文章核心观点 - 文章对当前市场上关于人民币汇率将开启结构性升值新周期、以及人民币升值将推动中国资产重估的主流观点提出质疑，认为这些判断缺乏数据、事实和理论支持 [1] 人民币汇率升值与市场供求分析 - 2025年3月至11月，银行结售汇累计顺差2733亿美元，但同期银行代客人民币涉外收付累计净流出1115亿美元，境内外汇实际供过于求的缺口小于结售汇顺差 [2] - 2025年11月，银行结售汇顺差297亿美元，但剔除人民币涉外收付净流出后，顺差仅为7亿美元，远低于9月的335亿美元和10月的288亿美元 [2] - 外汇形势好转主因是购汇动机减弱而非结汇意愿增强：2025年3~11月，付汇购汇率平均为58.8%，较前期均值回落4.4个百分点；收汇结汇率平均为54.6%，仅高出1.4个百分点 [4] - 2025年11月，收汇结汇率和付汇购汇率分别为52.0%和60.3%，环比分别回落2.1和1.8个百分点，显示市场主体未形成一致性升值预期 [4] - 2025年12月人民币升破7期间，银行间市场月均即期询价成交量为346亿美元，环比回落14.3% [5] - 2025年12月25日至31日（CNH和CNY先后升破7期间），银行间市场日均成交362亿美元，较11月月均成交量下降10.4% [5] 实际有效汇率（REER）与汇率关系的辨析 - 人民币实际有效汇率（REER）自2022年3月见顶至2025年11月累计下跌16.7% [7] - 同期，美元、欧元、英镑的REER分别上涨6.5%、5.7%、5.9%，日元REER下跌17.3% [7] - 1994年初以来，人民币REER累计上涨67.8%，明显高于美元（22.9%）、欧元（-4.3%）和英镑（-4.0%）的同期表现 [7] - REER贬值并不意味着本币汇率必然低估或升值，日元REER与人民币跌幅相近，但2025年做多日元并未获利 [7] 中日经济与汇率表现的对比 - 2022年4月至2024年12月，人民币和日元REER分别下跌13.9%和14.4% [11] - 2025年，日本央行加息两次，美联储降息三次，但全年日元对美元仅升值0.3%，不及境内人民币即期汇率4.4%的涨幅 [11] - 2025年12月美联储第三次降息、日本央行第二次加息后，日元汇率较4月底的年内高点最多回撤10%以上 [11] - 从经常项目看：2024年中国经常项目顺差/GDP为2.2%，2025年前三季度升至3.5%；日本2024年经常项目顺差/GDP为4.5%，2025年前三季度进一步升至5.1%，连续两年超出±4%的国际警戒线 [12] - 日本对外部门不弱且国内通胀高企，内外部均衡均指向日元汇率低估，但市场仍不敢单边押注日元升值 [14] 汇率与资产价格的关系 - 历史上人民币升值与当期银行结售汇顺差的关系并不稳定 [17] - 2020年6~12月，人民币即期汇率累计上涨9.3%，同期银行结售汇累计顺差1378亿美元 [17] - 2022年11月至2023年1月，人民币即期汇率累计上涨8.0%，银行结售汇顺差205亿美元 [17] - 2024年8月~10月，人民币即期汇率最多反弹3.0%，银行结售汇累计顺差1034亿美元 [17] - “股汇双升”并非必然，汇率与股票市场有不同的资产价格运行逻辑 [18] - 2023年以来日元持续走弱，但日本股市连续三年牛市，日经225指数迭创历史新高 [18] - 2025年美元指数重挫，但美国三大股指迭创历史新高 [18] - 2018年以来印度卢比连跌八年，但印度股市“八连涨”并迭创历史新高 [18] 人民币汇率变动对企业盈利及资本流动的影响 - 历史数据分析显示，人民币升值对多数非金融企业盈利可能产生负面影响 [20] - 2015~2022年间，在人民币升值年份，非金融企业中产生净汇兑收益的平均比例仅为19.3%；在贬值年份，该比例达到57.7% [20] - 人民币贬值幅度较大的2016和2022年，分别有58.9%和64.0%的非金融企业产生汇兑收益，合计净汇兑收益分别为54亿元和451亿元 [20] - 人民币升值幅度较大的2017和2020年，分别仅有18.9%和19.1%的非金融企业产生汇兑收益，合计净汇兑损失分别为168亿元和246亿元 [20] - 中国民间对外净头寸已发生变化：自2025年一季度起转为持续对外净债权，截至2025年三季度末为3587亿美元，与年化名义GDP之比为1.8% [23] - 在民间转为对外净债权的情况下，若人民币大幅升值，预计上市公司在贸易和金融渠道均可能录得净汇兑损失，进而影响盈利 [23] - 人民币升值对吸引外资流入的影响复杂，升值会增加存量外资收益，但也会增加增量外资成本，净流入取决于两股力量的博弈 [23]

