单GPU配套DRAM容量与产能趋势 - 随着GPU架构迭代，单GPU可配套的HBM与CPU DRAM容量均显著上升 B200、B300、Rubin、Rubin Ultra单GPU对应的HBM容量分别为192GB、288GB、288GB和1024GB 对应的CPU DRAM容量分别为242GB、242GB、768GB和1536GB [1] - 由于采用TSV堆叠、BaseDie及先进封装工艺，HBM每bit所消耗的晶圆产能约为传统CPU DRAM的3倍 [2] - B200、B300、Rubin、Rubin Ultra单GPU对应的等效DRAM产能消耗分别提升至818GB、1106GB、1632GB和4608GB 分别增长20%、35%、48%、171% 呈现明显的代际跃升趋势 [2] DRAM行业供需格局分析 - 需求端：AI服务器正成为DRAM需求增长的最大下游应用 受益于AI服务器部署节奏加快，预计2026年DRAM需求增速为26% 若VR200出货量达1400万颗，对应DRAM容量需求约14.78EB [1][3] - 供给端：DRAM行业资本开支预计由2025年的537亿美元增至2026年的613亿美元 同比增长约14% 但新增产能集中在2027年及以后释放 [1][3] - 主要厂商新增产能释放节奏：三星计划在平泽P4L工厂生产1cDRAM，预计2026年开始量产 SK海力士预计于2025Q4投产的M15X晶圆厂专注于生产HBM和先进DRAM 美光预计新晶圆厂ID1将在2027年上半年启动晶圆投产 [3] - 2026年DRAM行业将呈现需求快速上行、供给释放滞后的结构性错配格局 AI驱动的DRAM供给紧张态势有望持续 [3] 行业价值与投资观点 - AI记忆的价值正从“费用项”转变为“资产项” 成为支撑上下文连续性、个性化与历史信息复用的底层能力 有望促进AI Agent等应用加速落地 [4] - 相关上游基础设施价值量、重要性将不断提升 [4]

市场整体表现 - 上午A股三大指数高开低走，沪指午间收报4141.01点，微涨0.12%，深证成指跌0.74%，创业板指跌0.86% [1] - 市场呈现普跌格局，全市场共有3756只个股下跌，1606只个股上涨，50只个股涨停 [2] - 沪深两市半日成交额达2.24万亿元，较上个交易日放量3478亿元 [2] 贵金属板块 - 贵金属概念板块大幅高开高走，成为市场领涨板块 [2][3] - 现货黄金价格首次突破5000美元/盎司，涨超1%，现货白银再创新高，涨超5% [5] - 高盛将2026年12月黄金价格预测上调至5400美元/盎司，此前预测值为4900美元/盎司 [5] - 多只个股涨停，包括湖南黄金、金徽股份、招金黄金、盛达资源、恒邦股份、四川黄金，晓程科技涨超16% [3][5] 石油石化板块 - 石油板块再次拉升，“三桶油”涨幅明显，中国石油、中国海油、中国石化涨幅均超4% [6][7] - 和顺石油涨停，洲际油气、广汇能源、泰山石油等跟涨 [6][7] - 消息面上，国际油价上周五大涨，WTI原油、ICE布油均涨超3%，地缘政治紧张局势升温 [7] 大金融板块 - 大金融板块震荡上扬，证券、保险、银行股均走高 [8] - 证券股中，财通证券、兴业证券涨超4%，华泰证券、广发证券、华安证券等上涨 [9][10] - 保险股全线飘红，新华保险涨超4%，中国太保、中国人寿涨超3% [10][11] - 银行股中，宁波银行涨近5%，杭州银行、农业银行、中国银行、招商银行等涨超1% [11][12] 白酒板块 - 白酒板块震荡下挫，跌超1% [13] - 洋河股份领跌，跌幅超8%，贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒等纷纷下跌 [13][14] - 消息面上，洋河股份发布2025年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润同比下降62.18%—68.30%，预计2025年第四季度亏损14.51亿元—18.59亿元 [14]

