人民币汇率近期表现与驱动因素 - 今年以来人民币对美元汇率中间价涨幅超过1500个基点，并于近日升至2024年9月以来最高[1] - 本轮人民币升值的直接推动力来自美元环境的转变，伴随美联储开启降息，市场预期美元长期走势将受压制，为人民币提供了外部升值空间[1] 影响汇率走势的核心因素 - 中长期看，经济是汇率的基本盘，汇率走势根本上取决于经济基本面[1] - 短期影响因素则比较多元，包括经济增长、货币政策、金融市场、地缘政治、风险事件等[1] 对人民币未来走势的专家观点 - 专家认为需客观理性看待人民币汇率是否会呈现单边升值态势[1] - 美联储面临通胀和就业的艰难平衡，进一步降息约束不少，目前市场预期明年会降息2次，而非部分媒体所说的超预期大幅降息[1] - 近期美元指数跌幅较大，未来存在回调走升的可能[1] - 未来人民币汇率走势仍存在较大不确定性[2] 政策导向与市场建议 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会强调，要增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[2] - 企业和金融机构切忌盲目跟风、赌汇率走势，应坚持风险中性理念，做好汇率风险管理[2] 外汇市场的监管与应对能力 - 我国外汇市场监管部门在应对多轮外部冲击过程中积累了丰富经验，并有充足的政策工具储备[2] - 监管部门有经验、有能力、有信心应对各种冲击和挑战，维护外汇市场的稳定运行[2]

文章核心观点 - 市场关于“美联储降息→人民币升值→损害出口竞争力”的热门叙事逻辑存在不严密之处，人民币对美元出现趋势性大幅升值的概率不高 [2] - 当前人民币汇率估值中性，不存在显著高估或低估问题，较“价值中枢”偏离幅度约0%至2% [10][61] - 人民币汇率未来走势需综合估值、政策取向、内盘供需及外盘响应四个因素判断，稳定波动（升值幅度不大）是目前的最优选项 [3][16] 关于汇率的热门叙事逻辑分析 - **热门叙事链条**：近期市场关注的核心叙事为“美联储降息→美元走弱→人民币升值→或将损害中国出口竞争力” [5][18] - **逻辑不稳固之处**： - **美联储降息未必导致美元趋势走弱**：历史数据显示，1982年10月至今，美联储政策利率月度调整与美元指数月涨幅的相关系数仅为0.04，两者关系不稳定 [6][20] - **人民币升值未必损害出口竞争力**：市场热议的升值主要指对美元的双边汇率，而数据显示，无论是人民币对美元双边汇率还是一篮子名义汇率，与出口增速均无稳定负相关关系，不支持升值损害出口竞争力的论断 [8][31] - **逻辑较稳固之处**： - **中美息差收敛与人民币升值相关性高**：2022年1月至今，美中息差与美元兑人民币即期汇率的月度相关系数高达0.88，息差是汇率波动的主导因素 [7][26] 今年人民币升值的驱动因素复盘 - **两段论归因**：今年二季度以来的人民币升值可根据核心驱动因素差异划分为两个阶段 [9] - **第一阶段（4月中旬至11月）：政策呵护为主** - 逆周期因子影子是中间价升值的主导力量，累计贡献为-42,381个基点 [38][44] - 即期汇率读数持续高于中间价，表现为中间价“拉着”即期汇率升值 [38] - **第二阶段（11月底至今）：市场供需为主** - 内盘供需（结售汇）成为中间价升值主导力量，累计贡献为-2,388个基点，外盘响应（美元指数趋弱）为辅，累计贡献为-672个基点 [39][47] - 逆周期因子影子转为发挥平抑过快升值波动的作用，累计贡献为+2,592个基点 [39][47] - 即期汇率读数转为低于中间价，表现为即期汇率“拉着”中间价升值 [39] 人民币汇率未来展望的四个关键因素 - **一看估值因子**：人民币汇率估值处于合理区间 - 从息差与单一汇率视角看，当前人民币中间价（约7.04）较最新息差拟合值（约7.18）略贵约2.1%，属于正常波动 [59] - 从一篮子汇率视角看，当前CFETS人民币汇率指数均值（97.7）与出口份额拟合值（97.6）基本持平，已无显著低估 [60] - **二看政策取向**：逆周期因子影子动向反映政策维稳意图 - 当前逆周期因子影子已由引导平稳升值转为平抑过快升值波动，政策意在维稳而非引导单边行情 [11][64] - 前期政策引导升值或有防风险考虑，旨在促使过去三年积累的规模庞大的企业“囤汇盘”有序释放，防止其无序平仓引发市场剧烈波动 [11][67] - **三看内盘供需**：需关注流量逻辑与存量逻辑 - **流量逻辑**：趋势性升值需基本面支撑。当期净结汇取决于贸易顺差（出口）和净结汇率（企业结汇意愿，趋势上取决于PMI）。目前国内制造业PMI仍在震荡，趋势性回升动能尚待积累 [14][72][73] - **存量逻辑**：积压待结汇盘释放可能放大波动。估算2022年以来累积的存量待结汇规模中值约为9,237亿美元，相当于约3.5至4年的净结汇累积 [74]。随着汇率升破关键成本位，这些头寸可能释放并放大波动，例如5月升破7.2后2024年囤汇盘有所释放，未来逼近7.0关口时2022年囤积的外汇盘可能释放 [15][75] - **四看外盘响应**：美元持续单边走弱的概率不高 - **基本面**：当前美联储降息具有“预防性”特征，或对美国经济形成托底，未来一年美国相对欧日仍具经济增长优势 [16][79] - **历史规律**：美联储降息后若不陷入衰退，美元倾向于先强后偏平，并非持续单边走弱 [79] - **交易面**：当前美元指数空仓交易已较为极致，净空头持仓处于2000年以来18%的低分位，驱动美元走弱的交易力量边际趋弱 [80]

在美联储降息预期、各国央行加大贵金属储备，以及市场上投资性资金大量涌入的背景之下，2025年包 括黄金、白银在内的贵金属价格有望创出本世纪以来最大年度涨幅。 如果将金、银、铂、钯视为单纯的投资品种，从年内价格变动的情况来看，2025年以来金、银、铂、钯 等贵金属的价格涨幅远超同期铜、铝等基本金属的价格涨幅，也明显超过同期美股市场道琼斯工业指 数，以及同期A股市场上证指数涨幅。贵金属已成为2025年以来回报率最高的大类投资品种之一，2025 年俨然成为贵金属的投资"大年"。 白银价格受到工业需求和投资需求的双重影响。中信期货研究所宏观研究组资深研究员朱善颖不久前在 接受证券时报记者采访时指出，从世界白银协会的统计数据来看，白银的工业需求和投资需求之比约 6:4，白银在工业端的应用，集中在电子电器、光伏、钎焊料、摄影、银饰银器等领域，2021年后随着 光伏行业的爆发式增长，光伏用银成为近年来主要的需求增量。 值得注意的是，白银价格今年11月以来涨势有加速趋势，自今年11月以来不到两个月时间里伦敦银现货 价格累计涨幅已经超过60%。朱善颖此前在受访时认为， 白银价格自11月下旬以来大幅上涨，现货紧 张带来的挤仓交易 ...

