报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2025年业绩实现多点开花式增长，营业收入与归母净利润均实现超过24%的同比增长，综合实力稳步提升 [1][8] - 资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度享受政策红利，是维持“买入”评级的主要依据 [8] 业务分项总结 - **经纪业务增速显著，财富管理转型加速**：2025年经纪业务收入88.5亿元，同比大幅增长42.9%，占营业收入比重31.3%；2025年末两融余额1450亿元，较年初增长43%，市场份额5.7%；公司依托投顾优势发力服务矩阵，年末注册投资顾问达4,320人 [8] - **投行业务规模扩容，股权业务修复显著**：2025年投行业务收入8.3亿元，同比增长36.8%；股权承销规模同比激增2051.2%至104.3亿元；债券主承销规模同比增长37.7%至6843亿元，排名第6；截至2026年3月末，公司IPO储备项目7家 [8] - **资管业务规模与收入双升**：2025年资管业务收入5.2亿元，同比增长6.7%；截至2025年末资产管理规模907亿元，同比增长6.5% [8] - **自营业务全年收益稳健，Q4波动较大**：2025年投资收益（含公允价值）131.2亿元，同比增长15.6%；但第四季度调整后投资净收益同比大幅下降71.6%至13.8亿元 [8] 财务预测与估值总结 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为142亿元、157亿元、169亿元，同比增速分别为13%、10%、8% [1][8] - **营业收入预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为315亿元、344亿元、371亿元，同比增速分别为11.31%、9.20%、7.75% [1] - **估值水平**：基于2026年4月1日市值，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为9.91倍、8.97倍、8.32倍；对应市净率（P/B）分别为0.88倍、0.84倍、0.81倍 [1][8] 关键财务数据与市场表现 - **2025年业绩**：实现营业收入283.0亿元，同比增长24.3%；归母净利润125.2亿元，同比增长24.8%；加权平均净资产收益率（ROE）为9.8%，同比提升1.5个百分点；基本每股收益1.03元 [8] - **第四季度业绩**：第四季度营业收入55.5亿元，同比下降20.8%，环比下降38.3%；归母净利润15.5亿元，同比下降49.4%，环比下降65.4% [8] - **市场数据**：报告发布时收盘价12.86元，市净率（P/B）为1.19倍，总市值约1406亿元 [5] - **历史财务趋势**：2025年公司杠杆率为4.80倍 [17]

投资评级 - 报告给予中国银河（601881）“买入”评级，并予以维持 [1] 核心观点与业绩总览 - 报告认为中国银河2025年业绩实现多点开花，综合实力稳步提升 [1] - 2025年公司实现营业收入283.0亿元，同比增长24.3%；实现归母净利润125.2亿元，同比增长24.8%；对应基本每股收益1.03元，ROE为9.8%，同比提升1.5个百分点 [8] - 第四季度业绩出现波动，实现营业收入55.5亿元，同比下降20.8%，环比下降38.3%；归母净利润15.5亿元，同比下降49.4%，环比下降65.4% [8] 分业务板块表现 经纪与财富管理业务 - 2025年经纪业务收入88.5亿元，同比增长42.9%，占营业收入比重31.3%；其中第四季度收入25.4亿元，同比增长1.8%，占当季营收比重46% [8] - 2025年全市场日均股基交易额20538亿元，同比增长69.7% [8] - 2025年末公司两融余额1450亿元，较年初增长43%，市场份额5.7%，较年初提升0.3个百分点；全市场两融余额25407亿元，较年初增长36.3% [8] - 财富管理转型加速，2025年末公司注册投资顾问4320人，较上年末增加264人 [8] 投资银行业务 - 2025年投行业务收入8.3亿元，同比增长36.8% [8] - 股权业务承销规模同比大幅增长2051.2%至104.3亿元，行业排名第14；其中完成1家IPO，募资4亿元；完成8家再融资，承销规模100亿元 [8] - 截至2026年3月末，公司IPO储备项目7家，排名第17，包括主板2家、北交所4家、科创板1家 [8] - 债券主承销规模同比增长37.7%至6843亿元，排名第6；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为4333亿元、1456亿元、398亿元 [8] 资产管理业务 - 2025年资管业务收入5.2亿元，同比增长6.7% [8] - 截至2025年末，公司资产管理规模907亿元，同比增长6.5% [8] 自营投资业务 - 2025年公司投资收益（含公允价值变动）131.2亿元，同比增长15.6% [8] - 第四季度单季度调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）13.8亿元，同比下降71.6% [8] 财务预测与估值 1. **盈利预测**：报告下调了此前盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为142亿元、157亿元（前值分别为147亿元、157亿元），同比增长13%、10%；预计2028年归母净利润169亿元，同比增长8% [8] 2. **收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为315.04亿元、344.04亿元、370.70亿元，同比增长11.31%、9.20%、7.75% [1] 3. **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.30元、1.43元、1.55元 [1] 4. **估值水平**：基于2026年4月1日市值，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为9.91倍、8.97倍、8.32倍 [1]；对应2026-2028年市净率（P/B）分别为0.88倍、0.84倍、0.81倍 [8] 5. **市场数据**：报告发布时收盘价12.86元，市净率（LF）为1.19倍，总市值1406.16亿元 [5] 投资逻辑 - 报告维持“买入”评级的核心逻辑在于：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商在控制风险方面能力更强，能更大程度地享受政策红利 [8]