市场表现与板块动态 - 1月26日午盘，上证指数涨0.12%，创业板指跌0.86% [1] - 盘面上，黄金股、油气、基本金属领涨，保险、券商板块涨幅靠前，金融科技、AI应用概念回调 [1] - 证券ETF华夏(515010)午间收盘上涨1.31%，其持仓股财通证券、兴业证券均涨超4%，华泰证券、广发证券、华安证券等个股跟涨 [1] - 金融科技ETF华夏(516100)午间收盘跌2.17% [1] 行业监管新规 - 1月23日，证监会与基金业协会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》及《公开募集证券投资基金业绩比较基准操作细则》，自3月1日起施行 [1] - 新规旨在解决基准模糊、风格漂移等行业痛点，构建覆盖表征、约束、考核、监督的全流程管控体系，强制基准与产品策略匹配 [1] - 新规将业绩比较基准与基金经理薪酬挂钩，同时规范基金评价评奖机制 [1] - 分析指出，新规有望推动公募行业从“规模导向”转向“能力导向”，促进长期价值投资生态形成，并有望进一步吸引增量资金入市 [1] 产品费率变动 - 自1月22日起，金融科技ETF华夏(516100)宣布降费，降费后其管理费率与证券ETF华夏均为0.15%，托管费率为0.05% [1] - 降费后，该费率在可比基金中为最低 [1] 证券板块估值与指数构成 - 证券ETF华夏跟踪的中证全指证券公司指数最新市盈率（PE-TTM）为17.15倍，处于近1年6.05%的分位，即估值低于近1年93.95%以上的时间，处于历史低位 [2] - 截至2025年12月31日，中证全指证券公司指数(399975)前十大权重股合计占比61.15% [2] - 前十大权重股分别为东方财富(权重14.12%)、中信证券(13.50%)、国泰海通(11.19%)、华泰证券(6.64%)、广发证券(3.13%)、招商证券(2.98%)、东方证券(2.75%)、兴业证券(2.47%)、申万宏源(2.29%)、中金公司(1.97%) [2][3] - 1月26日，前十大权重股中，兴业证券涨4.22%，华泰证券涨2.42%，广发证券涨1.97%，招商证券涨1.73%，中信证券涨1.66%，国泰海通涨1.31%，东方证券涨1.05%，申万宏源涨0.78%，东方财富涨0.43%，中金公司涨0.34% [3]

食品饮料板块整体持仓分析 - 全基口径下，2025年第四季度食品饮料板块重仓持股占比为6.1%，环比2025年第二季度下滑0.3个百分点，较Wind全A指数的超配比例为+2.4个百分点 [1] - 从持有基金类型看，2025年第四季度主动权益基金占比进一步下降至32.3%，被动基金占比则提升至63.3% [1] - 主动权益基金在食品饮料板块的持仓占比环比下滑0.1个百分点至4.1%，但由于基准持仓比例下降，其超配比例触底回升 [1] 白酒子板块持仓与展望 - 白酒板块基金持仓占比小幅回落，全基口径下重仓比例环比下降0.4个百分点至5.1%，主动权益口径下环比下降0.3个百分点至2.9% [2] - 白酒板块超配比例在全基口径下为+2.7个百分点，在主动权益口径下为+0.5个百分点 [2] - 若剔除四大机构，主动权益基金的白酒持仓占比已连续第六个季度落入低配区间，当前板块超配比例已降至历史低点水平 [2] - 白酒板块历经四年调整期，有望迎来“估值+业绩”双底，看好后续预期修复带来的加仓弹性 [1][2] 大众品子板块持仓与展望 - 全基口径下，2025年第四季度大众品持仓占比环比回升0.12个百分点至0.97%，但整体仍处于低配状态，较基准低0.3个百分点 [2] - 除啤酒外，乳品、调味发酵品、食品综合等大众品子板块持仓占比均有所回升 [2] - 大众品行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年，行业吨价有望温和上涨 [1] 重点个股持仓变动 - 全基口径下，2025年第四季度基金重仓前20大个股中，仅剩贵州茅台一家食品饮料企业，其排名由第二名下滑至第四名 [3] - 在主动权益基金持仓中，贵州茅台排名小幅回升至第九位 [3] - 白酒个股基金持仓占比普遍回落，山西汾酒持仓占比跃居板块内第二 [3] - 大众品部分龙头个股基金持仓热度增加，伊利股份、安井食品等个股在2025年第四季度的基金持仓占比及持有基金数量提升较为明显 [3]

