谷子经济与卡牌市场发展 - 中国收藏卡市场规模2023年达158.9亿元，同比增长40.5%，预计2027年突破350亿元，复合增长率超20% [2] - 卡牌市场龙头企业卡游2024年营收100.6亿元，经调整净利润44.7亿元，同比分别增长2.8倍和3.8倍 [3][13] - 卡游在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域市场份额达71.1%，行业排名第一 [16] 卡游的核心竞争优势 - 产品设计端拥有11个专业工作室、455名设计人才，支持单张卡牌超200个文化符号细节的工艺实现 [5] - 全产业链布局包括3个生产基地和1个物流中心，新产品从开发到上市仅需20-30天 [6] - 与70个知名IP合作（如奥特曼、小马宝莉、火影忍者），并通过玩法创新（如拼图、亲签卡）提升IP价值 [7][14] IP运营与市场拓展案例 - 哪吒系列卡牌首批450万包一周售罄，后续推出导演签名卡等新品带动二次销售热潮 [5] - 小马宝莉卡牌小红书话题浏览量51亿，成年女性用户占比48%，推动IP商业价值提升 [10] - 取得小马宝莉全球授权，英文版、日文版卡牌将登陆日韩及东南亚市场 [11][12] 财务表现与现金流 - 2024年经营性现金流净流入51.13亿元，同比增长458%，期末现金及短期存款53.4亿元 [17] - 文创及文具类业务快速崛起，2024年人偶与其他玩具收入合计13.44亿元（同比增长451%） [19][20] - 文具业务收入从2022年2090万元跃升至2024年5.125亿元，制笔新工厂建设中 [21] 产品多元化与文化创新 - 推出《卡游三国》《戴敦邦红楼梦》等传统文化主题产品，结合特殊工艺还原文物质感 [17] - 与国内外博物馆（大英博物馆、国家体育总局）合作开发文化收藏卡 [8][17] - 产品结构延伸至泛娱乐生态，包括徽章、立牌、手帐等周边，覆盖Z世代个性化需求 [18][22]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：卡牌潮玩行业 - **公司**：卡游、吉卡社、闪焰侠、不凡玩品、黑桃卡、万幻云游、卡宝 纪要提到的核心观点和论据 卡游发展历程与业绩波动 - 2019 - 2022 年，奥特曼卡牌热度高推动业绩增长，市场占比从 2019 年约 60%升至 2021 年 85%，2022 年达 75%[2] - 2023 年，奥特曼卡牌热度下滑致业绩下降，复刻稀有卡片决策失误加速其衰退，其他产品线 20% - 30%的增长无法弥补缺口[1][2] - 2023 年底，扶持经销商建直播基地推广小马宝莉 IP，2024 年 Q1 和 Q2 贡献约 60%业绩，暑假销售走低，通过经销商大会福利政策维持销售[1][3][5][6] - 2025 年一季度，经销商提货、库存及终端动销与去年同期持平，未达 35%增长目标，哪吒 IP 销售分流至集卡社[1][6] - 2025 年上半年，经销商集中采购小马宝莉辉月 6 产品致供需失衡、产品贬值，Q4 整体销售下滑约 15%[1][6] 各 IP 表现与收入构成 - 2024 年，小马宝莉占奥飞年度营收 8%，奥特曼相关产品占 10%，叶罗丽占 2%，蛋仔派对和火影各占 1%，头部 IP 生命周期短，奥特曼在潮玩和衍生品仍有增长[1][9] - 2023 年，奥特曼相关衍生品占整体市场约 50%，蛋仔派对约占 10%，三国题材约占 5%，火影忍者约占 3%[10] 国内卡牌市场现状与趋势 - 国内市场未完全转向 TCG 赛道，成人玩家基数小，通过线下道馆店运营专属卡牌，预计未来两三年内 TCG 赛道快速崛起[2][11][12] - 国内 TCG 生态未形成因消费者年龄层偏低、财务自由度不足及行业品牌端缺乏有效引导，未来消费者年龄增长获财务自由后赛道人数将补充[14] 公司策略与规划 - 2025 年看好名侦探柯南、蜡笔小新食品和三丽鸥系列等潜力 IP，哪吒增量预计超去年小马宝莉[2][14][15][17][18] - 