业绩表现 - 第三季度销量排名：零跑汽车17.39万台（同比增长101.8%）位居第一，小鹏汽车11.60万台（同比增长149.3%），理想汽车9.32万台（同比下降39.0%），蔚来汽车8.71万台（同比增长40.8%）[2] - 第三季度营收排名：理想汽车274亿元（同比下降36.2%）领跑，蔚来汽车217.9亿元（同比增长16.7%），小鹏汽车203.8亿元（同比增长101.8%），零跑汽车194.5亿元（同比增长97.3%）[2] - 第三季度盈利格局呈现“一盈三亏”：零跑汽车实现净利润1.5亿元并连续季度盈利，小鹏汽车净亏损3.8亿元（较去年同期18.1亿元大幅收窄），理想汽车净亏损6.2亿元（去年同期盈利28亿元），蔚来汽车净亏损34.8亿元（较去年同期50.6亿元下降31.2%）[2] 成本控制与盈利能力 - 第三季度毛利率表现：小鹏汽车20.1%（同比提升4.8个百分点）位居第一，理想汽车16.3%（剔除MEGA召回预估成本影响后为20.4%），零跑汽车14.5%（同比提升6.4个百分点），蔚来汽车13.9%（同比提升3.2个百分点）[3] - 小鹏汽车综合毛利率首次突破20%，目标第四季度实现公司盈亏平衡[3] - 蔚来汽车目标第四季度将汽车业务毛利率提升至18%左右，并对实现盈利有信心[3] 技术创新与战略布局 - 小鹏汽车将物理AI作为核心战略，计划2026年推出三款Robotaxi车型，并在年底实现人形机器人规模量产[4] - 理想汽车自主研发的VLA司机大模型已量产上车，月度使用率91%，第三季度研发费用30亿元，全年人工智能领域投入预计超过60亿元[4] - 零跑汽车坚持全域自研，高附加值核心零部件自研自造比例占整车成本65%，全新旗舰D平台带来115kWh超级混合电芯等多项行业首创技术[4] - 蔚来汽车继续强化换电网络和服务体系，并加速推进海外市场布局[5] 行业趋势与竞争格局 - 中国新势力车企进入分化发展阶段，技术创新、成本控制和全球化布局成为决定企业成败的关键因素[5] - 行业竞争将更加激烈，整合或进一步加速，中国新势力车企有望在全球舞台扮演更重要角色[5]

行业竞争阶段与格局展望 - 汽车行业已进入决赛阶段 [1] - 预计2030年竞争格局会相对清晰 [1] - 预计2035年有望形成稳定局面 [1] 公司未来战略与业务重点 - 未来很长时间，蔚来会专注汽车业务 [1] - 认为人形机器人等业务有挖掘潜能，但汽车年销三千万辆的市场仍有巨大增量空间待蔚来深耕 [1]

2025年第三季度财务与运营表现 - 2025年第三季度新车交付量达87,071台，同比增长40.8%，环比增长20.8% [1] - 第三季度营收达到217.9亿元人民币，同比增长16.7%，环比增长14.7%，交付量与营收均创历史新高 [1] - 第三季度整车毛利率为14.7%，综合毛利率为13.9%，创近三年新高 [1] - 公司实现正向经营现金流与自由现金流，现金储备达366.5亿元人民币，环比显著提升 [1] 2025年第四季度业绩指引 - 预计第四季度新车交付量为120,000台至125,000台 [1] - 预计第四季度营收为327.58亿元至340.39亿元人民币，同比增长66.3%至72.8% [1][3] - 公司目标在第四季度实现约18%的整车毛利率，并达成季度盈利 [2][3] - 全新ES8车型在第四季度交付量将有大幅跃升，其毛利率预计超过20%，毛利总额将显著增长 [3] 产品战略与增长动能 - 公司基于“蔚乐萤”三品牌产品组合体系，已步入有机增长新阶段 [4] - 2025年10月三大品牌交付量分别为：蔚来品牌17,143台、乐道品牌17,342台、萤火虫品牌5,912台 [4] - 乐道L90于7月31日上市，全新ES8于9月20日上市，两者在三季度均未完整交付，为四季度增长提供动力 [2] - 2026年公司将有五款大车同时在售，对明年总体销量增长，特别是大车销量增长充满信心 [4] 行业趋势与市场定位 - 2025年第三季度，中国乘用车市场新能源渗透率达到55% [6] - 纯电车型销量在三季度同比增长26%，而增程和插混车型销量分别同比下滑12%和7% [6] - 在30万元以上高端乘用车市场，纯电渗透率从去年全年的12%提升至今年三季度的18% [6] - 在大三排SUV市场，纯电车型销量在9月首次超越增程、插混和燃油车型，10月上险数据超39,000台，领先优势持续扩大 [6] 能源基础设施优势 - 截至11月25日，公司在全国已建成补能设施共计8,386座，包括3,581座换电站和4,805座充电站，配套充电桩27,446根，规模稳居行业首位 [7] - 公司已建成超1,000座高速公路换电站，平均每2.5天就有一座高速换电站落地 [7] - “可充可换可升级”的能源体系极大缓解用户里程焦虑，3分钟换电体验成为核心竞争力 [7] - 换电站网络具有高建设成本、复杂审批和专业运维的高门槛，构成公司的能源护城河 [7] 未来展望与盈利目标 - 公司明确2026年的经营目标是实现全年盈利 [8] - 2026年大车销量占比将保持较高水平，结合供应链降本和费用控制优化，公司综合毛利率有望达到20% [8]