2025年日元汇率表现与驱动因素 - 2025年日元对美元汇率5年来首次出现年度升值，截至12月30日下午5点，汇率为1美元兑155.97日元，较2024年同期的157.89日元升值约1.90日元，涨幅约1% [2][4] - 2025年日元升值主要得益于美元信用下降和贬值，特朗普宣布对等关税政策及要求美联储降息引发市场抛售美元，导致欧元上涨13%、英镑上涨7%等多个发达经济体货币对美元升值 [6] - 尽管对美元升值，但日元在全球主要货币中表现疲软，在G10货币中升值幅度垫底，对欧元等货币贬值，12月对欧元跌至1欧元兑184.90日元，创出历史最低点 [8] 日本央行与政府政策影响 - 日本银行在2025年将政策利率提高0.5%，推动长期利率升至约27年来的最高水平，日美长期利率差距缩小 [10] - 然而，高市早苗政府的积极财政政策被认为削弱了央行加息效果，与高市当选前（147.40日元）相比，日元对美元仍贬值约9日元 [10] - 有观点指出，央行踩刹车而政府踩财政油门，导致通货膨胀率容易保持高位 [10] 2026年日元汇率前景预测 - 市场对2026年日元走势存在分歧，一种观点认为，随着美元走强，日元可能贬至1美元兑165日元左右 [10] - 另一种观点预测，若美联储在2026年断断续续降息，加上日本央行提前加息，可能导致日元急速升值，预计2026年12月汇率可达1美元兑140日元 [11] - 也有预测认为，到2026年12月日元汇率将再次跌至160日元 [10]

日本央行政策会议前瞻 - 日本央行可能在1月23日的会议上上调本财年及下一财年的经济增长预期 下一财年增长预期此前为0.7% [2][6] - 此次上调主要反映了首相高市早苗上月获国会批准的17.7万亿日元（约合1130亿美元）经济刺激计划的影响 [2][6] - 日本央行预计将维持基准利率不变 在上月已将政策利率上调至0.75% 创1995年以来最高水平 [2][6] 货币政策与利率路径 - 日本央行官员对后续利率路径没有预设观念 强调如果经济前景如期兑现 继续加息的立场不会改变 [2][6] - 市场普遍预期日本央行将大约每半年加息一次 [2][6] - 官员们认为政府的财政措施将有助于推高潜在通胀 增加实现央行经济预期的可能性 [2][6] 通胀预期与核心关注点 - 日本央行将讨论是否下调扣除生鲜食品后的CPI预期 但核心关注整体价格趋势而非一次性数据波动 [3][7] - 官员们认为无需调整对潜在通胀的预测 预计在始于去年4月的三年预测期后半段 通胀将符合价格目标 [3][7] - 由于食品价格涨幅放缓及政府措施抑制公用事业成本 预计未来几个月通胀步伐将放缓 [3][7] - 官员们倾向于透过暂时性因素 继续将潜在通胀作为决策的核心驱动力 [3][7] 汇率影响与传导机制 - 尽管日本央行在12月加息 但日元汇率依然疲软 [3][7] - 官员们将密切关注汇率对价格趋势的影响 因为企业现在更倾向于通过涨价将上升的成本转嫁给消费者 [3][7]