核心财务表现 - 2025年公司实现营业收入283.02亿元，同比增长24.3%；实现归母净利润125.2亿元，同比增长24.8% [1] - 2025年加权平均净资产收益率同比提升1.54个百分点至9.8% [1] - 截至2025年末，剔除客户资金后的经营杠杆为4.28倍，较年初提升5.2%，且2025年以来每季度环比提升 [1] - 管理费用同比增长12.1%，但管理费用率同比下降5.3个百分点至45.4%，近3年以来逐年降低 [1] 财富管理业务 - 2025年经纪业务净收入88.46亿元，同比增长42.9%，受益于A股市场日均成交额同比增长61.7% [1] - 截至2025年末，客户总数突破1930万户；代销金融产品业务收入同比增长77% [1] - 金融产品保有规模为2519.48亿元，较上年末增长19.3% [1] - 资产管理业务净收入5.17亿元，同比增长6.7%；子公司银河金汇的资产管理规模较年初增长6.5%至907亿元 [1] 投资银行业务 - 2025年投行业务净收入8.3亿元，同比增长36.8% [1] - 2025年股权融资规模86.97亿元，行业排名第12 [1] - 债券承销规模同比增长37.3%至6826亿元，市场排名第6 [1] - 香港子公司抓住市场机遇，港股IPO保荐规模首次进入香港市场前10名 [2] 投资与交易业务 - 2025年投资业务收入131.66亿元，同比增长15.1%；但2025年第四季度自营投资收益环比下降77%至10.6亿元，主要受债券浮亏影响 [2] - 截至2025年末，其他权益工具投资规模较年初增长4%，其中公募基金部分较年初增长41% [2] - 公司增加对以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票配置，规模较年初增长10.5%至615亿元 [2] - 其他债权投资规模同比下降5.8% [2] 信用与利息业务 - 2025年利息净收入44.83亿元，同比增长16.5% [2] - 截至2025年末，融资融券余额同比增长47.9%至1362亿元，市占率由4.9%提升至5.4% [2] 子公司业绩 - 全资子公司银河期货2025年净利润5.99亿元，同比增长20% [2] - 全资子公司银河国际金融控股净利润5.3亿元，同比增长62% [2]