行业整体表现 - 新能源汽车行业头部新势力企业第三季度业绩呈现显著分化 [2] - 部分公司向盈亏平衡发起冲击或实现盈利，而部分公司在转型关键期遭遇挑战转向亏损 [2] 蔚来公司业绩 - 第三季度总交付量8.71万辆，同比增长40.8%，其中蔚来品牌3.69万辆、乐道3.77万辆、萤火虫1.25万辆 [4] - 营收217.9亿元，同比增长16.7%，综合毛利率提升至13.9%，整车毛利率14.7%，均创近三年来新高 [4] - 净亏损34.8亿元，但同比收窄31.2%，公司预计第四季度交付12万-12.5万辆，营收327.6亿-340.4亿元，并实现盈利 [4] 小鹏公司业绩 - 第三季度交付量11.6万辆，同比激增149.3%，创下单季度交付量历史新高 [5] - 营收首次突破200亿元，达203.8亿元，同比增长101.8%，综合毛利率创下20.1%的历史新高 [5] - 净亏损3.8亿元，较去年同期收窄78.9%，公司预计第四季度交付12.5万-13.2万辆，营收215亿-230亿元，目标实现整体盈亏平衡 [5] 理想公司业绩 - 第三季度总交付量93211辆，同比下滑39%，营收274亿元，同比下滑36.2% [6] - 净亏损6.244亿元，结束连续11个季度的盈利态势，整体毛利率降至16.3%，车辆毛利率跌至15.5% [6] - 公司预计第四季度交付10万-11万辆，营收265亿-292亿元，但强调纯电车型订单总数已超过10万辆 [6] 零跑公司业绩 - 第三季度营收194.5亿元，同比增长近一倍，净利润1.5亿元，实现连续季度盈利 [8] - 交付新车173852辆，同比增长逾一倍，销量居新势力榜首，综合毛利率升至14.5% [8] - 公司提前完成2025年50万辆销量目标，第三季度出口17397辆，并计划2026年加速全球本地化布局 [8] 小米公司业绩 - 智能电动汽车及AI等创新业务分部第三季度首次实现单季盈利，录得经营收益7亿元 [9] - 该分部营收290亿元，同比增长199%，占集团总营收比重升至25.6%，其中智能电动汽车营收283亿元，毛利率25.5% [9] - 第三季度新车交付108796辆，2025年全年预计交付超过40万辆 [9]

行业竞争格局展望 - 汽车行业已进入决赛阶段 [1] - 预计2030年行业竞争格局将相对清晰 [1] - 预计2035年行业有望形成相对稳定的局面 [1] 公司战略重点 - 公司在未来相当长时期内将专注汽车业务 [1] - 中国汽车市场年总量约为3000万辆，被视为仍有巨大增量空间的汪洋大海 [1] - 公司认为人形机器人等业务虽有潜力，但当前重点在于深耕汽车市场增量空间 [1]

