投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025年上半年业绩超预期 归母净利润17.48亿元 同比增长31.31% [6] - 吨钢毛利显著回升至474元/吨 同比增长33.48% 主要受益于原料成本下降7.27% [6] - 高端品种钢销量占比提升至68.5% 同比增加3.9个百分点 产品结构持续优化 [6] - 财务费用同比减少1.17亿元至-0.16亿元 主要因有息债务规模下降 [6] - 上调2025-2027年盈利预测 归母净利润分别调整至27.4/35.56/39.57亿元 [6] 财务表现 - 2025H1营业收入630.92亿元 同比下降16.93% [2][6] - 毛利率提升至9.9% 较2024年全年6.8%显著改善 [2] - 研发费用28.42亿元 同比降低9.55% 仍维持较高水平 [6] - 预测2025年每股收益0.40元 对应市盈率14倍 [2][6] - 净资产收益率预计持续提升 2027年达6.5% [2] 运营数据 - 上半年钢材销量1110万吨 同比下降12.53% [6] - 吨钢售价4234元/吨 同比下降3.99% [6] - 吨钢成本3760元/吨 同比下降7.27% [6] - 新增专利授权233项 其中发明专利51项 [6] - 开发75个新产品 实现6个产品"国内首发"或"替代进口" [6] 市场表现 - 当前市净率0.7倍 处于估值低位 [3] - 股息率1.75% 基于最近一年分红计算 [3] - 流通市值395.86亿元 [3] - 每股净资产7.92元 [3]

政策环境 - 钢铁行业持续推出淘汰落后产能和规范低价倾销等利好政策 [1] - 九三阅兵临近推动京津冀及周边地区环保限产预期增强 参考2015年限产经验显示供给端或显著收缩 [1] 供需格局 - 行业供需总体保持平稳状态 [1] - 海外关税影响下出口占比低的普钢公司受影响较小 [1] - 政策有望带动房地产和基建用钢需求边际改善 [1] 细分领域机会 - 高端钢材受益于能源周期和替代趋势 [1] - 普钢板块在盈利可观及政策催化下具备修复潜力 [1] 投资工具 - 市场上存在唯一跟踪钢铁行业的钢铁ETF（515210）覆盖钢铁板材、特钢和金属制品领域 [1] - 无股票账户投资者可通过钢铁ETF联接基金（008190）布局钢铁板块 [1]

行业投资评级 - 投资评级为看好，与上次评级一致 [2] 核心观点 - 普钢公司业绩大幅改善，后续修复空间或依然显著，在海外关税影响下出口占比较低的普钢公司受影响较小，叠加国家稳增长政策下房地产、基建等行业用钢需求有望边际改善 [2] - 当前普钢吨钢利润可观，在行业反内卷背景下普钢公司业绩改善空间较大，有望迎来价值修复，钢铁板块亦有望迎来配置良机 [2] - 钢铁行业反内卷政策有望持续推出，包括推动落后产能有序退出、实施新一轮十大重点行业稳增长工作方案、完善低价倾销认定标准等 [2][3] - 九三阅兵将至减产预期有所增强，参考2015年阅兵期间京津冀及周边地区钢铁企业被纳入限产范围，部分地区要求停产或减产50%以上 [2][3] - 伴随系列稳增长政策纵深推进，钢铁需求总量有望在房地产筑底企稳、基建投资稳中有增、制造业持续发展、钢铁出口高位等支撑下保持平稳或边际略增 [3] - 平控政策预期下钢铁供给总量趋紧且产业集中度持续趋强，钢铁行业供需总体形势有望维持平稳 [3] - 经济高质量发展和新质生产力宏观趋势下，受益于能源周期、国产替代、高端装备制造的高壁垒高附加值的高端钢材有望充分受益 [3] - 建议关注四类企业：设备先进性高环保水平优的区域性龙头企业；布局整合重组具备优异成长性的企业；充分受益新一轮能源周期的优特钢企业；具备突出竞争优势的高壁垒上游原料供应企业 [3] 本周市场表现 - 钢铁板块上涨1.89%，表现劣于大盘（沪深300上涨4.18%） [2][10] - 特钢板块下跌0.38%，长材板块上涨0.53%，板材板块上涨2.95% [2][12] - 铁矿石板块上涨0.62%，钢铁耗材板块上涨1.64%，贸易流通板块上涨7.38% [2][12] - 涨跌幅前三的个股分别为五矿发展(11.89%)、杭钢股份(9.57%)、福然德(9.05%) [15] 供给数据 - 日均铁水产量240.75万吨，周环比增加0.09万吨（0.04%），同比增加11.98万吨（5.24%） [2][25] - 样本钢企高炉产能利用率90.3%，周环比增加0.03百分点 [2][25] - 样本钢企电炉产能利用率56.7%，周环比下降0.72百分点 [2][25] - 五大钢材品种产量766.1万吨，周环比增加5.92万吨（0.78%），同比增加87万吨（12.82%） [2][24][25] - 分品种产量：螺纹钢215万吨（周环比-2.63%）、线材85万吨（周环比+2.52%）、热轧板卷213万吨（周环比+4.48%）、冷轧板卷86万吨（周环比-0.13%）、中厚板167万吨（周环比+0.36%） [24] 需求数据 - 五大钢材品种消费量853.0万吨，周环比增加21.97万吨（2.64%），同比增加16万吨（1.90%） [2][30][35] - 主流贸易商建筑用钢成交量9.5万吨，周环比下降0.75万吨（7.29%） [2][35] - 30大中城市商品房成交面积125.4万平方米，周环比下降22.7万平方米 [35] - 地方政府专项债净融资额49529亿元，累计同比增加140.63% [35] - 分品种消费量：螺纹钢195万吨（周环比+2.56%）、线材83万吨（周环比+8.47%）、热轧板卷321万吨（周环比+2.07%）、冷轧板卷86万吨（周环比+1.41%）、中厚板168万吨（周环比+1.74%） [30] 库存数据 - 五大钢材品种社会库存1017.2万吨，周环比增加26.37万吨（2.66%），同比下降177万吨（14.81%） [2][40][43] - 五大钢材品种厂内库存423.8万吨，周环比下降1.30万吨（0.31%），同比下降24万吨（5.35%） [2][41][43] - 分品种社会库存：螺纹钢433万吨（周环比+4.24%）、线材67万吨（周环比+3.43%）、热轧板卷283万吨（周环比+1.82%）、冷轧板卷134万吨（周环比+1.08%）、中厚板100万吨（周环比+0.05%） [40] - 分品种厂内库存：螺纹钢175万吨（周环比+1.32%）、线材48万吨（周环比-1.53%）、热轧板卷79万吨（周环比-1.36%）、冷轧板卷39万吨（周环比-2.25%）、中厚板84万吨（周环比-1.00%） [41] 价格与利润 - 普钢综合指数3525.7元/吨，周环比下降40.71元/吨（1.14%），同比增加4.90% [2][49] - 特钢综合指数6638.7元/吨，周环比下降0.02元/吨（持平），同比增加0.31% [2][49] - 螺纹钢高炉吨钢利润67元/吨，周环比下降54.0元/吨（44.63%） [2][58] - 建筑用钢电炉平电吨钢利润-93元/吨，周环比下降25.0元/吨（36.76%） [2][58] - 247家钢铁企业盈利率64.94%，周环比下降0.9百分点 [58] - 全国平均铁水成本2364元/吨，周环比增加15.0元/吨 [58] 原料数据 - 日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）770元/吨，周环比下跌4.0元/吨（0.52%） [2][72] - 京唐港主焦煤库提价1630元/吨，周环比持平 [2][72] - 一级冶金焦出厂价格1825元/吨，周环比增加55.0元/吨 [2][72] - 独立焦化企业吨焦平均利润23元/吨，周环比增加3.0元/吨 [72] - 铁水废钢价差127.4元/吨，周环比下降4.6元/吨 [72] - 样本钢企焦炭库存可用天数10.76天，周环比下降0.1天 [2] - 样本钢企进口铁矿石平均可用天数22.68天，周环比下降0.2天 [2] - 样本独立焦化厂焦煤库存可用天数11.84天，周环比下降0.1天 [2] 行业动态 - 下周北方部分钢厂陆续环保限产，多数限产时间为8月25日-9月3日，主要针对烧结机限产30%-40%，仅13家钢厂高炉生产受到限制 [79] - 焦炭开启第七轮提涨，自8月19日零时起执行捣固湿熄焦价格上调50元/吨，捣固干熄焦价格上调55元/吨，顶装焦价格上调75元/吨 [79] - 8月上旬21个城市5大品种钢材社会库存803万吨，环比增加18万吨（2.3%），除东北地区外其他地区均有所上升 [79] - 央行落实落细适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量 [79] 上市公司动态 - 金洲管道为下属公司提供融资担保，为全资子公司管道工业提供不超过80000万元担保额度 [74] - 酒钢宏兴控股股东增持计划实施完毕，累计增持8257万股（占总股本1.31%），增持金额10008万元 [75][76] - 南钢股份2025年上半年度拟每股派发现金红利0.1186元，合计派发现金红利73118万元，占上半年归母净利润50% [77] - 大中矿业2025年半年度募集资金存放与使用情况专项报告显示，2021年首次公开发行股票募集资金净额181525万元 [78]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价17.88元（前值17.42元），基于25年15.7倍PE估值 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1营收547.15亿元（同比-4.02%），归母净利27.98亿元（同比+2.67%），扣非净利27.69亿元（同比+3.77%）[1] - Q2营收278.75亿元（同比-2.45%，环比+3.86%），归母净利14.14亿元（同比+3.58%，环比+2.21%）[1] - 2025H1毛利率14.89%（环比提升1.07个百分点），产品结构优化推动利润增长 [2] 业务结构优化 - 能源行业销售占比35%（风电圆坯销量159.2万吨同比+2.6%），汽车领域占比25%（棒线材销量285万吨持平）[2] - 轴承钢销量114.6万吨（同比+13.2%），能源工程项目入围率超90%（中石化、中石油项目全入围）[2] - 重点布局风电、油气、氢能、新能源汽车等高增长领域 [2] 行业动态 - 2025H1钢铁行业盈利率回升至59%（247家样本企业），日均铁水产量235.5万吨（同比+3.4%）[3] - 反内卷政策尚未实质执行，未来减产取决于政府战略定位，若落地将改善行业利润 [3] 盈利预测 - 预计25-27年EPS分别为1.14/1.28/1.49元，对应PE 10.99/9.78/8.44倍 [4][10] - 25年ROE预测12.74%，股息率4.55%，EV/EBITDA 6.95倍 [10][12] - 可比公司25年PE均值13.1倍，报告公司获15.7倍溢价估值（龙头溢价）[12] 估值指标 - 当前股价12.55元（8月19日），市值633.42亿元，PB 1.55倍 [7][10] - 52周价格区间10.34-13.98元，BVPS 8.20元 [7][10]

钢铁行业市场表现 - 鞍钢股份(00347)跌6 01%报2 19港元 [1] - 马鞍山钢铁股份(00323)跌3 95%报2 43港元 [1] - 重庆钢铁股份(01053)跌3 4%报1 42港元 [1] 行业景气度分析 - 2024三季度至2025上半年钢铁行业景气通过自发性减产改善 [1] - 反内卷的短期迫切性降低 [1] - 未来相关政策落地取决于政府对钢铁行业反内卷的战略性定位 [1] 反内卷政策影响 - 2025年1-7月钢铁板块上涨以交易反内卷政策预期为主 [1] - 反内卷预期导致焦煤和铁矿价格大幅上涨 [1] - 原材料价格上涨侵蚀钢铁利润或倒逼钢厂进入反内卷执行阶段 [1]

钢铁股市场表现 - 鞍钢股份跌6.01%报2.19港元 [1] - 马鞍山钢铁股份跌3.95%报2.43港元 [1] - 重庆钢铁股份跌3.4%报1.42港元 [1] 行业供需与价格动态 - 2024三季度至2025上半年行业景气通过自发性减产改善 [1] - 反内卷预期导致焦煤和铁矿价格大幅上涨 [1] - 原材料价格上涨再次侵蚀钢铁利润 [1] 政策预期与执行阶段 - 反内卷政策落地取决于政府战略性定位 [1] - 2025年1-7月板块上涨以交易反内卷政策预期为主 [1] - 利润侵蚀或将倒逼钢厂反内卷进入执行阶段 [1]

