通胀数据与市场预期 - 美国8月生产者价格指数(PPI)意外下降 月环比下降0.1% 远低于预期的上升0.3% 年率降至2.6% 显著低于预期的3.3% [3] - 核心PPI月环比下降0.1% 年率从3.4%降至2.8% 强化了市场对美联储下周降息的预期 [3] - 经济学家预计8月整体CPI年率将升至2.9% 较7月的2.7%上升 若确认将成为2025年1月以来最高水平 [1] 核心通胀压力 - 核心CPI年率预计维持在3.1% 持续高于美联储可接受目标水平 [2] - 高盛经济学家预测核心CPI月环比上升0.36% 略高于0.3%的共识预期 年率料达3.13% [5] - 二手车价格预计跳涨1.2% 新车价格上升0.2% 汽车保险费用上升0.4% [5] 服务业与商品价格驱动因素 - 航空票价预计大幅上涨3% 受季节性因素和旅行活动增加推动 [6] - 关税逐步推高家庭用品、服装和电子产品价格 形成广泛但受控的通胀动力 [6] - 8月价格压力主要来自非住房服务业的坚挺表现以及商品关税成本的持续传导 [7] 美联储政策与市场反应 - 市场定价显示89.8%概率支持下周会议降息25基点 仅10.2%概率预期降息50基点 [4] - 华尔街三大股指创历史新高 标普500指数上涨0.5%至6540点 年内涨幅达11% [10] - 若CPI数据超预期强劲 可能危及10月和12月的降息预期 并重燃滞胀担忧 [11] 劳动力市场状况 - 8月非农就业仅增加2.2万人 失业率升至4.3% [12] - 劳工统计局下修2024年4月至2025年3月期间91.1万个就业岗位 [12]

**中美流动性共振的投资机遇分析纪要** **一 行业与公司** * 纪要主要涉及全球宏观经济、中美货币政策、流动性分析及各大类资产配置[1] * 重点分析的资产类别包括：中国A股、港股、美股、美债、中债、黄金及商品[1][30][32] * 核心讨论中美两国经济基本面、通胀前景及央行政策对全球市场的影响[1][13][24] **二 核心观点与论据** **全球流动性环境** * 中美货币政策共振导致全球流动性宽松 中国M2和美国M2均保持上行[1][6] * 美元进入长期下行周期 因美国经济相对优势减弱 资金从美国流出 美元指数长牛市周期结束[7] * 美债发行高峰对美元流动性紧缩作用有限 因美国银行体系准备金水平较高且美联储拥有多种流动性投放工具[8][10] * 美国财政部TGA账户在债务上限解除后迅速上升 但本次需补充资金量仅为以往一半 且通过加关税改善了财政收入 美债发行量未达预期[9] **中国经济与市场** * 中国股市流动性非常宽裕 融资余额、开户数、换手率等指标均处于历史高位[4] * 流动性主要源于居民存款转移至股市（居民存款搬家） 背后是政府加杠杆进行财政扩张所创造的大量存款[4][5][26] * 中国财政扩张较快 新增专项债发行迅速 但若四季度无新政策支持 宏观流动性增速可能在年末或明年初迎来下行拐点[26] * 中国A股和港股今年以来涨幅领跑全球 但估值仍处于历史中位数和均值水平 在流动性继续宽松预期下仍有进一步上涨机会[2][31] **美国经济与通胀** * 美国经济面临滞胀风险 经济增长从去年2.8%下降至今年1.4% 而通胀预计将持续上行[18][22] * 美国通胀数据质量存疑 受三因素影响：季节调整模型缺陷、数据采集频率不一致（如受关税影响的商品每两月统计一次）、以及因政府关闭数据中心导致虚构数据比例上升 2025年虚构数据占比高达35%[14][15][16] * 关税对通胀的推升作用被暂时掩盖 主因政策落地有时间差、企业抢进出口、钻法律漏洞推迟缴纳关税以及经济放缓对冲了部分压力[14][17] * 关税成本将由外国出口商、美国企业和消费者共同分摊 若全部转嫁给消费者 可能推高通胀约120个基点 