报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 昨日市场情绪小幅降温，商品市场显著走弱，股指震荡，成交量收缩，周初市场情绪过热，股指快速上涨后进入震荡整固阶段，宏观层面暂无明显利空，应关注资金流向与市场情绪变化，预计股指短期偏多，各品种受宏观、产业等因素影响走势各异，需关注相关因素并做好风险控制 [1] 各行业板块总结 宏观金融 - 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，关注日本央行利率决策 [1] 有色金属 - 铜价高位回落，但矿端扰动犹存，下行空间有限 [1] - 国内电解铝累库，产业驱动有限，宏观反内卷情绪退潮，铝价高位回落 [1] - 氧化铝供应端释放空间大，产业面偏弱施压价格，但价格基本处于成本线附近，预计震荡运行 [1] - 锌基本面好转，成本中枢上移，宏观情绪好使锌价上行，但基本面仍有压力，谨慎看待上方空间 [1] - 印尼将调整RKAB配额，市场对镍供给担忧降温，LME镍库存增加，镍价高位回调，后续政策落地有不确定性，短期波动风险加剧，关注印尼政策、宏观情绪和期货持仓变化 [1] 贵金属与新能源 - BCOM指数年度权重调整及交易所对白银风控，贵金属价格回落，短期金银或延续偏弱且波动剧烈，中长期关注逢低做多机会 [1] - 铂、钯跟随贵金属走弱，短期宽幅震荡，中长期铂供需缺口仍存、钯趋于供应宽松，铂可逢低做多或采用【多铂空钯】套利策略 [1] 工业品类 - 工业硅西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降 [1] - 多晶硅处于新能源车传统旺季，储能需求旺盛，供给端复产增加，短期加速上涨 [1] - 螺纹钢和热卷短期情绪和资金定价权重大于产业矛盾，单边可带止损跟进多单，期现参与正套头寸 [1] - 铁矿石板块轮动，但上方压力明显，不建议追多 [1] - 有色金属弱现实与强预期交织，现实供需偏弱，能耗双控与反内卷或扰动供应 [1] - 短期市场情绪转暖，供需有支撑，但中期供需过剩，价格承压 [1] - 纯碱跟随玻璃，中期供需更宽松，价格承压 [1] - 若“去产能”预期发酵且现货年前补库，焦煤或有上涨空间，但目前预期源于网络传闻，实际涨幅难判断 [1] 农产品 - MPOB 12月数据或利空棕榈油，后续棕榈油或在季节性减产、B50政策、美国生柴题材下反转，短期警惕宏观情绪反弹 [1] - 豆油基本面强，建议在油脂中多配，考虑多Y空P价差，等待1月USDA报告 [1] - 中加贸易关系或转机，澳籽进口打通菜籽贸易流，菜油交易逻辑转向全球菜籽增产预期，仍有下跌空间，短期警惕宏观情绪反弹 [1] - 棉花新作丰产预期强，收购价支撑成本，下游开机低但纱厂库存不高有补库需求，市场短期有支撑无驱动，关注中央一号文件、植棉面积、天气和旺季需求 [1] - 白糖全球过剩、国内新作供应放量，空头共识一致，盘面下跌有成本支撑，短期基本面缺乏持续驱动，关注资金面变化 [1] - 玉米基本面无明显变化，基层售粮进度快，贸易商未战略性建库，饲料企业维持安全库存，节前有补库需求，短期CO3预期震荡偏强，关注政策粮拍卖动态 [1] - 国内或重启进口豆拍卖，中加关系缓和，中国或暂停对加拿大菜粕征税，宏观情绪降温，豆粕盘面预期偏震荡，关注1月USDA供需报告和巴西升贴水走势 [1] - 纸浆受商品宏观回落影响下跌，未跌破震荡区间，短期商品情绪波动大，建议谨慎观望 [1] - 原木现货价格触底反弹，期货价格下跌空间有限，但1月外盘报价下跌，期现市场缺乏上涨驱动，预计760 - 790元/m³区间震荡 [1] - 生猪现货逐渐稳定，需求支撑但出栏体重未出清，产能有待释放 [1] 能源化工 - 原油受OPEC+暂停增产、俄乌和平协议不确定性、美国制裁委内瑞拉出口影响 [1] - 燃料油短期供需矛盾不突出跟随原油，十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺，沥青利润较高 [1] - BR橡胶盘面持仓下滑、仓单新增，涨幅阶段性放缓，现货领涨修复基差，BD/BR挂牌价上调，加工利润收窄，海外裂解装置产能出清，石脑油征税利多丁二烯价格，顺丁高开工高库存，丁苯相对较好 [1] - PX市场上涨非基本面突变，基本面有支撑，2026年市场趋紧，受印度新增PTA产能及需求增长驱动，国内PTA高开工，汽油价差高位支撑芳烃 [1] - 乙二醇因中国台湾装置停车消息刺激反弹，聚酯下游开工率超90%，需求略超预期 [1] - 亚洲苯乙烯市场持稳，供应商亏损不愿降价，买家因下游需求疲软和利润压缩压价，国内因出口支撑看涨情绪不弱，市场弱平衡，关注海外市场带动 [1] - 尿素出口情绪缓和，内需不足上方空间有限，有反内卷和成本端支撑 [1] - PF地缘冲突加剧原油有上涨风险，检修减少开工负荷高位，供应增加，下游需求开工走弱，2026年投产偏多供求过剩加剧，市场预期偏弱 [1] - 丙烯检修少开工负荷高，供应压力大，下游改善不及预期，丙烯单体高位、原油价格上涨成本支撑，地缘冲突加剧原油有上涨风险 [1] - PVC 2026年全球投产少未来预期乐观，但当前新产能放量供应压力攀升，需求减弱订单不佳，西北地区差别电价有望倒逼产能出清 [1] - LPG 1月CP超预期上涨，美委、中东地缘冲突升级，EIA周度C3库存累库放缓将去库，国内港口库存去化，国内PDH高开工深度亏损，全球民用燃烧刚需，海外烯烃调油对MTBE需求下滑，石脑油征税使LPG远期需求预期增加，下游烯烃产品表现偏强 [1] 集运 - 集运欧线预计一月中旬见顶，航司试探性复航谨慎，节前补库需求仍在 [1]

核心观点 - 文章核心观点为国债与企业债在信用风险、偿付风险、违约风险、流动性风险及宏观经济风险层面存在根本性差异，国债在各项风险维度上均显著低于企业债 [1][2] 信用基础与风险差异 - 国债的信用基础依托于国家的综合经济实力、财政收支稳定性与主权信用背书 [1] - 企业债的信用基础则依赖于发行企业的经营能力、财务状况及市场竞争力 [1] - 这一根本区别是两类债券所有其他风险差异的源头 [1] 偿付风险差异 - 国债的本息偿付依赖于国家财政收入，包括税收、国有资产收益等稳定来源，偿付能力具有高度可靠性 [1] - 根据2025年修订的《中华人民共和国预算法》，国债发行需纳入财政预算管理，以确保偿债资金的合理安排与足额保障 [1] - 企业债的本息偿付则依赖于发行企业的经营性现金流与利润，若企业出现经营亏损或现金流断裂，将无法按时足额偿付本息 [1] 违约风险差异 - 从市场实践看，国债在全球主要经济体中保持极低的违约记录，中国国债自发行以来未发生过违约事件 [1] - 企业债的违约风险与发行主体的信用状况直接相关，信用等级较低的企业债违约概率相对较高，信用等级较高的企业债违约概率较低，但仍存在违约风险 [1] 流动性风险差异 - 国债因其信用等级高、市场认可度广，在二级市场交易活跃度高，流动性好，投资者可便捷买卖，流动性风险较低 [2] - 企业债的流动性因债券信用等级、发行规模、市场需求等因素而异，部分低信用等级或小规模发行的企业债流动性较差，投资者在变现时可能面临交易困难或需折价出售的流动性风险 [2] 宏观经济风险差异 - 宏观经济下行时，企业经营压力显著增加，盈利能力与现金流稳定性下降，企业债的信用风险可能随之上升 [2] - 国债受宏观经济下行的影响相对较小，其避险属性会进一步凸显，成为投资者规避风险的选择之一 [2]

