核心观点 - 周三A股三大指数集体收涨，沪指、深成指、创业板指分别收涨0.86%、0.64%、1.01%，沪深两市成交额13165.99亿元；申万行业中非银金融、交通运输、食品饮料领涨，国防军工、美容护理、机械设备领跌；概念板块中中韩自贸区、航运概念、自由贸易港概念涨幅居前，HJT电池、BC电池、TOPCON电池概念跌幅居前；港股恒生指数收涨2.3%，恒生科技指数收涨2.13%；海外美国三大指数涨跌不一，道指收跌0.64%，标普500收涨0.72%，纳指收涨0.72% [2][7] - 美东时间5月14日凌晨0时01分，美国撤销对中国商品加征的91%关税，调整实施34%对等关税措施，其中24%关税暂停加征90天，保留10%关税，同时将中国小额包裹国际邮件从价税率由120%下调至54%，撤销6月1日起从量税调增措施 [3][8] - 4月末我国社会融资规模存量同比增长8.7%，M2余额同比增长8%且增速加快，前四个月人民币贷款增加10.06万亿元，社会融资规模增量16.34万亿元，4月企业新发放贷款平均利率约3.2%，比上月低约4个基点，今年存款向理财搬家现象减少对M2增速有上拉效应，长期看M2增速宜作观测性指标 [3][8] 电子行业 - 七部门印发《加快构建科技金融体制有力支撑高水平科技自立自强的若干政策举措》，旨在构建适应科技创新的科技金融体制，支撑科技自立自强和科技强国建设 [9] - 政策统筹推进资本市场等政策工具，创业投资设“国家创业投资引导基金”，货币政策和财政政策用好用足结构性货币政策工具等，资本市场增强对科技创新企业支持力度，有望推动金融机构加大对科技创新支持，形成多元化科技投入格局 [9] - 政策推广“创新积分制”，推动区域科技金融创新实践和开放合作，有望加强对国家战略科技力量金融服务，发挥举国体制优势，形成“科技 - 产业 - 金融”良性循环 [10][11] - 建议关注新质生产力发展和国产替代加速带来的投资机遇 [11] 化妆品行业 - 受内外部环境和消费需求影响，化妆品行业整体业绩疲软，但部分公司营收和归母净利润增长亮眼，未来期待需求端修复，中长期国货美妆企业提升研发投入，行业监管趋严利好合规龙头企业，建议关注强研发、产品力和营销能力优秀的国货化妆品龙头公司 [12] - 2025年1月1日 - 5月6日，化妆品板块上涨29.07%，大幅跑赢沪深300指数32.28个pct，原料/代工/代运营/品牌板块涨跌幅分别为 - 20.37%/28.39%/28.25%/31.08%，个股方面芭薇股份、若羽臣、锦波生物等领涨各板块 [12] - 财务表现上，原料板块业绩承压，代运营板块分化，品牌端部分公司业绩亮眼或短期承压；公司盈利水平分化，部分公司盈利能力提升；原料板块部分公司营运能力下降，代工板块部分公司表现较好，代运营和品牌板块部分公司存货周转率提升；绝大多数个股收入现金比大于1 [13] - 2025年化妆品重点个股一致预测对应的PE值差距较大，拉芳家化、若羽臣等PE值较高，科思股份、敷尔佳较低 [13]

HJT电池概念板块表现 - 截至5月14日收盘 HJT电池概念板块下跌1.12% 位居概念板块跌幅榜前列 [1] - 板块内华民股份下跌6.68% 东方日升下跌5.01% 星帅尔下跌4.45% 跌幅居前 [1][2][3] - 板块内12只个股上涨 宇晶股份上涨5.24% 宝馨科技上涨1.40% 天宸股份上涨1.38% 涨幅居前 [1][4] 概念板块涨跌幅对比 - 中韩自贸区概念涨幅最高达5.44% 航运概念上涨4.66% 自由贸易港上涨3.17% [2] - 除HJT电池外 BC电池下跌1.08% TOPCON电池下跌1.03% 钙钛矿电池下跌0.97% [2] 主力资金流动情况 - HJT电池概念板块整体净流出7.06亿元 44只个股遭主力资金净流出 [2] - 通威股份主力资金净流出1.57亿元 东方日升净流出1.01亿元 宝馨科技净流出6968.75万元 [2][3] - 宇晶股份获主力资金净流入7074.45万元 罗博特科净流入4671.18万元 