日美利差与日元汇率联动性变化 - 过去半年中，日元汇率与日美利差之间较高的联动性已被明显打破，因果关系正从“利率变动带动汇率变动”逐渐转向“日元贬值引发利率上升” [2][6] - 尽管日美长期利率差距持续收窄，理论上应推动日元升值，但市场对日本央行加息可能“慢一拍”的担忧，反而导致日本国内利率上升与日元贬值同时推进 [2] - 截至1月6日，日美长期利差为2.075%，较半年前的去年7月初收窄了0.8个百分点以上 [2] 日本与美国利率市场动态 - 过去半年利差缩小更多是受日本利率上升的影响，日本政府的积极财政政策以及日本央行的加息举措推动了利率上行 [3] - 日本长期利率指标的新发10年期国债收益率（单利）在1月6日一度升至2.130%，创下自1999年2月以来的最高水平 [5] - 美国2年期与10年期国债收益率之差在2024年秋季摆脱负值后持续扩大，目前已扩大至0.7个百分点 [5] 实际利率与通胀预期分析 - 1月6日，反映市场通胀预期的10年期盈亏平衡通胀率，日本为1.78%，美国为2.27% [2] - 计算得出的10年期实际利率，日本约为0.32%，美国约为1.90%，日美实际利差为1.58%，较半年前约2.1%的水平同样在缩小 [2] - 日元贬值通过推高进口价格提高了日本国内通胀预期，市场认为日本央行将被迫加息，从而推动利率上行，这体现在实际利差缩小幅度相较名义利差更为有限 [6] 市场观点与未来展望 - 瑞穗证券高级债券策略师预计，今年美国长期利率将在一年内下降至3%中段，而日美利差未来走势关键取决于日本的利率走势 [5] - 三井住友DS资产管理公司首席宏观策略师指出，随着食品涨价告一段落，成本推动型通胀压力有望缓和，对日本央行“慢一拍”的警惕可能过于悲观 [6] - 该策略师认为，如果对日本央行“慢一拍”的担忧减弱、物价趋于稳定，日元汇率与日美利差的联动关系仍有可能恢复，未来日美利差的缩小也可能对日元贬值形成制约 [7]

日美利差与日元汇率联动性变化 - 过去半年，日元汇率与日美利差之间较高的联动性已被明显打破，因果关系正从“利率变动带动汇率变动”逐渐转向“日元贬值引发利率上升”[2][7] - 尽管日美长期利率差距持续收窄，理论上应推动日元升值，但市场对日本央行加息可能“慢一拍”的担忧，反而导致日本国内利率上升与日元贬值同时推进[2] 日美利差收窄的具体数据与原因 - 截至1月6日，日美长期利差为2.075%，相比半年前的约2.9%已收窄0.8个百分点以上[4] - 日美10年期实际利率利差为1.58%，相比半年前的约2.1%同样在缩小[4] - 利差缩小更多是受日本利率上升的影响，因美国长期利率在一定区间内波动，日本政府的积极财政政策及央行加息推动了利率上行[4] 美国利率市场动态 - 受美联储降息影响，美国长短期利差正在扩大，2年期与10年期国债收益率之差目前已扩大至0.7个百分点[6] - 市场预期为从扩大的长短期利差中获取收益，将增加对美国10年期国债的需求，预计美国长期利率将在一年内下降至3%中段[6] 日本利率与通胀预期 - 作为日本长期利率指标的新发10年期国债收益率在1月6日一度升至2.130%，创下自1999年2月以来最高水平[6] - 日元贬值通过推高进口价格提高了日本国内通胀预期，市场认为日本央行将被迫加息，从而推动利率上行，这体现在实际利差缩小幅度相较名义利差更为有限[7] - 有观点认为，随着食品涨价告一段落，成本推动型通胀压力有望缓和，对日本央行“慢一拍”的警惕可能过于悲观[7] 未来联动性恢复的可能性 - 由于过去三年日本央行加息滞后及国内物价意外上行，市场均衡点可能已发生偏移[8] - 如果对日本央行“慢一拍”的担忧减弱且物价趋于稳定，日元汇率与日美利差的联动关系仍有可能恢复，日美利差的缩小未来也可能对日元贬值形成制约[8]

