报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 1月债券总托管规模环比上升7576亿元 利率债净融资显著回升带动托管规模走高 但存单延续净偿还；国内债券利率先上后下 中下旬市场有所修复 商业银行是市场企稳最重要的驱动力量 其持续大规模买入推动利率下行 展示出较强的主动配置意愿；1月债市杠杆率环比上升0.1pct至107.9% 但仍处于近年来偏低水平 [3][9][12][54] 根据相关目录分别进行总结 1月利率债净融资显著回升带动托管规模走高 但存单延续净偿还 - 1月债券总托管规模环比上升7576亿元 较12月多增4550亿元 利率债托管增量10785亿元 较上月上升约3800亿元 地方债、国债、政金债托管增量均有所提升；短融券转为净融资导致信用债托管增量上升；同业存单托管规模环比继续下降6562亿元 降幅较上月扩大338亿元 [3][9] - 利率债方面 地方债发行规模上升而到期规模相对稳定 托管增量较上月上升1995亿元至5494亿；国债发行规模降幅小于到期规模降幅 托管增量较上月上升936亿元至4270亿元；政金债发行规模增幅大于到期规模增幅 托管增量较上月上升895亿元至1021亿 [9] - 信用债方面 短融券发行规模上升而到期规模下降 托管规模环比由上月的下降1037亿元转为增加1777亿元；企业债发行规模上升而到期规模下降 托管规模环比降幅较上月收窄80亿至325亿元；中票发行规模下降而到期规模上升 托管增量较上月回落393亿元至1256亿元；PPN托管规模环比继续下降83亿元 降幅较上月扩大12亿元 [9] - 其他方面 同业存单发行规模降幅大于到期规模降幅 托管规模环比下降6562亿元 降幅较上月扩大338亿元；商业银行债券托管规模环比由上月的上升1407亿元转为下降1822亿元；信贷资产支持证券托管规模环比由上月的上升180亿元转为下降135亿元 非银债券托管量环比增量较上月扩大323亿元至400亿元 [9] 广义基金减持规模创近3年新高 商业银行主动增配驱动市场企稳 广义基金 - 1月广义基金债券托管量环比下降7075亿元 降幅较上月大幅扩大6082亿元 创下2023年初以来的新高 主要是对政金债转为减持3022亿元 对同业存单、国债减持规模上升；对上清所金融债、地方债、中票增持规模下降 但对商业银行债、企业债减持规模下降 对短融券转为增持 [18] - 相对存量 1月广义基金对债券减配力度大幅上升 对政金债转为减配 对同业存单、国债减配力度上升 对上清所金融债、地方债、中票增配力度下降 但对短融券转为增配 对商业银行债、企业债减配力度下降 [18] - 分机构来看 理财产品对5年以下政金债转为大幅减持 对同业存单、7 - 10年国债减持规模上升；理财产品和其他产品均对政金债增持规模上升 对同业存单增持规模下降 但前者对国债转为减持 后者对20年以上国债减持规模下降；货币基金对存单减持规模上升 对政金债转为增持 [18] 证券公司 - 1月证券公司债券托管量环比由上月下降23亿元转为上升699亿元 主要是对政金债增持规模上升 转为增持上清所金融债 但对地方债、信贷资产支持证券转为减持 [27] - 相对存量 1月证券公司转为增配债券 主要是对政金债增配力度上升 对上清所金融债转为增配 对中票减配力度下降 但对地方债、国债转为减配 [27] 保险公司 - 1月保险公司债券托管量环比由上月增加400亿元转为下降84亿元 其对国债、同业存单增持规模下降 对地方债、上清所金融债转为减持 但对政金债减持规模下降 对中票转为增持 [31][33] - 相对存量 保险公司转为减配债券 主要是对地方债、国债转为减配 对商业银行债减配力度上升 对同业存单增配力度下降 但对政金债减配力度下降 [33] 境外机构 - 1月境外机构债券托管规模环比下降1078亿元 降幅较上月收窄431亿元 主要是对同业存单减持规模下降 对政金债转为增持 [35] - 相对存量 1月境外机构对债券的减配力度有所下降 主要是对同业存单、政金债减配力度下降 但对国债减配力度上升 [35] 其他机构 - 1月其他机构债券托管环比增加2591亿元 增幅较上月扩大766亿元 其对政金债转为增持2619亿元 但对地方政府债、国债增持规模分别下降至81亿元、1716亿元 对同业存单转为减持296亿元 [39] - 1月买断式逆回购净投放规模上升至3000亿元 