使通胀率最高达到4%[19][20][21] **美联储政策与影响** * 美联储决定启动降息周期 主要因面临巨大的政治压力 而非经济环境支持[24] * 滞胀期降息最确定的影响是美元贬值和黄金上涨 对美股而言涨跌互现 上涨频率约50% 回报中位数仅为1%[25] * 美联储降息可能导致美元贬值 使美元流动性更宽松 历史数据显示此类时期黄金和非美股票表现突出[11] **投资建议与策略** * 当前处于中美流动性共振窗口期 预计可持续一个季度左右（约至11月）对风险偏好和市场环境友好[27][33] * **超配资产**：黄金（作为期权在极端情况下有大幅上涨潜力）、中国A股、港股（受益于流动性宽松及外资回归）[1][25][30][31] * **标配资产**：美股（估值较高）、美债（短期利率有下行机会但长期存不确定性）、中债（利率下行幅度已超经济基本面）[30][32] * **低配/谨慎资产**：商品类资产（全球需求偏弱）但稀土、有色金属可能有小范围机会[32] * 策略上建议利用9-10月市场波动逢低增配 而非认为行情结束[12][28][29][33] **三 其他重要内容** * 重要事件节点：11月9日中美贸易谈判及四中全会召开 可能提供新的线索和交易方向[27] * 美国就业数据大幅下修90万人 显示此前经济韧性很大程度上是统计数据偏差所致[13] * 外资正在回归中国市场 为未来提供新的增长资金支持[31] * 美国通胀前瞻指标显示 7月份数据环比中枢已提高30多个基点 同比增速可能达3.5%至4%区间[18]

黄金价格表现 - COMEX黄金年内涨幅扩大至38.73% 从年初2625美元/盎司持续攀升并一度突破3700美元/盎司创历史新高 [1] - 国际金价近15个交易日上涨9.08% 8月下旬后加速突破 [1] 黄金板块股票表现 - SSH黄金股票成份股年内平均涨幅突破80% 其中12只个股股价实现翻倍 [1][2] - 港股万国黄金集团年内涨幅242.41% 老铺黄金涨241.66% 中国黄金国际涨216.51% [2] - A股西部黄金和潮宏基年内涨幅均超16倍 [2] - SSH黄金股票指数8月20日至9月11日区间上涨23.09% 年内涨幅达73.18% [2] 黄金ETF市场表现 - 6只股票型黄金ETF年内平均上涨74.89% 跑赢同期87%的个股 [1][3] - 永赢中证沪深港黄金产业股票ETF和华夏中证沪深港黄金产业股票ETF涨幅均超76% [3] - 20只黄金ETF年内平均涨幅为46.63% [2] - 黄金类ETF总规模达1657.92亿元 较去年底726.07亿元增加近1.3倍 [1][3] 资金流向分化 - 黄金股ETF自7月以来获超30亿元资金净流入 [3] - 商品型黄金ETF超八成产品出现净流出 合计失血超105亿元 易方达和华安黄金ETF净流出均超24亿元 [3] 机构观点与驱动因素 - 美联储独立性忧虑及超预期弱化就业数据推动黄金成为受追捧资产 [4] - 降息周期前期和中期贵金属可能进入主升浪 2026年降息预期或强化黄金金融属性 [5] - 美国通胀具韧性 欧洲面临财政恶化和滞胀风险 黄金在滞胀环境中相对其他大类资产更受益 [5] - 全球去美元化趋势加剧 中国央行连续10个月增持黄金 新兴市场央行黄金储备占比显著低于全球平均水平 [5] - 中期看好黄金价格中枢趋势性抬升 美元信用受损和央行购金逻辑未破 [6] - 93%受访央行预计未来12个月黄金储备增长 购金趋势不改 [6] - 瑞银上调2026年3月底和6月底金价目标至3600美元/盎司和3700美元/盎司 明年9月底目标价3700美元/盎司 [6] 估值与前景 - 黄金股具备显著估值修复空间 成长性开始体现且A股市场情绪加持 [5] - 黄金占我国外汇储备比例仍低于全球平均水平 央行购金仍有空间 [6]