市场传闻与事件概述 - 现货白银价格在周一早盘经历剧烈波动，从大涨6%逼近84美元/盎司后直线走低，目前跌4%至76.15美元/盎司，日内最低曾跌至75美元/盎司附近 [2] - 市场剧烈波动之际，社交平台X上流传一则关于“系统重要性银行”因白银期货空头头寸爆仓的传闻，引发广泛关注 [2] 传闻核心内容 - 传闻称，一家在白银期货市场持有重仓空头的大型银行未能在美国东部时间周日凌晨2点前支付追加保证金，并于凌晨2点47分被期货交易所强制清算 [4] - 传闻指出，美联储被迫通过紧急隔夜回购机制向银行系统额外注入340亿美元，这是在周五注入170亿美元之外的额外资金 [4] - 涉事银行被描述为“贵金属衍生品市场最大的参与者之一”，持有“数亿盎司的巨额白银空头头寸” [5] - 传闻细节显示，该银行因白银价格突破70美元/盎司而收到追加保证金通知，清算机构要求其在周日早上之前追加23亿美元的现金抵押品 [7] - 报道称，该银行高管在过去36小时里疯狂试图筹集资金但未果，华尔街主要银行查看其衍生品账簿后认为该银行“已经死了” [8][9] - 据称，凌晨3点03分交易所开始强制平仓，到凌晨4点15分该银行在交易所的所有持仓全部平仓，16分钟后联邦监管机构接管了该银行 [9] 市场猜测与质疑 - 传闻未披露具体银行名称，市场猜测集中在少数几家欧洲大行身上 [6] - 评论区有人质疑报道真实性，指出“周六和周日市场都没有交易”，并质问COMEX白银没有交易的情况下如何执行强制清算 [5][11] - 有人猜测是摩根大通，表示“他们以前在贵金属交易上出过错” [11] - 分析人士对传闻真实性存在分歧，部分观点认为即便属实，相关银行的流动性储备足以应对冲击，但也有声音担忧市场可能遵循“先卖后问”的恐慌逻辑 [6] 压力测算与数据分析 - 根据美国商品期货交易委员会数据，截至12月，非美银行在COMEX上累计持有49689份白银空头合约，每份合约对应5000盎司，按80美元/盎司计算，对应名义总额200亿美元 [12] - 在极端假设下（空头完全来自单一银行且为自持），过去一个月银价从50美元涨到80美元，该行亏损约75亿美元，加上COMEX上调保证金带来的约2.5亿美元额外支出，累计流动性支出压力为77.5亿美元 [13] - 以某欧洲大行为例，截至2025年第三季度，其高质量流动性资产约3300亿美元（其中现金约2300亿美元），一级核心资本约700亿美元，77.5亿美元的流动性支出“并非难事，更不至于引发破产” [13] - 分析强调，上述估算基于极端假设，实际上COMEX空头头寸不可能来自单一银行，且银行大多数是代客理财，因此实际亏损和流动性压力必然远小于这一水平 [13] - 从财报看，部分银行持有的贵金属现货资产可形成有效对冲 [14] 潜在风险与市场担忧 - 某欧洲大行仍处于痛苦的整合过程中，目前仅完成约70%的系统迁移和业务整合，剩余涉及复杂资产如商品敞口，历史上曾出现过多次重大风控失误，潜在风险是否会扩散尚不明确 [16] - 市场遵循“先卖后问”的规律，即便传闻不实，市场普遍担忧仍可能导致相关银行股价波动，形成股价下跌-担忧加剧-股价进一步下跌的短期恶性循环 [16] - 除了参与COMEX市场，某欧洲大行还是伦敦金银市场协会的清算会员和做市商，由于LBMA的信息披露相较于COMEX更不透明，相关银行在该市场所承担的流动性风险暂不明确 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观情绪偏暖支撑铅价走势，国内炼厂复产缓慢，现货保持偏紧态势，社会库存降至低位，流动性趋紧，支撑铅价反弹，但铅锭进口窗口维持开启，海外高库存压力存转嫁国内的预期，制约铅价反弹高度，短期预计铅价维持震荡偏强，临近元旦长假，需警惕资金落袋后铅价冲高回落的风险 [3][7] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - SHFE铅12月19日价格为16880元/吨，12月26日涨至17555元/吨，涨幅675元/吨；LME铅12月19日价格为1984.5美元/吨，12月26日涨至1999.5美元/吨，涨幅15美元/吨；沪伦比值从8.51升至8.78，涨幅0.27；上期所库存从27875吨降至27095吨，减少780吨；LME库存从258625吨降至248900吨，减少9725吨；社会库存从2.05万吨降至1.79万吨，减少0.26万吨；现货升水从 -70元/吨降至 -75元/吨，减少5元/吨 [4] 行情评述 - 上周沪铅主力PB2602合约期价强劲反弹，重回万七上方，最终收至17555元/吨，周度涨幅4%，周五晚间横盘震荡；伦铅延续反弹态势，最终收至1999.5美元/吨，周度涨幅0.76% [5] - 截止至12月26日，江浙地区江铜铅报17300 - 17330元/吨，对沪铅2601合约升水30元/吨，沪铅强势上涨，而现货市场流通货源较少，多数持货商已于年底前完成清库，电解铅厂提货源报价贴水扩大，仅少数下游企业按需接货，其他企业则使用长单，现货市场成交低迷 [5] - 截止至12月26日，LME周度库存248900吨，周度减少9725吨；上期所库存27095吨，较上周减少780吨；截止至12月25日，SMM五地社会库存为1.79万吨，较周一减少0.23万吨，较上周四减少0.26万吨 [5] 行业要闻 - 2026年1月国内外铅精矿加工费分别为300元/金属吨和 -145美元/干吨，均值均环比持平 [8] - 11月铅精矿进口量10.98万吨，环比增加11.7%，同比增加15.78%；银精矿进口量18.1万吨，环比增加21.13%，同比增加26.51%；11月精铅及铅材进口量2.6万吨，环比增加42.04%，精铅及铅材出口量3675吨，环比减少7.7%，同比减少4.3% [8]

中国人民银行发布《中国金融稳定报告（2025）》及压力测试结果 - 中国人民银行发布《中国金融稳定报告（2025）》，披露了银行业、公募基金及银行理财产品的压力测试结果分析 [1] 银行业压力测试概况 - 2025年央行对全国3235家银行机构开展压力测试，评估银行体系在“极端但可能”不利冲击下的稳健性 [2] - 参试银行包括6家国有大型商业银行、12家股份制商业银行、123家城市商业银行、1382家农村商业银行、327家农村信用社、19家农村合作银行、1303家村镇银行、19家民营银行、42家外资法人银行和2家直销银行 [3] - 偿付能力宏观情景压力测试仅对23家大型银行（6家国有大行、12家股份行、5家D-SIBs城商行）开展，涵盖信用风险和市场风险 [3] - 测试结果显示，23家参试银行整体对宏观经济冲击具有较强的抵御能力，信用风险是影响其资本充足水平的主要因素 [1][3] 偿付能力宏观情景压力测试结果 - 测试设置轻度、中度、重度三个压力情景，考察至2027年末的影响 [3] - 2024年末23家参试银行整体不良贷款率为1.22% [4] - 在轻度压力情景下，2025年、2026年、2027年末不良贷款率将分别升至3.08%、5.02%、6.55% [4] - 在中度压力情景下，未来三年末不良贷款率将分别升至3.18%、5.32%、7.29% [4] - 在重度压力情景下，未来三年末不良贷款率将分别升至3.48%、5.96%、8.25% [4] - 市场风险对资本充足水平影响有限：重度情景下，利率变化导致利息净收入下降，使资本充足率三年累计下降0.25个百分点；债券估值上升使资本充足率三年累计上升0.2个百分点；汇率变化使资本充足率三年累计上升0.01个百分点 [4] - 2024年末23家参试银行整体拨备覆盖率为240.9%，资产利润率为0.71% [5] - 在重度压力情景下，未来三年资本充足率降幅中的1.25个百分点表现为超额损失准备的消耗，损失前利润可累计提升资本充足率5.23个百分点 [5] 偿付能力敏感性压力测试结果 - 