央行净买入国债较上月上升至1000亿元 央行报表上对政府债权也上升了493亿元 若剔除这些因素 其他机构对债券的托管规模实际略有下降 而买断式回购标的也更多转移至政金债 [39] 商业银行 - 1月商业银行债券托管规模环比增加11238亿元 增幅较上月扩大2573亿元 主要是对地方债、国债增持规模上升 对短融券转为增持 对同业存单、商业银行债减持规模下降 但对上清所金融债转为减持 对政金债增持规模下降；若考虑买断式回购 银行增持债券规模更大 [45] - 相对存量 商业银行对债券增配力度大幅上升 其对地方债、国债增配力度上升 对短融券转为增配 对同业存单减配力度下降 但对上清所金融债转为减配 对政金债、中票增配力度下降 [45] - 分机构来看 大型银行对7 - 10Y国债增持规模上升 对1 - 5年政金债转为增持 对短融券减持规模下降 但对地方债减持规模上升 对同业存单增持规模下降；中小型银行对同业存单增持规模上升 对地方债、政金债、3 - 5年国债转为增持 但对7 - 10年国债减持规模上升 [45] 信用社 - 1月信用社债券托管规模环比由上月下降982亿元转为增加797亿元 主要是对同业存单、政金债、国债转为增持 对地方债增持规模上升 [46][50] - 相对存量 1月信用社对债券转为增配 主要是对同业存单、政金债、国债转为增配 对地方债的增配力度上升 [46][50] 1月债市杠杆率小幅回升略超季节性 券商加杠杆广义基金平稳 - 1月债市杠杆率环比上升0.1pct至107.9% 但仍处于近年来偏低水平 [54] - 分机构来看 1月商业银行杠杆率环比上升0.2pct至103.2%；非银机构杠杆率环比上行0.1pct至119.0% 升幅略高于季节性 但仍在2022年以来的中性水平 [54] - 非银机构中 证券公司杠杆率上行6.4pct至223.7% 仍处于偏高水平；保险与非法人产品杠杆率基本持平于115.8% 处于相对中性的水平 [54] - 广义基金中 货基和基金非货正回购余额均有所回落 但前者仍达到2021年以来次高水平 后者则处于2023年以来低位 而其他产品、理财产品和保险公司正回购余额继续回升 并且均再创下历史新高 [54]

市场表现概览 - 2026年2月25日，沪深300指数与创业板指在过去一年（2025年2月至2026年1月）的走势呈现波动，期间最大涨幅区间超过60%，最大跌幅区间约为-40% [2] - 2026年2月25日，市场涨幅前五的行业为：钢铁（+4.694%）、有色金属（+3.478%）、建筑材料（+2.749%）、房地产（+2.533%）、基础化工（+2.162%）[3] - 2026年2月25日，市场涨幅后五的行业为：传媒（-1.155%）、银行（-0.456%）、汽车（+0.056%）、家用电器（+0.130%）、石油石化（+0.190%）[4] 债券市场托管数据总览 - 2026年1月末，上清所与中债登合计债券托管量为179.31万亿元，较前月（178.55万亿元）净增加7,576.17亿元，环比增量（+3,025.71亿元）回升 [5][7][8] - 分托管机构看，上清所债券托管量为49.71万亿元，月净减少1,762.93亿元，但较12月（净减少2,045.04亿元）少减 [5][7][8]；中债登债券托管量为129.60万亿元，月净增加9,339.10亿元，环比增量（+5,070.75亿元）回升 [5][7][8] 债券市场结构分析 - **券种结构**：2026年1月，利率债是市场增量的主要贡献者。利率债托管总量为124.22万亿元，月净增10,785.06亿元 [9]。信用债托管总量为34.14万亿元，月净增2,643.85亿元 [9]。同业存单托管总量为19.03万亿元，月净减少6,561.58亿元 [9] - **机构行为**：商业银行是增持债券的主力机构。商业银行整体托管量为95.55万亿元，月净增11,446.53亿元 [10]。广义基金托管量为48.16万亿元，月净减少7,074.58亿元 [10]。