涉及的行业与公司 * **公司**：中熔电气[1] * **行业**：新能源汽车（电动车）产业链、储能、光伏（风光储）、AI数据中心[1][2][3] 核心观点与论据 * **25Q4及全年业绩超预期**：公司预估2025年归母净利润3.83~4.32亿元，同比增长105%~131%，中值4.1亿元[1] 其中25Q4归母净利润1.4~1.9亿元，同比增长114%~189%，环比增长35%~82%，中值1.65亿元[1] * **汽车业务是核心增长驱动力**：2025年公司汽车熔断器收入预计近15亿元，同比增长60%+，增速超越行业（国内电动车销量同比+28%）[2] 增长动力来自汽车电力熔断器份额维持高位，以及激励熔断器渗透率提升（预计25年增长2-3倍）[2] 展望2026年，预计汽车业务有望实现30%+增长，受益于全球电动车销量预计增长15%及欧洲客户放量[2] * **盈利能力显著提升**：规模效应突出，毛利率维持在40%+，净利率逐步提升至20%+[2] * **风光储业务稳健增长**：预计2025年风光储业务收入4亿+，同比增长20%+[2] 其中，储能是增量，国内储能装机175GWh，同比+60%[2] 后续将在储能领域推广激励熔断器[3] * **积极拓展新产品与新市场**： * **高压直流继电器**：单车价值量近千元（对比熔断器约200元），预计2025年产品有望成熟[3] * **集成BDU**：计划2026年推出样品并送样客户，2028年有望定点，预计2030年可形成大规模收入[3] * **efuse**：合作布局已有明显进展，单车价值可提升至2000元以上[3] * **AI数据中心**：积极拓展AI数据中心的熔断器应用[3] 其他重要内容 * **盈利预测与评级**：券商上修公司2025-2027年归母净利润预测至4.2亿元、6.0亿元、8.0亿元，同比增长122%、44%、34%[3] 对应PE为28倍、20倍、15倍[3] 给予2026年30倍PE，对应目标价177元，维持“买入”评级[3] * **行业背景数据**：2025年第四季度国内电动车销量525万辆，同比增长16%，环比增长23%[1] 2025年全年国内电动车销量1644万辆，同比增长28%[1] 2025年国内光伏市场在H2抢装后需求疲软[2]

公司业务现状 - 公司熔断器产品目前暂未应用于航天卫星的安全冗余设计项目 [1] - 公司目前主要聚焦于新能源汽车、风光储及数据中心等领域的熔断器产品研发 [1] 核心技术基础 - 公司已具备高压开断与主动保护等核心技术基础 [1] 未来潜在市场规划 - 针对航天卫星领域 公司将持续跟踪行业需求与技术标准 [1] - 待该市场规模化应用时机成熟时 公司将结合自身技术积累评估相关研发与市场拓展计划 [1]

公司业务现状 - 公司熔断器产品目前暂未应用于航天卫星的安全冗余设计项目 [1] - 公司当前主要聚焦于新能源汽车、风光储及数据中心等领域的熔断器产品研发 [1] - 公司已具备高压开断、主动保护等核心技术基础 [1] 未来业务规划 - 针对航天卫星领域，公司将持续跟踪行业需求与技术标准 [1] - 待该市场规模化应用时机成熟时，公司将结合自身技术积累评估相关研发与市场拓展计划 [1]