AI记忆技术驱动基础设施价值提升 - AI记忆正从“费用项”转变为“资产项”，成为支撑AI应用连续性与个性化的底层能力，有望促进AIAgent等应用加速落地，相关上游基础设施价值量与重要性将不断提升 [1] AI Agent发展推升CPU需求 - AI Agent时代，单个用户可同时调用多类Agent驱动服务器端应用，整体调用频次与覆盖面显著高于人类使用，带来更多系统请求、数据搬运与控制流开销，推高CPU负载 [1] - AI Agent的计算流程演化为“感知-规划-工具调用-再推理”的闭环，工具调用、任务调度、信息检索等关键环节均依赖CPU完成，随着Agent渗透率与工具调用密度提升，CPU作为中间调度枢纽的占用线性放大 [1] - 为降低误操作风险，Agent运行时普遍采用沙箱/虚拟化隔离，带来额外进程与内核开销，并提升IO带宽与本地SSD缓存需求，进一步推高CPU/内存/存储配置 [1] AI集群中CPU配比持续提升 - 根据semianalysis报告，目前每个GPU兆瓦(MW)对应的CPU配比低于10%，预计到2026年第二季度，该比例将上升至15% [2] - 在300MW GPU建筑功率下，假设CPU配比率分别为16%、25%，则单GPU对应的额外通用服务器CPU数量分别为0.29、0.45；单GPU对应的总CPU数量分别为0.79、0.95 [2] - 假设全球B200、ASIC出货量分别为800万颗、700万颗，则总AI集群X86 CPU的数量分别为610万颗、855万颗，AI CPU增量需求分别为25%、36% [2] 内存与接口芯片市场空间扩大 - AI服务器为满足更高容量与带宽需求，内存配置趋向全插(2DPC)，而通用服务器多以半插(1DPC)为主，因此DIMM条需求增长可表述为：DIMM条增长=CPU量增长×2 [3] - X86-CPU配置的内存形态有望从传统RDIMM逐步向MRDIMM方案演进，需引入更复杂的接口芯片，推动配套芯片平均销售价格(ASP)提升 [3] - 内存插满率提升叠加MRDIMM渗透，共同打开内存条与接口芯片的市场空间 [3]

公司战略与财务预测 - 公司将于2025年下半年升级零售战略，进行DTC改革，以加快响应消费者需求并提高运营效率，预计改革将逐步推进，短期财务影响较小 [1] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为13.62亿元、15.14亿元和16.58亿元 [1] - 参考可比公司，给予公司2026年10倍市盈率估值，对应合理价值为每股6.02港元，研报维持“买入”评级 [1] 特步主品牌运营表现 - 2025年第四季度，特步主品牌全渠道流水同比持平，增速环比第三季度的低单位数增长有所降速，预计主要受冬季天气暖和及春节时间晚影响冬装销售 [1] - 2025年第四季度零售折扣为70至75折，环比第三季度持平 [1] - 2025年第四季度渠道存货周转约为4.5个月，环比第三季度的4至4.5个月略有增加，但仍处于健康水平 [1] - 预计电商渠道有望延续2025年上半年趋势，维持双位数增长 [1] - 特步儿童在“特步少年”品牌定位下推出成长鞋，有望实现较快增速 [1] 索康尼品牌运营表现 - 2025年第四季度，索康尼全渠道流水同比增长超过30%，增速环比第三季度的同比增长超过20%有所提速，主要系公司自第二季度对电商渠道进行调整，第四季度已初显成效 [2] - 索康尼定位精英跑者，聚焦专业产品，持续在高线城市的高端购物中心开设全新旗舰店和概念店，以扩大客群并提高店效 [2] - 特步主品牌与索康尼在跑步领域的协同效应有望不断加强，进一步提升跑步市场份额 [2] 市场地位与销售业绩 - 根据公司微信公众号及其引用的悦跑圈数据，特步与索康尼的集团军效应凸显，2025年国内马拉松大赛全局跑者联合穿着率排名第一 [2] - 在专业影响大众策略引领下，公司2025年跑鞋销量突破2500万双 [2]