境外机构托管量为3.35万亿元，月净减少1,077.61亿元 [10] 债券市场杠杆率 - 2026年1月，债券市场整体杠杆率为107.14%，与上月（107.14%）持平 [11] - 分机构看，商业银行杠杆率为105.00%，环比提升0.38个百分点；非银机构杠杆率为109.73%，环比下降0.44个百分点，其中券商杠杆率为143.11%，环比提升3.04个百分点 [11] 债券市场核心观点 - **基本面**：经济修复不及预期的观点被证伪，叠加2026年初可能实施宽信用、宽财政政策，将加速经济周期回升 [12] - **宽货币**：如果出台宽货币政策（如降准降息、买债等），其影响可能与2025年类似，构成债券的减配机会 [12] - **通胀**：通胀正在回升，后续需重点关注PPI环比能否持续为正 [12] - **资金利率**：如果通胀环比持续回升，则存在资金收紧的可能性，届时短端债券收益率也将开始上行 [13] - **地产**：本次地产未被作为稳增长的主要手段，因此其走势可能类似于美国2008年后，成为经济复苏的滞后指标，地产或将在其他经济指标回升及股市上涨之后才滞后见底 [13] - **债券展望**：10年期国债收益率的目标区间预计在2%-3%，中枢可能在2.5%左右 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年1月债券托管总量环比多增 各券种托管量有增有减 不同机构持仓变动各异 债市杠杆率环比持平同比上升 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 债券托管总量及结构 - 截至2026年1月末 中债登和上清所债券托管量合计179.31万亿元 环比净增0.76万亿元 较2025年12月末环比多增0.46万亿元 [1][11] - 利率债托管量125.73万亿元 占比70.12% 环比净增1.10万亿元 信用债托管量19.40万亿元 占比10.82% 环比净增0.25万亿元 金融债券（非政策性）托管量12.93万亿元 占比7.21% 环比净减20亿元 同业存单托管量19.03万亿元 占比10.61% 环比净减0.66万亿元 [11] 债券持有者结构及变动 分机构托管量环比变动 - 配置盘均增配 交易盘中证券公司增配、非法人类产品持续减配 境外机构持续减配 [2][22] - 政策性银行增持利率债、同业存单 减持信用债 商业银行增持利率债、信用债 减持同业存单 信用社全面增持 保险机构增持同业存单、信用债 减持利率债 证券公司增持利率债 减持同业存单、信用债 非法人类产品增持信用债 减持利率债、同业存单 境外机构全面减持 [2][22] 分券种托管量环比变动 - 国债托管量环比续增 商业银行持续增持 非法人类产品持续减持 [3][25] - 地方债托管量环比续增 商业银行大幅增持 证券公司转变为减持 [3][25] - 政金债托管量环比续增 商业银行持续增持 非法人类产品转变为大幅减持 [3][25] - 同业存单托管量环比续减 信用社转变为增持 非法人类产品持续减持 [3][25] - 企业债券托管量环比续减 商业银行、非法人类产品为主要减持主体 [3][26] - 中期票据托管量环比续增 非法人类产品持续增持 政策性银行转变为减持 [3][27] - 短融和超短融托管量转变为增持 商业银行为主要增持主体 [3][27] - 非公开定向工具托管量环比续减 非法人类产品为主要减持主体 [3][27] 主要券种持有者结构 - 国债持有者中 商业银行占69.65% 政策性银行占11.93% 非法人类产品占7.07%等 [30] - 政金债持有者中 商业银行占57.14% 非法人类产品占30.30% 境外机构占2.82%等 [32] - 地方债持有者中 商业银行占71.98% 非法人类产品占9.88% 政策性银行占11.71%等 [33] - 企业债券持有者中 非法人类产品占55.84% 商业银行占30.96% 证券公司占9.08%等 [35] - 中期票据持有者中 非法人类产品占60.47% 商业银行占25.11% 证券公司占4.51%等 [37] - 短融超短融持有者中 非法人类产品占62.38% 商业银行占31.16% 名义持有人账户（境内）占2.78%等 [39] - 非公开定向工具持有者中 非法人类产品占61.90% 商业银行占20.47% 名义持有人账户（境内）占7.95%等 [41] - 同业存单持有者中 非法人类产品占63.05% 商业银行占22.78% 政策性银行占2.42%等 [43] 债市杠杆率观察 - 截至2026年1月底 待购回质押式回购余额（估算）为11.96万亿元 环比增加498.37亿元 杠杆率为107.14% 环比与上月持平 同比上升0.84个百分点 [4][44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 1月上清所、中债登合计债券托管量环比多增 债市整体杠杆率持平 [1][3][7] - 10年国债目标区间2 - 3% 中枢或为2.5% [7] 根据相关目录分别进行总结 整体情况 - 1月上清所、中债登合计债券托管量179.31万亿元 月净增7576.17亿元 环比增量回升 [3] - 上清所债券托管量49.71万亿元 月净减1762.93亿元 环比较12月少减 [4] - 中债登债券托管量129.60万亿元 月净增9339.10亿元 环比增量有所回升 [4] 券种情况 - 上清所信用债贡献当月主要增量 公司信用类债券月净增2841.20亿元 利率债环比增加少740.00亿元 同业存单环比减少6561.58亿元 [5] - 中债登地方政府债贡献当月主要增量 利率债月净增10045.06亿元 信用债月净增 - 705.95亿元 [5] - 整体来看 利率债贡献当月主要增量 利率债托管量124.22万亿元 月净增10785.06亿元 信用债托管量34.14万亿元 月净增2643.85亿元 同业存单托管量19.03万亿元 月净增 - 6561.58亿元 [5] 机构情况 - 上清所存款类金融机构、保险、证券增持债券 政策性银行、广义基金和境外机构月净增为负 [6] - 中债登商业银行为增持债券主力 保险、广义基金和境外机构托管量月净增为负 [6] - 整体来看 商业银行为增持债券主力 商业银行托管量95.55万亿元 月净增11446.53亿元 证券托管量3.22万亿元 月净增699.46亿元 广义基金托管量48.16万亿元 月净增 - 7074.58亿元 境外机构托管量3.35万亿元 月净增 - 1077.61亿元 [6] 杠杆情况 - 1月债市整体杠杆率为107.14% 环比持平 [7] - 分机构看 商业银行、券商杠杆率上升 非银机构杠杆率下降 商业银行杠杆率为105.00% 环比提升0.38pct 非银机构杠杆率为109.73% 环比下降0.44pct 券商杠杆率为143.11% 环比提升3.04pct [7] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪 叠加2026年初或宽信用、宽财政 加速周期回升 [7] - 宽货币若有宽货币政策 则与2025年类似 是减配机会 [7] - 通胀通胀回升 重点关注PPI环比能否持续为正 [7] - 资金利率若通胀环比持续回升 则资金收紧存在可能性 短端债券收益率上行 [7] - 地产本次不把地产作为稳增长手段 地产是滞后指标 或在各项经济指标回升、股市上涨之后滞后性见底 [7] - 债券10年国债目标区间2 - 3% 中枢或为2.5% [7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 12月债券总托管规模环比上升但增量大幅回落 利率债、信用债和同业存单托管增量均下降 债券市场表现偏弱 收益率曲线陡峭化 交易盘减配态势延续 配置盘增持动力有限 难以逆转利率趋势 债市杠杆率季节性回升 券商降杠杆但仍处偏高水 平[3][10][13] 根据相关目录总结 12月利率债拖累债券托管增量大幅回落 信用存单同样回落 - 12月债券总托管规模环比上升3026亿元 较11月大幅少增11773亿元 利率债托管增量6959亿元 较上月下降约7800亿元 国债、地方债、政金债托管增量均明显下降 中票和短融券净融资下降使信用债托管增量走低 同业存单托管规模环比下降6224亿元 降幅扩大 2366亿元[3][10] 交易盘减配态势延续 配置盘增持动力不足 广义基金 - 12月广义基金债券托管量环比由增转降 主要是对同业存单减持上升 对国债、企业债减持规模上升 对多种券种操作有变化 相对存量 对债券减配力度上升 分机构来看 不同类型机构对不同券种操作有差异[17][19] 证券公司 - 12月证券公司债券托管量环比下降 降幅收窄 主要转为增持国债、政金债、商业银行债 对部分券种减持规模上升 相对存量 对债券减配力度下降 对利率债转为增配 对信用债转为减配[27] 保险公司 - 12月保险公司债券托管量环比增加 增幅扩大 对部分券种增持规模上升 对部分券种转为减持 相对存量 转为增配债券 对国债、地方债转为增配[33] 境外机构 - 12月境外机构债券托管规模环比下降 