报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 天融信2024年聚焦运营效率提升及盈利能力修复，虽营收下滑但利润扭亏为盈，发布系列智算云产品，部分细分行业业务成长快，未来成长空间广阔 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 营业收入与利润情况 - 2024年实现营业收入28.20亿元，同比下降9.73%；归属于上市公司股东的净利润8301.32万元，较上年扭亏为盈 [1] - 推进提质增效战略，收入质量提升，毛利率同比增长0.85个百分点；有效控费，期间费用总计同比下降10.73%，研发费用同比下降16.42%，管理费用同比下降40.95% [1] 产品发布情况 - 发布智算云平台、智算一体机、算力服务器等系列产品，提供一体化智算中心建设方案 [2] - 智算云平台有异构算力管理调度等功能，智算一体机融合多种能力，预置大模型，支持系统联动，有多种安全能力，应用于多场景 [2] 行业结构情况 - 政府及事业单位收入127561.27万元，占比45.46%，同比减少10.58%，毛利率同比增长2.05pct；国有企业收入86449.59万元，占比30.81%，同比减少3.34%，毛利率同比下降0.53个百分点；商业及其他收入66584.40万元，占比23.73%，同比减少16.01%，毛利率同比下降0.36个百分点 [3] - 部分细分行业业务快速成长，能源行业同比增长22.86%，卫生行业同比增长17.90% [3] 盈利预测与投资建议 - 预测2025 - 2027年营业收入为30.40、32.58、34.71亿元，归母净利润为1.60、2.31、3.03亿元，EPS为0.14、0.20、0.26元/股，对应的PE为53.08、36.78、28.03倍 [4] - 考虑行业估值水平、公司业务成长性和盈利改善趋势，维持“买入”评级 [4] 财务数据与比率 - 给出2023 - 2027E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括流动资产、现金、应收账款等项目 [8][9] - 给出2023 - 2027E年主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [8][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年证券行业交投活跃但市场波动加剧，上市券商营收和净利润同比增长，资管转型趋势显现，IPO延续下降增发规模提升，权益市场震荡公募发行回落 [3] - 监管鼓励券商并购重组打造“航母级”券商，行业并购案例频现，同质化竞争下并购或推动供给侧改革 [3][36] - AI赋能券商，金融科技投入提升，AI将利好金融行业存量及增量业务，多家券商接入大模型技术，赋能后台和业务线，C端智能投顾普惠化，B端投研效能跃迁 [3][63] - 投资建议方面，券商是牛市旗手，预计2025年行业净利润有望增长，当前持仓低业绩向上空间大，重点推荐中信证券等多家券商 [3][96] 根据相关目录分别进行总结 2025年证券行业回顾：交投仍活跃，市场波动加剧 - 2025年以来券商股表现弱于大市，截至4月28日累计下跌11.94%，跑输沪深300和上证综指，可能因前期积累超额收益及beta属性放大效应 [9] - 日均成交量显著提升，两融余额维持高位，截至4月28日，2025年日均成交量16373亿元，较2024年提升38%，4月25日全市场两融余额较2024年同期提升19% [14] - 2024年券商公募代销保有规模小幅提升，ETF具有绝对优势，券商股+混保有规模占比和非货口径下占比均有提升，股票指数基金销售保有规模上券商占比58% [17] - IPO延续下降趋势，增发规模同比提升，截至4月28日，2025年IPO发行37家，募资247亿元，较去年前4月下滑6%，增发募集资金1482亿元，较去年前4月提升76% [22] - 资管转型趋势显现，资管新规以来通道类资管规模持续下滑，集合资管规模占比持续提升，截至2025年2月末券商资管规模6.1万亿元，较24年同期提升2% [26] - 权益市场震荡加剧，公募发行有所回暖，截至4月28日，2025年以来沪深300指数下跌3.90%，万得全A下跌1.91%，公募基金发行份额3202亿份，较去年前4月下滑17% [30] - 2025Q1 50家上市券商合计实现营业收入1361亿元，同比增长24%，实现归母净利润558亿元，同比增长80%，扣除营业外收入后归母净利润469亿元，同比增长51% [31] 并购重组或推动行业供给侧改革，打造航母级券商 - 监管鼓励券商并购重组，国务院及证监会表态支持头部券商做优做强，未来业内并购可能增多，大型券商可补齐短板，中小券商有望弯道超车 [36] - 近年来证券行业并购案例频现，近十年有11起券商间合并整合案例，国君与海通合并开启行业供给侧改革新时代，行业集中度高，中小券商可通过并购形成规模效应，全球主要市场证券行业集中度也较高 [39][43] - 行业同质化竞争，并购重组或推动供给侧改革，中国券商通道业务占比高、结构单一、业务同质化程度高，海外券商经营模式多样，国内券商数量多但特色不鲜明，降费背景下并购重组有利于提升竞争地位和推动供给侧改革 [47][54] AI赋能券商，存量降本增效+新生业务可能性 - 金融行业科技投入逐年提升，2023年中国金融机构技术资金总投入达3598亿元，预计国内证券科技投入规模将以约20%的复合增长率于2026年超过662亿元 [56] - AI将同时赋能金融行业存量及增量业务，存量业务可提升后台部门效率、促进市场交投活跃，增量业务将催生新兴产品及应用 [63] - 国内券商接入DeepSeek等大模型技术，截至2025年3月超20家券商完成DeepSeek - R1模型本地化部署，该模型具有技术优势、安全合规、场景渗透等特点，将推动智能投顾等场景落地 [70] - AI赋能券商后台，可提高基础工作效率，成为金融从业人员智能助手，部分券商应用AI于合规风控，保障行业稳健发展 [72] - AI赋能券商业务，智能客服可提升客户交互率，智能营销可推动金融产品精准推送，促进存量业务增长 [75] - C端智能投顾普惠化，可自动化定制投资建议，提高服务效能，还可优化广告投放精准度；B端投研效能跃迁，AI大模型可生成结构化投研报告，金融机构可实现内部业务协同和扩大市场份额 [80] - AI驱动金融产品创新，包括推出智能量化基金等；提供企业级AI解决方案；拓展跨境金融服务与多语言支持；开发AI投教与认证体系；实现数据资产化与API经济 [81] 投资建议：谋时而动，顺势而为 - 复盘券商历次行情，权益市场进入牛市和监管政策宽松及资本市场创新改革会带动券商业务扩张和行情上涨 [83] - 牛市旗手，直接受益于市场反弹，市场行情向好时，券商经纪、自营等业务直接获利好，2024年券商各业务收入占比不同 [87] - 预计2025年证券行业净利润有望继续增长，中性假设下同比+13%，经纪业务收入同比增长35%，投行业务基本持平，资本中介业务收入增长6%，资管业务增长5%，自营同比增长10% [90] - 持仓低，业绩向上空间大，截至2025年4月28日，证券II（中信）指数估值为1.32x PB，处于历史12%分位，近十年来的29%分位，公募基金一季度持有券商仅0.21%，重点推荐中信证券等多家券商 [96]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8][12] 报告的核心观点 - 行业顺周期逻辑流畅且有保就业政策保驾护航，公司低基数反转叠加AI赋能，估值及业绩弹性空间大，预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.87/3.99/5.23亿元，对应PE分别为23/17/13X [2][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业收入117.88亿元，同比+20.55%；归母净利润2.05亿元，同比+2.42%；扣非后归母净利润1.39亿元，同比+3.57% [2][6] - 2025Q1营业收入33.03亿元，同比+25.13%；归母净利润5778万，同比+42.15%；扣非后归母净利润4620万，同比+103.24% [2][6] 收入端分析 - 2024年大客户驱动灵活用工业务较快增长，拉动整体收入同增超20% [12] - 2024年灵活用工/猎头/RPO/技术服务业务营业收入分别同比+22.42%/-11.60%/-18.27%/+44.18%，猎头和RPO承压 [12] - 2024年中国大陆/中国港澳台及海外业务收入分别同比+28.67%/-4.39%，海外业务拖累整体增速 [12] - 2024年前五大客户收入贡献占比53.40%（2023年为44.12%），第一大客户收入占比46.39%（2023年为35.52%） [12] 盈利能力分析 - 2024年大客户占比提升制约灵活用工毛利率，高毛利率业务收入回落致综合毛利率下滑，费用率显著回落抵消部分压力，综合毛利率6.36%，同比-0.95个pct，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.46/-0.26/+0.24/-0.07个pct，合计同比-0.55个pct，净利率同比-0.54个pct至1.74% [12] - 2025Q1收入增长延续良好趋势，扣非归母净利润因费率降低和经营补贴增加实现翻倍有余增长，综合毛利率同比-0.78个pct，期间费用率同比-1.04个pct，补贴及补助增加4367万带动扣非归母净利高增 [12] AI应用情况 - 公司积极研发并实践垂类赋能生态智能技术场景，打造基于AI重塑的人力资源产业互联平台“禾蛙”，构建产业生态创新模式，AI大模型在人资行业与中高端招聘融合提高人岗匹配效率已卓有成效 [12] 盈利预测及投资建议 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.87/3.99/5.23亿元，对应PE分别为23/17/13X，维持“买入”评级 [2][12] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等展示了2024A及2025E - 2027E的相关财务数据，如营业总收入、营业成本、毛利等，还包括基本指标如每股收益、市盈率、市净率等 [17]