公司IPO进程与募资计划 - 北京维通利电气股份有限公司深交所主板IPO审核状态于1月5日变更为“提交注册” [1] - 公司计划募集资金总额为15.9374亿元人民币 [1] - 募集资金扣除发行费用后将全部用于四个具体项目，总投资额16.665479亿元 [3] 主营业务与行业定位 - 公司主营业务为硬连接、柔性连接、触头组件、叠层母排和CCS等系列化电连接产品以及同步分解器等产品的研发、生产和销售 [1] - 公司致力于提供高性能电连接产品及个性化方案，使电连接更加安全、可靠、绿色、智能 [1] - 公司应用领域已从电力电工、轨道交通拓展至新能源汽车、风光储（风电、光伏、储能）等新兴行业 [1] 客户结构与市场地位 - 公司重点服务电连接产品中高端客户，产品获得各应用领域主流客户广泛认可 [2] - 电力电工领域客户包括西门子、施耐德、ABB、日立能源、GE等 [2] - 新能源汽车领域客户包括比亚迪、斯特兰蒂斯、零跑汽车、中创新航、欣旺达、蜂巢能源、孚能科技等 [2] - 风光储领域客户包括金风科技、明阳智能、维谛技术、阳光电源、索英电气、奇点能源、台达电子等 [2] - 轨道交通领域客户包括中国中车、西屋制动、阿尔斯通等 [2] - 上述客户均为所在行业头部企业或世界500强企业 [2] 募集资金具体用途 - 电连接株洲基地(一期)建设项目：项目投资额8.202042亿元，拟投入募集资金7.808754亿元 [3] - 无锡维通利生产基地智能化建设项目：项目投资额3.202545亿元，拟投入募集资金3.111059亿元 [3] - 无锡新能源生产基地智能化建设项目：项目投资额2.425062亿元，拟投入募集资金2.181762亿元 [3] - 北京生产基地智能化升级改造项目：项目投资额1.71093亿元，拟投入募集资金1.71093亿元 [3] - 研发中心建设项目：项目投资额1.1249亿元，拟投入募集资金1.1249亿元 [3] 财务表现与经营成果 - 营业收入：2022年度14.367753亿元，2023年度16.986862亿元，2024年度23.90378亿元，2025年1-6月14.097299亿元 [3][4] - 净利润：2022年度1.145533亿元，2023年度1.861671亿元，2024年度2.710266亿元，2025年1-6月1.389251亿元 [3][4] - 归属于母公司所有者的净利润：2022年度1.139191亿元，2023年度1.866292亿元，2024年度2.709881亿元，2025年1-6月1.389251亿元 [4] - 扣非后归属于母公司所有者的净利润：2022年度1.133188亿元，2023年度1.789688亿元，2024年度2.708017亿元，2025年1-6月1.429721亿元 [5] - 资产总额：从2022年末的12.977232亿元增长至2025年6月30日的28.592569亿元 [4] - 归属于母公司所有者权益：从2022年末的9.824593亿元增长至2025年6月30日的16.651692亿元 [4] 盈利能力与运营效率指标 - 基本每股收益：2023年度1.04元，2024年度1.45元，2025年1-6月0.74元 [5] - 加权平均净资产收益率：2022年度12.33%，2023年度17.68%，2024年度19.67%，2025年1-6月8.73% [5] - 研发投入占营业收入比例：2022年度4.83%，2023年度4.16%，2024年度4.02%，2025年1-6月3.27% [5] - 经营活动产生的现金流量净额：2022年度0.600056亿元，2023年度1.631573亿元，2024年度1.029487亿元，2025年1-6月为负0.433688亿元 [5]

