投资评级 - 报告对BOSS直聘-W维持“买入”投资评级 [3][6] - 目标股价为91.15港元/股，相较于2025年12月02日87.15港元的股价存在上行空间 [3][6] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点为“收入稳健加速，利润率新高” [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入21.63亿元，同比增长13.17%，增速较上半年再度抬升 [10] - 2025年第三季度单季实现净利润7.75亿元，同比增长67.2%；经调整净利润9.92亿元，同比增长34.2%，利润增速显著快于收入 [10] - 单季毛利率约85.8%，较上年同期提升2.2个百分点 [10] - 公司预计2025年第四季度收入为20.5–20.7亿元，同比增长12.4%–13.5% [10] 运营数据与驱动因素 - 截至2025年9月底最近12个月付费企业客户数增至680万家，同比增长13.3% [10] - 2025年第三季度企业付费率同比、环比均有所提升 [10] - 三季度新增岗位发布量同比增长约25%，招聘者端日均活跃用户环比增幅首次明显快于求职者端 [10] - 公司已将AI深度融入技术、产品与运营体系，并探索AI驱动的全流程托管/交付场景，以提升撮合效率和人效 [10] 财务预测 - 预测2025–2027年经调整净利润分别为26.95亿元、30.99亿元、33.70亿元 [3] - 预测2025–2027年营业收入分别为82.59亿元、92.49亿元、103.90亿元，年均增长率约为12% [5] - 预测2025–2027年毛利率稳定在84%，净利率预计在32%-34%之间 [5] - 预测2025–2027年净资产收益率分别为11%、12%、12% [5] 估值与股东回报 - 采用自由现金流折现法估值，对应合理市值为797.44亿元人民币（约877.47亿港元） [3] - 公司已完成年度股息派发，并将股份回购计划延长至2026年8月，授权回购总额不超过2.5亿美元，“分红+回购”的股东回报框架基本成型 [10]

核心财务表现 - 2025年第三季度营收同比增长13.2%至21.63亿元人民币，GAAP净利润同比激增67.2%至7.75亿元，经调整净利润达9.92亿元[4] - 总付费企业客户数达到680万，同比增长13.3%，驱动线上招聘服务收入同比增长13.6%至21.5亿元，占总营收比重99.4%[5] - GAAP净利润率提升至35.8%，同比增加11.5个百分点，经调整营业利润率提升至41.8%，同比增加10.1个百分点[6] 盈利驱动因素 - 营销费用大幅缩减24.6%至3.94亿元，研发费用同比下降12.1%至4.08亿元，总营业成本及费用同比下降7.0%[6] - 利息及投资收益净额同比增长43.3%至2.28亿元，在GAAP净利润中占比约29.4%[7] - 企业端招聘需求回暖，新发布职位数同比增长25%，企业端日均活跃用户环比增幅三年来首次超过求职者端[5] 战略与运营调整 - 公司主动收缩C端增值服务，"其他服务收入"同比下降27.3%至1640万元，以精简功能、提升用户体验[6] - 2025年8月设立总裁职位，由原首席营销官陈旭出任，旨在优化治理结构和提升组织效率[10] - 创始人赵鹏工作重心转向AI战略，致力于将AI深度融入技术、产品与运营体系[12] 技术优势与市场地位 - AI已深度融入产品全链路，企业端应用帮助招聘效率提升约25%，用户端推出"AI求职助手"[13][14] - 月活跃用户数攀升至6300万，稳居行业第一，DAU份额从2022年第三季度的34.1%提升至2025年第三季度的43.1%[15] - 平台利用AI进行治理与安全保障，第三季度推送防欺诈提示超3200万次，永久封禁涉嫌欺诈账号近2万个[15] 行业挑战与竞争 - 行业进入存量竞争阶段，付费企业客户增速从30%以上回落至13.3%[11] - 竞争对手加速AI布局，猎聘推出"AI猎头"服务，前程无忧构建智能体产品体系[16] - 通用大模型公司如OpenAI计划推出AI原生招聘平台，可能对传统平台形成冲击[16]

