投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 报告公司业务持续高增长，算力与机器人业务均有望打开新成长空间 [3] - 报告公司2025年三季度营收33.87亿元，同比增长86.43%，归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%，呈现加速增长态势 [1] - 报告公司合同负债0.31亿元，同比增长60.87%，存货30.01亿元，同比增长66.86%，彰显下游旺盛需求 [1] - 报告公司持续加码算力业务，年内四次服务器采购订单总金额达122亿元，并拟新增采购服务器不超过40亿元 [2] - 报告公司与英伟达合作开展机器人推理平台及具身智能技术应用开发，前瞻布局机器人领域 [2] - 报告公司启动港股上市筹备工作，已于10月22日向香港联交所递交H股发行上市申请，以拓展国际化战略 [2] 财务表现与预测 - 报告公司前三季度实现营业收入83.31亿元，同比增长54.43%，实现归母净利润6.98亿元，同比增长25.3% [1] - 报告公司2025年第三季度销售/管理/研发费用率分别为0.50%/1.19%/3.56%，研发投入力度加大 [1] - 报告预测报告公司2025-2027年营业收入分别为116.76亿元、174.66亿元、226.74亿元 [3] - 报告预测报告公司2025-2027年归母净利润分别为11.46亿元、19.03亿元、26.75亿元 [3] - 报告预测报告公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为3.31元、5.50元、7.73元 [4] - 报告预测报告公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为27.0%、32.0%、32.1% [4] 业务进展 - 报告公司迭代升级算力服务平台，该平台已深度渗透云游戏、云手机、AI应用、具身机器人、金融等领域 [1] - 报告公司基于英伟达NCP合作资质，合作开发机器人推理平台及具身智能技术应用 [2] - 报告公司布局算力及机器人仿真和推理平台，以捕捉未来通用人工智能（AGI）发展带来的算力需求增长先机 [2]

公司业务动态 - 公司目前向客户提供多种算力服务 [2] - 提供的算力服务旨在满足客户和研发的使用要求 [2] - 后续将持续根据业务需要增加算力服务的部署和建设 [2]

行业与公司 * 纪要涉及的公司为协创数据[1] * 公司业务聚焦于智能算力产品及服务、服务器及再制造业务、数据存储设备[2] 核心财务业绩 * 2025年前三季度营收77.49亿元，同比增长25.03%[2] * 2025年第三季度单季营收33.87亿元，同比增长86.43%[2] * 2025年前三季度归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%[2] * 公司总资产在三季度达181.94亿元，较年初增长接近150%[3] * 2025年第三季度算力租赁收入约三个多亿[21] * 预计四季度将交付两个集群，收入约6亿元[22] 研发投入与战略 * 2025年前三季度研发费用达2.29亿元，投入集中在AI算力平台[2] * 旨在提升AI算力领域竞争力，特别是在算力租赁平台上的表现[2] * 市场对公司持续强劲AI投入持乐观态度[9] 业务发展情况 存储业务 * 存储业务从第一季度到第三季度实现50%的收入提升，一季度收入14亿元，二季度16亿多元，三季度近20亿元[17] * 预计2026年第一季度恢复到剥离前的规模，未来几个季度将保持高速增长[2] * 与闪迪达成战略合作，确保明年占据某互联网大客户20%的存储分量[2] * 存储芯片主要来源于海力士和凯霞[23] * 存储业务毛利率会根据市场波动调整，可能有所增加[25] 算力租赁与云服务 * 公司提供基于算力的云服务，包括大模型调度、云手机及游戏渲染等，按月结算[4] * 具备GPU级别维修能力和GPU模组制造能力，不良率显著低于市场普遍的3%至4%水平[12] * 自今年3月开始持续投入AI算力，预计第四季度会有所回冲，明年第一季度将是完整收入周期[7] 服务器再制造与回收业务 * 服务器再制造业务一季度营收3亿元，二季度5亿元，三季度6亿元[26] * 回收业务以客户导向为主，市场需求强劲，例如服务器采购库存销售后价格从20元涨至130元一条[18] * 