测试考察资产质量恶化对全部3235家参试银行的瞬时影响 [7] - 在整体不良资产率上升100%的压力下，整体资本充足率降至14.76%，下降1个百分点 [7] - 在整体不良资产率上升200%的压力下，整体资本充足率降至13.44%，下降2.32个百分点 [7] - 在整体不良资产率上升400%的压力下，整体资本充足率降至10.54%，下降5.22个百分点 [7] - 客户集中度风险显著：在最大的5家非同业集团及经济依存客户违约情景下，整体资本充足率降至11.94%，下降3.82个百分点 [1][7] - 中小微企业及个人非住房贷款风险显著：在该领域不良贷款率上升400%的情景下，整体资本充足率降至12.47%，下降3.29个百分点 [1][7] 流动性风险压力测试结果 - 测试考察未来7天、30天和90天三个时间窗口下，压力因素对银行现金流缺口的影响 [7] - 参试银行流动性整体充裕：3235家银行中，轻度压力情景通过率为98.49%；重度压力情景通过率为96.29%，较2023年有所上升 [8] - 20家国内系统重要性银行（D-SIBs）在轻度压力情景下全部通过，在重度压力情景下有5家未通过 [8] 传染性风险压力测试结果 - 测试仅对资产规模较大的60家银行开展，考察机构间的风险传染效应 [8] - 参试银行具备面对单家银行违约的抵御能力，非银、证券和保险机构违约并未显著增强银行间风险传染性 [8] - 在仅考虑参试银行之间信用违约时，只有1家银行违约会导致其2家交易对手继续违约 [8] - 若银行业非银机构首先违约，再考虑银行间违约，只有1家银行违约会导致其3家交易对手继续违约 [8] - 若证券业、保险业机构首先违约，再考虑银行间违约，有2家银行违约会导致其个别交易对手继续违约 [8] - 三种情景下，最大传染轮数均为1轮 [8] 公募基金流动性压力测试结果 - 测试对象为2024年末存续的13888只公募基金，评估其应对极端赎回冲击的能力 [2][9] - 我国公募基金流动性管理能力整体较强 [9] - 在轻度压力情景下，仅有2只灵活配置型基金未通过测试，占参试基金总数的0.01% [9] - 在重度压力情景下，未通过测试的公募基金为47只，占参试基金总数的0.34%，较上年分别下降209只和1.88个百分点 [9] 开放式银行理财产品流动性压力测试结果 - 参与测试的产品共3690只，规模合计11.79万亿元 [2][9] - 测试结果显示，银行理财产品流动性风险总体可控 [10] - 未通过测试的银行理财产品数量和资产规模分别为171只、830.53亿元，占全部参试产品数量和资产规模的比例分别为4.6%和0.7% [10]

文章核心观点 - 白银价格在2025年出现历史性暴涨 成为年度表现最强的贵金属之一 其价格上涨已迅速传导至零售和投资市场 带动相关产品销量增长 同时铂金价格也表现强劲 [1][3] - 白银价格飙升由多重因素驱动 包括强劲的工业与投资需求、库存收紧、地缘政治紧张以及对美联储降息的预期 其市场规模较小、流动性较弱的特点加剧了价格波动 [3] - 展望2026年 华尔街机构预测黄金、白银和铂金等贵金属有望延续强势表现 白银的结构性稀缺和避险属性可能被市场重新定价 [4] 市场现状与价格表现 - **白银价格创历史新高**：2025年12月26日 现货白银价格一度突破每盎司75美元 创下历史新高 截至当时 白银年内涨幅已超过150% [1] - **零售银饰价格快速上涨**：以深圳水贝市场为例 2025年12月银饰克价已涨至22元 而同年7月价格不到15元 12月初价格也仅在17元左右 显示近期价格拉升明显 [1] - **铂金价格同步走强**：在白银上涨期间 足铂饰品报价达到每克964元 而在10天前价格约为760元 涨幅显著 [3] - **其他贵金属价格**：根据2025年12月26日水贝市场报价 