核心观点 - 公司2025年上半年营收124.72亿元同比下滑1.9% 归母净利润2.17亿元同比下滑22.53% 业绩持续承压且与头部企业差距扩大[2][3] - 公司面临区域市场疲软 核心上海市场营收下滑6.93%至34.88亿元 外地市场下滑1.52%至49.86亿元 全国化进程受阻[3] - 产品创新效果有限 液态奶营收下滑8.64%至66.06亿元 同比减少6.25亿元 低温优势赛道遭多方竞争对手蚕食[4] - 收购业务表现不佳 国内子公司小西牛三年业绩承诺完成率93.32% 境外子公司新莱特上半年净亏损6300万元且面临核心客户流失风险[6][7] 财务表现 - 上半年营收124.72亿元同比下滑1.9% 归母净利润2.17亿元同比下滑22.53%[2][3] - 近三年营收持续下滑 2022-2024年营收分别为282.1亿元/264.9亿元/242.8亿元 同比降幅分别为3.39%/6.13%/8.33%[3] - 境外市场营收39.36亿元同比增长1.92% 但子公司新莱特持续亏损 2024年净亏损4.5亿元[7] 区域市场表现 - 上海市场营收34.88亿元同比下滑6.93% 外地市场营收49.86亿元同比下滑1.52%[3] - 企业战略聚焦"稳固上海 做强华东"但核心市场出现明显下滑[3] - 面临全国性品牌（伊利/蒙牛）与区域品牌（君乐宝/新乳业/燕塘/卫岗/辉山）的双重竞争压力[4] 业务发展 - 推出多款新品包括光明新鲜牧场A2牛乳/纳滤高蛋白如实/芦荟多多风味发酵乳等 但市场反馈不佳[4] - 加强ToB端业务拓展 与Manner咖啡合作覆盖1200家门店 拓展零食量贩渠道[5] - 收购小西牛拓展西部市场 投资6.12亿元获60%股权 但三年业绩承诺完成率仅93.32%[6] 境外业务 - 子公司新莱特上半年净亏损6300万元 2024年净亏损4.5亿元[7] - 2024年6月向新莱特提供贷款1.3亿新西兰元缓解资金压力[7] - 核心客户a2牛奶公司收购雅士利工厂 预计2027财年起逐步转移代工订单 年产能5.2万吨的Pokeno工厂将替代部分新莱特业务[7] 行业竞争 - 乳制品行业面临需求承压与同质化竞争加剧的双重挑战[3] - 基础白奶领域被伊利/蒙牛垄断 低温乳制品和奶酪赛道虽具增长空间但竞争激烈[4] - 全国性品牌通过广泛产品线和营销投入抢占市场份额 区域性品牌在细分领域形成挤压[4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 煤炭量价齐跌导致2025H1业绩承压 归母净利润同比下降38.5%至46.5亿元 营业收入同比下降17.9%至593.5亿元 [1] - 公司通过中报分红和股份回购回馈股东 拟派发现金股利0.18元/股 并计划回购A股0.5-1亿元和H股1.5-4亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为89.4/96.5/106.9亿元 同比增长-38%/7.9%/10.9% 对应PE分别为14.5/13.5/12.2倍 [4] 业务表现 - 煤炭业务：2025H1商品煤产量7360万吨同比+6.5% 销量6481万吨同比-4.5% 自产煤销量6234万吨同比-2.2% 贸易煤销量247万吨同比-40% [2] - 煤炭价格：商品煤/自产煤/贸易煤单吨售价532/529/593元/吨 同比-23.8%/-20.7%/-49% 单吨成本367/362/507元/吨 同比-14%/-5.4%/-54.9% [2] - 煤化工业务：2025H1产销量475/417万吨 同比+13.5%/+11.3% 贡献毛利31亿元同比+29.2% [2] - 电力业务：2025H1发/售电量36/29.1亿千瓦时 同比-8.1%/-11% 贡献毛利1.6亿元同比+20.6% [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入1145.8/1229.9/1272.6亿元 同比增长-17.6%/7.3%/3.5% [5] - 预计毛利率28.23%/28.96%/29.41% 净利率7.80%/7.84%/8.40% [11] - 预计ROE 10.92%/11.05%/11.56% ROIC 8.37%/8.33%/10.34% [11] - 预计每股收益0.89/0.96/1.07元 每股净资产8.15/8.70/9.22元 [11] 估值指标 - 当前股价12.95元 对应2025年PE 14.5倍 PB 1.59倍 [4][7] - EV/EBITDA预计为6.50/5.40/5.52倍 [11] - A股总市值772.08亿元 流通市值767.15亿元 [7]