美国市场需求增长迅速，公司将在达拉斯新设大型存储拆解和维修空间[19] 未来展望与规划 * 公司预计存储及再制造业务未来继续保持高速增长[7] * 预计在2026年实现至少5到10倍的增长规模[4] * 阿里巴巴预计2026年投入将超过3,800亿元，可能达4,000亿至5,000亿元，比前一年增长约5倍或更多[10] * 计划在未来6个月内保持算力投入和客户服务领先地位[10] 资本运作与融资 * 公司披露不超过122亿元的服务器采购合同[4] * 启动H股项目融资，希望筹集约100亿元以完成未来的投入计划[4] * 港股IPO刚递交文件并完成中证监备案，融资规模举例为100亿元，实际金额待定[16] 供应链与产能布局 * 为应对中美博弈，已在泰国、日本及澳大利亚建立服务器组装和维修工厂[13] * 高端算力需求紧张，例如中东地区提出1万亿美元建设需求，为公司带来机遇[13] * 公司正积极布局连接板块，发布光模块制造总经理职位招聘信息[4] * 算力基础设施中，存储占比约为15%，光模块约50亿元但需每2-3年更换一次，公司计划完成自制供应链[15] 合作伙伴关系 * 公司与英伟达在机器人智能领域合作，作为英伟达NCP，布局机器人仿真和推理平台[20] * 与阿里巴巴合作方向不同，阿里巴巴更多参与前瞻性研发，公司负责具体落地实施[27]

投资者关系活动 - 公司将于2025年11月2日15:00-16:00接受财通证券等投资者调研 [1] - 公司董事长耿康铭、副总经理兼董事会秘书甘杏、IR总监李京洋将参与接待并回答问题 [1]

财务业绩 - 2025年前三季度营业收入83.31亿元，同比增长54.43% [1] - 2025年第三季度收入同比增长86.43% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润6.98亿元，同比增长25.30% [1] - 截至2025年9月30日总资产181.94亿元，较年初增长149.08% [1] - 2025年1-9月加权平均净资产收益率19.23%，基本每股收益2.0341元 [2] 研发投入与平台能力 - 2025年前三季度研发费用2.30亿元，较上年同期1.46亿元增长约8350万元 [2] - 算力服务平台实现异构算力纳管与多用户租赁 [2] - 平台具备算力资源实时调度能力，保障高并发场景资源高效利用 [2] - 支持主流AI模型适配，实现高速网络运维调优 [2] - 提供全生命周期服务支撑，已渗透云游戏、云手机、AI应用、具身机器人、金融等领域 [2] 业务布局与营收 - 服务器及周边再制造业务在美国、香港、深圳盐田保税区布局，主要向境外销售 [2] - 截至上半年智能算力产品及服务实现营收约12.21亿元 [3] - 截至上半年服务器及周边再制造业务收入约8.35亿元，呈现稳健增长趋势 [4] 技术优势与客户合作 - 通过服务器再制造业务积累AI服务器维保经验，延伸至GPU模组等领域 [2] - 制定严格服务器环境标准降低故障率，就近建设维修中心提升响应速度 [2] - 基于英伟达NCP合作资质，开展机器人推理平台及具身智能技术应用开发 [3] - 布局机器人仿真和推理平台，瞄准未来AGI发展带来的算力需求增长机遇 [3] 供应链与风险管理 - 存储芯片供应商包括海力士、铠侠（Kioxia）、Solidigm [4] - 存储业务毛利率约10%，会根据市场波动变化 [4] - 直接出口美国商品销售收入比重较低，积极构建全球性供应链体系应对贸易风险 [3] - 未来将通过海外产能建设贯彻国际化战略 [3]

核心观点 - 报告回顾了其自2025年3月以来的准确判断，包括提示向大金融+消费切换、对等关税后利空落地、以及“红5月”行情，其半年度策略《蓄力新高》提示长期机会后上证指数涨超10%至3800点以上 [4] - 国内重要会议圆满落幕，对市场给出积极指引，主要任务从安全与发展的均衡转向以发展为主，产业上更注重能落地的新质生产力 [4] - 配置方向建议“以内为主”，成长优先，关注自主可控、情绪消费、反内卷行业及大金融；同时关注边际缓和信号出现后的外需相关景气细分领域 [4][8] - 十五五规划对市场有短中期影响，规划出台后1个月市场整体向上，短期小盘/成长风格有超额收益，中期大盘风格更稳健 [9] - 市场情绪短期已回落至阶段低位，长期有较大提升空间，TMT拥挤度分位数已从高位回落至30%左右，而红利拥挤度分位数上行至90%左右，建议关注TMT [10] 策略观点总结 - 回顾2025年3月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5月继续强调“红5月”积极可为 [7] - 半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超10%至3800点以上；四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：新经济科技&服务消费+老经济资源品 [4][7] - 国内重要会议指引积极，主要任务转向发展为主，产业注重新质生产力（智能化、AI+、产业升级等），对外注重双向投资合作和外循环扩围 [4][7] - 配置建议“以内为主”，成长优先，包括新经济领域的自主可控（AI软件、AI芯片、半导体设备&材料、航发等）和情绪消费（港股互联网、茶饮餐饮、金饰等），以及传统经济的反内卷行业（硅料、煤炭、钢铁、铜冶炼等）和大金融（保险、券商、银行） [4][8] - 建议关注边际缓和信号出现后的外需相关三季报景气细分领域，如北美算力、创新药等 [4][8] - 十五五规划出台后1个月市场整体向上，短期(1个月)小盘/成长风格有超额收益，中期(3个月)大盘风格更稳健 [9] - 市场情绪短期看，市场成交额60日分位数回落至10%低位，对应阶段缩量修正可能即将结束；长期看，自由流通换手率降至3.6%，离历史强势行情常见的4%以上还有距离 [10] - TMT拥挤度分位数由9月末的96%分位回落至最低30%分位左右，已开始回升；红利拥挤度分位数目前上行至90%分位左右，建议关注TMT [10] - 十五五相关新兴产业中，关注热度从中低位抬升的量子通信（拥挤度分位数90%）、云计算（79%）、商业航天（78%）、深海科技（65%） [10] 月度金股组合及公司要点 - **海尔智家 (600690)**：全球性家电领军品牌，国内坚持数字化转型和品牌多元化，海外推进组织提效和供应链优化，通过补全核心模块制造能力提升零部件自主比例 [12] - **力星股份 (300421)**：国内滚动体行业龙头，加码陶瓷滚动体等高端品类，国产化替代空间大，受益于高铁/风电等行业景气度回升及人形机器人领域发展 [12] - **中国巨石 (600176)**：新一轮复价启动，3Q2025毛利率为32.8%，同比提升4.6个百分点，净利率为18.4%，同比提升3.7个百分点，期间费用率9.1%，同比下降1.8个百分点，盈利能力改善主要系产品复价落地及成本下行 [14] - **立高食品 (300973)**：管理增效、渠道红利、产品升级三大周期协同发力，持续释放业绩弹性 [15] - **牧原股份 (002714)**：生猪养殖龙头，成本优势稳固，践行高质量发展 [16] - **蓝黛科技 (002765)**：新能源业务快速放量，新能源产品销量占动力传动总销量比例由2022年的5%增至2024年的18%，新能源收入占总营收比例由5%增至15% [17] - **沪电股份 (002463)**：近两年加快资本开支，2025年上半年购建固定资产等支付的现金约13.88亿元，第三季度为7.15亿元；泰国基地于2025年第二季度进入小规模量产；2024年第四季度规划投资约43亿元的新建项目已于2025年6月下旬开工建设，预期2026年下半年开始试产 [19] - **协创数据 (300857)**：持续加码算力投入，AI算力服务落地标杆，服务器再制造市场需求旺盛 [20] - **腾讯控股 (00700)**：社交网络赢家通吃特性奠定公司流量地位，通过微信和QQ积累庞大用户基础，构建数字内容、金融科技、云计算和广告等多元生态 [21] - **绿城服务 (02869)**：聚焦主业、深化改革、强化能力，财务层面体现为利润增速快、利润率上升、销管费率下降，并慷慨分红、持续回购 [22] 行业观点索引 - 策略观点主要来源于报告《十五五后市场有哪些机会——蓄力新高 15》 [6][7][8][9][10] - 家电行业观点针对海尔智家 [6][12] - 机械行业观点针对力星股份 [6][12] - 建筑和工程行业观点针对中国巨石 [6][14] - 食品饮料行业观点针对立高食品 [6][15] - 农业行业观点针对牧原股份 [6][16] - 汽车行业观点针对蓝黛科技 [6][17] - 电子行业观点针对沪电股份 [6][18][19] - 计算机行业观点针对协创数据 [6][20] - 海外&互联网传媒行业观点针对腾讯控股 [6][21] - 房地产行业观点针对绿城服务 [6][22]