降幅扩大 主要是对政金债转为减持 对部分券种减持规模上升 对部分券种转为增持 相对存量 对债券减配力度小幅上升[34] 其他机构 - 12月其他机构债券托管量环比增加 增幅收窄 对国债、地方债增持规模下降 对政金债转为减持 增持同业存单 买断式逆回购净投放规模下降 债券托管结构变化或指向买断式回购标的有替换[39] 商业银行 - 12月商业银行债券托管规模环比增加 增幅收窄 对部分券种增持规模下降 对部分券种减持规模上升 对政金债增持规模上升 相对存量 对债券增配力度上升 分机构来看 大型银行和中小型银行对不同券种操作有差异[45] 信用社 - 12月信用社债券托管规模环比由增转降 主要是对同业存单、国债转为减持 对部分券种减持规模上升 对地方债增持规模下降 相对存量 对债券减配力度上升[46] 12月债市杠杆率季节性回升 券商降杠杆但仍然偏高 - 年末部分机构负债有短期扰动 融入资金需求提升 12月债市杠杆率环比上升0.6pct至107.8% 符合季节性规律 分机构来看 商业银行、非银机构、保险与非法人产品杠杆率有不同变化 广义基金各类机构正回购余额有回升情况[4][52]

债券托管总量及结构 - 截至2025年12月末，中债登和上清所债券托管总量为178.55万亿元，环比净增0.30万亿元，较11月末环比少增1.18万亿元 [8] - 利率债托管量为124.63万亿元，占银行间债券市场托管量的69.80%，环比净增加0.69万亿元 [8] - 信用债托管量为19.15万亿元，占比10.73%，环比净增加0.02万亿元 [8] - 金融债券（非政策性）托管量为12.93万亿元，占比7.24%，环比净增加0.13万亿元 [8] - 同业存单托管量为19.69万亿元，占比11.03%，环比净减少0.62万亿元 [8] 债券持有者结构及变动 - 配置盘中除信用社减持外均增持债券，交易盘和境外机构均减持债券 [9] - 政策性银行全面增持利率债、同业存单和信用债 [9] - 商业银行和证券公司增持利率债，但减持同业存单和信用债 [9] - 非法人类产品增持利率债和信用债，但减持同业存单 [9] - 信用社和境外机构全面减持利率债、同业存单和信用债 [9] - 国债托管量环比续增，政策性银行和商业银行持续增持，非法人类产品持续减持 [9] - 地方债托管量环比续增，债市各主要机构均表现为增持 [9] - 政金债托管量环比续增，商业银行持续增持，政策性银行转变为大幅减持 [9] - 同业存单托管量环比续减，政策性银行转变为增持，非法人类产品大幅减持 [9] - 企业债券托管量环比续减，债市各主要机构均表现为减持 [9] - 中期票据托管量环比续增，商业银行和非法人类产品为主要增持主体 [9] - 短融和超短融托管量环比续减，商业银行为主要减持主体 [9] - 非公开定向工具托管量转变为减持，商业银行为主要减持主体 [9] 债市杠杆率观察 - 截至2025年12月底，待购回质押式回购余额（估算）为11.91万亿元，环比增加8590.40亿元 [10] - 债市杠杆率为107.14%，环比上升0.54个百分点，同比下降1.10个百分点 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年12月末债券托管总量环比少增 各券种托管量有增有减 不同机构持仓有变动 债市杠杆率环比上升 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 债券托管总量及结构 - 截至2025年12月末 中债登和上清所债券托管量合计178.55万亿元 环比净增0.30万亿元 较11月末环比少增1.18万亿元 [1][11] - 利率债、信用债、金融债环比净增 同业存单环比净减 利率债托管量124.63万亿元 占比69.80% 环比净增0.69万亿元 信用债托管量19.15万亿元 占比10.73% 环比净增0.02万亿元 金融债券（非政策性）托管量12.93万亿元 占比7.24% 环比净增0.13万亿元 同业存单托管量19.69万亿元 占比11.03% 环比净减0.62万亿元 [1][11] 债券持有者结构及变动 分机构托管量环比变动 - 配置盘中除信用社减持外均增持债券 交易盘、境外机构均减持债券 [2][26] - 政策性银行全面增持利率债、同业存单和信用债 商业银行、证券公司增持利率债 减持同业存单、信用债 