公司上市进展与业务概况 - 公司正向深交所主板冲刺 已更新招股书并完成首轮问询回复 [1] - 公司前身成立于2003年 黄浩云家族于2008年12月获得控制权并于2010年更名为维通利 2023年9月完成股份制改制 2025年6月深交所受理其主板首发申请 [2] - 公司拟公开发行不超过6233.33万股 募集资金不超过15.94亿元 用于电连接株洲基地、无锡和北京生产基地智能化建设及研发中心项目 [2] - 公司以电连接产品为基础 产品应用领域从电力电工、轨道交通拓展至风光储、新能源汽车等新兴行业 [2] 财务业绩表现 - 2022年至2025年上半年 公司营业收入分别为14.37亿元、16.99亿元、23.9亿元、14.1亿元 归母净利润分别为1.14亿元、1.87亿元、2.71亿元、1.39亿元 [3] - 2025年前三季度 公司实现营业收入22.12亿元 同比增长32.73% 归母净利润和扣非净利润分别为2.16亿元、2.2亿元 同比增长10%、12.9% [3] - 2022年至2025年上半年 公司主营业务毛利率分别为22.28%、24.76%、25.12%、21.78% 波动较大 [3] - 新能源汽车电连接产品毛利率从2022年的15.24%下降至2025年上半年的12.05% 风光储电连接产品毛利率从2022年的21.73%下降至2025年上半年的17.43% [3] 资产状况与流动性 - 截至2025年6月末 公司应收账款账面价值10.42亿元 存货账面价值4.2亿元 合计14.62亿元 [4] - 应收账款和存货占流动资产的比例分别为48.99%和19.76% 合计占流动资产的比例为68.75% 占公司总资产的比例为51.14% [4] 股权结构与公司治理 - 发行前 控股股东黄浩云直接持股56.57% 合计控制公司68.33%表决权 与其一致行动人合计控制公司85.51%表决权 [1][6] - 发行后 黄浩云及其一致行动人控制公司表决权的比例仍高达64.13% [7] - 2022年至2025年上半年 公司向黄浩云控制的企业累计发生约1.28亿元的采购交易 [1][8] - 2023年5月至2025年10月 公司曾七次遭受行政处罚 涉及统计、环保、消防、海关及生产安全等领域 [9] - 公司曾与外部投资者签署上市对赌条款 约定2026年12月31日前提交上市申请或2027年12月31日前完成IPO 该协议已在报送IPO申请时终止 [6]

文章核心观点 - 风光储电力领域政策频出，电力市场化进程加速，行业格局优化，预计相关领域估值有望提升 [1][3] 全国性电力政策 - 核电等能源行业鼓励民企进入，电力市场开放为必然趋势，国企逐渐退出光伏制造业 [3] - 国家层面指导意见要求每年新增保障2亿千瓦以上新能源装机以满足用电需求增量 [3] - 通过新能源集成发展、产业梯度转移及挖掘西部消纳潜力等方式，促进“沙戈荒”新能源基地规模化就地消纳 [3] - 修订分布式新能源接网承载力评估标准，以释放公共电网接纳分布式新能源的可开放容量 [3] 地方电力市场政策与动态 - 江苏与广东出台文件规范电力交易签约，旨在减少恶性竞争，呼吁行业保持合理盈利 [3] - 四川电力市场结算细则征求意见稿提出，自主协商批零价差回收基准及分成比例，未约定时以7元/兆瓦时为基准，售电超额收益五五分成 [4] - 浙江电力市场化交易方案要求中长期电量不低于90%，其中统调核电50%电量走中长期，10%现货，40%政府授权合约 [4] - 浙江零售套餐设置封顶价，不超过当月零售市场总体参考价的0.6%，通过二级回收机制限制电厂盈利空间 [4] - 内蒙古取消光伏发电站城镇土地使用税优惠政策，明确独立储能电站放电补偿标准为0.28元/度，单站日全容量充电不超过1.5次 [4] - 内蒙古计划至2030年新能源装机超过3亿千瓦，可再生能源电力消纳占比超过40%，年均复合增长率达15% [4] 2025年各省新能源机制电价 - 江苏新增海风10亿度（电价0.25-0.391元/度）和其他风光120亿度 [5] - 海南新增98.77亿度，海风电价0.4298-0.35元/度，陆风及光伏0.3998-0.2元/度 [5] - 陕西新增115亿度，电价0.3545-0.23元/度 [5] - 福建新增46.3亿度，海光上限0.3932元/度，其他上限0.357元/度 [5] 行业竞争格局展望 - 预计2026年南方地区电力市场竞争仍将激烈，而北方市场格局相对更好 [3]