天合光能净流入2700.49万元 [4] 个股换手率数据 - 宝馨科技换手率达24.18% 华民股份换手率8.06% 东方日升换手率9.71% [2][3] - 宇晶股份换手率14.93% 聚赛龙换手率18.96% 显示部分个股交易活跃 [3][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年光伏制造行业“内卷”加剧，主产业链龙头增长停滞，光伏设备公司分化，部分增收不增利，部分维持强劲增长 [2][4] - TOPCon替代PERC带来结构性机会，押对方向的公司大幅增长，但行业合同负债逐季下降，在手订单规模缩水，未来增长面临考验 [60][61] 根据相关目录分别进行总结 捷佳伟创：TOPCon迭代最大赢家，跃居行业新龙头 - 2024年营业收入18887亿，同比增长1163%，归母净利润2764亿，同比增长692%，成光伏设备新龙头 [6] - 光伏设备产品创收16274亿，同比增长1304%，增长来自销售放量 [7] - 产品线布局湿法和真空设备，面向电池片生产环节，TOPCon路线市场占比从230%飙升至711% [9][11] - 电池片总产能从976GW扩张至1108GW，TOPCon产能新增209GW至770GW，占比近8成 [13] - 在TOPCon产线核心品类中，除LPCVD外市占率超50%，还布局低价值量品类 [15] - 2025年一季度营收4099亿，同比增长590%，归母净利润708亿，同比增长224%，增速收敛 [19] - 一季度末合同负债12120亿，为2023年末的三分之二，连续三个季度净缩减 [19] 晶盛机电：下游硅片环节承压，坩埚价格跳水拖累业绩 - 2024年营业收入17577亿，同比下滑23%，归母净利润2510亿，同比下滑449% [22] - 2025年一季度营收3138亿，同比下滑304%，归母净利润573亿，同比下滑464% [23] - 2025年一季度末合同负债3843亿，为捷佳伟创同期的3成，2023年峰值的三分之一 [24][26] - 设备产品面向光伏和半导体下游，未完成半导体设备合同金额变化不大，缩水订单来自光伏行业 [29] - 硅片环节技术路线分化未延伸至设备端，难有结构性机会，龙头企业毛利率为负，扩产意愿低，采购订单缩减 [30][31] - 设备产品全年收入13363亿，同比增长43%，毛利率364%，同比下降25pct [33] - 材料全年收入3346亿，同比下滑196%，毛利率287%，同比下降274pct，毛利减少近14亿 [34] - 石英坩埚价格从不足5000元涨至35000元后回落，美晶新材2024年营收和净利润同比下滑344%、754% [35][39] 迈为股份：押注HJT路线，放量预期尚未兑现 - 2024年营业收入9830亿，同比增长215%，归母净利润926亿，同比增长13% [43] - 2025年一季度营收2229亿，同比增长05%，归母净利润162亿，同比下滑377%，业绩中规中矩 [44] - 收入来自设备产品，面向电池片环节，布局HJT路线，是HJT电池设备市占龙头 [45] - HJT是小众路线，市占率不足5%，预计2025年占比提升，2030年超30% [49][50] - 2025年一季度末合同负债7414亿，较峰值缩减15亿，是三家公司中最坚挺的 [54] - 2024年向显示面板和半导体先进封装设备领域拓展，收入贡献不到7000万，2025年非光伏订单有望快速增长 [56][59]