行业政策与战略定位 - 生物医药产业在“十五五”规划中首次被列为国家“新兴支柱产业”，战略定位进一步提升，预计后续将有持续利好配套产业政策 [1] - “十五五”规划提出健全医疗、医保、医药协同发展和治理机制，标志着行业发展从规模扩张型“体系建设”向内涵质量型“强基固本与协同治理”的根本转变 [1][2] 医疗领域发展驱动 - 行业发展核心驱动之一是“三医联动”从部门各自改革向系统协同治理的战略升级，以三明模式为典型代表 [2] - 行业发展核心驱动之二是服务模式从“以治病为中心”向“以健康为中心”的范式转型 [2] 医保领域变革与影响 - 医保基金省级统筹推进提速，通过打破地市间行政壁垒，以经济发达、人口结构年轻城市的医保结余定向支援省内经济基础薄弱、老龄化严重的城市，实现“以丰补歉、风险共担” [3] - 推进省级统筹与个人账户跨省共济，有望盘活医保存量结余资金，有效破解医保收支结构性矛盾，扭转支出增速放缓趋势，并有望成为医药投资新起点 [3] 医药产业升级方向 - 国家通过全链条政策（研发、审评、支付、国际化）强力护航，推动产业从“仿创结合”向“原始创新与高质量发展”跨越 [4] - 国产1类新药获批数量创新高，BD（业务发展）出海交易金额与首付款攀升，标志着全球竞争力显著增强 [4] - 生命科学上游与高端器械加速国产替代以解决“卡脖子”问题，同时深化中医药传承创新并严格规范再评价以重塑市场格局 [4] - AI技术全面赋能研发、诊断与服务场景，助力构建自主可控、具有全球影响力的现代化医药产业体系，加速实现从“制药大国”向“制药强国”的转变 [4] 投资观点与关注方向 - 看好2026年医药行业投资机会，认为近期震荡调整后估值已回落至相对低位，有望重启升势 [1] - 投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道α，推荐关注创新药（BIC和FIC管线龙头）、创新器械（影像、高值耗材、消费器械等）、医疗AI方向 [1] - 同时关注医药消费复苏及独立第三方ICL（独立医学实验室） [1]

股份与股本 - 截至2026年3月31日，H股法定/注册股份3,690,984,633股，股本3,690,984,633元[1] - 截至2026年3月31日，A股法定/注册股份7,243,417,623股，股本7,243,417,623元[1] - 2026年3月，H股和A股法定/注册股份及股本无增减[1] - 本月底法定/注册股本总额10,934,402,256元[1] 已发行股份 - 截至2026年3月31日，H股已发行股份3,690,984,633股，库存股为0[3] - 2026年3月，H股已发行股份及库存股无增减[3] - 截至2026年3月31日，A股已发行股份7,243,417,623股，库存股为0[4] - 2026年3月，A股已发行股份及库存股无增减[4] 公众持股量 - 截至本月底，公司符合公众持股量要求，H股公众持股量门槛5%[4]

核心事件与业绩 - 中金公司与中国银河同步进行高管双向流动人事调整 未对公司正常经营造成影响 [2][3] - 中金公司2025年实现营业收入284.81亿元 同比增长33.50% 归母净利润97.91亿元 同比增长71.93% [5] - 中国银河2025年实现营业收入283.02亿元 同比增长24.34% 归母净利润125.2亿元 同比增长24.81% [5] 中金公司高管变动详情 - 中金公司正式聘任来自中国银河的梁世鹏为公司管委会成员、合规总监 接替周佳兴 [3] - 中金公司正式聘任来自中国银河的郭济敏为公司管委会成员 [3] - 梁世鹏拥有超20年监管与券商从业经验 2019年7月加入中国银河担任合规总监等职 直至此次履新 [6] - 郭济敏职业生涯起步于银行与信托 后加入中国银河 历任资金管理部、债券投资部、自营投资总部、FICC业务总部总经理等职 [6] 中国银河高管变动详情 - 因梁世鹏调往中金公司 中国银河聘任郭辰、孙菁出任副总裁、执行委员会委员 [3] - 郭辰同时兼任首席风险官 接替梁世鹏负责风控工作 郭辰来自股东方中投公司 在风险管控领域有近20年专业积累 [8][9] - 孙菁来自中金公司 拥有22年中金公司从业经历 曾在中金公司多个核心部门及中金基金任职 深耕资管业务领域 [9] 人事变动背景与历史 - 中金公司与中国银河同属“汇金系” 均为中央汇金旗下核心券商 中央汇金由中投公司100%控股 [9] - 两家券商高管互换已非个例 例如2022年7月中金公司王晟调往中国银河任总裁 2023年10月中国银河陈亮调往中金公司任董事长 [6] - 此次同步高管调整是中投公司人才战略导向下的调配 [9]