根据提供的研报内容，报告核心是使用“趋同股分析模型”对创业板人工智能ETF（159363.SZ）进行配置价值分析，并未涉及传统意义上的多因子模型或量化因子构建。以下是总结内容： **量化模型与构建方式** 1. **模型名称**：趋同股分析模型[3][7] * **模型构建思路**：通过筛选出与标的指数（创业板人工智能指数）走势高度相关且研究覆盖度高的成分股（即“趋同股”），以其作为分析基准，来评估整个ETF的投资情绪和风险[3][7] * **模型具体构建过程**： 1. **确定标的与时间窗口**：标的为创业板人工智能ETF（跟踪创业板人工智能指数，970070.CNI），分析时间为2025年1月1日至2025年10月27日[3][7] 2. **筛选趋同股**：从指数成分股中，综合考虑个股与指数的走势偏差和研究覆盖度，选出最佳趋同股，本例中为协创数据(300857.SZ)[3][7] 3. **确定趋同股定价基准（PE）**：分析趋同股的历史估值，以其在业绩高增长阶段股价阶段性底部时的市盈率（PE）作为定价依据。本例中，协创数据在2023年9月底部估值为22倍PE（基于2023年预期净利润）[3][7] 4. **计算趋同股基本面价值**：使用确定的PE基准（22倍）和Wind一致预期的未来净利润，计算趋同股未来的每股基本面价值。计算公式为： $$基本面价值 = 预期净利润 \times 定价PE$$ 具体到每股： $$每股基本面价值 = 预期每股收益 \times 定价PE$$[7] 5. **外推未来价值并与股价比较**：计算未来多年（如2027年、2028年）的预期每股基本面价值，并将当前或历史最高股价与之比较。本例中，计算了协创数据2027年预期价值为144.44元/股，线性外推2028年价值为190.95元/股，并与2025年9月29日最高股价185.9元/股比较[7] 6. **推断ETF整体情绪**：基于趋同股股价已接近或达到其远期基本面价值的判断，推断其所代表的ETF整体投资情绪高企，提示风险[3][7] * **模型评价**：该模型提供了一种通过个股深度分析来洞察板块或指数整体估值情绪的方法[3][7] **模型的回测效果** （报告中未提供该模型的量化回测指标，如年化收益率、夏普比率、信息比率（IR）、最大回撤等具体数值）

公司业绩表现 - 2025前三季度营业收入83.31亿元，同比增长54.43% [1] - 2025前三季度归母净利润6.98亿元，同比增长25.30% [1] - 2025年第三季度单季营收33.87亿元，同比增长86.43%，创上市以来新高 [1] - 2025年第三季度归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%，单季度净利润创上市以来新高 [1] 业绩增长驱动因素 - 第三季度营收增长主要系市场需求增加，智能算力产品及服务快速发展 [1] - 服务器及周边再制造业务和数据存储设备协同效益推动增长 [1] - 公司总资产达181.94亿元，较年初增长149.08%，主要系持续扩大算力投入服务下游客户需求所致 [1] 运营与资产状况 - 合同负债0.31亿元，同比增长60.87% [1] - 存货30.01亿元，同比增长66.86%，反映订单与库存快速增长 [1] 资本开支与战略布局 - 公司拟向多家供应商采购不超过40亿元的服务器 [2] - 截至2025年10月21日，公司已披露累计服务器采购投入不超过122亿元人民币 [2] - 公司已于10月22日正式向中国香港联交所递交H股发行上市申请，以优化海外业务布局并增强境外融资能力 [2] 未来业绩展望 - 预计公司2025年收入为119.32亿元，2027年收入预计达230.97亿元 [3] - 预计公司2025年归母净利润为11.09亿元，2027年归母净利润预计达28.92亿元 [3]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[2] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩再创新高，单季度营收及净利润均创上市以来新高[7] - 公司持续加码算力投入，截至2025年10月21日已披露累计服务器采购投入不超过122亿元人民币[7] - 公司积极推进港股上市，已于10月22日正式向中国香港联交所递交H股发行上市申请[7] - 