非法人类产品增持利率债、信用债 减持同业存单 信用社、境外机构全面减持利率债、同业存单和信用债 [2][26] 分券种托管量环比变动 - 国债托管量环比续增 政策性银行、商业银行持续增持 非法人类产品持续减持 [3][28] - 地方债托管量环比续增 各主要机构均增持 [3][28] - 政金债托管量环比续增 商业银行持续增持 政策性银行转变为大幅减持 [3][28] - 同业存单托管量环比续减 政策性银行转变为增持 非法人类产品大幅减持 [3][28] - 企业债券托管量环比续减 各主要机构均减持 [3][29] - 中期票据托管量环比续增 商业银行、非法人类产品为主要增持主体 [3][30] - 短融和超短融托管量环比续减 商业银行为主要减持主体 [3][30] - 非公开定向工具托管量本月转变为减持 商业银行为主要减持主体 [3][30] 主要券种持有者结构 - 国债持有者中 商业银行占69.21% 境外机构占5.25% 政策性银行占11.61%等 [33] - 政金债持有者中 商业银行占56.73% 非法人类产品占31.54% 境外机构占2.82%等 [35] - 地方债持有者中 商业银行占71.83% 非法人类产品占9.83% 政策性银行占11.81%等 [37] - 企业债券持有者中 非法人类产品占55.48% 商业银行占31.29% 证券公司占9.09%等 [39] - 中期票据持有者中 非法人类产品占60.33% 商业银行占24.90% 证券公司占4.56%等 [41] - 短融超短融持有者中 非法人类产品占66.21% 商业银行占26.47% 名义持有人账户（境内）占2.97%等 [46] - 非公开定向工具持有者中 非法人类产品占62.22% 商业银行占20.31% 名义持有人账户（境内）占7.84%等 [43] - 同业存单持有者中 非法人类产品占63.66% 商业银行占22.09% 政策性银行占2.22%等 [45] 债市杠杆率观察 - 截至2025年12月底 待购回质押式回购余额（估算）为11.91万亿元 环比增加8590.40亿元 杠杆率为107.14% 环比上升0.54个百分点 同比下降1.10个百分点 [4][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月上清所、中债登合计债券托管量环比少增，债市整体杠杆率上升，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [2][6][7] 根据相关目录分别进行总结 整体情况 - 12月上清所、中债登合计债券托管量178.55万亿元，月净增3025.71亿元，环比增量回落；上清所债券托管量49.88万亿元，月净减2045.04亿元；中债登债券托管量128.67万亿元，月净增5070.75亿元，环比增量均有所回落 [2][3] 券种情况 - 整体来看利率债贡献当月主要增量，利率债托管量123.15万亿元，月净增6958.65亿元；信用债托管量33.88万亿元，月净增1540.92亿元；同业存单托管量19.69万亿元，月净增 - 6223.78亿元；上清所信用债月净增3608.20亿元，公司信用类债券月净增634.70亿元，利率债环比减少85.00亿元，同业存单环比减少6223.78亿元；中债登地方政府债月净增3498.48亿元，利率债月净增7043.65亿元，信用债月净增 - 1972.89亿元 [4] 机构情况 - 整体来看商业银行为增持债券主力，商业银行托管量94.40万亿元，月净增2562.62亿元；证券托管量3.15万亿元，月净增 - 23.15亿元；广义基金托管量48.86万亿元，月净增 - 992.41亿元；境外机构托管量3.46万亿元，月净增 - 1508.68亿元；上清所政策性银行、保险增持债券，月净增1161.10亿元、86.86亿元，存款类金融机构、证券、广义基金和境外机构月净增为负；中债登商业银行为增持债券主力，月净增3725.19亿元，信用社、广义基金和境外机构托管量月净增为负 [5] 杠杆情况 - 12月债市整体杠杆率为107.14%，环比上升；分机构看，商业银行、非银机构杠杆率上升，券商杠杆率下降，商业银行杠杆率为104.61%，环比提升0.19pct，非银机构杠杆率为110.17%，环比提升0.94pct，券商杠杆率为140.07%，环比下降0.92pct [6] 债市观点 - 基本面经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升；宽货币若有宽货币政策则是减配机会；通胀回升，关注PPI环比能否持续为正；若通胀环比持续回升资金收紧，短端债券收益率上行；地产不作为稳增长手段，是滞后指标，或在各项经济指标回升及股市上涨后滞后性见底；10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [7]