核心观点 - 行业呈现“新复苏、新生态、新供给”三大核心趋势，结构性因素驱动部分子行业经营企稳改善，线上线下一体化重塑行业生态，文旅、体育、教育等领域的新供给模式具备巨大成长潜力[5][6][7][8] 板块复盘 - 社服板块2025年初至今上涨14.46%，在30个中信一级行业中排名第24位，整体表现略逊于大盘（涨幅9.82% vs 大盘17.28%）[12][15][16] - 2025年Q1-3板块营收微增2.57%至1832.3亿元，归母净利润同比下滑12.7%至98.18亿元，子板块业绩分化明显，人服、景区等板块利润实现正增长[20][22][23][24][25][26] - 截至2025年Q3末，消费者服务行业基金持股市值占比为0.35%，在全行业中持仓权重较低，美团-W、中国中免、百胜中国位列前三大重仓标的[27][28][29][30] 行业趋势：新复苏 - 酒店行业2025年8月以来平均房价同比数据持续转正，10月超长假期刺激需求显著回升，供需关系走向再平衡[31][32][34] - 澳门博彩业复苏势头强劲，10月赌收GGR达240.86亿澳门元，创疫情以来新高，非博彩业务成为拉动客流的关键引擎[31][32][35][41][44] - 免税市场在政策优化下迎来增量机遇，2025年10月海南离岛免税销售金额为24.25亿元，11月新政首周销售额同比增长34.86%[31][32][37][38] - 2025年10月餐饮收入逆势回升，同比增长3.8%，增速反超整体社零（2.9%）[31][32][36] 行业趋势：新生态 - 即时零售领域形成阿里、美团、京东三方博弈格局，平台通过流量优势、生态协同和差异化策略推动线上线下深度融合[42][45] - 全国餐饮连锁化率从2020年15%升至2024年23%，头部企业通过纵向一体化构建供应链壁垒，百胜中国、海底捞、蜜雪冰城是典型代表[46][47][48][49] - 餐饮行业并购整合活跃，星巴克中国60%股权售予博裕资本（估值40亿美元），CPE源峰收购汉堡王中国83%股权（估值4.21亿美元）[86][87][89] 行业趋势：新供给 - 旅游行业转向“内容创新、场景重塑和业态融合”模式，河南万岁山武侠城2025年上半年入园人次1024.2万，同比增长239.33%，综合营收6.04亿元，同比增长162%[50][51][53][97][98] - 体育产业2023年总产值3.67万亿元，体育服务业占比57.3%，其中体育竞赛表演活动2023年增速达93.8%，体育经纪与代理等服务增速82.7%[108][109][110][112][115][116][118] - 教育领域AI技术深度重塑产品和商业模式，健身行业出现乐刻“月付制24小时健身房”、Keep“AI个性化训练”等新供给模式[54][56][118] 细分行业：酒店 - 行业供需增速差从2024年Week46的4.6%收窄至2025年Week46的0.8%，供需格局改善推动ADR企稳回正[57][58][62] - 中高端酒店供给增加、老旧门店翻新改造提升供给质量，华住集团ARI高于1，处于价格领先地位，其ADR同比已回正[58][59][60][61][67][68][69] - 国内旅游人次同比增速稳定，入境外国人次快速增长，需求端支撑行业底部夯实，龙头酒店通过产品升级、成本优化打开利润空间[64][65][70][71][72] 细分行业：餐饮与茶咖 - 行业供给深度整合，2025年Q1-3餐饮企业注册量189万家，同比减少25万家，门店平均存续周期从2015年2.1年缩短至2025年15个月[73][74][75][76] - 消费降级驱动小店型与成本优化，小菜园客单价从60.4元降至57.1元，外卖占比提升2.5pcts至39.0%；鲜活现制成为门店升级核心方向，太二“5.0鲜活模式”已落地106家[75][77][78][80][84][85] - 茶咖行业头部格局初步形成，蜜雪冰城、瑞幸咖啡、库迪咖啡、古茗位列门店数前四；古茗单店GMV领先，瑞幸Q3门店净增29家，总门店数达118家[91][92][93] 细分行业：旅游及景区 - 76%旅行者将“体验当地风俗及文化魅力”作为首选要素，体验旅游时代对景区运营能力提出更高要求[95][96] - 博彩行业景气恢复，2025年1-10月澳门赌收2054.27亿澳门元，同比提升8%，恢复到2019年约90%水平，非博彩活动如NBA中国赛、明星演唱会带动客流[99][100][101][102][103][104][105] - 具备稀缺自然风光和人文资源的景区标的如三峡旅游、祥源文旅、峨眉山、长白山值得关注[99] 细分行业：体育 - 体育服务业细分领域中，体育竞赛表演活动、体育经纪与代理等服务增速领先，2018-2023年CAGR分别达93.8%和82.7%[112][115][116][118] - 赛事运营、场馆运营和健身服务是重点方向，力盛体育拓展高尔夫球赛事运营，乐刻、Keep提供新型健身解决方案[54][56][118] 细分行业：人力资源与教育 - 人力资源服务市场规模持续增长，灵活用工渗透率提升及AI应用带来想象空间；教育行业AI技术重塑产品模式，粉笔、天立国际控股等企业值得关注[5][118] 细分行业：免税与会展 - 海南封关落地推动免税发展进入新阶段，品类扩张、提货流程优化等政策带来潜在增量；海外展市场符合产业出海趋势，米奥会展是龙头标的[5][89] 细分行业：消费互联网平台 - 线上流量增速趋缓，平台对线下业态整合提速，阿里、美团、京东依托各自生态优势竞争，阿里巴巴具备生态和供应链优势[5][89]