预计公司2025-2027年归母净利润为11.09/21.31/28.92亿元，对应PE为52.06/27.09/19.96倍[7] 财务表现与预测 - 2025前三季度营业收入83.31亿元，同比增长54.43%；归母净利润6.98亿元，同比增长25.30%[7] - 3Q2025单季度营收33.87亿元，同比增长86.43%；归母净利润2.66亿元，同比增长33.44%[7] - 预计2025年营业收入119.32亿元，同比增长61.03%；预计2027年营业收入230.97亿元[6][7] - 预计2025年归母净利润11.09亿元，同比增长60.29%；预计2027年归母净利润28.92亿元[6][7] - 预计毛利率从2024年的17.4%提升至2027年的24.2%[8] - 预计ROE从2024年的21.53%提升至2026年的33.07%[6] 业务运营与战略 - 3Q2025总资产181.94亿元，较年初增长149.08%，主要系持续扩大算力投入服务下游客户需求所致[7] - 3Q2025存货30.01亿元，同比增长66.86%，合同负债0.31亿元，同比增长60.87%，显示订单与库存快速增长[7] - 公司拟向多家供应商采购不超过人民币40亿元的服务器，进一步加码算力投资[7]

跨界算力浪潮兴起背景 - 生成式人工智能在2024年迎来爆发性发展，算力需求呈现指数级增长，催生巨大且快速增长的市场 [2] - 许多A股公司面临主业增长瓶颈，将算力业务视为实现第二增长曲线或彻底转型的黄金机遇 [2] - 不完全统计显示有数十家A股公司宣布跨界算力租赁业务，跨界者背景五花八门，主业发展困境是核心推动力 [2] 典型跨界公司案例 - 玩具制造商群兴玩具2024年营收同比增长近500%但未能盈利，扣非净利润下滑超过600%，2025年2月公告拟现金收购智算科技51%股权切入算力业务 [2] - 连续多年扣非净利润亏损的华升股份2025年6月拟收购易信科技，希望扭转传统麻纺业务颓势 [3] - 景观照明工程企业罗曼股份拟通过现金方式部分收购武桐高新进入算力业务领域 [3] - 建筑设备租赁企业海南华铁在获得地方国资入主前高调宣布投资10亿跨界算力，并披露签订价值近37亿元的算力服务大单 [3] - 智慧存储设备制造商协创数据业绩表现不错但仍看好算力业务，从2025年3月至今总计投入122亿采购算力服务器开展租赁业务 [3] 资本市场反应与概念炒作 - 任何与算力业务沾边的利好消息都能显著刺激股价，知名游资推波助澜将狂欢推至高潮 [4] - 罗曼股份在宣布跨界后创造了其上市以来的股价新高 [4] - 前期被热炒的算力概念股在时间检验下出现剧烈分化，缺乏实质支撑的公司股价大跌 [6] 跨界结果出现分化 - 群兴玩具历时8个月的算力跨界闹剧落下帷幕，宣布终止收购，股价接近腰斩，这是公司自2014年以来第五次重大重组折戟 [6] - 海南华铁2025年9月底突然宣布终止37亿元算力大单，股价应声连续跌停，因涉嫌信息披露违规被立案调查 [6] - 莲花控股算力业务2024年带来8064万营收，毛利率42.45%，但因巨额借款利息费用高达3186万（同比上升5559.39%），业务亏损1455万 [7] - 莲花控股2025年前六个月算力业务实现净利润145万元，净利率仅约2.1%，利息费用同比上升79.8% [7] - 莲花控股2024年前十大客户中有6家出现算力租赁合同提前终止的情况 [7] 成功跨界案例特征 - 智微智能2024年成立子公司腾云智算，2025年上半年智算业务实现营收超过100%的增长，与原有工业物联网业务形成良好协同 [8] - 协创数据在2025年半年报中披露智能算力及产品服务实现收入12.21亿元，同比增长100% [9] 算力租赁行业前景与壁垒 - 国信证券预计未来三年中国智能算力租赁市场规模复合增长率将保持在53%，至2027年市场规模将达1346EFlops [10] - 国家战略层面给予强力支持，"十四五"规划将算力基础设施置于关键位置，"东数西算"工程推进为行业发展提供沃土 [10] - 算力租赁行业具有高壁垒，渠道、组网、资金周转能力为核心壁垒 [11] - 稳定的拿卡能力是关键，英伟达高端芯片供应受限背景下资源垄断性成为重要因素 [12] - 协创数据资产负债率由2024年末的55.66%飙升至2025年前三季度末的78.33% [13] - 莲花控股在购买GPU及服务器过程中出现过供应商订单无法交付的问题 [12]