债券托管总量及结构 - 截至2025年11月末，中债登和上清所债券托管总量合计为178.25万亿元，环比净增1.48万亿元，较10月环比多增0.17万亿元 [4] - 利率债托管量为123.94万亿元，环比净增1.46万亿元 [4] - 信用债托管量为19.13万亿元，环比净增0.27万亿元 [4] - 金融债券（非政策性）托管量为12.80万亿元，环比净增0.10万亿元 [4] - 同业存单托管量为20.31万亿元，环比净减0.39万亿元 [4] 债券持有者结构及变动 - 主要机构中，仅证券公司和境外机构的债券托管总量环比减少，其他机构均环比增加 [5] - 政策性银行、商业银行、非法人类产品增持利率债和信用债，但减持同业存单 [5] - 信用社和保险机构全面增持利率债、同业存单和信用债 [5] - 证券公司增持信用债，但减持利率债和同业存单 [5] - 境外机构全面减持利率债、同业存单和信用债 [5] - 国债托管量环比续增，政策性银行和商业银行持续增持，证券公司转变为大幅减持 [5] - 地方债托管量环比续增，除境外机构减持外，其余主要机构均增持 [5] - 政金债托管量转变为增持，商业银行持续增持，证券公司转变为减持 [5] - 同业存单托管量转变为减持，商业银行持续减持，保险机构转变为增持 [5] - 企业债券托管量环比续减，除政策性银行外，各主要机构均减持 [5] - 中期票据托管量环比续增，商业银行和非法人类产品持续增持，境外机构持续减持 [5] - 短融和超短融托管量转变为减持，政策性银行持续增持，商业银行转变为减持 [5] - 非公开定向工具托管量转变为增持，商业银行和非法人类产品为主要增持主体 [5] 债市杠杆率观察 - 截至2025年11月底，待购回质押式回购余额（估算）为11.05万亿元，环比减少3601.25亿元 [6] - 债市杠杆率为106.61%，环比下降0.29个百分点，同比下降1.37个百分点 [6]

债券托管总量及结构 - 截至2025年11月末，中债登和上清所的债券托管总量合计为178.25万亿元，环比净增1.48万亿元，较10月末环比多增0.17万亿元 [4] - 分品种看，利率债托管量123.94万亿元，环比净增加1.46万亿元；信用债托管量19.13万亿元，环比净增加0.27万亿元；金融债券（非政策性）托管量12.80万亿元，环比净增加0.10万亿元 [4] - 同业存单托管量20.31万亿元，环比净减少0.39万亿元 [4] 债券持有者结构及变动 - 主要机构中，仅证券公司和境外机构的债券托管总量环比减少，其他机构均环比增加 [5] - 政策性银行、商业银行、非法人类产品增持利率债和信用债，但减持同业存单 [5] - 信用社和保险机构全面增持利率债、同业存单和信用债 [5] - 证券公司增持信用债，但减持利率债和同业存单 [5] - 境外机构全面减持利率债、同业存单和信用债 [5] - 分券种看，国债托管量环比续增，政策性银行和商业银行持续增持，但证券公司转变为大幅减持 [5] - 地方债托管量环比续增，除境外机构减持外其余主要机构均增持 [5] - 政金债托管量本月转变为增持，商业银行持续增持，证券公司转变为减持 [5] - 同业存单托管量本月转变为减持，商业银行持续减持，保险机构转变为增持 [5] - 企业债券托管量环比续减，除政策性银行外各主要机构均减持 [5] - 中期票据托管量环比续增，商业银行和非法人类产品持续增持，境外机构持续减持 [5] - 短融和超短融托管量本月转变为减持，政策性银行持续增持，商业银行转变为减持 [5] - 非公开定向工具托管量本月转变为增持，商业银行和非法人类产品为主要增持主体 [5] 债市杠杆率观察 - 截至2025年11月底，待购回质押式回购余额（估算）为11.05万亿元，环比减少3601.25亿元 [6] - 同期债市杠杆率为106.61%，环比下降0.29个百分点，同比下降1.37个百分点 [6]