行业整体表现 - 钛白粉行业2025年上半年整体表现低迷 部分企业呈现增收不增态势 [1] - 行业陷入量价齐跌困境 受产能扩张和房地产需求收紧双重冲击 [2] - 二季度受外需减弱及海外多国反倾销影响 出口受阻导致库存积压 [2] 重点企业财务数据 - 中核钛白上半年营业收入37.7亿元同比增长19.66% 归母净利润2.59亿元同比下滑14.83% [1] - 公司钛白粉业务营收30.22亿元同比增长13.25% 毛利率13.21%较同期下降5.3个百分点 [2] - 龙佰集团上半年营业收入133.31亿元同比减少3.34% 归母净利润13.85亿元同比下降19.53% [2] 成本与价格动态 - 钛精矿价格高位震荡 钛白粉价格持续下降 硫酸等原材料价格延续涨势 [2] - 行业平均亏损从年初约1000元/吨扩大至6-8月2000元/吨左右 [3] - 调价后市场商谈价格稳定在12500-13200元/吨 止跌企稳趋势明显 [5] 近期调价行动 - 8月中旬起主要企业集体调价 国内价格上调500-800元/吨 国际价格上调70-80美元/吨 [3] - 调价动机包括传统消费旺季临近 下游库存低位 以及企业止损需求 [3] - 调价刺激下游备货积极性提升 贸易环节备货周期约1个月 企业接单情况明显改善 [4] 市场展望 - 成本高压叠加传统金九银十旺季临近 市场对后市预期渐趋积极 [3][5] - 10月前行业有望延续企稳态势 市场价格有望触底反弹 [5] - 需求逐步恢复过程中 行业龙头或将受益于市场复苏 [5]

核心事件 - 硕世生物8名董事、监事及高级管理人员自愿提出降薪 自2025年8月15日起生效 降薪幅度最高达50% [1][2] - 降薪涉及名誉董事长、董事长兼总经理等关键管理层 其中5位高管2024年年薪超百万元 [2][3] 降薪方案详情 - 名誉董事长房永生与董事长兼总经理王国强年薪下调50% [2] - 董事兼副总经理刘中华、董事兼副总经理兼董事会秘书胡园园、副总经理周国辉年薪下调40% [2] - 财务总监孟兀元年薪下调10% 职工监事贾兆强年薪下调10% 职工监事顾刚娜年薪下调5% [2] - 董事长王国强2024年年薪为243.99万元 董事兼副总经理刘中华为151.62万元 名誉董事长房永生为206.43万元 [3][4] 历史薪酬对比 - 高管薪酬曾处于较高水平 王国强2021年年薪达1688.9万元 2022年为1550万元 [4] - 2024年部分高管薪酬同比变动显著 如房永生年薪减少38.8万元 刘中华减少12.33万元 [4] 公司经营状况 - 2025年上半年营业收入1.76亿元 同比下降1.05% 归母净利润399.26万元 同比下降86.35% [7] - 2023年营业收入4.03亿元 归母净利润亏损3.74亿元 2024年营业收入3.5亿元 归母净利润亏损200.2万元 [7] - 公司主营体外诊断试剂、仪器及服务 采用"试剂+仪器+服务"一体化经营模式 [5] 分红计划 - 2025年半年度拟每10股派现34元 合计分红2.85亿元 [9] - 截至2025年6月30日母公司未分配利润超24亿元 分红旨在反馈投资者并保持资金链稳定 [9] - 当前总市值54亿元 股价报63.92元/股 [9] 管理层表态 - 降薪系管理层基于行业周期与市场环境的主动行为 旨在与公司共度时艰并谋求长远发展 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入28.29亿元 同比下降27.21% [1] - 归母净利润亏损9355.31万元 同比由盈转亏 [1] - 扣非归母净利润亏损1.19亿元 去年同期盈利746.33万元 [1] 业绩下滑原因 - 产品售价下调及产品结构调整影响毛利率 [1] - 门店数量下降导致销售规模同比收缩 [1] - 线上渠道流量费用上升挤压利润空间 [1] - 利息收入及理财收益同比减少约1100万元 [1] - 政府补助较去年同期减少约1900万元 [1] 门店运营状况 - 截至上半年末门店总数2445家 较年初净减少259家 [1] - 第一季度净闭店123家 第二季度净闭店136家 [1] - 公司正控制门店租金成本并策略性优化低效门店 [2] 战略调整措施 - 持续探索优化单店模型 [2] - 销售端丰富产品结构及品类 [2] - 通过"一品一链"战略降低全链路成本 [2] 股权纠纷进展 - 控股股东宁波汉意与广州轻工存在股权纠纷 [2] - 控股股东正积极采取行动推进和解 争取解决争端 [2]