钢铁行业电话会议纪要分析 行业概况 - 2025年上半年钢铁行业利润总额460亿元，虽较2024年的300亿元有所恢复，但仍处于历史低位[1][5] - 行业PB估值略高于1倍，部分优质企业如宝钢、首钢仍处于破净状态[1][10] - 2025年中报显示钢铁板块持仓比例进一步降低，市场关注度低，交易不拥挤[1][10] 核心观点与论据 供需关系 - 2025年上半年基建用钢量回升3%-4%，沥青产量增速达7%-8%[14] - 房建用钢量上半年9300万吨，下半年预计降至8500万吨，全年建筑用钢需求基本持平或略降[14] - 制造业用钢量上半年2.7亿吨，受国补和抢出口推动表现强劲[15] - 截至6月粗钢累计同比降幅1500万吨，若严格执行5000万吨减产目标，下半年产量需再降3500万吨[16] 政策影响 - 政府推行反内卷政策，短期压减产量，中期推动产能出清[5][7] - 唐山地区7月起已开始产量调控，8月将继续推进[16] - 未来几个月北方将采取差异化减产，南方更多采用"一刀切"方式[19] - 2025年产量压减政策推进缓慢，日均铁水产量仍维持在241万吨高位[18] 盈利与估值 - 7月吨钢利润修复至200元左右，考虑库存利润达300多元，接近2016或2022年水平[9] - 原料价格上涨但点对点利润未见收缩反而扩张[9] - 当前估值仍具吸引力，优质企业如华菱钢铁PB估值在同类中最低[4][10] 重点推荐标的 1. **华菱钢铁**：2024年盈利低谷，2025年不考虑行业修复自身就有显著起色，PB估值优质企业中最低[4] 2. **首钢股份**：年折旧成本80亿+财务费用15亿掩盖产品力提升，汽车钢和硅钢具优势[4] 3. **宝山股份**：破净状态但产品加服务模式龙头企业[4] 4. **方大特钢**：PB估值历史低位，地产周期影响大，若产量调控将显著受益[4] 其他重要信息 库存与价格 - 2025年库存同比下降约30%，低库存状态对价格和盈利具有积极影响[20] - 9月进入典型去库周期，可能引发阶段性补库行为进一步支撑价格[21] 原料供应 - 矿石供应增加显著，下半年发运量需比上半年增加约5000万吨才能完成全年目标[22] - 焦煤产量保持高位，价格不会对钢铁企业盈利修复构成重大障碍[23] 行业周期 - 自2024年9月触底反弹，2025年2月起涨幅近30%，参考过去供给侧改革时期龙头股价翻倍表现，仍有上涨空间[24] - 信贷脉冲上升但粗钢表观消费量相对较弱，因加杠杆主体变为政府而非居民和企业[12][13]

行业投资评级 - 钢铁行业投资评级为"看好"，与上次评级一致 [2] 核心观点 - 减产预期持续演进，钢价有望整体偏强 [1] - 钢铁行业反内卷政策有望持续推出，推动落后产能有序退出 [3] - 九三阅兵将至，减产预期增强，参考2015年限产措施对钢铁产量的显著影响 [3] - 在海外关税影响下，出口占比较低的普钢公司受影响较小 [3] - 国家"稳增长"政策下，房地产、基建等行业用钢需求有望边际改善 [3] - 普钢吨钢利润可观，在行业"反内卷"背景下，普钢公司业绩改善空间较大 [3] 本周市场表现 - 钢铁板块下跌2.26%，表现劣于大盘（沪深300下跌1.75%）[10] - 特钢板块下跌1.28%，长材板块下跌4.00%，板材板块下跌1.80% [12] - 铁矿石板块下跌5.96%，钢铁耗材板块下跌3.74%，贸易流通板块下跌0.298% [12] - 涨幅前三个股：ST西钢(21.05%)、屹通新材(9.94%)、福然德(8.11%) [14] 供给情况 - 日均铁水产量240.71万吨，周环比下降1.52万吨，同比增加1.10万吨 [25] - 样本钢企高炉产能利用率90.2%，周环比下降0.57百分点 [25] - 样本钢企电炉产能利用率57.1%，周环比增加1.56百分点 [25] - 五大钢材品种产量755.5万吨，周环比增加0.46万吨 [25] 需求情况 - 五大钢材品种消费量852.0万吨，周环比下降16.10万吨 [35] - 主流贸易商建筑用钢成交量9.4万吨，周环比下降2.07万吨 [35] - 30大中城市商品房成交面积160.6万平方米，周环比增加23.7万平方米 [35] - 地方政府专项债净融资额46771亿元，累计同比增加175.29% [35] 库存情况 - 五大钢材品种社会库存942.4万吨，周环比增加15.29万吨 [43] - 五大钢材品种厂内库存409.5万吨，周环比增加0.10万吨 [43] 价格与利润 - 普钢综合指数3563.9元/吨，周环比下降42.25元/吨 [49] - 特钢综合指数6629.6元/吨，周环比增加4.07元/吨 [49] - 螺纹钢高炉吨钢利润200元/吨，周环比下降82.0元/吨 [57] - 建筑用钢电炉平电吨钢利润-7元/吨，周环比增加23.0元/吨 [57] 原料价格 - 日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）770元/吨，周环比下跌13.0元/吨 [70] - 京唐港主焦煤库提价1650元/吨，周环比持平 [70] - 一级冶金焦出厂价格1660元/吨，周环比增加55.0元/吨 [70] 投资建议 - 建议关注四类企业：区域性龙头企业、布局整合重组企业、优特钢企业、上游原料供应企业 [3] - 具体推荐公司包括山东钢铁、华菱钢铁、宝钢股份、久立特材、首钢资源等 [3]

报告行业投资评级 - 螺纹钢/热轧卷板走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 本轮钢铁下行周期与上轮相比，价格跌幅相当但重心更高，更多因需求下滑致产能过剩，外需贡献增强 [2][46] - 上轮供给侧改革通过去产能、控供应等政策解决产能过剩问题，但存在行政控产矫枉过正等问题 [49][56] - 本轮钢铁行业“反内卷”潜在政策方向为推进超低排放改造、纳入碳排放交易市场，但应中长期推进，市场企稳需需求回升 [4][72][78] 根据相关目录分别进行总结 1、本轮钢铁下行周期与上一轮周期的主要异同 - 本轮黑色各品种价格跌幅与上轮基本相当，成材均价跌幅略高，铁矿和焦煤跌幅较小，价格重心高于上轮，且更早压缩钢厂利润，2024 - 25年钢厂利润有所修复 [15][19] - 本轮周期需求降幅更大，2021 - 24年内需多负增长，虽有外需对冲总量仍多为负增长，但需求总量上台阶，过剩程度低于上轮，上轮更多因产能扩张致过剩 [20][27] - 两轮周期需求结构差异大，本轮制造业和出口需求占比提升，外需旺盛，新兴市场需求增长支撑制造业外需和钢材间接出口，海外钢铁需求也向新兴市场转移 [28][33] 2、上轮供给侧结构性改革主要政策及市场变化复盘 2.1、上轮供给侧改革背景及政策路径 - 上轮供给侧改革目标为去产能、优化重组等，解决产能过剩、地产库存等问题，政策包括去产能（钢铁压减1 - 1.5亿吨等）、控供应（煤炭276个工作日生产等）、控制新增产能、提高环保要求、价格管控等 [47][49][51] - 改革存在行政性控产矫枉过正、产能置换“批小建大”、价格管控执行效果差等问题 [56] 2.2、上轮供给侧改革期间市场表现复盘 - 2015年12月 - 2016年4月，政策预期推动市场上涨，后因政策和经济判断下跌 [61] - 2016年5月 - 2016年12月，煤焦减产推动产业链上行，钢厂利润收缩 [61] - 2017年，钢铁去产能力度加大，钢价走强，供应弹性提升 [62] - 2018 - 19年，产能缺口填补，环保限产影响下降，钢价宽幅震荡，利润重心下移 [71] 3、本轮钢铁行业“反内卷”的潜在政策方向 - 去产能潜在方向为推动1000立米以下高炉淘汰和2026年末要求钢厂全部完成超低排放改造，但去产能难度高于上轮 [73] - 控供应或通过将钢铁行业纳入碳排放交易市场控制碳排放额度间接实现，但短期难落地，市场企稳需需求回升，不建议短周期过度交易 [78][79]

战略合作框架协议补充协议 - 公司与格林美签署补充协议 预计2028年12月31日前采购50万吨红土镍矿冶炼用沉淀剂产品 [3] - 推测活性氧化镁供应节奏为2025-2028年分别5/15/15/15万吨 [4] - 格林美印尼现有15万金吨镍/年产能（控股11万金吨 参股4万金吨）及5万吨高镍三元前驱体产能 [4] 活性氧化镁技术优势 - 公司产品可降低格林美湿法提镍冶炼成本10%-15% 显著提升印尼项目盈利能力 [5] - 镍价下行背景下湿法提镍企业降本需求增强 技术竞争力或吸引其他潜在客户合作 [5] 耐火材料主业复苏 - 钢铁行业"反内卷"政策推动落后产能退出 行业低价无序竞争受监管遏制 [7] - 钢铁客户盈利改善有望带动公司耐材业务结算价格及回款修复 [7]