非卡牌领域自 2022 年运营，业绩年增速约 30%，依托销售网络体系加快新 IP 开发，2025 年在江苏尝试拆分文具与玩具经销商[20] - 实现 35%增长目标依赖新爆品 IP 孵化，预计 2025 年奥特曼、小马宝莉、哪吒等 IP 贡献约 70 亿，缺口 55 亿需爆品承接[22][23] - 2025 年围绕江苏四城市尝试文具与卡牌类玩具经销商拆分，由百乐独家经营文具，表现好将全国推广[24] 经销商相关情况 - 经销商数量减少因早期盗版卡阶段小型经销商多，后续优质与能力欠缺经销商竞争致违规，公司管控红线行为及高压政策拿货要求[25] - 2025 年开始严格考核新品首单任务及爆品首单任务，未完成扣除返点，要求配合产品渠道下沉[26] - 全国经销商统一出货价五五折，每月 7 个点返点，每季度 3 个点返点，每年两次经销商大会额外 3 个点返点，分公司额外 3 个点返点[27] - 管控终端价格乱价和窜货，终端乱价少，窜货经严查有好转，但拼多多平台乱价严重，公司外包控价团队处理盗版伪劣产品店铺下架[28] 线下渠道布局 - 2025 年重点发展卡游中心，目标拓展到 1000 家，3 月后全部转为联营模式，公司占 70%分成，旨在为 TCG 赛道提供支持[29] 行业竞争格局 - 吉卡社 2024 年体量约五亿元，IP 储备丰富但销售重点在线上，今年哪吒爆火后线下扩展依托经销商兼职[30][31] - 闪焰侠 2024 年市场份额约三亿元，核心 IP 第五人格贡献 2.5 亿元，入局晚、IP 储备少，与卡游直接竞争不大[31] - 其他公司如不凡玩品、黑桃卡、万幻云游等主要线上运营，各有短板，与卡游竞争有限[34] - 卡宝依托三丽鸥 IP 快速增长至三四亿体量，2025 年 Q3 和 Q4 因未投入资源团队建设和投流出现下滑[35] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2021 年战斗属性卡牌收入贡献占整体营收约 7 - 8%，后续降至 1%[13] - 2024 年卡牌产品主要集中在 2 元、5 元、10 元价格带，2 元包占比约 35%，5 元包占比 25%，10 元包占比 40%，20 元包和礼盒合计销售占比约 10%[16] - 2024 年以前男性小学生和成年人贡献 95%业绩，小马宝莉爆火后女性消费群体扩展至初高中生，年龄层次更广泛，24 年潮玩市场小学生占比约 50%，初高中生 30%，成年人 20%[17] - 小学生在校边店购买行为中，80%是小朋友自主购买，20%是家长陪同购买，大部分家长排斥孩子买卡牌[19] - 目前线下终端网点约 50 万个，校边终端占 40%，社区超市占 45%，连锁渠道占 15%，华东区域饱和，增长空间集中在社区超市但增幅有限[21] - 未来线上模块占比有望涨至 40%，增速可能超线下，因线下渠道拓展接近饱和[36]

文章核心观点 - 集换式卡牌企业卡游时隔一年多再度更新招股书，2024年营收和净利润大幅增长，但未摆脱对外部IP依赖，发力多元化时营收及利润率稳定性值得关注 [1][2][6] 经营业绩 - 2024年公司实现营收100.57亿元，同比增长2.8倍；对应经调整净利润44.66亿元，同比增长3.8倍 [2] - 2023年公司营收同比下滑45.24%至22.62亿元 [2] 盈利能力 - 集换式卡牌毛利率高达70%，为公司带来超40%的净利率，盈利能力超泡泡玛特 [2] IP情况 - 上轮招股书中未进入主要IP行列的小马宝莉开始显现威力，为公司带来更多女性玩家，扩展受众年龄层 [2] - 公司数度踩中IP流行风口，但未摆脱对外部IP的依赖，2023年初曾陷入侵权纠纷并败诉 [2] - 公司70个IP中已有10个营收突破亿元，但前五大IP收入贡献仍达86.1% [2] - 主力IP中，蛋仔派对授权将于2025年到期，奥特曼、小马宝莉将于2029年到期 [2] 产品结构 - 公司致力于优化产品结构，降低对主要产品的依赖，现阶段超八成收入来自集换式卡牌，较上年同期保持稳定 [2] - 徽章、立牌、卡牌收藏册等周边收入达10.23亿元，占比上升6.2个百分点至10.2% [3] - 2024年文具类产品营收达到5.13亿元，较上年同期翻倍，在中小学生中颇受欢迎 [4] 产品毛利率 - 周边类及文具类产品毛利率相对低，分别为57.1%、39.4% [5]