光伏设备行业2024年表现 - 光伏制造行业内卷加剧，主产业链龙头如隆基绿能、通威股份增长停滞，而光伏设备公司如捷佳伟创、拉普拉斯仍维持强劲增长 [2] - 行业呈现增收不增利态势，半数公司利润下滑，但捷佳伟创营收188.9亿元(同比+116.3%)，净利润27.6亿元(同比+69.2%)表现突出 [3] - 合同负债数据显示行业订单缩水，捷佳伟创131亿元居首但较2023年末减少1/3，晶盛机电仅56.2亿元 [3][15][22] TOPCon技术路线崛起 - 2024年TOPCon路线市占率从23%飙升至71.1%，成为电池片环节主流技术 [10] - 全年TOPCon产能新增209GW至770GW，占电池片总产能近8成 [11][12] - 捷佳伟创在TOPCon设备核心品类(除LPCVD外)市占率超50%，成为最大受益者 [13][14] - 拉普拉斯作为LPCVD设备龙头(市占率80%+)同样受益于TOPCon爆发 [14] 主要公司表现分化 捷佳伟创 - 营收188.87亿元(+116.3%)，净利润27.64亿元(+69.2%)，超越晶盛机电成为行业新龙头 [5] - 光伏设备收入162.74亿元(+130.4%)，毛利率26.6%保持稳定 [8] - 2025Q1营收40.99亿元(+59%)，净利润7.08亿元(+22.4%)，但合同负债连续三个季度缩减至121.2亿元 [15] 晶盛机电 - 营收175.77亿元(-2.3%)，净利润25.10亿元(-44.9%)，2025Q1业绩加速下滑 [17] - 石英坩埚价格从峰值35,000元/只回落至5,000元水平，导致子公司美晶新材净利润下滑75.4% [28][31][32] - 半导体设备订单33亿元保持稳定，但光伏设备订单大幅缩水 [24] 迈为股份 - 营收98.30亿元(+21.5%)，净利润9.26亿元(+1.3%)，聚焦HJT路线(市占率超70%) [34][37] - HJT当前市占率不足5%，但预计2030年将超30% [40][43] - 合同负债74.14亿元较峰值缩减最少，显示HJT路线储备订单相对稳定 [46] 行业趋势与挑战 - 技术路线分化带来结构性机会，TOPCon设备商实现超额增长 [52] - 全行业合同负债持续下降反映在手订单缩水，未来增长面临考验 [15][22][52] - 硅片环节毛利率普遍为负(如TCL中环-20.5%)，压制设备需求 [25][26] - 企业尝试多元化布局，如迈为股份拓展半导体封装设备(2024年收入不足7000万) [47][48]

市场表现 - 沪指上涨0 08% 深证成指下跌0 24% 创业板指下跌0 23% [1] - 光伏 HJT电池概念走强 欧晶科技 协鑫集成 宝馨科技等涨停 [1] - 银行板块震荡走高 浦发银行 上海银行等股价创历史新高 [1] 行业板块 - 跨境电商概念活跃 华纺股份 浙江正特 青岛金王等涨停 [1] - 军贸概念 国防军工 商业航天等板块走弱 [1] - 日用化工 酒店餐饮 银行 煤炭等板块涨幅居前 [1] - 船舶 航空 电器仪表 矿物制品等板块跌幅居前 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 89.04 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司 24 年收入 98.30 亿元，同比+21.53%；归母净利 9.26 亿元，同比+1.31%，低于预期，主要因光伏行业承压、订单验收迟缓；25Q1 收入 22.29 亿元，同比/环比+0.47%/+8.01%，归母净利润 1.62 亿元，同比/环比-37.69%/-3.18%，下降系计提大额信用减值损失 [1] - 看好公司 HJT 设备海外市场拓展及显示/半导体领域业务发展 [1] - 下调公司 25 - 26 年归母净利润(-21%/-21%)为 11.86/13.07 亿元，预计 27 年归母净利为 14.56 亿元，对应 EPS 为 4.24/4.68/5.21 元，下调考虑光伏短期供需错配影响订单与回款 [5] 根据相关目录分别进行总结 大额减值拉低净利率，25Q1 毛利率边际改善 - 24 年/25Q1 资产+信用减值损失合计 5.16/1.80 亿元，收入占比 5.25%/8.07%，同比+3.78/+7.83pp，因光伏行业承压、部分订单验收迟缓、个别客户履约能力弱 [2] - 24 年毛利率/净利率 28.11%/9.80%，同比-2.40/-1.01pp，毛利率下降系 