市场叙事逻辑辨析 - 市场热门叙事认为美联储降息将导致美元走弱、人民币升值并损害中国出口竞争力[1] - 历史数据显示，美联储政策利率调整与美元指数月涨幅的相关系数仅为0.04，降息未必导致美元趋势走弱[18] - 2022年1月至今，中美息差与美元兑人民币即期汇率的相关系数高达0.88，息差收敛对人民币升值的影响较为稳固[23] - 国际经验及数据分析表明，名义有效汇率与实际有效汇率与主要经济体的出口份额基本无相关性，不支持汇率升值损害出口竞争力的论断[4][32] 人民币汇率驱动因素与展望 - 2024年人民币升值可分为两阶段：4月中旬至11月以政策呵护（逆周期因子）主导；11月底至今转为市场供需（内盘结汇）主导[4][45] - 当前人民币汇率估值中性，较基于息差的拟合价值中枢偏离约2.1%，处于合理区间[7][61] - 企业过去三年可能积累了规模达7370亿至1.1万亿美元的待结汇存量头寸，其释放可能放大汇率波动[75] - 政策层面的逆周期因子已从引导升值转为平抑过快升值波动，反映维稳意图[8][51] - 未来美元走势方面，预防式降息或托底美国经济，且美元指数空仓交易处于2000年以来18%的低分位，持续单边走弱概率不高[11][86] - 人民币趋势性大幅升值的基本面动能仍有待积累，需观察PMI趋势回升带动净结汇率持续上行[9][74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年以来伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为72.72%和64.56%，上周涨跌幅分别为4.41%和3.71%，上周五黄金主力合约再次震荡上涨，盘中创历史新高 [7][28] - 通胀数据呈下行趋势，美国11月核心CPI同比上涨2.6%，低于市场预期，利于美联储降息 [7][32] - 美国中期国债利率自2023年10月中下旬震荡下行，2025年国债收益率回落至2023年以来低点附近震荡 [7][37] - 2024年全球黄金供需宽松，国内紧平衡，2025年全球和国内投资需求大增，因黄金税收新政和金价高位，2026年国内黄金首饰需求或继续下降 [7][54] - 美国11月非农就业人数略超预期，但失业率升至4.6%，11月非农企业员工平均时薪比增长0.29%，较上月回落0.11% [7][48] - 展望后市，短期多单设好止盈，美联储降息预期和地缘政治利好黄金，预计继续保持强势；中长期来看，美元储备比例下降、财政赤字增长、实际利率预计下降等因素利好黄金，预计2026年上半年黄金仍保持乐观，操作上建议黄金多单中期持有，设好止盈，看涨期权持有 [11] 根据相关目录分别总结 周度观点及策略 基本面观点 - 走势方面，2025年以来伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为72.72%和64.56%，上周伦金和沪金涨跌幅分别为4.41%和3.71% [7][28] - 通胀方面，2022年6月CPI和PCE见顶回落，核心CPI和核心PCE下行，2024年9月以来CPI强势震荡，核心通胀平稳，美国11月核心CPI同比上涨2.6%，低于预期，利于美联储降息 [7][32] - 利率方面，2023年10月中下旬美国中期国债利率震荡下行至今年1月，2025年国债收益率回落至2023年以来低点附近震荡，11月通胀大幅下跌，实际利率有所抬头 [7][37][42] - 供需方面，2024年全球黄金供需宽松，库存上升，央行购金超1000吨，国内紧平衡，供应略增，需求结构变化，首饰需求降，金条金币和投资需求升，2025年全球和国内投资需求大增，前三季超去年全年，因黄金税收新政和金价高位，2026年国内黄金首饰需求或继续下降 [7][54] - 