生物医药行业转型升级 - 生物医药行业从仿制迈向源头创新 实现从"跟跑"到"并跑"乃至"领跑"的跨越 成为驱动经济增长与科技创新的重要引擎 [2] - 中国生物科技行业展现出强劲的逆周期韧性 成为全球创新版图中的重要力量 细胞治疗及基因治疗领域、体外诊断、AI制药等赛道实现跨越式发展 [2] - 科技成果转化推动新质生产力加速发展 从"创新链"到"产业链"协同创新取得突破 [2] 政策支持与产业规模 - 政府出台创新药目录、税收减免、研发补贴等多项支持政策 政府工作报告明确提出强化基本医疗卫生服务 实施健康优先发展战略 [3] - 截至2023年12月底 全国生物医药生产与研发企业共计61711家 其中高新技术企业11452家 专精特新企业4946家 瞪羚企业1133家 专精特新小巨人企业1167家 隐形冠军企业73家 独角兽企业71家 [3] - 长三角、珠三角、环渤海形成三大千亿级生物医药产业集群 苏州集聚上千家生物医药企业 形成完整特色产业集群 [3] 技术融合与细分领域 - 多学科及技术交叉融合加速 AI、5G、大数据等技术与生物信息学、纳米技术等学科相互渗透 催生新的研究方向和治疗方法 [4] - 数字化转型与AI赋能成效显著 降低企业运营成本 提升流通效率 大幅缩短新药研发周期 [4] - 生物制药与医疗器械类企业各占31% 并列榜首 细胞治疗及基因治疗领域占比26% 体外诊断类占比6% AI制药、医药外包组织及中药科创等新兴领域崭露头角 [4] 国际化与研发投入 - 中国生物医药企业国际化步伐加快 研发管线规模不断增长 跨境交易日益频繁 License—out和Newco等模式助力提升全球化竞争力 [5] - 2025年一季度国内创新药企达成33笔出海交易 已披露金额超362亿美元 其中ADC为出海主力 8笔交易金额达165.27亿美元 4月双抗为出海主力 5笔交易中有3笔为双抗 [5] - 2019年至2023年 中国企业约有713项创新药项目在海外开展研发 肿瘤领域最为集中 [6] 融资与交易趋势 - 2023年国内License—out数量反超License—in 2024年中国新药License—out首付款交易金额首次超过一级市场筹资金额 [6] - 医药资本寒冬正在"破冰" 国内优质早期资产通过BD交易频繁登上国际舞台 [6] - 创新药企需合理规划核心产品研发进度 精细化资金预算 开源节流 [7] 未来展望 - 在政策、技术与生态的多重驱动下 中国生物科技企业有望以更开放姿态融入全球创新链 [7] - 凭借技术优势、丰富研发经验和广阔市场空间 中国生物科技企业有望在全球竞争中脱颖而出 [7]

财务表现 - 公司第一季度营业收入3.67亿元 同比增长1.2% [1][2] - 归母净利润4489.02万元 同比下降18.21% [1][2] - 扣非净利润3667.18万元 同比下降19.93% [1][2] - 经营活动现金流净额-1.16亿元 同比转负 降幅达1186.25% [2] - 基本每股收益0.37元/股 同比下降19.57% [2] - 加权平均净资产收益率1.11% 同比下降0.33个百分点 [2] 研发投入 - 研发投入4577.35万元 同比大幅增长53.59% [2] - 研发费用占营业收入比例达12.46% 同比提升4.25个百分点 [2] - 推出BT897X系列芯片 支持浮点运算 基础功耗优化至4mA 提升AI通话算法能力 [2] 产品与技术布局 - 产品线从八大扩展至十大 新增视频芯片和Wi-Fi芯片 [3] - 持续布局AI端侧领域 与国内外大模型平台合作 [3] - 聚焦AI耳机 音箱 眼镜 玩具等应用场景 [3] - 保持低功耗 高音质 高集成度音频芯片技术领先优势 [3] 市场战略 - 适应品牌从入门级到中高阶产品的差异化需求 [2][3] - 巩固国内头部消费电子品牌合作 加速海外市场布局 [3] - 推进"AI赋能 技术领先 产品多元 市场全球化"战略 [3]

业绩表现 - 25Q1公司实现营收1003.71亿元，同比+3.05%，归母净利润16.12亿元，同比+8.83%，扣非净利润13.86亿元，同比+24.03% [1] - 一季度主要经营指标逆势增长，创历史同期新高 [1] - 新兴业务转型主引擎作用显现，科技创新成果加速转化，世界首套300兆瓦级压缩空气储能项目实现全容量并网发电 [1] - 氢能、AI赋能等新业务布局持续推进 [1] - 维持2025-2027年归母净利润预测87.9、94.1、101.7亿元 [1] 新签合同 - 一季度完成新签合同额3889亿元，同比+5.8% [1] - 核心业务工程建设新签合同3640.5亿元，同比+15.5% [1] - 传统能源、新能源及综合智慧能源、城市建设、综合交通新签合同分别为833.4、1680.3、738.9、119.4亿元，同比分别+6.1%、+20%、+57.8%、+96.7% [1] - 境内新签合同额2874.6亿元，同比+4.2%，境外新签合同额1014.4亿元，同比+10.5% [2] - 境外新能源及综合智慧能源项目签约同比+53.7% [2] 财务指标 - 25Q1毛利率11.18%，同比+0.47pct [2] - 期间费用率上升0.48pct至7.79%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.50%、3.77%、2.12%、1.4%，同比分别+0.01、+0.01、+0.46、0pct [2] - 投资收益1.2亿元，同比-48.9%，资产+减值损失合计冲回0.6亿元（上年同期计提3.3亿元） [2] - 净利率2.60%，同比+0.19pct [2] - 经营活动现金流量净额-145.1亿元，比上年同期少流出16.8亿元 [2] - 收现比105.97%，同比+11.98pct，付现比121.04%，同比+11.93pct [2] - 资产负债率76.98%，同比+0.4pct，短期借款同比+34.1%，长期应付款重新分类至流动负债致其他非流动负债下降37.4% [2]