股份数据 - 截至2026年3月31日，H股法定/注册股份3,690,984,633股，面值1元，股本3,690,984,633元[1] - 截至2026年3月31日，A股法定/注册股份7,243,417,623股，面值1元，股本7,243,417,623元[1] - 2026年3月，H股和A股法定/注册股份及股本无增减[1] - 本月底法定/注册股本总额为10,934,402,256元[1] 发行股份情况 - 截至2026年3月31日，H股已发行股份3,690,984,633股，库存股份0[3] - 2026年3月，H股已发行股份及库存股份无增减[3] - 截至2026年3月31日，A股已发行股份7,243,417,623股，库存股份0[4] - 2026年3月，A股已发行股份及库存股份无增减[4] 公众持股情况 - 截至本月底，H股符合适用的公众持股量要求，门槛为5%[4]

文章核心观点 - 中国银河证券认为，2025年固定资产投资将承压，但预计在2026年重拾增长[1] - 基建投资增速快速反弹，是当前投资增长的主要支撑，并推荐了包括交通基建、能源基建、新基建、城市更新、高股息、出海、区域建设在内的多条投资主线[1] - 房地产投资依然承压，但部分指标降幅有所收窄，市场信心有待修复[3] 固定资产投资整体情况 - 2026年1-2月，全国固定资产投资（不含农户）为52721亿元，同比增长1.8%[1] - 从环比看，2月份固定资产投资增长0.39%[1] - 民间固定资产投资同比下降2.6%[1] - 分产业看：第一产业投资1093亿元，同比增长17.4%；第二产业投资17434亿元，增长5.4%；第三产业投资34194亿元，下降0.4%[1] - 制造业投资增长3.1%[1] - 分地区看：东部地区投资同比增长1.8%，中部地区增长1.9%，西部地区下降0.5%，东北地区下降11.4%[1] 基建投资表现 - 基建投资统计口径重新纳入电力、热力、燃气和水的生产供应[2] - 1-2月，基建投资同比增长11.4%[2] - 交通运输、仓储和邮政业投资同比增长9.1%[2] - 细分领域表现：道路运输业投资同比下降0.6%；航空运输业投资增长31.1%；管道运输业投资同比增长145.2%；仓储业投资同比增长11.4%[2] - 电力、热力、燃气及水的生产供应投资同比增长13.10%[2] - 其中，燃气生产和供应业投资增长20.0%[2] - 水利、环境和公共设施管理业投资累计同比增长8.3%，增速较上年末回升16.7个百分点[2] 房地产投资与销售 - 2026年1-2月，全国房地产开发投资同比下降11.1%，降幅较2025年1-12月收窄6.1个百分点[3] - 其中，住宅投资7282亿元，同比下降10.7%[3] - 新建商品房销售面积同比下降13.5%，降幅较2025年1-12月扩大4.8个百分点[3] - 房屋施工面积同比下降11.7%[3] - 房屋新开工面积同比下降23.1%，降幅较2025年1-12月扩大2.7个百分点[3] - 其中，住宅新开工面积3695万平方米，同比下降23.3%[3] - 房屋竣工面积同比下降27.9%，降幅较2025年1-12月扩大9.8个百分点[3] - 高频数据显示：二手房挂牌量底部企稳，但挂牌价持续承压；新房库存增速持续回落；按揭贷款增速降幅显著扩大[3] 政策规划与投资主线 - “十五五”规划纲要提出坚持适度超前、不过度超前的原则，加强基础设施统筹规划[4] - 规划提出完善现代化综合交通运输体系，完善国家综合立体交通网主骨架，高质量建设沿海沿边沿江、出疆入藏、西部陆海新通道等战略骨干通道，基本建成“八纵八横”高速铁路主通道和国家高速公路网[4] - 规划提出要建设能源强国，坚持风光水核等多能并举，实施非化石能源十年倍增行动[4] - 规划提出高质量推进城市更新，开展城市体检，加快建设完整社区[4] - 规划提出高质量共建“一带一路”[4] - 研报推荐的投资主线包括：交通基建、能源基建、新基建、城市更新、高股息、出海、区域建设、并购重组等[1] - 建议关注成长主线的低空经济、机器人、新基建工程以及供需改善的煤化工、核电工程等[1]