美国经济方面，三季度GDP同比上涨2.33%，11月ISM制造业PMI录得48.2，继续回落0.5%，非制造业PMI52.6，继续走强；11月非农就业人数增长6.4万，略超预期，但失业率升至4.6%，10月非农就业人数大幅减少10.5万人；11月美国非农企业员工平均时薪比增长0.29%，较上月回落0.11% [7][45][48] 策略观点与展望 - 展望上周五黄金主力合约创历史新高，短期多单设好止盈，美联储降息预期和地缘政治利好黄金，预计继续保持强势，关注美联储主席人选和降息情况；中长期来看，美元储备比例下降、财政赤字增长、实际利率预计下降等因素利好黄金，预计2026年上半年黄金仍保持乐观 [11] - 操作上建议黄金多单中期持有，设好止盈，看涨期权持有 [11] 期现市场 - 2025年以来伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为72.72%和64.56%，上周伦金和沪金涨跌幅分别为4.41%和3.71%，上周黄金盘中创历史新高 [7][23][28] 通胀、利率 通胀 - 2022年6月CPI数据创新高9.1%，随后连续温和下行，PCE也是2022年6月见顶回落，核心CPI和核心PCE数据出现下行趋势，2024年9月以来CPI强势震荡，核心通胀保持平稳，美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创下2021年初以来最慢增速，低于市场预期的3%，有利于美联储降息 [7][32] 利率 - 2023年10月中下旬美国中期国债利率震荡下行，一直延续至今年1月，2024年宽幅震荡后，2025年国债收益率继续震荡回落至2023年以来的低点附近震荡反复，11月通胀大幅下跌，实际利率有所抬头 [7][37][42] 美国经济 - 美国三季度GDP同比上涨2.33%，二季度由2.08%上升至2.33%，2025年11月ISM制造业PMI录得48.2，继续回落0.5%，2025年11月非制造业PMI52.6，继续走强 [45] - 美国劳工部公布数据显示，11月非农就业人数增长6.4万，略超预期值4.5万，但失业率意外升至4.6%，触及2021年9月以来最高水平，而10月非农就业人数大幅减少10.5万人，预期为下降2.5万人，2025年11月美国非农企业员工平均时薪比增长0.29%，较上月回落0.11% [48] 黄金供需平衡表 - 从给出的全球和国内黄金供需平衡表数据可知，2024年全球黄金供需宽松，主要是库存上升，央行购金继续保持1000吨以上，2024年国内黄金供需仍处于紧平衡，供应同比小幅增加，需求出现结构变化，首饰需求下降，而金条金币和投资需求大幅上升，2025年全球和国内投资需求大幅增加，三季度投资需求继续保持旺盛，前三季已超去年全年，由于黄金税收新政，未来对国内实物金影响较大，并且黄金高位，2026年国内黄金首饰需求可能继续下降 [54] - 2025年二季度全球央行购金量较一季度继续下降至166.46吨，一季度购金量248.57吨，2022年11月以来中国央行不断购金，2025年中国央行购金25.81吨 [58] - ETF需求方面，2023年黄金持有量减持113.69吨，2024年黄金持有量减持28.46吨，截止12月26号，上周黄金ETF大幅增持29.26吨，2025年黄金持有量增持294.28吨 [60] 汇率 美元指数 未提及有效内容 黄金内外价差 未提及有效内容 黄金基差 未提及相关内容 金银油比价 未提及有效内容