公司捐赠行为 - BOSS直聘向香港大埔火灾受灾居民捐赠300万港元用于紧急救援、过渡安置及灾后恢复工作 [1]

业绩表现 - 2025年第三季度营业收入为21.63亿元人民币，同比增长13.17% [1] - GAAP归母净利润为8.06亿元人民币，同比增长72.22% [1] - 经调整净利润为9.91亿元人民币，同比增长34.23% [1] - 收入和业绩均超出市场预期，增速环比明显加速 [1][2] 运营亮点与需求回暖 - 第三季度新发布职位数同比增长25%，新发布职位的招聘者人数及人均发布职位数同比、环比均保持增长 [2] - 2025年7月至9月，招聘者一侧的日均活跃用户环比增幅超过求职者一侧，为过去三年首次出现 [2] - 截至2025年9月30日，过去12个月付费企业客户数达到680万，同比增长13.3% [2] - 三季度付费用户的付费率同比、环比均有增加 [2] - 1月至10月累计新增用户超过4000万 [2] 成本控制与效率提升 - 研发费用率同比大幅下降5.42个百分点 [2] - 销售费用率同比下降9.13个百分点 [2] - 公司在营销投放保持克制的情况下，依然实现了企业付费用户和求职者活跃度的加速增长 [2] - 平台对求职者和招聘者展现出高粘性，品牌心智已建立 [2] 财务预测与估值 - 上调2025年、2026年、2027年经调整归母净利润预测至37.10亿元、42.04亿元、48.52亿元人民币 [1] - 给予2026年高于行业平均的23倍市盈率估值 [1] - 2025年目标市值为950亿元人民币，按汇率换算对应1043亿港币 [1]

公司股价表现 - BOSS直聘-W股价上涨近4%，截至发稿涨3.5%，报84.35港元，成交额2914.8万港元 [1] 2025年第三季度财务业绩 - 第三季度营业收入为21.6亿元人民币，同比增长13.17% [1] - GAAP归母净利润为8.06亿元人民币，同比增长72.22% [1] - 经调整净利润为9.91亿元人民币，同比增长34.23% [1] - 收入与业绩均超出市场预期 [1] 运营数据与市场趋势 - 2025年7月至9月，招聘者一侧的日均活跃用户环比增幅超过求职者一侧，为过去三年首次出现 [1] - 截至2025年9月30日，过去12个月付费企业客户数同比增长13.3%，达到680万 [1] - 第三季度付费用户的付费率同比和环比均有增加 [1] 业务增长驱动力 - 招聘市场在第三季度稳步回暖 [1] - 公司在蓝领、三线及以下城市等增量市场的渗透率持续提升 [1] - AI大模型驱动的产品功能在招聘端与求职端的渗透加快 [1]