背景与政策变化 - 市场对储能需求的质疑源于政策调整 如136号文提及不强制新能源配储 但实际国内储能配置通过指标打分机制并非完全强制[5] - 政策调整后储能需求持续超预期 三季度后部分企业宣布储能电池涨价 行业景气度得到确认[5] - AI数据中心建设加速导致电网负荷激增 但电网改造缓慢 传统电源建设周期长达3-4年无法匹配数据中心1-2年的建设速度[5] - 中国要求新建数据中心绿电占比超80% 加拿大限制AI负荷上限400兆瓦 推动风光储成为必选方案[5] - 英伟达白皮书将储能列为数据中心标配 进一步强化行业预期[5] 数据中心储能的爆发逻辑 - 储能具备清洁能源 部署快 成本低优势 可参与电网调频或套利 平滑负荷峰值并提升供电可靠性[5] - 在保守估计10%离网渗透率下 2026年数据中心储能需求达24GWh 中性30%渗透率下需求近100GWh 乐观70%渗透率下需求超200GWh[5] - 即使保守估计 美国年储能装机当前约50GWh也将显著提升[5] 数据中心储能应用场景与测算 - 美国光储项目普遍配储4小时 兼顾电网支撑与冗余需求 阿布扎比光储数据中心配储6小时冗余要求高[5] - 谷歌比利时项目配储2小时 微软欧洲项目配储80分钟 美国电网可靠性差未来配储时长可能从2小时增至3-4小时[5] - 储能应用场景包括备电场景替代柴油发电机 离网场景完全自给 并网场景作为主力电源补充[5] - 按配储6小时假设测算 中国2025年储能需求150GWh 2026年达250GWh增速67% 美国2025年需求52GWh增长40% 2026年82GWh增长58%其中数据中心拉动弹性约20GWh[5] - 欧洲2026年储能需求51GWh增长55% 以大储为主 全球2026年装机量达445GWh同比增长65%[5] 全球储能需求展望 - 市场化交易下光伏与风电对储能的真实需求有增无减[5] - 全球储能需求增长强劲 2026年装机量预计达445GWh同比增速65%[5] 主机厂电芯采购 - 主机厂电芯采购需兼顾性能与成本[6] - 比亚迪出海发力东南亚市场[6] - CATL在储能市场的增长高于动力电池市场[6]

业绩总览 - 2025年前三季度公司营收52.0亿元，同比增长27.1% [1] - 2025年前三季度公司归母净利润4.7亿元，同比增长7.3% [1] - 2025年前三季度公司毛利率22.0%，同比下降1.1个百分点 [1] - 2025年第三季度公司营收17.3亿元，同比增长6.7% [1] - 2025年第三季度公司归母净利润1.6亿元，同比下降14.9% [1] - 2025年第三季度公司毛利率24.0%，同比上升1.3个百分点 [1] - 第三季度业绩低于预期主要受信用及资产减值损失计提拖累 [1] 行业背景 - 2025年前三季度光伏新增装机240GW，同比增长49% [2] - 2025年前三季度风电新增装机61GW，同比增长56% [2] - 2025年电网工程投资4378亿元，同比增长10% [2] - 2025年上半年新增投运新型储能项目装机规模23.03GW/56.12GWh，同比增长68% [2] 经营表现与战略 - 下游高景气带动公司前三季度营收实现较快增长 [2] - 前三季度毛利率下滑预计受低毛利数据中心业务占比提升影响 [2] - 公司产品已远销全球60多个国家和地区 [3] - 公司已在马来西亚基地正式开展设备投资 [3] - 公司针对数据中心市场合作字节、世纪互联、中国联通等客户 [3] - 2025年前三季度销售费用率3.8%，同比下降0.6个百分点 [3] - 2025年前三季度管理费用率2.4%，同比上升0.2个百分点 [3] - 2025年前三季度研发费用率3.0%，同比下降0.3个百分点 [3] - 2025年前三季度经营性现金流净额-4.3亿元 [3] 未来展望 - 未来公司盈利能力有望随高毛利海风业务和海外直销业务占比提升而修复 [2] - 预计公司2025年实现营收80.8亿元，同比增长25% [4] - 预计公司2026年实现营收100.0亿元，同比增长24% [4] - 预计公司2027年实现营收122.1亿元，同比增长22% [4] - 预计公司2025年实现归母净利润7.9亿元，同比增长20% [4] - 预计公司2026年实现归母净利润10.2亿元，同比增长29% [4] - 预计公司2027年实现归母净利润13.0亿元，同比增长27% [4] - 公司股票现价对应2025年市盈率20倍 [4]