金银价格表现 - 截至发稿，现货黄金（伦敦金现）报4532.505美元/盎司，年初至今涨幅达72.72% [1] - 截至发稿，COMEX黄金期货价格报4562.0美元/盎司，年初至今涨幅达72.85% [1] - 截至发稿，伦敦银现报79.329美元/盎司，年内涨幅达174.62% [1] - 截至发稿，COMEX白银报79.675美元/盎司，年内涨幅达172.02% [1] 金价上涨驱动因素 - 美国11月失业率创四年来新高，且11月核心CPI数据低于市场预期，显示劳动力市场降温，强化了市场对美联储未来宽松货币政策的预期 [1] - 美元走弱对金价形成有利支撑 [1] - 日本央行如期加息，利空提前消化，资金回归黄金中长期配置 [1] - 全球黄金ETF流入将作为黄金的重要买盘 [2] - 潜在的地缘政治风险和贸易冲突引发的避险情绪将继续支撑金价 [2] - 去美元化、央行购金等长期趋势构成金价上涨的坚实基础 [2] 银价上涨驱动因素 - 美联储降息后持续发酵叠加美元指数走弱，低利率环境放大了白银的避险与投资吸引力 [2] - 光伏装机旺季的消费放量加剧了白银的供需紧平衡 [2] - 电子产业订单的持续回暖加剧了白银的供需紧平衡 [2] - 新能源汽车产业链的扩张需求加剧了白银的供需紧平衡 [2] 未来价格展望 - 2026年金价有望继续受益于美联储降息带来的流动性宽松氛围 [2] - 预计2026年金价将再创新高，但涨幅或收窄至10%-15% [2] - 预计2026年全年金价或冲击5000美元/盎司 [2] 投资者策略建议 - 对于作为“配置者”的普通投资者，黄金是家庭金融资产的“压舱石”之一，其意义在于风险对冲而非博取收益，建议采用定投方式平滑成本，并严格控制整体仓位比例 [3] - 对于作为“交易者”的普通投资者，必须清醒认识到当前价格已极度超前反映预期，市场脆弱性上升，应恪守止损纪律 [3] - 白银波动性是黄金的数倍，非专业投资者不宜深涉 [3] - 建议所有投资者审视自身的投资组合，金银的仓位不应挤压对成长性资产的长期布局 [3] 交易所风险提示 - 上海期货交易所发布通知，提示近期国际形势复杂多变，有色金属和贵金属品种波动较大，请相关单位提示投资者做好风险防范工作，理性投资 [3]

白银价格近期表现 - 上周五，上海期货交易所SHFE白银价格大幅上涨6.03% [2] - 随后欧美市场交易时段，伦敦现货白银价格大涨10.47%，COMEX白银期货价格涨幅超过11% [2] - 自2025年12月1日至12月26日，COMEX白银收盘价从58.45美元/盎司持续上涨至79.67美元/盎司，累计涨幅显著 [3] 驱动价格上涨的核心因素 - 美联储于2025年进入降息周期，年内3次降息合计下调利率75个基点 [5] - 市场预期美联储在2026年仍有降息空间，CME“美联储观察”工具显示预计2026年有1-2次降息机会，12月点阵图显示的降息中值为25个基点 [5] - 降息周期导致美元指数回落，削弱了美元计价资产的持有成本，资金涌入贵金属市场 [5] - 地缘政治因素促使全球央行持续购入黄金，强化了贵金属整体的避险属性 [5] - 在黄金连续两年大涨后，市场资金关注到价格相对滞后的白银，开始大规模进场 [5] 市场结构与情绪影响 - COMEX白银库存量持续处于低位，临近交割日期时市场担忧实物交割能力，这种“逼空”情绪推高了银价 [6] - 2025年12月1日，因COMEX白银期货接近交割期引发交割担忧，白银价格跳涨，最高触及59.4美元/盎司，呈现典型的投机性逼空行情 [6] - 年底时间点对市场情绪和价格波动较为敏感 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周白银走势强劲连续刷新历史新高，伦敦银和沪银周度涨幅分别为18.3%和19.1%，全年累计涨幅分别为175%和145% [8] - 美国三季度GDP增长4.3%，但消费者信心连降五个月，11月失业率升至4.6% [8] - 美国11月CPI同比上涨2.7%低于预期，强化市场对美联储降息预期 [8] - 上周10年期美国国债收益率下行2个基点，推升非生息资产吸引力 [8] - 2025年全球白银市场供需缺口预计超1亿盎司，连续五年供应短缺，库存偏紧 [8] - 上周内外盘白银期货价差创新高，伦敦现货金银比创10多年以来新低 [8] - 因宏观经济数据提升美联储降息预期、商品需求有支撑、库存短缺等因素，白银中长期走势预计保持强劲，建议AG2602背靠5日均线谨慎持有多单并设好止盈 [9] 根据相关目录分别进行总结 周度观点 - 白银走势：上周伦敦银刷新历史新高至79.405，收报79.329；沪银主力合约刷新新高至19215，收于19204元/千克，周度涨幅分别为18.3%和19.1%，全年累计涨幅分别为175%和145% [8] - 美国经济：三季度GDP增长4.3%，消费者信心连降五个月，11月非农就业人数增加6.4万人，失业率升至4.6% [8] - 通胀：11月CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%，均低于预期，强化降息预期 [8] - 利率：上周10年期美国国债收益率下行2个基点，推升非生息资产吸引力 [8] - 供需：2025年全球白银市场供需缺口预计超1亿盎司，连续五年供应短缺；截至12月26日，SLV持仓量周环比涨2%；LBMA库存降至历史低位，可流通库存偏紧 [8] - 价差：上周内外盘白银期货价差最高升至1396元，伦敦现货金银比收于57.14创10多年以来新低 [8] 期现市场 - 展示COMEX白银期货、伦敦银现货、上期所白银期货、上海黄金交易所白银走势相关图表 [12][16] 美国经济 - 展示美国GDP、PMI、新增非农就业人数、失业率相关图表 [24][25] 通胀 - 展示美国CPI/PCE、核心CPI/PCE相关图表 [31] 利率 - 展示美国国债收益率（短期、中长期）、实际利率相关图表 [37][41] 基本面 - 展示白银ETF持仓量、COMEX白银库存、LBMA白银库存、上期所白银库存、上金所白银库存相关图表 [46][49][53] 美元指数、汇率 - 展示美元指数、美元兑人民币（CFETS即期汇率）、英镑兑美元、美元兑加元、欧元兑美元、美元兑日元相关图表 [59][62][67][69] 白银内外盘价差 - 展示内外盘白银期货走势、内外盘白银价差相关图表 [76] 白银基差 - 展示内盘和外盘白银基差相关图表 [86] 金银比价 - 展示金银比相关图表 [89]

文章核心观点 - 近期电解镍（沪镍）价格出现剧烈反弹，但主要由印尼供应削减政策预期和市场资金炒作驱动，而非下游需求出现实质性好转 [2][5][6] - 电解镍下游需求，尤其是不锈钢行业（占镍消费超70%）持续疲软，呈现“旺季不旺”特征，房地产后周期拖累效应明显，难以对镍价形成有效拉动 [9][10] - 长期来看，镍价走势取决于印尼政策执行力度与全球供需博弈，同时新能源电池（特别是未来固态电池）的发展有望为镍需求带来新的增长引擎 [13][14] 供应扰动 - 沪镍主连合约价格在创下111,700元/吨的近5年新低后，于一周内快速反弹，最高冲至130,880元/吨，区间最大涨幅达17.17% [2][5] - 价格剧烈反弹的直接诱因是印尼计划在2026年将镍矿石产量目标从2025年的3.79亿吨大幅下调至约2.5亿吨，降幅高达34% [6] - 市场预期此次供应收缩可能使2026年全球镍市场从全面过剩转向紧平衡甚至结构性短缺 [6] - 资金面推动明显：沪镍期货持仓量从12月16日的276,693手，先因空头平仓降至256,025手，随后急剧放大，至12月24日达到342,367手，创2022年1月以来新高，三天内增仓约9万手显示场外资金入场 [7] 需求困局 - 不锈钢行业是镍消费的绝对主导，耗镍量占比超过70%，但其需求与房地产、基建宏观环境紧密相关，目前仍以存量需求为主 [9] - 2025年第四季度不锈钢需求“旺季不旺”，11月不锈钢粗钢排产环比下降，下游加工企业开工率下滑，部分钢厂减产，对镍采购以刚需为主 [9] - 合金和电镀领域对镍的需求体量相对较小，对总需求影响有限 [10] - 贸易商反馈显示，尽管近期金属产品普遍涨价，但电解镍下游需求并无太大起色，行业态度谨慎 [10] 未来展望：能否“镍”槃重生 - 看多观点认为，在美联储降息背景下，镍的金融属性有望被激发；同时印尼等主供国有动力通过供给侧改革加速供给出清 [13] - 新能源电池是镍需求的重要增量，目前耗镍量占比约10%，排名第二；今年前11个月全球三元材料电芯累计产量达494GWh，同比增长约12% [13] - 固态电池产业化发展被视为下一代电池技术，其主流研发路线之一的高镍三元正极材料有望提升度电用镍量，成为新的需求增长引擎 [13] - 但固态动力电池预计到2030年才能实现规模化商用，短期内新能源领域对镍需求的强劲拉动作用难以显现 [14] - 2026年镍价走势核心矛盾在于印尼政策不确定性与全球供需的博弈，价格可能在政策落地前走强预期行情，后续则取决于政策执行力度与需求实际情况 [14]

镍价近期剧烈波动行情回顾 - 沪镍主连合约价格在2025年12月17日创下111700元/吨的近5年新低后，于12月24日一度冲高至130880元/吨，刷新近8个月高点，6天时间区间最大涨幅高达17.17%，一周内每吨价差近两万元 [2] - 此轮大涨行情吸引了市场高度关注，但分析指出这并非行业供需基本面出现实质性好转，而是印尼政策调整预期与资金推动共同作用的结果 [2] 供应端：印尼政策调整引发扰动 - 印尼计划在2026年将镍矿石产量目标从2025年的3.79亿吨大幅下调至约2.5亿吨，削减近三分之一，降幅高达34% [4] - 此项政策调整旨在防止镍价进一步下跌，通过调整供应来稳定并提升市场价格 [4] - 印尼作为全球最大镍供应国，其政策调整可能导致2026年全球镍市场从全面过剩转变为紧平衡甚至结构性短缺 [4] 资金面：持仓变化显示资金推动 - 沪镍期货持仓量从12月16日的276693手，先降至12月19日的256025手（空头平仓推动价格上涨），随后急剧放大至12月24日的342367手，创2022年1月以来新高 [5] - 持仓量在三天内增加约9万手，显示场外资金正跑步入场，短期急涨行情导致空头止损并吸引短线做多资金 [5] 需求端：下游需求疲软尚未改善 - 不锈钢行业占据镍消费绝对主导地位，在整体镍产业需求结构中占比超过70% [6] - 2025年第四季度不锈钢需求呈现“旺季不旺”特征，11月不锈钢粗钢排产环比下降，下游加工企业开工率下滑，部分钢厂因库存消化缓慢而减产，对镍采购以刚需为主 [6] - 合金和电镀是电解镍的直接下游，但需求体量相对较小，对总需求影响有限，电解镍下游需求尚未出现全面显著回暖迹象 [7] - 新能源电池耗镍量在整体镍产业需求结构中占比约为10%，是第二大需求领域 [8] 长期展望：多空因素博弈 - 看多观点认为，在美联储降息背景下，有色金属金融属性将提升价值，且印尼供给侧改革政策有望加速供给出清 [8] - 新能源电池领域带来增量需求，2025年前11个月全球三元材料电芯累计产量达494GWh，同比增长约12%，固态电池产业化发展有望提升度电用镍量，增强镍的新能源属性 [8] - 谨慎观点指出，固态动力电池预计到2030年才能实现规模化商用，短期内新能源领域对镍需求的强劲拉动作用难以显现 [9] - 2026年镍价走势核心矛盾在于印尼政策不确定性与全球供需的博弈，可能在政策落地前走强预期行情，后续发展则取决于政策实际执行力度与需求情况 [9][10] 历史价格与市场特征 - 沪镍主连合约价格从2022年3月25日的281250元/吨高点，跌至2025年12月17日的111700元/吨低点，区间跌幅超过60% [3] - 镍价历史上因容易异动、引发相关股票价格大起大落而被投资者戏称为“妖镍” [3]