黄金价格为1167元/克 铝金价格为583元/克 [1] 终端市场销售动态 - **销售渠道与产品变化**：深圳水贝黄金珠宝市场的白银饰品销售柜台和店铺有所增加 一些原本售卖黄金的铺位也开始出售投资银条等产品 [1] - **银饰销量增长**：有商家表示 在银价上涨后的一个月内 银饰销量环比上涨近10% [1] - **投资类产品更受欢迎**：与银饰相比 银条和银锭更受市场追捧 其中500克银锭销量最好 许多之前投资黄金的散户近期转向投资白银 [3] - **市场供需紧张**：近一个月水贝市场的白银供需量逐渐上涨 且经常出现拿不到现货的情况 [3] 价格驱动因素分析 - **核心驱动因素**：业内人士认为 白银价格创新高受强劲的工业和投资需求、库存收紧、地缘政治紧张局势以及对美国进一步降息的预期等因素影响 [3] - **市场结构特性**：白银市场规模较小 流动性相对较弱 更容易受到大资金的影响 导致其价格波动加剧 [3] - **潜在风险因素**：美联储货币政策的不确定性、全球经济复苏的波动以及市场情绪的变化可能对白银价格产生短期冲击 [3] 投资与回收市场情况 - **投资属性**：对于中小投资者而言 银条和银锭是门槛更低、更直观的避险资产选择 [3] - **回收价差**：与黄金投资相比 白银的买入价与回收价价差幅度更大 但随着近期银价大涨 回收价格也出现较为明显的上涨 [3] 未来展望 - **机构观点**：展望2026年 华尔街大行纷纷预测黄金、白银和铂金有望延续强势表现 尤其是在美债和美元遭遇信任危机的背景下 [4] - **白银价值重估**：白银的结构性稀缺以及避险资产属性或许正在被市场重新定价 [4]

核心观点 - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性成为价格主导力量 白银供需缺口扩大对价格形成支撑 [1] - 白银市场已连续五年供应短缺 工业需求持续增长是支撑价格的基本面现实 [2] - 纸白银价格短线震荡上涨 盘中最高触及16.418元/克 较开盘上涨3.22% [1] 市场行情与价格表现 - 纸白银亚盘时段交投于16.084一线上方 开盘于15.757元/克 暂报16.269元/克 上涨3.22% [1] - 纸白银价格最高触及16.418元/克 最低下探15.755元/克 盘内短线偏向震荡走势 [1] - 纸白银早盘价格延续上涨轨道持续突破新高 目前已来到16元关口 [3] - 技术分析显示纸白银整体上涨趋势强劲 下方关注15.0-15.50支撑 上方关注16.40-16.80阻力 [3] 供需基本面分析 - 白银市场已连续五年处于供应短缺状态 [2] - 工业需求持续增长是支撑白银价格的基本面现实 [2] - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [1] 宏观与政策环境 - 关键转折点可能出现在2026年年中 与美联储主席换届相关 [1] - 美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月结束 市场预计“鸽派”的凯文·哈塞特可能接任 [1] - 若哈塞特当选 美联储货币政策宽松节奏可能加快 [1] - 为应对经济下行压力与政府“停摆” 美联储已重启扩表 [1] - 需警惕流动性边际收紧的潜在风险 [1] - 美元走强使得以美元计价的金属对海外买家吸引力下降 [2] 市场情绪与价格驱动因素 - 避险属性、美元走弱预期和收益率下降是白银价格的助推因素 [2] - 分析师认为白银下一目标位是75美元 [2] - 年底获利了结可能引发价格回调 [2]