全球经济与政策展望 - 美国经济展现韧性 贸易不确定性缓解但关税水平高于预期 美联储政策成为新焦点 全年增长预期保持稳定[3] - 美国面临轻度滞胀压力 源于政策因素和供给端瓶颈 不会扭转复苏趋势但提高政策复杂性[3] - 2025年美国GDP增长预期1.8% 2026年维持1.7% 2027年升至1.9%[5] 劳动力市场与就业 - 8月新增非农就业不及预期 显示劳动力供给趋缓且需求减弱[3][6] - 劳动力市场持续走弱 若未进一步恶化则10月降息可能性较低[6] 通胀趋势分析 - 关税推高部分商品价格但整体通胀影响有限 企业未完全转嫁成本导致价格温和上涨与利润率压缩并存[4] - 消费者调查显谨慎但实际行为积极 持续投资与消费[4] - 核心PCE通胀率预计年底突破3% 趋势持续性取决于家庭与企业通胀预期调整[5] - 通胀预期保持稳定 为市场注入信心[5] 美联储政策预期 - 预计9月与12月各降息25个基点[2][6] - 若劳动力市场进一步恶化 可能9月/10月/12月均降息 若通胀降温快于预期则2026年3月再降息25个基点[6] - 美联储主席更担忧就业市场放缓而非通胀粘性 推动市场利率走低与收益率曲线牛市陡峭化[7] 黄金市场展望 - 黄金创历史新高后回落 需新驱动因素再次走强 美国财政状况成关键变量[8] - 预计2025年底达3750美元/盎司 2026年上半年末达4000美元/盎司[2][8] - 高通胀环境下降息将支撑黄金 下行风险包括财政收紧/地缘缓解与国际合作改善[8] 资产配置策略 - 市场情绪乐观 硬着陆概率降至近一年最低 现金配置比例降至历史低位3.9% 股票配置未达极端水平[9] - 看好美元/现金/REITs/医疗板块 谨慎对待股票/新兴市场/银行/公用事业[9] - 固定收益中机构MBS表现领先 受益收益率曲线陡峭化与需求改善[9] - 超配长久期资产 低信用等级CMBS/机构MBS/投资级企业债/10年期美债表现最佳[10] - 维持美元兑人民币2025年底7.10 2026年底6.80预测[10] 投资者情绪与预期 - 全球基金经理调查显示68%受访者预计全球经济软着陆 比例为2024年1月以来最高[6]

美联储政策背景 - 美国就业市场的不利消息可能促使美联储在下周考虑降息[1] - 美联储官员对在通胀再度上升时降息持谨慎态度，但更担忧招聘大幅放缓及就业市场可能崩盘[1] - 美国劳工统计局高估了2024年4月至2025年3月期间的就业增长，高估幅度达创纪录的91.1万人，且今年夏季招聘节奏进一步放缓[1] 通胀数据预期与影响 - 即将公布的8月生产者价格指数（PPI）预计整体及核心通胀率均环比上涨0.3%[1] - 7月PPI曾环比暴涨0.9%，创三年来最大涨幅，被视为关税推高企业成本的信号[2] - 8月消费者价格指数（CPI）预计整体及核心通胀率也将环比上涨0.3%[2] - 美国整体CPI年率可能从2.7%升至2.9%，触及年内高点，核心CPI年率则重返3%以上[2] - 商品价格（如服装、电子产品、家电、汽车）是需要关注的关键类别，因其受关税影响最直接[2] - 服务成本在连续数月缓和后再度加速上涨，凸显抑制通胀的持久难度[2] 关税与宏观经济影响 - 美国正实施数十年来最高水平的关税，这些关税削弱了消费者信心，一定程度上冻结了企业招聘与投资，并小幅推升了通胀[1] - 高关税的影响正渗透至经济，导致通胀上升[1] - 在特朗普发起大规模贸易战之前，通胀本已朝着美联储2%的目标放缓[3] 经济前景与政策困境 - 就业增长速度大幅放缓为美国经济勾勒出一幅更脆弱、更易陷入衰退的图景[1] - 美联储官员预计通胀将在年底前持续小幅上升，待2026年经济适应高关税后，通胀才会再次回落[3] - 若8月及后续月份的PPI和CPI出现显著大幅上涨，美联储官员将陷入焦虑[4] - 所有央行官员的噩梦是出现通胀上升与经济疲软并存的滞胀局面[5]