报告公司投资评级 - 行业为建筑装饰/基础建设，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收1003.71亿元，同比+3.05%，归母净利润16.12亿元，同比+8.83%，扣非净利润13.86亿元，同比+24.03%，主要经营指标逆势增长且创历史同期新高，新兴业务增强转型主引擎作用显现，科技创新成果加速转化，新业务布局持续推进，维持2025 - 2027年归母净利润87.9、94.1、101.7亿元，维持“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 新签合同情况 - 一季度新签合同额3889亿元，同比增长5.8%，核心业务工程建设新签合同3640.5亿元，同比+15.5%，新能源业务持续高增；境内新签合同额2874.6亿元，同比增长4.2%，境外新签合同额1014.4亿元，同比增长10.5%，境外新能源及综合智慧能源项目签约同比增长53.7% [2] 毛利率与费用率情况 - 25Q1毛利率11.18%，同比+0.47pct，期间费用率上升0.48pct至7.79%，投资收益1.2亿元，同比-48.9%，资产+减值损失合计冲回0.6亿元，净利率为2.60%，同比+0.19pct；经营活动产生的现金流量净额为-145.1亿元，比上年同期少流出16.8亿元，收现比、付现比分别为105.97%/121.04%，同比+11.98、+11.93pct；截至一季度末，资产负债率达76.98%，同比+0.4pct，短期借款同比增长34.1%，其他非流动负债下降37.4% [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|406,031.85|436,712.76|466,178.81|497,251.79|530,607.40| |增长率(%)|10.82|7.56|6.75|6.67|6.71| |EBITDA(百万元)|41,256.23|44,868.81|37,264.58|41,599.79|46,140.74| |归属母公司净利润(百万元)|7,986.12|8,396.17|8,791.63|9,410.01|10,172.47| |增长率(%)|2.26|5.13|4.71|7.03|8.10| |EPS(元/股)|0.19|0.20|0.21|0.23|0.24| |市盈率(P/E)|11.59|11.02|10.53|9.84|9.10| |市净率(P/B)|0.84|0.80|0.74|0.70|0.65| |市销率(P/S)|0.23|0.21|0.20|0.19|0.17| |EV/EBITDA|4.12|4.53|5.95|5.66|5.56| [5] 财务预测摘要 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动负债合计|177,894.76|225,945.94|224,621.26|225,024.52|226,791.35| |负债合计|594,903.31|663,175.70|691,674.33|726,874.20|768,355.50| |股本|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16| |股东权益合计|188,252.88|205,829.08|217,426.75|229,840.17|243,278.31| |现金流量表(百万元)| | | | | | |营运资金变动|(40,147.06)|(30,222.28)|(7,594.16)|(4,277.64)|(14,309.12)| |长期投资|5,851.63|6,221.84|1,321.84|821.84|461.84| |股权融资|312.32|(1,533.23)|(767.49)|(821.47)|(889.29)| [10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表(百万元)| | | | | | |货币资金|77,288.54|91,162.21|93,235.76|99,450.36|106,121.48| |应收票据及应收账款|83,447.30|89,428.64|97,442.55|104,646.98|115,420.43| |预付账款|34,818.55|30,179.67|30,975.92|31,665.98|32,464.92| |存货|67,957.77|74,877.10|77,357.70|84,574.45|92,968.55| |其他|49,341.62|58,001.70|166,664.60|175,098.45|187,454.58| |流动资产合计|312,853.78|343,649.31|465,676.53|495,436.22|534,429.96| |长期股权投资|46,548.80|52,770.65|54,092.49|54,914.34|55,376.18| |固定资产|57,580.23|73,934.09|93,195.63|111,106.29|127,582.70| |在建工程|25,484.58|37,212.34|38,969.87|38,775.90|38,220.72| |无形资产|82,647.42|100,778.54|101,760.35|102,105.35|102,257.55| |其他|144,825.19|157,004.51|155,406.21|154,376.28|153,766.70| |非流动资产合计|357,086.22|421,700.13|443,424.55|461,278.15|477,203.85| |资产总计|783,156.19|869,004.78|909,101.08|956,714.37|1,011,633.81| |短期借款|35,014.89|40,192.55|59,591.92|75,500.27|98,192.07| |应付票据及应付账款|217,712.46|205,333.30|213,695.77|222,388.24|236,789.01| |其他|94,192.14|112,710.59|193,765.38|203,961.16|206,583.07| |流动负债合计|346,919.49|358,236.44|467,053.07|501,849.67|541,564.15| |长期借款|157,944.15|193,009.62|195,061.66|196,382.68|198,940.40| |应付债券|1,500.00|13,999.32|10,499.49|9,449.54|8,504.59| |其他|18,450.62|18,937.01|19,060.12|19,192.30|19,346.36| |少数股东权益|77,788.14|89,817.90|93,169.62|96,757.10|100,654.16| |股本|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16|41,691.16| |资本公积|17,677.81|17,662.31|17,662.31|17,662.31|17,662.31| |留存收益|39,373.64|45,932.17|54,178.11|63,004.05|72,545.13| |其他|11,722.13|10,725.55|10,725.55|10,725.55|10,725.55| |股东权益合计|188,252.88|205,829.08|217,426.75|229,840.17|243,278.31| |负债和股东权益总计|783,156.19|869,004.78|909,101.08|956,714.37|1,011,633.81| |利润表(百万元)| | | | | | |营业收入|406,031.85|436,712.76|466,178.81|497,251.79|530,607.40| |营业成本|354,726.61|382,529.76|407,703.96|433,674.71|461,742.49| |营业税金及附加|1,415.88|1,653.72|1,724.86|1,864.69|1,989.78| |销售费用|1,900.35|2,391.24|2,470.75|2,635.43|2,812.22| |管理费用|14,752.16|14,833.44|14,917.72|15,812.61|16,767.19| |研发费用|12,980.16|13,982.35|13,993.41|14,917.55|15,918.22| |财务费用|4,680.36|5,378.71|6,923.90|8,752.81|10,626.69| |资产/信用减值损失|(3,232.76)|(3,822.88)|(3,631.73)|(3,509.90)|(3,269.56)| |公允价值变动收益|331.11|44.69|4.21|4.25|4.29| |投资净收益|320.74|728.77|743.34|594.67|606.57| |其他|4,111.19|4,165.32|0.00|0.00|(0.00)| |营业利润|14,046.06|14,827.63|15,560.03|16,683.01|18,092.11| |营业外收入|308.80|647.99|654.47|661.01|667.62| |营业外支出|344.29|347.82|361.73|376.20|391.25| |利润总额|14,010.57|15,127.80|15,852.77|16,967.82|18,368.49| |所得税|2,755.06|3,304.03|3,487.61|3,732.92|4,041.07| |净利润|11,255.51|11,823.78|12,365.16|13,234.90|14,327.42| |少数股东损益|3,269.39|3,427.61|3,573.53|3,824.89|4,154.95| |归属于母公司净利润|7,986.12|8,396.17|8,791.63|9,410.01|10,172.47| |每股收益（元）|0.19|0.20|0.21|0.23|0.24| |主要财务比率| | | | | | |成长能力| | | | | | |营业收入|10.82%|7.56%|6.75%|6.67%|6.7