投资评级 - 维持"谨慎推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入40.50亿元同比下降26.1% 归母净利润5747.78万元同比下降89.58% 扣非归母净利润-1.70亿元同比盈转亏 [1] - 非经常性收益主要来自收回长期股权投资款增加非经常性损益2.13亿元 [1] - 25Q2营业收入18.58亿元同环比-42.2%/-15.3% 归母净利润2410.47万元同环比-94.2%/-27.8% 扣非归母净亏损-2.03亿元同环比盈转亏 [1] - 煤炭产销恢复但售价大幅下滑 尿素业务毛利率环比改善 己内酰胺业务亏损扩大 [2][3][4] - 预计2025-2027年归母净利润2.44/3.22/4.76亿元 对应EPS 0.17/0.22/0.32元/股 PE 42/32/21倍 [4][5] 财务表现 - 25H1煤炭产销量757.5/604.3万吨同比+7.3%/+4.9% 吨煤售价486.0元/吨同比-23.7% 吨煤销售成本337.8元/吨同比-4.7% 毛利率30.5%同比-13.9pct [2] - 25Q2煤炭产量389.2万吨同环比-1.2%/+5.7% 销量315.6万吨同环比-6.5%/+9.3% 吨煤售价438.0元/吨同环比-31.7%/-18.7% 吨煤销售成本343.9元/吨同环比-0.8%/+3.9% 毛利率21.5%同环比-24.4/-17.0pct [2] - 25H1尿素产销量40.6/39.4万吨同比-15.1%/-17.3% 综合售价1590.5元/吨同比-20.9% 销售成本1498.2元/吨同比-5.1% 毛利率5.8%同比-15.7pct [3] - 25Q2尿素产量21.0万吨同环比-18.4%/+6.9% 销量18.8万吨同环比-33.7%/-9.1% 综合售价1663.4元/吨同环比-16.8%/+9.1% 销售成本1476.5元/吨同环比-6.4%/-2.7% 毛利率11.2%同环比-9.8/+10.8pct [3] - 25H1己内酰胺业务同比增亏0.24亿元 25Q2同环比分别增亏0.29/0.12亿元 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入108.81/115.83/122.40亿元 增长率-7.0%/6.4%/5.7% [5][10] - 预计2025-2027年毛利率24.40%/26.53%/28.12% 净利润率2.24%/2.78%/3.89% [10] - 预计2025-2027年ROE 1.52%/1.97%/2.85% ROA 0.70%/0.91%/1.33% [10] - 预计2025-2027年每股收益0.17/0.22/0.32元 每股净资产10.91/11.08/11.33元 [5][10]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入5.61亿元，同比下降43.54% [1] - 归母净利润895.5万元，同比下降92.6% [1] - 第二季度营业总收入2.17亿元，同比下降56.57%，归母净利润-2275.83万元，同比下降147.77% [1] - 毛利率68.58%，同比下降6.5个百分点，净利率1.6%，同比下降86.89% [1] - 三费总额2.49亿元，占营收比例44.36%，同比上升21.23% [1] - 每股收益0.03元，同比下降92.59%，每股经营性现金流-0.72元，同比下降12.23% [1] 资产负债表变动 - 货币资金226.8亿元，同比下降54.17% [1] - 应收账款246.74万元，同比激增4231.04% [1] - 有息负债41.61万元，同比下降77.98% [1] - 每股净资产11.64元，同比下降7.22% [1] 业绩变动原因 - 营业收入下降因白酒市场需求疲软、行业竞争加剧及客户回款谨慎 [3] - 营业成本下降33.43%主要受收入规模收缩影响 [3] - 销售费用下降46.96%源于促销费用缩减及费用管控政策 [3] - 所得税费用下降92.61%与收入规模减少直接相关 [3] 业务质量评估 - 当前净利率仅1.6%，产品附加值偏低 [1][3] - 近10年中位数ROIC为10.33%，2024年ROIC低至-2.15% [3] - 存货/营收比率达127.71%，存货压力显著 [3] - 近3年经营性现金流/流动负债均值仅3.89%，现金流承压 [3] 行业与公司策略 - 白酒行业处于调整期，消费需求减弱，马太效应凸显 [5] - 公司推进渠道"扫雷行动"，实施区域网格化精细管理 [6] - 启动"二低一小"产品战略寻求差异化竞争 [6] - 品牌投入聚焦升学、婚恋及体育赛事三大场景营销 [6] 市场预期与资金动向 - 分析师普遍预期2025年净利润9300万元，每股收益0.28元 [4] - 格林稳健价值混合A基金持仓6.22万股并于报告期内增持 [5] - 中粮集团作为实际控制人持续提供支持 [6]

