客诉同比下降，服务质量保持稳定 [6] - 资本开支从2021年高峰下降，2024年同比降39%，未来将维持健康水平，国际业务侧重收入结构优化而非单纯占比提升 [7] - 2025年一季度营收698.5亿元（同比+6.9%），归母净利润22.34亿元（同比+16.87%），毛利率13.3% [8] - 机构普遍看好盈利增长，2025年净利润预测中值约118.2亿元，2026年达138.7亿元 [10] 经营表现与增长驱动 - 2025年3-4月高增速源于多元化业务协同、时效件政策红利（如高科技消费、文旅增长）及精细化成本管理 [2] - 激励机制从KPI达成调整为经营成果共享，激发员工效能，但公司更关注收入结构优化 [2] - 2025年一季度营收698.5亿元（同比+6.9%），归母净利润22.34亿元（同比+16.87%），扣非净利润19.74亿元（同比+19.12%） [8] 国际业务与ROE - 国际贸易波动对短期业务影响有限，长期通过调整资源投入方向应对 [3] - 出海战略聚焦亚洲市场（"亚洲唯一"），地缘政治风险可控 [3] - ROE从2023年9.2%提升至2024年11.2%，符合公司规划 [3] 基础设施与科技布局 - 鄂州枢纽折旧摊销在近3000亿元营收中易消化，已吸引世界500强客户入驻，实现"一夜达全国、隔日连世界" [4] - 鄂州枢纽2小时覆盖全国80-90%GDP区域，帮助客户降低库存成本（如某光学仪器客户） [4][5] - 物流无人机投入12年，丰翼技术行业领先，政策完善后将拓展高端时效场景 [5] 经营策略与服务质量 - 激活经营结合直营与加盟优势，通过合伙人模式激发员工潜力 [6] - 2025年1-5月客诉同比下降，强调"长期价值"和"长效降本"双核心 [6] 资本开支与国际战略 - 资本开支2024年同比下降39%，未来将维持2024年水平，占收入比持续下降 [7] - 国际业务侧重收入结构优化（客户、产品、成本），而非单纯提升收入占比 [7] 财务数据与机构预测 - 2025年一季度毛利率13.3%，负债率50.0%，财务费用4.67亿元 [8] - 20家机构中15家给出"买入"评级，目标均价51.32元 [8] - 2025年净利润预测中值118.2亿元（华泰证券118.02亿元，中信证券117.04亿元），2026年预测中值138.7亿元 [10]

恒生AH溢价率指数动态 - 恒生AH溢价率指数本周跌破128点，创2020年6月以来最低水平，2023年1月、2024年5月和10月曾三次触及130点附近后重新走阔 [1] - 2024年以来加权AH溢价率从64.6%收窄至42.2%（截至6月6日下降22.4个百分点） [7] - 中芯国际溢价率从年初221.3%收窄至129.7%，宁德时代H股较A股出现10.9%折价 [7] 港股流动性变化特征 - 2021年后AH溢价率与沪深300走势相关系数从+0.83转为-0.46，显示港股弹性增强 [2] - 沪深300/恒指换手率比值下降，恒生小型股指数换手率中枢提升，反映港股投机属性增强 [2] - 外资持续撤离背景下，险资增持高股息资产，推动港股交易结构变化 [2] 行业溢价分化格局 - 金融+能源板块（银行/非银/石油石化）占AH两地上市公司市值60%，主导整体溢价率走势 [6] - 非银、银行、石油石化对溢价率收窄贡献最大（分别-5.4、-5.3、-2.9个百分点） [7] - 电气设备、医药生物、有色（黄金）、半导体、汽车行业溢价率收窄幅度居前 [7] 高股息个股溢价特征 - 股息率4%以上公司溢价率超过50%概率显著降低 [14] - 工商银行、中国银行等银行股溢价率收窄明显（分别从43.4%→31.9%、49.9%→30.2%） [13] - 中国神华、中石油等能源股保持较低溢价（27.7%、35.9%） [16] 新上市H股公司动向 - 宁德时代港股募资90%用于匈牙利项目，赤峰黄金50%募资用于海外矿山并购 [20] - 钧达股份75%募资建设海外5GW光伏电池基地，恒瑞医药75%募资投入创新药研发 [20] - 2024年新增H股上市公司覆盖新能源（晶澳科技）、半导体（天岳先进）、生物医药（迈威生物）等领域 [19] AH溢价收敛驱动因素 - 港股成交活跃度提升持续修复流动性折价 [17] - A股公司赴港上市质量改善（如宁德时代）增强港股吸引力 [17] - 政策引导下上市公司股息率和回购率提升，降低高溢价概率 [17]