黄金ETF持仓情况 - 全球最大黄金ETF SPDR Gold Trust当前总持仓量为979.68吨黄金，较前一交易日维持不变[1][5] - 持仓量从6月25日的约960吨水平逐步上升至8月25日的990吨附近，随后回落至当前水平[2] 黄金价格表现 - 9月9日现货黄金创历史新高3675.01美元/盎司，最终收于3626美元/盎司，单日下跌9.7美元或0.27%[5] - 黄金价格在亚市时段维持3650美元/盎司区域震荡，欧市时段因地缘政治消息冲高至3675美元/盎司[5] 基本面影响因素 - 以色列国防军对卡塔尔哈马斯高层领导人进行精准打击，推动金价冲高[5] - 美国非农就业人数下修91.1万人（相当于减少0.6%），修订幅度为过去十年平均值的三倍，创有纪录以来最差表现[5] - 就业数据下修巩固美联储降息理由，交易员关注即将公布的CPI数据[5] 货币政策预期 - 交易员押注美联储9月会议89.4%概率降息25个基点，10.6%概率降息50个基点[6] - 非农数据公布前，市场对降息50个基点的预期概率为0[6] 技术面分析 - 日线图显示14日相对强弱指数(RSI)处于严重超买区域，但技术指标在极端水平坚定向上[6] - 4小时图显示金价走势仍偏向上行，但不排除出现短期调整可能性[6] - 下行支撑位依次为3600美元整数关口、3578美元和3550美元心理关口[6] - 上行阻力位预计在3700美元水平，突破后3750美元区域可能提供阻力[6] 市场观点 - 分析人士指出黄金可能出现"利好出尽"交易，日线图超买状况为空头提供额外支撑[6] - 黄金牛市表现出极强韧性，但可能正接近新拐点[5]

美国就业市场状况 - 8月非农就业人数仅增加2.2万 远低于过去一年平均数及分析师预测中位数7.5万[1][2] - 失业率升至4.3% 时薪环比增长0.3%[1] - 过去三个月月均新增就业2.9万 低于5万的经济衰退警戒线[1] - 就业表现最差行业包括IT 金融服务 制造业和贸易批发等白领行业[2] 美联储政策动向 - 9月降息已成定局 悬念在于25基点或50基点幅度[1][2] - 降息决策将受9月11日CPI数据直接影响[2][5] - 美联储可能将政策基调由偏紧转向中性 并暗示按每次会议下调25基点节奏推进[3] - 货币决策存在滞后性 未来几个月是政策窗口关键期[3] 资本市场反应 - 两年期国债收益率瞬时下挫12基点 收益率曲线全线下行[1] - 美元指数急跌 抹去前期涨幅[1] - 能源和大宗商品价格走低 黄金白银表现突出[1] - 美股三大指数调整有限 恐慌指数VIX波动有限[1] 经济衰退风险 - 就业市场连续四个月低迷 与今年前四个月形成鲜明对比[2] - 存在滞胀风险隐患 若通胀数据反弹将加剧担忧[2] - 经济可能从"不冷不热"状态快速转向滞胀格局[2] 政治影响因素 - 2026年中期选举结果将主要取决于经济因素[4] - 大而美法案和关税战政策对物价就业收入的实际影响将决定选票去向[4] - 共和党试图通过重划选区扩大优势 最多可能增加1-2个席位[4][5] - 有13个民主党众议员选区在2024年大选中支持了特朗普[5]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为黄金及大宗商品行业 [1] 核心观点与论据 **黄金价格驱动因素** * 上半年黄金价格主要受去美元化（去美化）叙事驱动，下半年驱动因素转向美国硬数据（如劳动力市场数据）和美联储降息路径 [1][2] * 5月份后中美日内瓦协议降低了关税不确定性，关税对黄金定价的支撑减弱 [1][2][4] * 美国劳动力市场数据下修（非农数据下修至历史低位）引发经济担忧，支撑金价并与近期金价上涨起点吻合 [1][2] * 特朗普辞退美联储官员事件引发对美联储独立性的担忧，全球长债风险加剧，均推升避险情绪并支撑金价 [1][6] * 长期看，中美博弈及全球政经关系重塑是支撑金价风险溢价的重要因素，若明年这些因素缓和则金价面临回调压力 [10][11][12] **宏观经济与政策影响** * 当前经济处于放缓下行阶段，对金价有支撑作用，市场关注出现滞胀的可能性，而滞胀通常利好黄金 [8] * 美联储降息不必等待通胀显著下降，本轮降息受通胀掣肘较弱，预计终端利率约为3%，尚有100个基点的降息空间 [8][9] * 若美联储在9月重启降息，其力度和速度将成为市场焦点，预计今年四季度黄金价格将继续受到支撑 [9][12] **大宗商品市场动态** * 5月份后大宗商品市场（包括黄金、铜、油）出现震荡，原因包括地缘政治定价走弱以及全球需求大幅走弱的预期被纠偏 [1][3] * 此前铜油比和金铜比的趋势性上行反映地缘政治因素定价高于经济因素，5月后这些比值转向震荡表明宏观线索发生变化 [3] 其他重要内容 **未来展望与关键变量** * 展望2026年，影响金价的关键变量包括：美国硬数据对美联储政策的影响、全球长债风险、全球实体需求以及地缘政治局势 [1][5] * 2025年内，随着降息周期重启且存在类滞胀情景，黄金行情仍有交易机会 [12] * 2026年黄金回调幅度取决于长期主线（如中美博弈）是否改善，若未显著改善则回调有限 [12]

美国8月非农就业数据表现 - 美国8月季调后非农就业人口增加2.2万人 远低于预期的7.5万人 前值从7.3万人修正至7.9万人 [2] - 失业率升至4.3% 为2021年以来最高水平 与预期持平 前值为4.2% [2] 美联储货币政策预期变化 - 非农数据公布后 市场对美联储9月议息会议降息概率预期飙升至100% 降息50个基点概率跃升至12% [2] - 巴克莱预计美联储今年将降息三次 每次25个基点 2026年3月和6月将再降息两次 [2] - 若就业率持续下滑且未出现金融高风险 预计今年9月至明年一季度美联储需降息100个基点 [4] - 若触发金融高风险 同期降息幅度可能达150个基点或更高 [4] 美国经济滞胀风险抬升 - 非农数据强化美国滞胀风险 在关税 降税与移民政策影响下 中期出现结构性通胀概率不断提高 [2] - 美联储降息可能进一步强化通胀信号 就业下滑与通胀上行将抑制消费并拖累经济增速 [2] 全球主要经济体资产泡沫状况 - 美国拥有全球最大资产泡沫 欧日泡沫化问题严重但程度轻于美国 [3] - 中国房地产泡沫已先期破裂 处于软着陆进程 A股处于技术牛市 整体估值处于合理与泡沫化临界区间 [3] 国际金融体系高风险隐患 - 美欧日三大经济体处于高泡沫状态 为国际金融留下高风险隐患 [3] - 美债激增周期中特朗普激进改革加剧风险 美国权力斗争向金融核心领域延伸 [3] - 若犹太资本反击特朗普并引爆市场风险 美国资产高泡沫可能形成"金融核弹" 产生全球性灾难后果 [3] 美联储政策平衡挑战 - 美国消费对就业率高度敏感 就业率与超前消费 居民债务 企业利润及银行风险密切相关 [4] - 美联储需在通胀 就业与金融安全之间寻求货币政策平衡 否则将推高系统性风险 [4] - 美联储降息不一定支持A股上涨 需警惕外部风险溢出效应 [5]

货币政策立场 - 芝加哥联储主席Goolsbee尚未决定是否支持9月FOMC降息 [1] - 强调美联储独立性对控制通胀至关重要 [1] 就业市场状况 - 就业人口增速绝对低于均衡水平 [1] - 移民政策导致招聘出现非自然下降 [1] - 若出现裁员迹象将引发高度关注 [1] - 认为美国经济仍处于充分就业状态 [1] 经济风险展望 - 多重冲击正推动美国经济向滞胀方向发展 [1] - 美联储需同时关注充分就业和价格稳定双重职责 [1]