全社会用电与发电结构变化 - 2025年全社会用电量同比增长5.0%，其中第一产业、第二产业、第三产业及城乡居民用电量同比增速分别为+9.9%、+3.7%、+8.2%、+6.3% [1] - 用电量增量结构转变，2023至2025年第三产业与城乡居民用电增量贡献占比分别为34.6%、47.6%、50.2%，增量来源从第二产业转向第三产业及城乡居民 [1] - 2025年1-12月规上发电量同比增长2.2%，其中火电、水电、风电、光伏、核电发电量同比增速分别为-1.0%、+2.8%、+9.7%、+24.4%、+7.7% [1] - 发电增量主要由风光贡献，1-12月风光发电增量贡献了全部发电增量的90.1%，标志着发电结构转向以风光为主导的清洁低碳阶段 [1] 电力市场与电价展望 - 部分省份月度电价同比变动：12月山东月度电价同比下降3厘，山西同比下降2分，广东保持372元/兆瓦时同比降3分，江苏电价同比下降8分 [2] - 江苏、广东、广西、海南四省份发文提示零售电价过低签约风险，旨在改善低价竞争行为 [2] - 2026年各省年度长协电价逐渐接近下限，未来下降空间有限，且绝大部分省份煤电容量电价提升可带来度电接近2分的增幅，电量电价有望触底 [2] - 电价悲观预期或持续改善，建议关注电力供需及格局较好区域如华北、西北等 [1][2] 火电与水电投资机会 - 火电方面，2025年北方公司如建投能源、京能电力上半年股价涨幅达60%-70% [2] - 2026年煤电容量电价提升可带来度电近2分的增幅，且长协电价降幅有限，火电通过市场化交易提升度电收入，盈利稳定性提升可期 [2] - 水电方面，汛期结束后可关注高蓄能的长江电力及Q4业绩预计高增的桂冠电力，汛期电量低基数有望支撑水电多季度利润提升 [2] - 各集团仍有未证券化的水电资产，其注入进程值得关注 [2] 公用事业化与板块投资标的 - 火电板块建议关注绩优高股息及进行市值管理的公司，包括华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份 [3] - 水电板块建议关注业绩高增长的长江电力及有资产注入预期的桂冠电力 [3] - 燃气板块建议关注煤制气项目落地的九丰能源 [3] - 高ROE低PB的绿电板块建议关注龙源电力H、福能股份 [3] - 核电板块建议关注广东核电政策调整相关的中广核电力 [3]

公司战略与财务预测 - 公司将于2025年下半年升级零售战略，进行DTC改革，以加快响应消费者需求并提高运营效率，预计改革将逐步推进，短期财务影响较小 [1] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为13.62亿元、15.14亿元和16.58亿元 [1] - 给予公司2026年10倍市盈率估值，对应合理价值为6.02港元/股，维持“买入”评级 [1] 特步主品牌运营表现 - 2025年第四季度特步主品牌全渠道流水同比持平，环比第三季度的低单位数增长有所降速，预计主要受天气暖和及春节时间较晚影响冬装销售 [2] - 2025年第四季度零售折扣为70至75折，环比第三季度持平 [2] - 2025年第四季度渠道存货周转约为4.5个月，环比第三季度的4至4.5个月略有增加，但仍处于健康水平 [2] - 预计电商渠道有望延续2025年上半年趋势，维持双位数增长 [2] - 特步儿童在“特步少年”品牌定位下推出成长鞋，有望实现较快增速 [2] 索康尼品牌运营表现与集团协同 - 2025年第四季度索康尼全渠道流水同比增长超过30%，环比第三季度同比增长超过20%有所提速，预计主要因公司自第二季度对电商渠道调整后，第四季度初显成效 [3] - 索康尼定位精英跑者，聚焦专业产品，持续在高线城市高端购物中心开设全新旗舰店和概念店，以扩大客群并提高店效 [3] - 特步主品牌与索康尼在跑步领域的协同效应有望不断加强，进一步提升跑步市场份额 [3] - 根据相关数据，特步与索康尼的集团军效应凸显，2025年国内马拉松大赛全局跑者联合穿着率第一 [3] - 在专业影响大众策略引领下，公司2025年跑鞋销量突破2500万双 [3]