国产卡牌市场现象 - 《哪吒之魔童闹海2》联名卡牌成为现象级产品 线下渠道出现抢购断货循环 单张卡牌标价一度高达20万元[1] - 二手交易平台存在大量虚高挂牌价 如"敖丙Sp99编首"标注"仅展示不出" 实际成交价远低于标价[3] - 国内卡牌文化处于初级阶段 面临大众误解与批评 行业存在黄牛炒作和非理性消费问题[3] 全球收藏卡市场对比 - 米奇·曼托1952年球星卡以1260万美元成交 创球星卡最高成交纪录 30年间价值从5万美元飙升至8700万元人民币[7][9] - 稀有宝可梦卡牌2024年在上海拍卖会以140万元成交[9] - 日本卡牌市场2023-2024年规模达2774亿日元(139亿元人民币) 同比增长18.1% 其中《宝可梦PTCG》贡献1337亿日元[14] 国内卡牌行业发展现状 - 卡游等企业推行行业自律措施 包括概率公示和消费限制 这些举措在国际市场属于创举[12] - 国内卡牌交易已形成一定规模 eBay数据显示中国是"开卡"大国 一级市场体量支撑二级市场发展[11] - 行业正从代工思维转向原创思维 推出《卡游三国》《一决》等原创IP 并与传统文化IP深度结合[21] 国际卡牌市场成熟模式 - 日本卡牌通过动漫角色实现文化输出 如《宝可梦》《游戏王》[14] - 美国形成完整球星卡投资生态 包括评级保险拍卖等环节 PSA和BGS等评级机构提供标准化评估[15] - eBay推出保险箱服务实现卡牌数字化交易 交易方式比国内更先进[15] 国产卡牌国际化挑战 - 面临文化差异品牌认知度低等问题 国际商业化程度远不及日本宝可梦和美国万智牌[20] - IP联名授权受限 主要依靠设计和工艺突破[20] - 部分产品已受东南亚用户欢迎 但整体出海难度较大[22] 行业发展潜力 - 泡泡玛特姚记科技等大公司纷纷布局卡牌业务[21] - 中国传统文化IP资源丰富 如《黑神话悟空》成功出海显示潜力[21][22] - 需要时间培育市场和消费者认知 可参考中国游戏行业发展路径[21][22]

电影《哪吒2》的市场表现 - 2025年春节档票房达149.65亿元，登顶中国影史票房榜并成为全球动画电影票房冠军 [2] - 电影采用“传统基因+现代表达”模式，成为全球文化市场现象级作品 [2] 卡游公司的IP合作与产品策略 - 公司与《哪吒2》《黑神话：悟空》等IP合作，构建具有中国文化特色的“神话宇宙” [1] - 在电影策划阶段便与制作方深度合作，确保卡牌设计与影片美学风格高度统一 [4] - 设计团队通过“二创”思维赋予卡牌独立叙事，并采用烫金、闪膜、逆向、光刻等前沿印刷工艺 [4] - 产品线包括Q版人物卡、国风立绘卡、导演亲签卡等，将卡牌从“周边产品”升级为“文化文本” [4] 衍生品市场热度与商业价值 - 《哪吒2》联名卡牌出现“一卡难求”现象，线下渠道经历上货、抢货、断货、补货的循环 [2] - 开元证券预计哪吒系列IP衍生品收入可达100亿至150亿元，IP总商业价值可能达300亿至350亿元 [10] - 衍生品热销被央视财经频道称为“现象级文化消费事件” [2][10] 国潮文化的创新表达与市场影响 - 国潮文化兴起的关键在于文化故事被更好地挖掘和呈现，以及创新性表达 [5][7] - 卡游通过卡牌载体将传统文化与现代娱乐结合，成为文化传承的“轻量化”载体，吸引大量年轻消费者 [5] - 创新表达模式为文化产业带来新启示，成为文化产业发展的新引擎 [1][7] 全球化发展与国际竞争力 - 《哪吒2》卡牌在日本、韩国、东南亚等地区受欢迎，衍生品热销海外 [8][10] - 公司通过提升卡牌工艺标准和安全性，使其具备与万代、迪士尼等国际品牌竞争的实力 [8] - 文化出海提升了中国文化的国际影响力，为文化产业全球化发展提供新路径 [10]