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收42.43亿元，YoY -10.67%，QoQ +3.45%；归母净利润5.49亿元，YoY -10.87%，QoQ -29.19%；扣非后归母净利润5.36亿元，YoY -12.90%，QoQ -24.90% [1] - 一季度多款新产品上线，多元化产品长线运营实力增强，如《时光大爆炸》《英雄没有闪》表现佳，《叫我大掌柜》《灵魂序章》《小小蚁国》等老产品通过不同方式提升运营效果 [2] - 立足全球市场，打造丰富产品储备矩阵，有多款面向全球、境外、境内发行的储备产品 [3] - AI能力体系升级，构建以自研行业大模型为主的全链路AI赋能生态，提升游戏研运工业化水平 [4] - 预计公司2025 - 2027年分别实现营业收入184.18/195.23/208.89亿元，同比增长5.6%/6.0%/7.0%；实现归母净利润28.08/30.30/32.88亿元，同比增长5.1%/7.9%/8.5%，对应PE 13/12/11x [4] 财务指标总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|16,547|17,441|18,418|19,523|20,889| |增长率yoy（%）|0.9|5.4|5.6|6.0|7.0| |归母净利润（百万元）|2,659|2,673|2,808|3,030|3,288| |增长率yoy（%）|-10.0|0.5|5.1|7.9|8.5| |EPS最新摊薄（元/股）|1.20|1.21|1.27|1.37|1.49| |净资产收益率（%）|20.9|20.7|20.9|21.7|22.6| |P/E（倍）|13.4|13.3|12.7|11.7|10.8| |P/B（倍）|2.8|2.8|2.7|2.5|2.4| [6] 股票信息总结 - 行业：游戏Ⅱ - 前次评级：买入 - 04月29日收盘价（元）：16.08 - 总市值（百万元）：35,572.78 - 总股本（百万股）：2,212.24 - 自由流通股（%）：72.28 - 30日日均成交量（百万股）：38.47 [7] 财务报表和主要财务比率总结 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|11123|10335|11373|12422|13575| |现金|6177|5059|5880|6675|7548| |应收票据及应收账款|1479|1213|1279|1356|1451| |其他应收款|46|43|45|48|51| |预付账款|1143|730|747|792|844| |存货|0|0|0|0|0| |其他流动资产|2277|3291|3421|3551|3681| |非流动资产|8012|9247|9310|9373|9439| |长期投资|521|446|436|426|416| |固定资产|824|1077|1062|1046|1030| |无形资产|1040|1889|1833|1776|1719| |其他非流动资产|5627|5836|5979|6124|6275| |资产总计|19135|19583|20683|21794|23014| |流动负债|5906|6459|7057|7648|8298| |短期借款|1555|2654|3054|3454|3854| |应付票据及应付账款|2913|2712|2851|3009|3208| |其他流动负债|1438|1093|1152|1186|1237| |非流动负债|417|107|116|116|116| |长期借款|306|0|10|10|10| |其他非流动负债|111|107|106|106|106| |负债合计|6322|6566|7174|7765|8414| |少数股东权益 股本|105|96|87|70|57| |资本公积|2218 2823|2218 2679|2218 2680|2218 2681|2218 2682| |留存收益|8096|8545|9045|9582|10164| |归属母公司股东权益|12707|12921|13422|13959|14543| |负债和股东权益|19135|19583|20683|21794|23014| [11] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|16547|17441|18418|19523|20889| |营业成本|3392|3727|3934|4166|4441| |营业税金及附加|37|44|47|49|52| |营业费用|9091|9712|10295|10903|11656| |管理费用|592|516|553|576|606| |研发费用|714|646|700|722|752| |财务费用|-221|-161|-201|-218|-234| |资产减值损失|-112|-56|-1|-1|-1| |其他收益|110|88|92|98|104| |公允价值变动收益|104|-31|-10|-10|-10| |投资净收益|8|111|74|78|83| |资产处置收益|1|1|2|2|2| |营业利润|3041|3091|3247|3490|3793| |营业外收入|20|4|10|10|11| |营业外支出|13|7|9|9|10| |利润总额|3048|3089|3248|3491|3794| |所得税|414|424|448|478|520| |净利润|2634|2664|2800|3013|3275| |少数股东损益|-25|-9|-8|-17|-13| |归属母公司净利润|2659|2673|2808|3030|3288| |EBITDA|3012|3116|3229|3456|3741| [11] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|3