公司战略 - 公司明确表示今年及明年基本不讨论以价换量的市场策略 [1] - 公司认为销量达到一定规模后，通过降价换取销量的总额收益差别不大，关键在于换取销量的代价 [1] - 公司将明年实现全年盈利设定为目标 [1] 财务管控 - 公司正在严格计算每辆车的盈利情况，通过全国排表机制每月清晰掌握销售成本和毛利 [1] - 公司强调经营重点不仅是销量，更关注每笔销售是否盈利，举例说明同样销售三辆车，有的可为公司挣几十万，有的可能赔十几万 [1] - 精细化财务管控已深入到每个一线销售和分公司的日常经营中 [1]

公司第三季度财务表现 - 公司净亏损34.81亿元，同比和环比收窄幅度均超过30% [2] - 汽车毛利率达到14.7%，环比大幅上升4.4个百分点，高于市场预期的12.9% [2] - 综合毛利率为13.9%，环比上行3.9个百分点 [5] 交付与销售结构 - 第三季度共交付87,071辆车，其中乐道品牌交付37,656辆 [4] - 乐道L90单一车型贡献21,572辆交付量，占总交付量的24.76% [4] - 与第二季度相比，L90以外车型的交付量出现回落，乐道L60从17,081辆略降至16,084辆，蔚来品牌从47,132辆下降至36,928辆 [4] 盈利能力改善驱动因素 - 毛利率提升主要得益于销量增长带来的供应链降本，以及乐道L90等高毛利车型的推出 [5] - 全新ES8毛利率约为20%，5566系列与乐道L90的毛利率介于15%至20%之间 [5] - 在CBU经营机制推行下，蔚来ES8和乐道L90两款大三排SUV的热销直接拉高了毛利率 [3] 第四季度业绩指引与市场反应 - 公司对第四季度交付指引设定为12万至12.5万辆，营收指引为327.6亿至340.4亿元 [6] - 10月份公司交付了40,397辆车，11月和12月需平均交付4万至4.2万辆才能达成指引 [6] - 财报发布后，公司美股盘前一度涨超8%，但当日收跌4.35%，次日港股收跌，市场担忧主要源于低于预期的交付指引 [2] 管理层对市场与战略的评论 - 交付指引下降主要是因为全国大范围的置换补贴政策退坡导致终端需求下降，整个行业新增订单大幅下降 [10] - 管理层目标在第四季度将销售及管理费用进一步下降至10%，环比缩减9.08亿元 [6] - 公司战略方向是“聚焦、务实”，提升核心经营能力，目标在2026年实现全年盈利 [11] 机构观点分歧 - 招银国际预计第四季度公司NON-GAAP口径下将净亏损16亿元，认为控制销售和管理费用至第三季度水平不现实 [7] - 花旗将公司美股目标价从8.60美元下调至6.90美元，H股目标价从65.9港元下调至62.5港元，但维持“买入”评级 [7] - 交银国际维持公司港股目标价62.7港元和美股目标价8美元，维持“买入”评级，并维持2025年销售量预测约34万辆 [7] - 摩根大通认为公司有望在第四季度实现盈利，并可能在2026年迎来盈利拐点 [8]