资本市场与券商板块表现 - 近期资本市场交投活跃 今年以来券商合计调研了440家A股公司 其中电子、机械设备行业数量最多 电力设备、化工板块热度飙升 [1] - 近期有超1000家A股上市公司发布了2025年业绩预告或业绩快报 [1] - 截至2026年1月26日10:42 国证证券龙头指数(399437)强势上涨1.98% 成分股财通证券上涨6.50% 兴业证券上涨4.95% 华泰证券上涨3.52% 广发证券、东吴证券等个股跟涨 [1] 券商行业核心指标与观点 - 方正证券指出券商板块仍“滞涨”且ROE处于上升通道 认为板块行情虽迟但到 [1] - 2025年资本市场持续高景气 全年日均股基成交额达2.08万亿元 同比增长70.2% 日均两融余额2.08万亿元 同比增长32.7% A股IPO规模1308亿元 同比增长97.4% [1] - 在核心指标改善趋势下 看好券商板块2025全年利润同比高增及ROE改善 [1] 投资主线与建议 - 方正证券建议关注两条主线 一是强烈推荐受益于居民财富搬家逻辑、大财富业务布局领先的低估值券商 二是强烈推荐做强做优的头部券商 [1] 相关指数与ETF产品 - 证券ETF鹏华(159993)紧密跟踪国证证券龙头指数 该指数旨在反映沪深市场证券主题优质上市公司的市场表现 [2] - 截至2026年1月26日10:42 证券ETF鹏华(159993)上涨1.86% 最新价报1.32元 [1] - 截至2025年12月31日 国证证券龙头指数(399437)前十大权重股分别为东方财富、中信证券、华泰证券、广发证券、招商证券、国泰海通、兴业证券、东方证券、财通证券、光大证券 前十大权重股合计占比79.13% [2]

智通财经APP获悉，广发证券发布研报称，参考主流互联网平台，给予贝壳-W(02423)26年18x经调PE。 按中性情景对应1824亿元人民币总合理价值，对应港股58.37港元/股、美股22.45美元/股，维持"买入"评 级。 广发证券主要观点如下： 二手市场量价稳定，对贝壳业绩表现具备正面影响 26年开年二手认购成交明显回弹，1月前18天贝壳79城二手认购套数同比+33%，剔除贝壳市占增长因 素，当前成交对应年化二手交易量8.6亿平，较25年上升24%，与24Q4年化8.4亿平相当，26年"小阳 春"概率加大。 存量成本提升影响，25年业绩承压 据测算，贝壳25E存量房GTV2.1万亿元，同比-6%，25Q4E4323亿元，同比-42%。更新25E经调归母净 利55亿元，同比-24%，25Q4E经调归母净利10亿元，同比-26%。 布局核心有弹性，市占稳增防御性强 贝壳存量房业务GTV一二线占比长期80%+，北上成杭25年贡献37%，扎根核心，贝壳充分享受上行期 核心城市的市场弹性。且无论市场环境如何，贝壳市占始终稳增，25年市占32%，仍增长1pct，未来在 高市占核心城市成交占比提升、及大量低市占城市市 ...