日元汇率近期走势的核心驱动因素 - 日元汇率受日本财政状况担忧、市场风险偏好回升以及日本央行加息时点不确定性的压制 [1] - 日本内阁批准了规模高达122.3万亿日元的年度预算案 刷新历史纪录 财政可持续性问题拖累日元市场情绪 [1] - 市场风险偏好维持高位 削弱了日元作为传统避险货币的配置吸引力 [1] - 市场普遍认为 能源补贴、米价稳定机制及低油价环境或使日本通胀在2026年前维持温和 降低央行短期加息紧迫性 [1] 日本央行政策立场与市场影响 - 日本央行行长植田和男表态 只要经济与通胀符合预期 将持续推进加息进程 [2] - 央行认为工资与物价有望形成良性循环 为未来进一步收紧货币政策预留空间 [2] - 偏鹰派表态推动日本两年期和10年期国债收益率分别攀升至1996年和1999年以来最高水平 [2] - 国债收益率上行收窄了日美利差 抑制了市场对日元的激进做空行为 [2] 美元走势与外部环境 - 美元整体上行动能受限 主要受市场对美联储未来降息预期升温的影响 [3] - 投资者倾向于静待美国关键宏观经济数据发布 以研判美联储政策路径 [3] - 市场目光聚焦于周五公布的非农就业报告 该数据将成为判断美元下一阶段走势的核心依据 [3] 美元兑日元技术面分析 - 美元兑日元呈现震荡偏强格局 156.15一线被确认为重要支撑位 对应4小时图100周期均线及短期上升通道下沿 [4] - MACD柱状图持续收敛 显示空头动能衰减 RSI指标运行至52附近 市场处于震荡整理状态 [4] - 156.10一线为多空分水岭 有效跌破可能触发新一轮回调 [4] - 上方阻力位聚焦157.15附近的上升通道上轨 日线级别站稳该位置上方或将打开进一步上行空间 [4]

文章核心观点 - 日本两大商业游说团体负责人均认为日元持续贬值对日本家庭和企业造成压力，并呼吁政府采取行动 [1] - 尽管日本央行在2025年已两次加息，但日元仍是当年少数未能从美元走软中受益的货币之一 [1] - 日元贬值推高进口成本，是日本通胀高企的主因之一，尤其对中小企业造成冲击 [1][2] 日元贬值现状与影响 - 截至2025年末，日元兑美元汇率维持在157左右，逼近日本官方维稳汇率的警戒线 [1] - 日元疲软导致中小企业原材料采购成本持续上升 [1] - 日元贬值及其引发的通胀压力帮助央行说服内阁同意上月（指2025年某月）加息 [1] 主要观点与呼吁 - 经团联会长指出，舆论多强调日元贬值对出口企业盈利的积极影响，但从国家整体竞争力长远考量，推动日元升值更为可取 [1] - 日本商工会议所会长表示，政府与央行亟需采取行动，打消中小企业在进口海外原材料时的无力感 [2] 历史背景与市场预期 - 日本上一次出手捍卫日元汇率是在2024年7月，当时日元兑美元汇率跌至161.96的38年低点，日本央行启动了购汇操作 [1] - 当前日元汇率水平已引发市场对政府可能入市干预的预期升温 [1] - 未来加息步伐的不确定性抑制了日元的复苏势头 [1]