世界秩序重塑与投资范式 - 中长期投资者需深刻解读世界秩序重塑方向和权衡各类资产性价比 两大关键变量（Deepseek+对等关税）强化新投资范式底层逻辑（逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期）[1] - 当前全球风险资产已修复至4.2 "对等关税"前水平 但大类资产对美国衰退风险定价不足 美国"衰退交易"被视为赢多输少的非对称交易策略[1] 美国衰退交易特征 - 衰退交易启动通常领先NBER宣布衰退时间点 平均领先1-6个月 典型特征包括美股&工业金属下跌、10Y美债利率下行、信用利差走阔、防御股跑赢周期股 历史案例包括1990年9月、2001年3月、2007年12月、2020年3月[1] - 衰退交易阶段各类资产波动率均放大 风险资产波动率放大系数>避险资产 权益类（纳斯达克、恒生指数）波动率增幅显著高于黄金、美债、中债、A股红利等避险资产[2] 全天候策略模型修正方法 - 修正逻辑基于关税强化的三大底层逻辑（逆全球化、债务周期错位、AI趋势） 战略层面采用反脆弱的"全球杠铃策略"[3] - 修正步骤分三步：1）以历史衰退区间波动率放大系数为修正因子（纳斯达克>印度SENSEX30>恒生科技>美债>黄金>中债>比特币>国证转债>A股红利） 2）计算实际波动率*放大倍数 3）按风险平价原理配平配置比例[3] - 修正后模型调整方向：中国可转债&A股红利权重上调 纳斯达克&印度SENSEX30&恒生科技权重下调 美债&黄金&中债&比特币权重保持稳定[3]

上市审核终止 - 深交所终止对金智教育首次公开发行股票并在创业板上市的审核 [1] - 公司主动撤回上市申请文件，保荐人广发证券同步撤回申请 [3] - 上市申请于2022年6月30日受理，审核依据《深圳证券交易所股票发行上市审核规则(2024年修订)》第六十二条 [3] 公司业务概况 - 主营业务为高校及中职学校提供智慧校园信息化服务，包括软件开发、SaaS服务、运维服务及系统集成 [3] - 核心技术产品为基于私有云和公有云架构的智慧校园运营支撑平台及应用系统 [3] 股权结构 - 控股股东郭超、史鸣杰分别直接持股24.09%、16.06%，并通过南京明德间接持股10.94%，合计控制51.09%表决权 [4] - 两人自2016年起签署《一致行动人协议》，约定表决权统一行使，2021年续签协议延续共同控制 [4] - 南京明德股权结构为郭超持股60%、史鸣杰持股40%，决策遵循持股多数原则 [4] 原IPO募资计划 - 拟发行不超过2000万股，募集资金总额5.77亿元 [5] - 募投项目包括基于混合云的智慧校园超融合平台建设（1.585亿元）、一体化智能教学云平台建设（1.621亿元）、营销服务网络及业务中台建设（7632万元）、产品研发及技术升级基金（1.8亿元） [6] 中介机构 - 保荐机构及主承销商为广发证券，保荐代表人为施瑶、袁海峰 [7]

募集资金基本情况 - 公司首次公开发行人民币普通股6200万股，每股面值1元，发行价格7.4元/股，募集资金总额4.588亿元[1] - 扣除发行费用后募集资金净额为4.007亿元，经容诚会计师事务所验资确认[1] - 募集资金已全部存入专项账户，并签订三方监管协议[2] 募投项目资金调整情况 - 实际募集资金净额4.007亿元低于原计划募投项目总投资4.391亿元，缺口3837万元[2] - 在不改变资金用途前提下，调整后各项目拟投入募集资金总额从4.391亿元调减至4.007亿元[2] - 资金缺口部分将通过自有资金或自筹资金补足[2] 调整决策程序 - 2025年6月12日董事会审议通过调整议案，认为调整符合经营发展战略且不影响股东利益[3][4] - 独立董事专门会议于2025年6月11日先行审议，确认调整符合监管规定和公司制度[4] - 监事会同日审议通过，认为程序合规且未改变资金用途[4][5] 保荐机构核查结论 - 广发证券确认调整事项已履行完整审批程序，符合《上市公司监管指引第2号》等法规要求[5] - 保荐人认为调整不影响投资计划实施，不存在损害中小股东利益的情形[5]