现货白银价格走势 - 12月24日，现货白银价格延续创纪录涨势，首次站上72美元/盎司关口，日内涨幅达0.87% [1] - 12月22日，全球最大的白银ETF——SLV（美国）录得单日流入533吨，为历史上第四大单日流入量，规模仅次于2021年1月底散户逼仓时的情形 [1] 机构观点与驱动因素 - 新湖期货预计白银在12月底交割前可能仍有一定上涨空间，但指出追高风险较大，建议投资者谨慎考虑 [1] - 齐盛期货分析师认为，贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] - 齐盛期货分析师指出，白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑，同时结合海外宏观环境变化，投资者需重点关注流动性风险 [1]

核心观点 - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [1] - 结合海外宏观环境变化，投资者需重点关注流动性风险 [1] - 关键转折点可能出现在2026年年中 [1] 行业驱动因素 - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑 [1] - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] 宏观环境与政策展望 - 美联储主席鲍威尔的任期将于2026年5月结束，市场预计“鸽派”色彩浓厚的凯文·哈塞特将接任，若其当选，美联储货币政策宽松节奏就可能加快 [1] - 为应对经济下行压力与史上最长的政府“停摆”事件，美联储已重启扩表 [1] - 需警惕流动性边际收紧的潜在风险 [1]

贵金属市场核心观点 - 贵金属的商品属性有望取代金融与货币属性，成为驱动价格的主导力量 [1] - 白银供需缺口的扩大或对价格形成支撑，投资者需重点关注流动性风险 [1] 白银供需基本面 - 全球白银市场已连续5年（2021-2025年）处于供应短缺状态，缺口分别为2468吨、7762吨、6240吨、4632吨和3659吨 [2] - 短缺主要矛盾源于需求端增长，尽管全球经济增速放缓，但供需矛盾未完全解除 [2] - 2026年白银需求有望迎来结构性回暖，投资需求或随市场情绪改善而复苏 [2] - 人工智能、AI及算力设备等新兴领域快速发展，将带动连接器、触点等对白银及银合金镀层的工业需求 [2] - 2025年11月7日，美国地质勘探局正式将白银列入关键矿产清单，此举预计将进一步扩大2026年白银的供需缺口，强化其商品属性的定价逻辑 [2] 宏观环境与政策转折点 - 美国2025年11月未季调CPI年率已降至2.7%，核心CPI为2.6%，在原油价格稳定背景下，通胀大幅反弹风险有限，为美联储实施货币宽松提供了空间 [3] - 美国制造业PMI已连续处于收缩区间，11月录得48.2，且新订单与就业分项均显疲软，服务业虽保持韧性，但2026年仍存走弱风险 [3] - 关键转折点可能出现在2026年年中，美联储主席鲍威尔的任期将于2026年5月结束，市场预计“鸽派”色彩浓厚的凯文·哈塞特将接任，若其当选，美联储货币政策宽松节奏就可能加快 [3] - 为应对经济下行压力与史上最长的政府“停摆”事件，美联储已重启扩表 [3] 市场风险与投资策略 - 美元信用体系的长期影响力呈现弱化趋势，全球央行持续的购金行为是非美国家货币实力增强的体现，也反映了对美元资产的分散化需求 [4] - 2025年中国央行购金力度已有所放缓，2026年是否暂停增持有待关注 [4] - 重点应防范流动性风险，2020年3月的市场波动表明，在极端流动性紧缩情况下，黄金、白银等资产亦难以独善其身 [4] - 通胀反弹、经济实现软着陆及美联储货币政策边际收紧的可能性，均可能扭转当前的市场预期 [4] - 投资者策略上应关注向上的机会，在把握结构性行情的同时，对短线极端波动保持警惕 [4] - 若海外经济在降息周期中企稳反弹，则需重新评估中长期看多白银的逻辑基础 [4]