24Q4 会计政策变更；25Q1 毛利率 29.10%，同比/环比-1.84/+10.61pp，净利率 6.98%，同比/环比-3.87/-2.83pp，25Q1 毛利率边际回暖 [2] 24 年经营性现金流大幅下降，在手订单承压 - 24 年/25Q1 经营活动净现金流额 5.61/-3.52 亿元，同比-92.57%/-5227.89%，因 24 年集中兑付银行承兑汇票增加及 25Q1 客户回款慢 [3] - 25Q1 存货/合同负债 78.74/74.14 亿元，较 24 年年末-11.75%/-9.59%，因光伏行业下游客户扩产意愿降低，在手订单短期承压，非光伏业务放量后业绩贡献有望体现 [3] 看好 HJT 设备海外市场，显示/半导体新领域未来可期 - HJT 技术人工、运营成本低，光电转化效率高，相比 TOPCon 技术在美国等海外市场不易遭遇专利诉讼问题，公司有望受益于 HJT 海外市场拓展 [4] - 非光伏方面，公司国内晶圆激光开槽设备市占率居首，核心设备巨量转移、键合设备已交付，干抛式晶圆研抛一体设备取得关键进展即将量产应用，24 年半导体及显示领域收入 0.67 亿元，同比+88.41%，有望成利润第二增长极 [4] 盈利预测与估值 - 下调公司 25 - 26 年归母净利润(-21%/-21%)为 11.86/13.07 亿元，预计 27 年归母净利为 14.56 亿元，对应 EPS 为 4.24/4.68/5.21 元 [5] - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE21 倍，给予公司 25 年 21 倍 PE，目标价为 89.04 元（前值 150.36 元，对应 25 年 28 倍 PE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|8,089|9,830|11,001|12,317|13,764| |+/-%|94.99|21.53|11.91|11.95|11.75| |归属母公司净利润(人民币百万)|913.90|925.91|1,186|1,307|1,456| |+/-%|6.03|1.31|28.06|10.19|11.47| |EPS(人民币，最新摊薄)|3.27|3.31|4.24|4.68|5.21| |ROE(%)|12.39|12.80|14.36|13.90|13.62| |PE(倍)|21.24|20.97|16.37|14.86|13.33| |P/B(倍)|2.73|2.57|2.27|2.00|1.77| |EV/EBITDA(倍)|16.21|15.98|10.94|9.81|8.28|[7] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对公司 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标 [19] - 给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率及每股指标、估值比率等数据 [19]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 考虑下游行业景气度调整公司2025 - 2026年归母净利润为7.6/8.8亿元（原值18.1/25.2亿元） 预计2027年归母净利润为11.0亿元 当前市值对应PE为25/22/18倍 考虑公司成长性 维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2024年公司实现营收98.3亿元 同比+21.5% 归母净利润9.3亿元 同比+1.3% 扣非净利润为8.4亿元 同比-2.3% 主要系计提3.6亿元信用与1.6亿元资产减值 [7] - 2025Q1单季营收为22.3亿元 同比+0.5% 环比+8.0% 归母净利润为1.6亿元 