公司第三季度财务表现 - 公司第三季度净亏损34.81亿元，同比和环比收窄幅度均超过30% [1] - 第三季度汽车毛利率达到14.7%，环比大幅上升4.4个百分点，高于市场预期的12.9% [1] - 第三季度综合毛利率为13.9%，环比上行3.9个百分点 [3] - 毛利率提升得益于销量增长带来的供应链降本以及高毛利车型的推出 [3] 交付情况与产品结构 - 第三季度总交付量为87,071辆，对比第二季度的72,056辆有所增长 [2] - 乐道品牌交付37,656辆，其中L90单一车型贡献21,572辆，占总交付量的24.76% [2] - 乐道L60交付量从第二季度的17,081辆略降至16,084辆，蔚来品牌交付量从47,132辆下降至36,928辆 [2] - 全新ES8自9月21日启动交付，大量订单预计在第四季度释放 [3] 第四季度业绩指引与管理层预期 - 公司对第四季度交付指引设定为12万至12.5万辆，营收指引为327.6亿至340.4亿元 [4] - 10月份公司交付了40,397辆车，意味着11月和12月平均需交付4万至4.2万辆 [4] - 管理层预计第四季度整车毛利率能达到18%，主要依据是全新ES8交付的跃升 [3] - 管理层重申对第四季度在非通用会计准则下实现盈利的乐观态度 [7] 市场反应与机构观点 - 财报发布后，公司美股盘前一度涨超8%，但当日收跌4.35%，次日港股收跌 [1] - 花旗将公司美股目标价从8.60美元下调至6.90美元，H股目标价从65.9港元下调至62.5港元，但维持“买入”评级 [5] - 交银国际维持公司港股目标价62.7港元和美股目标价8美元，以及“买入”评级，维持2025年销售量预测约34万辆 [5] - 摩根大通认为公司有望在第四季度实现盈利，并可能在2026年迎来盈利拐点 [6] 行业需求与公司战略 - 公司CEO指出，10月中旬全国大范围的置换补贴政策退坡导致终端需求出现显著下降，对整个行业产生影响 [7] - 面对需求变化，公司采取保持价格稳定的策略，以避免加剧消费者观望情绪 [8] - 公司战略方向是“聚焦、务实”，强调提升核心经营能力和运营效率，目标是实现超越行业平均的盈利能力 [8] - 公司CEO两度提及“向丰田学习”，并称公司将“聚焦主业、踏实卖车” [1][8] 成本控制措施 - 公司目标在第四季度将销售及管理费用进一步下降至10%，对应金额为32.76亿元，环比第三季度的41.84亿元缩减9.08亿元 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 3Q25业绩显示亏损持续收窄，毛利率显著提升，自由现金流转正，为4Q25E扭亏奠定基础 [1][2] - 新车型周期拐点显现，全新ES8与乐道L90订单稳健，叠加未来新车规划，有望提振销量 [3] - 公司通过出海加速布局及芯片外供等新业务模式，有望开启全新盈利增长点 [3] - 基于ES8的稳定表现，报告小幅上调2025年盈利预测，并看好长期智能化与换电优势 [4] 3Q25业绩表现 - 总收入为217.9亿元人民币，同比增长16.7%，环比增长14.7% [1] - 毛利率达到13.9%，同比提升3.2个百分点，环比提升3.9个百分点 [1] - Non-GAAP归母净亏损为27.6亿元人民币，同比收窄37.3%，环比收窄33.1% [1] - 汽车交付量为8.7万辆，同比增长40.8%，环比增长20.8% [2] - 汽车业务收入为192.0亿元人民币，同比增长15.0%，环比增长19.0%，平均售价为22.1万元人民币 [2] - 汽车业务毛利率为14.7%，同比提升1.6个百分点，环比提升4.4个百分点 [2] - Non-GAAP研发费用率为8.9%，同比下降6.6个百分点，环比下降4.2个百分点 [2] - Non-GAAP销售及行政管理费用率为18.0%，同比下降2.8个百分点，环比下降1.3个百分点 [2] - Non-GAAP单车亏损收窄至3.2万元人民币，自由现金流转正，期末在手现金合计367亿元人民币 [2] 未来展望与业务驱动 - 管理层指引4Q25E交付量为12-12.5万辆，毛利率为18% [2] - 2026E计划推出三款中大型SUV（蔚来ES9/ES7、乐道L80），实现多细分价格带产品覆盖 [3] - 萤火虫品牌已通过合作伙伴进入全球市场，乐道品牌预计也将陆续出海 [3] - 公司与豪威集团、爱芯元智成立芯片合资企业，芯片外供有望成为新盈利模式 [3] 盈利预测调整 - 2025E Non-GAAP归母净亏损预测小幅上调至128亿元人民币（原预测为130亿元） [4] - 2026E Non-GAAP归母净利润预测下调至2.7亿元人民币（原预测约10亿元），主因需求回落与竞争风险 [4] - 2027E Non-GAAP归母净利润预测上调至57亿元人民币（原预测约26亿元），反映新业务模式潜力 [4] 财务预测摘要 - 预计营业总收入从2024年的657.32亿元人民币增长至2027E的1,589.29亿元人民币 [5][9] - 预计Non-GAAP归母净利润从2024年亏损203.82亿元人民币改善至2027E盈利57.03亿元人民币 [5][9] - 预计Non-GAAP每股收益从2024年的-9.92元人民币提升至2027E的2.49元人民币 [5]

市场指数表现 - 恒生指数高开0.07% [1] - 恒生科技指数下跌0.10% [1] 公司股价表现 - 蔚来股价下跌超过2% [1] - 百度集团股价下跌超过1% [1]