电影票房与市场表现 - 《哪吒之魔童闹海》总票房突破144亿元，AI预测最终全球票房或超178亿元 [4] - 电影成为中国动漫全球化进程的标志性案例，带动全产业链系统性突破 [4] - 联名品牌数量超过20个，覆盖食品饮料、美妆、汽车、潮玩、数码等多个品类 [4][16] 衍生品销售与市场反应 - 首批衍生品与电影同步上线后迅速售罄，第二批线上销售量突破万件 [3][8] - 卡游哪吒卡牌市场需求火爆，线上线下呈现"一卡难求"现象 [8] - 哪吒卡牌产量达年前三四倍，销售量占整体销量一半左右，工厂24小时不停工 [17] 卡游的IP运营与市场地位 - 卡游在国内集换式卡牌领域市占率高达70%左右 [5] - 公司与《哪吒2》在上映前达成授权协议，同步开发衍生品 [7] - 卡游已合作超70个国际国内知名IP，包括奥特曼、小马宝莉等 [8][23] 产品设计与工艺创新 - 哪吒卡牌融入国风元素与创新工艺，包括光刻、3D光栅、烫金等技术 [7] - 设计团队对云纹、水波纹等细节反复修改十几次才定稿 [19] - 产品通过天猫、京东旗舰店、卡游抽卡机小程序等多渠道销售 [8] 行业趋势与产业链发展 - 中国电影衍生品市场规模预计每年以超10%的速度持续扩大 [7] - 国产动漫衍生品开发从单一商品营销转向文化价值与消费体验的生态开发 [23] - 《哪吒2》周边产品涵盖卡牌、手办、图书、文创等多元品类 [23] 文化输出与国际影响力 - 《哪吒2》票房成功被视为中国文化软实力提升的缩影 [21] - 《卡游三国》与《黑神话：悟空》《繁花》等作品成为中华文化国际传播新名片 [23] - 卡游哪吒卡牌海外上映加速衍生品出海，推动中国印刷工艺和设计走向全球 [17] 央视报道与行业认可 - 央视多次报道卡游的IP运营模式，聚焦其生产、设计、销售等环节 [11][16][19] - 央视肯定卡游"电影上映前购买IP版权，衍生品开发前置"的模式 [19] - 央视评价中国动漫产业迎来黄金时代，技术进步与国际化拓展推动国产动漫崛起 [12]

电影票房与衍生品市场表现 - 《哪吒2》电影票房突破86亿，观影人次达1.62亿，登顶中国影史票房冠军并进入全球影史票房榜前30名 [3] - 电影衍生品销售火爆，卡游、泡泡玛特等合作方一周内销售额突破1亿元，泡泡玛特单场直播预售额近4000万元 [5] - 衍生品稀缺导致二手市场价格飙升，隐藏款盲盒价格翻十倍至697元，导演签名卡牌被炒至10万元 [6] 衍生品开发与供应链 - 《哪吒2》衍生品开发周期长达1年半，与电影同步上市，但备货量仍不足，部分产品发货排至8月 [5] - 卡牌类衍生品生产周期较短（20-30天），而盲盒开发周期需6-8个月，导致补货速度差异 [9] - 衍生品分为"重周边"（手办、玩具）和"轻周边"（卡牌、挂件），前者开发周期长，后者同质化严重 [9] 产品设计与市场策略 - 泡泡玛特以"还原"电影人物和故事为核心设计思路，重点推出哪吒和敖丙组合周边 [8] - 配角如敖光、石矶娘娘的衍生品同样热销，敖光手办众筹售价368元，成为最火爆单品 [8] - 衍生品销售结合国漫崛起话题，主播以"支持国漫"为话术刺激消费情绪 [6] 行业合作与授权模式 - 《哪吒2》合作方包括集卡社、泡泡玛特、卡游、万代南梦宫等头部企业，授权期限通常为12个月 [11] - 卡牌类衍生品版权费占比约5%-7%，按10亿销售额估算版权费支出约5000万元 [11] - 国内电影衍生品收入占比不足10%，远低于欧美日市场（衍生品收入占比60%-70%） [12] 市场机会与挑战 - 科幻和动画类影片IP在衍生品开发上更具优势，如《流浪地球2》的科技感产品与《哪吒2》的角色形象 [8] - 盗版问题严重，部分热门角色因官方授权周边不足催生大量低价盗版产品 [9] - 衍生品销售窗口依赖电影热度，商家需快速响应市场需求以抓住机会 [9]