同比-37.7% 环比-3.2% 扣非净利润为1.5亿元 同比-31.5% 环比+0.3% 主要系Q1公司计提信用减值损失约1.8亿元 [7] 盈利能力与研发投入 - 2024年公司毛利率为28.1% 同比-2.4pct 销售净利率为9.8% 同比-1.0pct 期间费用率为15.5% 同比-3.8pct 费控能力逐步增强 [7] - 2024年研发支出9.5亿元 同比+24.6% 其中40%投向半导体及显示设备领域 半导体及显示设备研发人员占公司研发团队总规模的50% [7] - 2025Q1单季毛利率为29.1% 同比-1.8pct 环比+10.6pct 销售净利率为7.0% 同比-3.9pct 环比持平 [7] 存货与现金流情况 - 截至2025Q1末公司存货为78.7亿元 同比-29.0% 合同负债为74.1亿元 同比-16.6% [7] - 2025Q1公司经营活动净现金流为-3.5亿元 主要系客户回款速度放缓 [7] 业务布局情况 - 半导体方面 聚焦于半导体泛切割与2.5D/3D先进封装领域 已推出多款核心设备并能提供整体解决方案 多款设备已交付国内封测龙头企业并量产 激光开槽设备市场占有率位居行业第一 2024年开发出多款新品 熔融键合设备已进入试产阶段 [7] - 显示方面 2017年起布局显示行业 推出OLED切割设备等 2020年业务延伸至新型显示领域 针对Mini/Micro LED推出全套设备 为MLED行业提供整线工艺解决方案 [7] HJT设备情况 - 2025年底HJT量产功率有望突破760 - 780W 基于迈为全新1.2GW整线导入升级 组件功率有望突破780W 通过导入四项技术 实现26W功率提升 结合不同技术目标组件功率可达766W或775W [7] - 迈为将双面微晶异质结高效电池整线装备的单线年产能升级至GW级 大规模提升整线产能 降低多方面运营成本 [7] 财务预测情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|9,830|7,561|8,330|9,414| |归母净利润（百万元）|925.91|764.86|878.68|1,097.05| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.31|2.74|3.14|3.93| |P/E（现价&最新摊薄）|20.97|25.38|22.09|17.70| [1][8]

财务表现 - 公司2024年营业总收入为3.36亿元，同比下降42.16% [1] - 归属净利润为-7.67亿元，同比下降297.90% [1] - 扣非净利润为-7.20亿元，同比下降260.39% [1] - 加权平均净资产收益率为-14.30%，同比下降10.17个百分点 [6] - 投入资本回报率为-1.93%，较上年同期下降0.51个百分点 [6] 智能制造业务 - 智能制造业务营收为2.53亿元，占总营收75.42%，同比大幅下降 [4] - 公司在苏州、蚌埠、厦门、菲律宾等地建有智能制造生产基地 [4] - 主要专注于钣金、新能源充/换电业务及其他新能源高端装备的研发和生产 [4] - 客户粘性较强，但生产工艺和销售渠道仍需优化 [4] 新能源业务 - 新能源业务包括光伏电池及组件、新能源电站开发以及充/换电业务 [4] - 重点探索异质结（HJT）及异质结/钙钛矿叠层技术路线 [4] - 推出"馨屋顶"品牌，提供定制化户用光伏解决方案 [4] - 光伏行业供需失衡，产业链价格下行导致新能源业务营收不佳 [5] - 以890万元价格转让宝馨智慧能源100%股权，实现低效资产剥离 [5] 经营模式与战略 - 采用战略管控模式，确保子公司平稳运行 [6] - 主要采用"以销定产"、"以产定购"的经营模式 [6] - 智能制造板块依托渠道优势拓展产品与设备更新服务 [6] - 公司秉持"智能制造+新能源"发展战略 [1]