外汇市场动态 - 美元兑日元汇率短线快速下跌约20点 现报15722 [1] - 日本财务大臣片山皋月表示 日本在针对日元采取大胆行动方面拥有“自主权” [1]

日元贬值与日本央行政策困境 - 当前日元下跌的核心原因是市场预期日本的实际负利率政策将暂时持续 [1] - 美元兑日元汇率在2025年12月19日已逼近157:1的历史低位区间 [1] - 日本央行行长植田和男可能在新闻发布会上采取强硬语气以遏制日元进一步贬值 [1] 日元贬值对日本经济与市场的影响 - 日元走软支撑了日本出口企业的盈利预期 [1] - 日元贬值推动了日本股市延续涨势 [1] - 日元过度弱势会加剧输入性通胀并削弱海外投资者对日本国债的信心 [1] 日本央行货币政策前景 - 日本央行已于2025年12月1日释放鹰派信号，考虑提高政策利率的利弊 [1] - 这引发了全球市场对日本可能结束长达三十年超低利率时代的广泛预期 [1] - 汇率走势已成为影响日本央行加息节奏的关键变量 [2] - 若日元贬值趋势失控，日本央行可能被迫在稳汇率与控通胀之间重新权衡，进而延缓紧缩步伐 [2]

日本央行潜在的加息动向与市场预期 - 市场正高度预期日本央行可能在12月19日的政策会议上进行自1995年以来的首次加息，幅度为25个基点 [1] - 日本央行行长植田和男的讲话反复提及在条件成熟时将加息，但过程将是渐进的，这持续影响着市场情绪 [1] - 市场对加息的预期概率已升至88%，创下1995年以来的新高 [11] 推动政策转向的核心因素 - 日本核心消费者价格指数在11月达到2.5%，触及了央行2%的通胀目标，为政策转向提供了关键依据 [3] - 日元大幅贬值加剧了输入性通胀压力，10月日元兑美元汇率跌至157.89，显著推高了进口能源和原材料成本，并传导至国内食品等商品价格 [5] - 日元持续疲软给进口商带来巨大压力，例如有汽车零件进口商反映，同等金额的日元所能进口的集装箱数量已显著减少 [14] 日本经济与政策的历史背景及现状 - 日本已实施超宽松货币政策近30年，工具包括负利率和收益率曲线控制，当前转向意味着重大变化 [3] - 政策利率自2016年以来一直维持在-0.1%，央行近年来通过逐步调整收益率曲线控制为加息铺路 [8] - 日本央行在政策调整上极为谨慎，因其在2000年和2006年的加息尝试均导致经济下行，最终被迫逆转政策 [10] - 与美联储激进的加息周期相比，日本央行的步伐预计将非常缓慢 [10] 加息面临的主要挑战与制约 - 当前通胀主要由进口成本推动，可持续性存疑，关键的工资-物价螺旋尚未形成，去年春季工资谈判涨幅为2.3% [17][19] - 日本政府债务占GDP比例超过260%，为发达国家中最高，加息将大幅增加政府的利息支出，给财政带来巨大压力 [20] - 日本央行持有超过50%的国债，若因加息导致长债收益率飙升，将严重损害央行资产负债表并可能引发金融市场动荡 [22] - 全球环境构成制约，若美联储在2024年转向降息而日本央行加息，可能导致日元过度升值，重创依赖出口的日本经济 [25] 政策前景与关键观察点 - 日本央行政策走向将是在通胀达标、汇率压力和财政平衡之间走钢丝，采取“渐进主义”策略 [25] - 未来加息的核心前提是形成可持续的通胀，关键在于工资能否持续增长 [27] - 日本可能进入一个“低利率+慢加息”的长期调整周期，难以快速回归货币政策正常化 [29] - 即使加息，预计利率水平仍将远低于其他发达国家，例如利率期货显示可能升至0.75%，而美联储当前利率区间为5.25%-5.5% [13]