行业评级与市场环境 - 维持证券行业"强于大市"评级 2024年9月以来金融三部委发布会及政治局会议超预期召开 系列政策有望提振投资者信心 [1] - 9月下旬以来A股成交活跃度快速回升 若市场β向上 券商行业盈利仍有弹性空间 [1] - 互换便利细则落地有望增强资本市场流动性 提升市场交投活跃度 [1] - 监管政策引导券商资本集约式发展 鼓励并购重组做大做强 行业盈利分化加大 供给侧结构性改革进程有望加快 [1] - 当前券商行业PB估值仍在历史底部区域 重点推荐东方财富、华泰证券、中信证券、广发证券 [1] 2025H1市场回顾 - 2025Q1日均成交额及两融余额同比提升 截至2025年4月末ETF规模4.1万亿 同比+64% 股票型ETF规模2.95万亿 同比+60% [1] - ETF规模增长迅速 推动权益基金规模增长 有望增厚券商代销收入和资管收入 [1] - 2025年以来债券市场震荡 权益市场呈"V"字型走势 2025年初至5月末券商指数累计跌幅6% 跑输沪深300指数7pct 跑输万得全A指数10pct [1] - 当前券商估值与盈利能力显著错配 [1] 财富管理 - 公募新规下基金公司业绩贡献度或受影响 2024年部分券商旗下公募归母净利润贡献比重同比下滑 第一创业、西南证券和长城证券跌幅居前 分别-43.5%、-11.4%、-11.2% [2] - 公募新规驱动基金公司由重规模转向重回报 优化行业格局 [2] - 公募降费背景下头部公募马太效应尽显 有望实现以量补价 [2] - 券商旗下公募业绩或将受新规影响变动 利润贡献占比可能变化 [2] 金融市场 - 券商自营业务中客需类占比提升 非方向性投资发展较快 传统方向性投资受市场波动影响大 [3] - 部分券商运用场外期权、期货等工具发展非方向投资 弱化市场震荡影响 截至2024年末中金公司权益类金融资产中场外衍生品交易对冲持仓占比85% [3] - 互换便利新工具有望为券商提供新资产配置思路 [3] 投行与PE - 监管政策周期下券商行业IPO规模短期内或继续承压 [4] - 券商私募投资基金子公司后续利润贡献度有望提升 2024年5月中证协修订《证券公司私募投资基金子公司管理规范》 [4] - 2024年上市券商中私募子营收贡献度平均0.55% 净利润贡献度平均2.55% 当前业绩贡献度仍较低且波动大 [4] - 后续有望通过发展并购基金业务 向母基金转型等提升业绩贡献度 [4]

并购重组市场升温 - 在政策利好加持下 今年以来并购重组市场持续升温 越来越多券商躬身入局 在寻求新的发展机遇同时 积极发挥其作为金融机构的特色优势 为发展新质生产力保驾护航 [1] - 在IPO节奏阶段性放缓导致券商投行业绩承压的背景下 深耕并购重组市场将改善券商的经营业绩 提升券商的综合竞争力 [1] 券商在并购重组中的作用 - 券商不仅为企业并购重组事项落地保驾护航 其服务企业尤其是科创型企业开展并购重组 更是为发展新质生产力提供了积极助力 [2] - 券商能充分发挥价值发现与交易撮合功能 在推动产业整合、支持科技创新、助力新质生产力发展等方面发挥着重要作用 [2] - 券商作为资本市场专业中介机构 其并购团队可以提供估值定价、交易执行以及后续整合等方面的专业化服务 为相关标的制定合理的并购方案和估值定价体系 [3] - 在项目申报后 券商将对接交易所、证监会等部门 充分发挥专业的尽调核查与沟通能力 为项目顺利通过监管审核提供专业服务 [3] - 券商还可以为客户提供一系列的专业财务顾问(FA)咨询服务 包括组织架构、股权结构、业务板块、财务税务、合规问题等 [3] 并购重组对券商业绩的影响 - 在IPO阶段性放缓导致投行业绩承压的背景下 并购重组市场升温也将对其业务增收提供积极助力 这将进一步增强券商拓展并购重组业务的积极性 [3] - 随着并购重组市场升温和券商参与项目数量增加 券商财务顾问收入有望提升 从而拉动公司整体营收增长 并减少对经纪、自营等传统业务的依赖 提升抗风险能力 [4] - 券商在参与并购重组项目的过程中 可深度拓展优质企业及机构投资者资源 这些资源不仅能反哺公司并购重组业务 还能为公司资产管理、财富管理等业务创造协同机会 提升公司的综合竞争力 [4] 券商深耕并购重组市场的策略 - 东兴证券成立了并购重组业务部 下设两个专业业务团队 构建了高效的组织管理架构 还通过建立动态管理机制对项目进度和成员工作成效进行精细化管控 [5] - 东兴证券充分发挥其股东资源优势 建立精准的业务对接机制 目前已与中国东方并购重组事业部开展多次深度的业务交流与合作 [5] - 广发证券将依托自身研发能力和区位优势 持续加强宏观、中观和微观研究 深度挖掘重点产业和重点区域的业务机会 深度围绕战略客户需求进行综合化并购重组方案开发 [5] - 国金证券将持续关注产业链上下游的并购机会以及横向并购机会 在高端制造、ICT、新材料、新能源、医疗健康等领域挖掘产业并购机遇 [6] - 国金证券特别强调并购重组业务与其他业务的协同和资源整合 引导中小规模非上市企业客户通过并购重组进入资本市场 [6] - 国金证券还将鼓励资本战略咨询业务与并购重组业务协同发展 [6]