文章核心观点 - 公司24年收入和归母净利同比增长，但归母净利低于预期，25Q1收入微增、归母净利润下降，看好公司HJT设备海外市场拓展及显示/半导体领域业务发展，维持“买入”评级，下调25 - 26年归母净利润预测及目标价 [1][4] 公司业绩情况 - 24年收入98.30亿元，同比+21.53%；归母净利9.26亿元，同比+1.31%，低于预期（24年预期值10.82亿元），因光伏行业承压、订单验收迟缓 [1] - 25Q1收入22.29亿元，同比/环比+0.47%/+8.01%；归母净利润1.62亿元，同比/环比-37.69%/-3.18%，下降因计提大额信用减值损失 [1] 公司盈利指标 - 24年/25Q1资产+信用减值损失合计5.16/1.80亿元，收入占比5.25%/8.07%，同比+3.78/+7.83pp，因光伏行业承压、部分订单验收迟缓、个别客户履约能力弱 [2] - 24年毛利率/净利率28.11%/9.80%，同比-2.40/-1.01pp，毛利率下降因24Q4会计政策变更 [2] - 25Q1毛利率29.10%，同比/环比-1.84/+10.61pp，净利率6.98%，同比/环比-3.87/-2.83pp，毛利率边际回暖 [2] 公司现金流与订单情况 - 24年/25Q1经营活动净现金流额5.61/-3.52亿元，同比-92.57%/-5227.89%，因24年集中兑付银行承兑汇票增加、25Q1客户回款慢 [3] - 25Q1存货/合同负债78.74/74.14亿元，较24年年末-11.75%/-9.59%，因光伏行业下游客户扩产意愿降低，在手订单短期承压 [3] 公司业务前景 - HJT技术人工、运营成本低，光电转化效率高，相比TOPCon技术在海外市场不易遭遇专利诉讼问题，公司有望受益于HJT海外市场拓展 [3] - 非光伏方面，公司在国内晶圆激光开槽设备市占率居首，核心设备巨量转移、键合设备已交付，干抛式晶圆研抛一体设备即将量产应用，24年半导体及显示领域收入0.67亿元，同比+88.41%，有望成利润第二增长极 [3] 盈利预测与估值 - 下调公司25 - 26年归母净利润(-21%/-21%)为11.86/13.07亿元，预计27年归母净利为14.56亿元，对应EPS为4.24/4.68/5.21元，因光伏短期供需错配可能影响订单与回款 [4] - 可比公司25年Wind一致预期PE21倍，给予公司25年21倍PE，目标价为89.04元（前值150.36元，对应25年28倍PE），维持“买入”评级 [4]

报告核心观点 - 上周市场估值普跌，消费、稳定相对占优，各行业盈利预期普遍小幅下调，海外主要指数涨跌分化 [3][5] 市场普跌，消费、稳定相对占优 - 上周科创 50、稳定、消费表现最好，创业板指、国证 2000、微盘股表现最弱 [10] - 行业中农林牧渔、商贸零售、国防军工涨幅前三，电力设备、通信、机械设备表现最弱 [13] 宽基指数估值普跌 - 上周创业板指/沪深 300 相对 PE 和相对 PB 均下降 [17] - 万得全 A ERP 上升幅度较大，处于一倍标准差附近，A股 配置价值仍高 [19] - PEG 视角下红利与金融配置价值高，PB - ROE 视角下科创 50 与成长风格安全边际高 [20] - 上周指数估值普跌，主要指数估值处于近一年 50%分位水平，消费、周期处于近一年估值低位 [26] - 大类行业整体估值分化，金融地产估值高于 50%历史分位，原材料等历史估值皆处于 50%以下 [27] 行业估值普跌，农林牧渔领涨 - 各行业估值分化，非银金融、煤炭等行业估值处于近一年低位 [35] - 从 PE、PB 偏离度看，各行业估值整体较低，消费板块估值较为便宜 [38] - PB - ROE 视角下，当前消费板块 PB - ROE 较低 [43] - 华为鸿蒙、机器人、中字头央企等热门概念处于估值三年历史较高分位 [46] - 上周各行业盈利预期普遍小幅下调，钢铁上调幅度最大，房地产下调幅度最大 [49] 海外市场表现 - 上周海外主要指数涨跌分化，纳斯达克指数表现最好，恒生指数表现最差 [52]