投资评级与目标 - 投资评级为“增持” [6] - 当前股价为80港元 [6] - 目标价为109.66港元，对应目标市值为1,043亿港币（基于2026年23倍市盈率估值） [10] 核心观点与业绩表现 - 2025年第三季度业绩超预期，收入与利润加速增长，反映招聘需求明显回暖 [2][10] - 2025年第三季度营业收入为21.63亿元人民币，同比增长13.17% [10] - 2025年第三季度GAAP归母净利润为8.06亿元人民币，同比增长72.22% [10] - 2025年第三季度经调整净利润为9.91亿元人民币，同比增长34.23% [10] - 上调2025至2027年经调整归母净利润预测至37.10亿、42.04亿、48.52亿元人民币 [10] 需求回暖关键指标 - 2025年第三季度新发布职位数同比增长25% [10] - 2025年7月至9月，招聘者侧的日均活跃用户环比增幅超过求职者侧，为过去三年首次 [10] - 截至2025年9月30日，过去12个月付费企业客户数达680万，同比增长13.3% [10] - 2025年第三季度付费用户的付费率同比及环比均有增加 [10] 运营效率与财务预测 - 公司在营销投放克制的背景下实现用户规模增长，1至10月累计新增用户超4,000万 [10] - 2025年第三季度研发费用率同比下降5.42个百分点，销售费用率同比下降9.13个百分点 [10] - 预测2025年营业收入为82.51亿元人民币，同比增长12.17% [4] - 预测2025年经调整净利润为37.10亿元人民币，同比增长36.88% [4] - 预测2025年经调整净利润率为44.97% [4]

美股市场整体表现 - 美股三大指数集体收涨，道琼斯指数涨0.44%，标普500指数涨1.55%，纳斯达克综合指数涨2.69% [1] - 纳斯达克中国金龙指数收涨2.82% [1] 大型科技股表现 - 大型科技股集体上涨，特斯拉和谷歌股价涨幅均超过6% [1] - 百度股价上涨7.44%，B站涨6.80%，阿里巴巴涨5.10%，网易涨4.21% [1] 半导体芯片行业表现 - 芯片股走强，费城半导体指数上涨4.6% [1] - 博通股价上涨11%，创4月份以来最大涨幅，公司市值增加1780亿美元 [1] - 美光科技股价上涨近8%，AMD股价上涨超5%，英伟达股价上涨超2% [1] 热门中概股及其他个股表现 - 中概股中，文远知行收涨14.72%，小马智行涨12.51% [1] - 太阳能板块走强，阿特斯太阳能涨10.16%，大全新能源涨8.89%，晶科能源涨2.83% [1] - 万国数据涨8.38%，华住涨3.35%，蔚来涨3.05%，小鹏汽车最多涨2.80% [1] - Boss直聘、金山云、中通快递、亚朵等公司股价最多上涨2.80% [1]