红杉中国收购马歇尔集团 - 红杉中国以11亿欧元（约合人民币80亿元）估值收购马歇尔集团多数股权，成为其在欧洲最大的一笔投资[3][4] - 马歇尔集团成立于1962年，以经典吉他音箱闻名，产品线涵盖专业音乐设备、消费电子和唱片公司，价格区间900至5000元[5][6][8] - 2024年第二季度马歇尔占据中国蓝牙音箱线上市场14.7%份额，位列TOP 1，2020-2024年收入翻倍至4亿欧元[9] 马歇尔品牌发展 - 品牌创始人Jim Marshall因市场缺口开发JTM45音箱，60年来成为摇滚乐标志性符号，经典手写体logo具有高度辨识度[5][6] - 2016年进入中国市场后通过电商渠道快速扩张，业务覆盖90多个国家，交易后创始家族将保留超20%股份[9] - 红杉中国将协助品牌在中国市场深化发展，双方强调延续音乐文化积淀与全球影响力[9] 红杉中国欧洲布局 - 2018年起逐步进入欧洲市场，投资领域包括生物医药（Vaccitech）、新能源材料（GEO）、机器人（Swiss-Mile）及金融科技（Monzo）[11] - 2021年战略控股法国设计师品牌AMI，通过HSG Advisors UK Ltd在伦敦设立办事处专注消费、医疗、新能源领域后期交易[11][12] - 跨境消费领域已布局SHEIN、亚玛芬、泡泡玛特、傲基科技等项目，形成从风险投资到战略并购的完整生态[12] 行业并购趋势 - 2025年被视为并购大年，中国市场并购基金规模占比不足10%，远低于美国的70%，存在巨大发展空间[15] - 信宸资本指出并购基金可协助A股上市公司构建资产池并提供一级市场退出渠道，预测未来两年将出现并购市场拐点[15] - 开年已出现德弘资本收购大润发、启明创投入主天迈科技等案例，行业判断"并购时代已经到来"[15]

公司概况 - 布鲁可于2024年1月10日在港交所主板上市 发行价60 35港元 开盘涨幅超80% 市值超250亿港元 招股获6000倍认购 引入景林资产 UBS AM Singapore等基石投资者累计认购5000万美元 [4] - 公司成立于2014年 专注拼搭角色类玩具开发 拥有奥特曼 变形金刚等热门IP授权 是中国最大拼搭角色类玩具企业 2023年GMV约18亿元 同比增长170% [4][8] - 创始人朱伟松为80后连续创业者 曾联合创办游族网络 2014年转型玩具行业 主打差异化儿童积木产品 易拼搭 能百变 可互动 [6] 业务与财务表现 - 截至2024年6月30日拥有431款在售SKU 自有IP百变布鲁可和英雄无限动画累计播放量超152亿 粉丝超500万 50个授权IP中已商业化10个 包括134款奥特曼SKU和64款变形金刚SKU [8] - 产品定价亲民 主流价格带9 9元至399元 热销产品定价39元 平价产品9 9元至19 9元 [8] - 2021-2024H1营收分别为3 30亿元 3 26亿元 8 77亿元及10 5亿元 2024H1收入已超2023全年 同期经调整净利润2 92亿元 首次扭亏为盈 [8] - 奥特曼IP产品贡献主要收入 2023年及2024H1占比分别为63 5%和57 4% [8] 融资与股东结构 - 完成三轮融资累计17 87亿元 2020年Pre-A轮获源码资本 君联资本 高榕创投3 3亿元 2021年A轮由云锋基金 君联资本领投近6亿元 投后估值72亿元 [11] - IPO前创始人朱伟松持股54 95% 君联资本持股7 03% 源码资本持股5 64% 云锋基金持股3 15% 高榕创投持股1 19% [11] - 机构投资逻辑：君联资本看好科技创新驱动的消费升级 源码资本认可积木品类创新空间 云锋基金看好拼搭玩具千亿市场及品牌化趋势 [11] 行业背景 - 全球玩具市场规模从2019年6312亿元增至2023年7731亿元 预计2028年达9937亿元 拼搭角色类玩具为增长最快品类之一 [12] - 兴趣消费崛起催生"谷子经济" 名创优品2024年前三季度营收122 81亿元同比增22 8% 卡游2021-2022年营收23亿/41亿元 净利润8亿/16亿元 [15] - 2024年港股迎上市潮 蜜雪冰城 古茗等消费公司排队IPO 市场看好2025年香港IPO前景 [16]