投资评级与核心观点 - 报告对该公司维持“买入”投资评级 [6] - 公司股票现价对应2025-2027年PE估值分别为20倍、16倍和12倍 [6] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收52.0亿元，同比增长27.1% [3] - 2025年前三季度实现归母净利润4.7亿元，同比增长7.3% [3] - 2025年前三季度毛利率为22.0%，同比下降1.1个百分点 [3] - 2025年第三季度单季实现营收17.3亿元，同比增长6.7% [3] - 2025年第三季度单季实现归母净利润1.6亿元，同比下降14.9% [3] - 2025年第三季度单季毛利率为24.0%，同比上升1.3个百分点 [3] - Q3业绩低于预期主要受信用及资产减值损失计提拖累 [3] 行业背景与经营分析 - 下游行业高景气：2025年前三季度光伏/风电新增装机240/61GW，同比分别增长49%和56% [4] - 电网工程投资4378亿元，同比增长10% [4] - 上半年新增投运新型储能项目装机规模23.03GW/56.12GWh，同比增长68% [4] - 下游高景气带动公司前三季度营收增长 [4] - 前三季度毛利率下滑预计受低毛利数据中心业务占比提升影响 [4] - 公司盈利能力未来有望修复，动力来自高毛利的海风业务和海外直销业务占比提升 [4] 公司战略与业务进展 - 公司实施“间接出海+全球化布局”双轮驱动发展战略，产品已远销全球60多个国家和地区 [4] - 公司已在马来西亚基地正式开展设备投资，海外业务有望贡献新增长极 [4] - 数据中心业务拓展良好，合作字节、世纪互联、中国联通等客户，提供电力模块等产品，已取得一定量和订单进展 [4] 费用与现金流状况 - 2025年前三季度销售/管理/研发费用率分别为3.8%/2.4%/3.0%，同比变化-0.6/+0.2/-0.3个百分点，费用管控得当 [5] - 2025年前三季度经营性现金流净额为-4.3亿元，主要系业务规模扩大导致到期票据兑付、原材料备货采购及各项经营支出增加所致 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为80.8亿元、100.0亿元、122.1亿元，同比增长25%、24%、22% [6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.9亿元、10.2亿元、13.0亿元，同比增长20%、29%、27% [6] - 预计公司2025-2027年摊薄每股收益分别为2.539元、3.272元、4.165元 [9] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为15.07%、16.94%、18.44% [9]

公司整体业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入11.40亿元，同比增长4.95% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润42.21亿元，同比下降4.54% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入4.29亿元，同比下降11.30%，实现归母净利润17.60亿元，同比下降16.96% [1] 水电业务表现 - 2025年前三季度公司控股水电企业累计完成上网电量47.78亿千瓦时，同比增长17.89% [2] - 2025年第三季度公司控股水电企业实现上网电量26.58亿千瓦时，同比增长约17.61%，主要因银江电站机组投产 [2] - 2025年前三季度公司水电企业平均上网电价为0.188元/千瓦时，同比下降6.47% [2] - 2025年第三季度水电平均上网电价约为0.1210元/千瓦时，同比下降约28%，主因主汛期电量占比高且市场化售电价较低 [2] 参股水电投资收益 - 2025年前三季度公司参股的雅砻江水电公司实现上网电量709.32亿千瓦时，同比下降0.78% [1] - 2025年第三季度雅砻江水电实现上网电量281.65亿千瓦时，同比下降16.03% [1] - 2025年第三季度公司投资收益为17.62亿元，同比下降15.82%，主要受雅砻江来水减少及国能大渡河流域来水偏枯影响 [1] 光伏业务表现与发展 - 2025年前三季度公司控股光伏发电企业累计完成上网电量2.16亿千瓦时，同比下降3.57% [3] - 2025年前三季度公司光伏平均上网电价为0.439元/千瓦时（含国补），同比下降12.55%，量价承压 [3] - 公司积极推进柯拉二期光伏、扎拉山光伏等多个风光储项目的建设，新能源板块未来成长空间可观 [3] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为46亿元、48亿元、49亿元，同比变化分别为+2.99%、+3.68%、+2.31% [3] - 2025年10月24日股价对应市盈率分别为15.58倍、15.03倍、14.69倍 [3]