147|2998|3897|4062|4349| |净利润|2634|2664|2800|3013|3275| |折旧摊销|194|211|183|182|180| |财务费用|-99|-101|-100|-100|-100| |投资损失|-8|-111|-74|-78|-83| |营运资金变动|421|261|1081|1037|1069| |其他经营现金流|6|74|8|8|8| |投资活动现金流|-1446|-3408|-1279|-1275|-1272| |资本支出|-1309|-572|-113|-113|-115| |长期投资|-87|-304|-180|-180|-180| |其他投资现金流|-50|-2532|-986|-982|-977| |筹资活动现金流|-2286|-793|-1799|-1992|-2204| |短期借款|654|1099|400|400|400| |长期借款|-17|-306|10|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|46|-145|1|1|1| |其他筹资现金流|-2969|-1441|-2210|-2393|-2605| |现金净增加额|-575|-1200|822|795|873| [11] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|0.9|5.4|5.6|6.0|7.0| |营业利润(%)|-8.1|1.6|5.0|7.5|8.7| |归属母公司净利润(%)|-10.0|0.5|5.1|7.9|8.5| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|79.5|78.6|78.6|78.7|78.7| |净利率(%)|16.1|15.3|15.2|15.5|15.7| |ROE(%)|20.9|20.7|20.9|21.7|22.6| |ROIC(%)|16.4|16.0|15.8|16.1|16.6| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|33.0|33.5|34.7|35.6|36.6| |净负债比率(%)|-32.0|-18.4|-20.8|-22.8|-25.2| |流动比率|1.9|1.6|1.6|1.6|1.6| |速动比率|1.6|1.3|1.4|1.4|1.4| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.9|0.9|0.9|0.9|0.9| |应收账款周转率|11.4|13.0|14.8|14.8|14.9| |应付账款周转率|2.0|2.1|2.3|2.3|2.3| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|1.20|1.21|1.27|1.37|1.49| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.42|1.36|1.76|1.84|1.97| |每股净资产(最新摊薄)|5.74|5.84|6.07|6.31|6.57| |估值比率| | | | | | |P/E|13.4|13.3|12.7|11.7|10.8| |P/B|2.8|2.8|2.7|2.5|2.4| |EV/EBITDA|12.5|10.4|10.1|9.4|8.5| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年4月26日立讯精密公告2024年度报告、2025年一季度报告以及2025年半年度业绩预告，2024年实现营业收入2687.9亿元，同比增长15.9%，归母净利润133.7亿元，同比增长22.0%，扣非归母净利润116.9亿元，同比增长14.8%；1Q25单季度营业收入617.9亿元，同比增长17.9%，归母净利润30.4亿元，同比增长23.2%，扣非归母净利润24.1亿元，同比增长10.4%；预计1H25归母净利润64.8 - 67.5亿元，同比增长20% - 25%，扣非归母净利润51.9 - 57.1亿元，同比增长4.7% - 15.2% [4] - 多元化布局助力稳健经营，技术和产品优势不断增强，2024年综合毛利率10.4%，较2023年下降1.2pct，1Q25综合毛利率11.2%，同比增加0.4pct [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润为170、213、249亿元，对应EPS为2.34、2.94、3.44元/股，对应2025年4月29日收盘价PE为13.0、10.4、8.9倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 消费电子板块 - 2024年实现收入2240.9亿元，以“场景生态、AI赋能、全球协同”三位一体战略开启新篇章，以“垂直整合 + 场景创新”双轮驱动，在OEM和ODM领域完成全链条突破，实现业务进化三级跳 [6] 通讯板块 - 2024年实现收入183.6亿元，同比增长26.3%，主要增长来源于零部件业务，打造了“五位一体”竞争格局，构建完整技术矩阵 [7] - 224G高速线缆产品已量产，448G产品24年1月开始跟多家客户预研；800G硅光模块处于量产阶段，1.6T产品正在进行客户验证，同时布局LRO/LPO等关键技术 [7] - 