核心人事变动 - 董事长陈勇因工作调动辞去所有职务 包括董事长 董事及董事会专门委员会相关职务 即日生效[1][2] - 辞职后不再担任公司任何职务 且本人及直系亲属未持有公司股份[2] - 董事会成员数量仍符合法定要求 不影响公司正常运作 将尽快完成董事补选和董事长选举工作[2] 管理层背景 - 陈勇拥有中国人民大学硕士学位 具备深厚的房地产行业管理背景[4] - 职业经历包括深圳市物业发展集团秘书科科长 国贸发展公司总经理 主导过资产重组与业务拓展[4] - 2010年加入沙河实业集团 2020年任沙河股份副总经理 2023年7月经深圳市国资委推荐出任董事长[4] 公司经营状况 - 一季度营收仅794万元 同比下降96.23% 净利润亏损953.8万元 同比下降120.56%[5] - 上半年预计净利润亏损1800万元至2000万元 上年同期盈利5411万元[5] - 业绩下滑主因房地产项目结转面积和收入同比下降[5] 行业与战略挑战 - 公司实控人为深圳市国资委 主营房地产开发与物业管理 但近年业务收缩明显[5] - 新任董事长将直面扭亏与战略转型的双重挑战 需具备产业破局能力[5] - 深圳国资背景为治理框架提供稳定性 但行业正处于深度调整期[5]

公司动态 - 际华集团因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查 立案时间为2025年8月8日 [3] - 公司表示目前经营活动和业务正常开展 将积极配合调查工作 [3] - 2024年11月公司曾被上交所通报批评 涉及未及时披露借款事项等问题 [5][7] 历史违规事项 - 2023年陕西际华园支付12.34亿元购买土地 其中10亿元来自际华集团借款 [7] - 转让陕西际华园股权时未解决借款事项 也未披露控股股东关联方借款 [7] - 募投项目未及时履行延期审议程序 相关责任人被通报批评 [7] 财务表现 - 营业收入持续下滑 从2022年154.36亿元降至2024年98.86亿元 [9] - 2024年净利润巨亏42.28亿元 同比大幅下降2418.90% [9] - 亏损主因包括计提低效资产减值、存货减值和应收款项减值 [9] - 2025年上半年预计归母净利润亏损8000万至6000万元 扣非后亏损1.5亿至1.3亿元 [10] 股价表现 - 2025年8月8日股价连续两日涨停 收盘价5.28元/股 总市值231.9亿元 [10] - 公司澄清主营业务未涉及脑机接口领域 [10] - 2025年4月以来股价最大涨幅达106.64% 从最低2.39元/股上涨 [10] 主营业务 - 公司主营职业装、职业鞋靴、纺织印染、防护装具及装备的研发、生产和销售 [7] - 2010年在上交所主板上市 [7]

立案调查 - 公司因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查[2] - 立案调查期间公司经营活动正常开展并将配合调查[2] 历史违规记录 - 2024年11月公司因信息披露问题被上交所通报批评[4][5] - 违规事项包括未及时披露借款事项和募投项目延期审议程序[7] - 涉及金额为陕西际华园12.34亿元土地购买款中10亿元来自公司借款[7] 财务表现 - 营业收入从2022年154.36亿元下滑至2024年98.86亿元[10] - 2024年净利润巨亏42.28亿元同比降幅达2418.90%[10] - 亏损主因包括资产减值准备、存货减值和应收款项减值[10] - 2025年上半年预计归母净利润亏损8000万至6000万元[11] - 扣非后净利润预计亏损1.5亿至1.3亿元[11] 股价表现 - 2025年8月8日股价涨停报5.28元/股[11] - 总市值达231.9亿元[11] - 4月以来股价最大涨幅达106.64%[11] - 公司澄清主营业务不涉及脑机接口领域[11] 主营业务 - 公司主营职业装、职业鞋靴、纺织印染、防护装具的研发生产和销售[9]