投资评级与目标价格 - 报告给予中国银河“增持”评级 [6] - 目标价格为每股17.60元，对应2026年1.5倍市净率 [6][12] 核心观点与业绩总览 - 2025年年报业绩略低于预期，主要因第四季度计提了9.7亿元减值，拖累单季净利润同比下滑49% [2][12] - 公司三年战略顺利收官，投资、经纪业务表现亮眼，投行、资管收入稳步增长，为高质量发展奠定基础，有望在下一阶段把握一流投行建设机遇实现超预期发展 [2][12] - 2025年公司实现归母净利润125.2亿元，同比增长24.8%；调整后营收（营业收入-其他业务成本）282.0亿元，同比增长25%；加权平均ROE同比提升1.54个百分点至9.8% [12] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为141.8亿元、152.9亿元、162.1亿元，同比增速分别为13.3%、7.8%、6.0% [12] 财务表现与预测 - **营收与利润**：2025年营业收入为283.02亿元，同比下降20.2%；归母净利润为125.20亿元，同比增长24.8%。报告预测2026-2028年营收将稳步增长至350.55亿元 [4][12] - **盈利能力**：2025年净资产收益率(ROE)为10.6%，预计2026年将提升至11.1% [4] - **每股指标**：2025年每股收益为1.14元，预计2026年增至1.30元 [4] - **估值水平**：基于当前股价12.74元，对应2025年市盈率为11.13倍，市净率为0.9倍 [4][7][8] 各业务线表现分析 - **投资业务**：2025年收入为131.5亿元，同比增长15%，是营收增长的主要驱动之一，占总收入47% [12] - **经纪业务**：2025年收入为88.5亿元，同比大幅增长43%，占总收入31%。其中，代理买卖证券业务净收入76.6亿元，同比增长45%；代销金融产品净收入5.9亿元，同比增长77% [12] - **投行业务**：2025年收入为8.3亿元，同比增长37%。全年完成IPO 1单、再融资7单，债券承销规模达6826亿元，同比增长37%，位居行业第6 [12] - **资管业务**：2025年收入为5.2亿元，同比增长7% [12] - **国际业务**：银河国际控股2025年净利润5.3亿元，同比增长62%。海外经纪业务在多个市场保持领先，投行业务竞争力提升，港股IPO保荐规模首次进入行业前10 [12] 资产负债与经营杠杆 - **资产规模**：期末总资产达8557.45亿元，投资类资产为3958亿元，较2024年扩张91亿元 [12] - **杠杆水平**：期末经营杠杆为4.28倍，同比略有提升；投资杠杆为2.68倍，同比略有收缩 [12] - **资产结构**：交易性金融资产中股票规模提升45亿元，公募基金规模提升112亿元；OCI（其他综合收益）项下权益规模增长58亿元，债券规模下滑64亿元 [12] 市场表现与催化剂 - **股价走势**：过去12个月股价绝对跌幅为22%，相对指数表现落后39个百分点 [10][11] - **催化剂**：行业供给侧改革加速推进可能为公司带来发展机遇 [12] 可比公司估值 - 与华泰证券、招商证券、广发证券等可比公司相比，中国银河2026年预测市净率(PB)为1.09倍，略高于行业平均的1.05倍 [15]

公司2025年财务业绩 - 公司全年实现营业收入283.02亿元，同比增长24.34% [1] - 公司实现归母净利润125.20亿元，同比增长24.81% [1] - 公司实现扣非归母净利润125.22亿元，同比增长25.28% [1] 公司2025年股东回报 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.25元 [1]