热管理方面完成产品线全场景开发和覆盖，2025年营收和利润均有望超100%增长，有望突破北美1 - 2家CSP客户 [7] - 电源管理方面，三次电源产品已通过北美核心客户认证，2024年10月底已量产，在北美有十多个项目处于量产或开发状态，希望加快一次和二次电源导入速度 [8] 汽车板块 - 2024年实现收入137.6亿元，同比增长48.7%，1Q25继续保持高速增长，同比增速超50% [8] - 汽车线束占据汽车业务60%份额，2024年斩获众多新项目定点，预计2025年陆续量产落地，2025年线束业务营收有望成中国线束企业第一名 [8] - 汽车连接器方面，高压连接器稳定为头部车厂批量供货，低压、高速连接器在主流车厂项目上实现重大突破 [8] - 智能控制领域，自主研发的智能辅助驾驶、智能座舱产品获头部客户项目定点，预计2025年第四季度进入批量供货阶段 [8] - 预计2025年在智能底盘领域实现营收从0到1的关键突破 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|2688|3093|3546|4047| |收入同比（%）|15.9%|15.1%|14.6%|14.1%| |归属母公司净利润（亿元）|134|170|213|249| |净利润同比（%）|22.0%|27.1%|25.7%|16.7%| |毛利率（%）|10.4%|10.4%|10.5%|10.6%| |ROE（%）|19.3%|19.6%|19.8%|18.7%| |每股收益（元）|1.86|2.34|2.94|3.44| |P/E|21.91|13.03|10.37|8.89| |P/B|4.26|2.55|2.05|1.67| |EV/EBITDA|13.62|7.04|5.22|3.90| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E各年度的财务数据，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标 [11] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属于母公司净利润等指标呈现不同程度的增长 [11] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标有相应表现 [11] - 偿债能力方面，资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率等指标反映了公司偿债情况 [11] - 营运能力方面，总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率等指标体现了公司营运效率 [11] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流（摊薄）、每股净资产等 [11] - 估值比率包括P/E、P/B、EV/EBITDA等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 行动教育2025年第一季度报告显示，收入短期承压但非经常性损益贡献净利润增长，公司持续推进大客户战略与百校计划，AI赋能提升效率 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25Q1公司实现营业收入1.31亿元，同比-7.21%；归母净利润2826万元，同比+17.80%；扣非归母净利润2311万元，同比-9.53% [1] 收入与现金流 - 25Q1收入同比下降7.21%，因Q1为传统淡季及部分客户消课节奏放缓；销售商品、提供劳务收到的现金为1.05亿元，同比-34.17%；经营活动产生的现金流量净额为-5062万元，同比由净流入变为净流出，系销售收款下降且支付职工薪酬上升所致；截至25Q1末，合同负债余额为10.48亿元，较24年末略有下降但仍处高位 [2] 利润与费用 - 25Q1毛利率为73.77%，同比+1.99pct；销售费用率为32.10%，同比+3.50pcts；管理费用率为18.90%，同比+0.09pcts；研发费用率为4.20%，同比-1.07pcts；公允价值变动收益为391万元，投资净收益为152万元，非经常性损益合计515万元，对净利润增长贡献较大；销售净利率达到21.99%，同比+4.31pcts [3] 战略与发展 - 坚定执行大客户战略，提出“双九目标”；2025年启动“百校计划”，未来3 - 5年在全国重点城市开设百家分校，已招募内外部城市总候选人；积极拥抱AI技术，AI陪练（销售大师）已在公司总经理层面全面应用，“AI销售大师”接入大模型，有望提升销售和内部运营效率 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润预测分别为3.07/3.44/3.83亿元，折合2025 - 2027年EPS分别为2.58/2.89/3.21元，对应PE分别为15x/13x/12x [4] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，如营业收入、营业成本、经营活动现金流、总资产等 [11][12] 指标分析 - 盈利能力指标包括毛利率、EBITDA率等；偿债能力指标包括资产负债率、流动比率等；费用率指标包括销售费用率、管理费用率等；每股指标包括每股红利、每股经营现金流等；估值指标包括PE、PB等 [13][14]