报告投资评级 - 行业投资评级：推荐（维持）[1] - 核心推荐方向：看好经营改善的酒店、免税行业[1] 核心观点 - 尽管宏观环境下消费总体承压，但部分消费者服务行业的结构性复苏趋势明确，经营层面已现企稳改善迹象，逐步走出底部区间[4] - 酒店行业：供需格局优化，供给端增速放缓，行业供需关系走向再平衡，核心经营数据边际改善，行业进入景气度温和上行通道[4] - 免税行业：随着海南封关运作节点临近及相关配套政策持续落地，行业有望迎来新增长催化，政策红利将有效对冲消费外流影响，为龙头企业打开新增长空间[4] 行情回顾与市场表现 - 本周（2025/11/17-2025/11/21）社会服务行业涨跌幅为-4.86%，表现优于同花顺全A（-5.14%），但跑输沪深300（-3.77%）[4][7] - 中信消费者服务指数涨跌幅为-2.88%，恒生指数涨跌幅为-4.57%，恒生大湾消费服务涨跌幅为-3.35%[4][7] - 社服板块涨幅居前的股票包括大连圣亚、创业黑马、方直科技、科锐国际、蜜雪集团、古茗、凯撒旅业、香格里拉(亚洲)[4] - 细分板块本周涨跌幅分别为：互联网电商（-2.48%）、酒店餐饮（-4.31%）、贸易（-9.12%）、一般零售（-7.49%）、专业连锁（-5.03%）、旅游及景区（-5.75%）、教育（-4.42%）[11] - 年初至今各板块表现：餐饮（+33.96%）、零售电商（+42.84%）、酒店（+19.24%）、旅游景区（+12.23%）、教育（-1.30%）、专业服务（+28.59%）[17] 板块成交额分析 - A股市场：本周全部A股成交额从周一19,293.46亿元调整至周五19,780.05亿元，相比上周五调整-0.04%；沪深300成交额从4,389.40亿元调整至4,812.96亿元，增幅8.22%；中信消费者服务指数成交额从164.66亿元调整至137.33亿元，调整-22.21%[23] - 港股市场：恒生指数成交额从2,176.13亿元调整至2,857.02亿元，增幅22.73%；恒生大湾消费服务成交额从54.61亿元提升至77.95亿元，增幅47.97%，热度显著增加[24] 重要公司公告摘要 - 华住集团：2025年第三季度酒店营业额同比增长17.5%至306亿元，收入增长8.1%至70亿元，净利润达15亿元，经调整EBITDA为25亿元，各项指标均超预期[4][30] - 携程集团：2025年第三季度净营业收入约183亿元，同比增长16%；归母净利润约199亿元，同比增长192.6%；经调整EBITDA约63亿元；其中住宿预订营收约80亿元，同比增长18%[4][30] - 万物新生：2025年第三季度集团总收入51.5亿元，同比增长27.1%；non-GAAP经营利润创新高达1.4亿元，同比增长34.9%，实现持续性全面盈利[4][30] - 君亭酒店：以7980万元收购君澜管理剩余21%股权，交易完成后将持有君澜100%股权[4][30] 行业动态与资讯 - 餐饮茶饮：霸王茶姬全球门店数超7000家，伯牙绝弦累计销售超12.5亿杯；百胜中国计划到2028年将肯德基门店增至1.7万多家，布局超3700个城市，目标经营利润突破100亿元；海底捞试水"大排档火锅"新店型[32] - 旅游免税：美团数据显示11月以来"冰雪航线"搜索量显著增长，"成都到乌鲁木齐"同比增48%；10月份入境外国人达75.1万人次，同比增长19.8%[32] - 酒店业：华住集团旗下星程酒店获评"2025酒店投资人评估卓越投资价值中档酒店品牌十强"；锦江酒店双11期间视频号直播累计成交超138万，曝光量超375万，订单数近7000份[33] - 服务互联网平台：京东外卖将推出独立App；美团洗浴服务交易订单量同比增长超30%；阿里巴巴发布AI助手"灵光"，上线一天下载量破20万[34]

财务业绩表现 - 第三季度实现营收21.6亿元，同比上涨13.2% [1] - 第三季度净利润达到7.75亿元 [1] - 研发投入达到4.08亿元，销售与营销费用同比大幅下降24.6%至3.94亿元，研发费用首次超越营销费用 [2] 用户增长与运营效率 - 第三季度平台平均月活跃用户数达到6380万，同比上涨10% [2] - 2025年1月至10月，累计新增完善用户超过4000万人 [2] - 平台下载量已跻身全球前三，增速远超欧美同类平台 [2] - 公司依靠技术提升优化用户服务水平，在营销力度减弱时实现用户自然流入 [2] AI技术应用与产品渗透 - AI大模型驱动的产品功能在招聘端与求职端的渗透加快 [1] - 用户与AI求职助手的互动次数环比显著增长 [6] - 推出AI模拟面试功能缓解大学生及职场新人面试痛点 [6] - 招聘端推出AI速招和AI沟通助手帮助招聘者减负，并提供AI面试总结功能 [6] - 在北京总部，某技术部30%的代码是AI生成，一个新建研发部70%的代码为AI生成 [4] 行业趋势与市场机会 - 根据SHRM研究，目前已有67%的组织在招聘中使用人工智能，自2022年以来增长189% [4] - 人工智能筛选工具准确率可达89-94%，可将招聘时间和成本降低33%，并在18个月内实现平均340%的投资回报率 [4] - 第三季度蓝领收入占比创历史新高，制造业连续五个季度增速领跑 [8] - 高端人才市场中，AI产品经理、大模型算法等岗位需求同比大幅增长 [8] - AI+人工双重治理体系能提前识别违规内容，构建精细化风险识别模型 [7] 资本市场反馈与前景 - 多家知名国际长线资金在第三季度继续增持公司股份 [9] - 券商认为公司龙头地位稳固，关注招聘需求恢复及AI应用进展，并给予积极评级 [1] - 随着大模型对复杂业务理解能力提升，平台匹配效率与用户粘性或将进一步增强 [9]