5月市场情况 - 海外衰退预期降温，美国衰退概率从4月底63%降至6月6日29%，降息次数从4.1次降至2.2次，风险资产多数上涨，纳指5月以来涨10.5% [14] - 美国财政可持续性问题发酵、日债收益率上行扰动市场，美债利率5月以来上行34bp至4.51%，减税法案或使未来10年财政赤字增2.8万亿美元 [19] - 国内经济步入新旧结构转换期，旧力量退坡，新力量蓄势，4月广义财政支出增速升至12.9% [2][32] 6月宏观聚焦 - 海外关注关税政策、减税法案、6月议息会议等不确定性，国内关注政策性金融工具投放和6月人大常委会财政预算调整可能 [3][52] 大类资产表现 - 当周海外市场多数上涨，纳指、恒生指数、标普500分别涨2.2%、2.2%、1.5%，10Y美债收益率上行10bp至4.51% [4][69] - 大宗商品多数上涨，WTI原油涨6.2%至64.6美元/桶，COMEX黄金涨0.6%至3308.2美元/盎司 [4] 海外事件与数据 - 中美将启动第二轮贸易谈判，或讨论关税下调、关键矿产出口恢复等问题 [4][96] - 5月美国非农就业强于预期，新增13.9万人，失业率维持4.2%，欧央行6月降息25BP [4]

纪要涉及的行业和公司 未提及具体公司，涉及美国整体经济、财政、股市等宏观层面及能源、金融、工业等行业 纪要提到的核心观点和论据 - **《美丽大法案》对美国财政赤字的影响**：未来十年财政赤字扩张呈前高后低趋势，2025 - 2028 年扩张明显，2027 年或为峰值，2028 年后减支力度加大，扩张幅度收窄；若不考虑关税影响，未来 30 年赤字率将维持在 6%以上，2055 年可能超 10% [1][5] - **《美丽大法案》对不同收入阶层的影响**：高收入群体受益最多，低收入群体受益最少，收入最低的 20%人群关税负面影响超减税正面效应，总体收益为负 [1][6] - **减税政策对股市及企业盈利的影响**：上一轮减税经验显示，2018 年减税实施后半年内多数行业利润正增长，能源、金融、工业等领域涨幅最大 [1][7] - **参议院和众议院版本《美丽大法案》的差异**：参议院提出 5.8 万亿美元增加赤字预算，含 3.8 万亿美元 TCJA 延长；众议院为 2.8 万亿美元；减少开支方面，参议院初稿 0.004 万亿美元，远低于众议院初稿 2 万亿美元，参议院削减支出力度小 [1][8] - **特朗普预算法案时间安排特点**：2025 - 2028 年执政期内大幅增加赤字和支出，通过减税刺激经济；2029 年换届后赤字幅度显著收窄 [3][9] - **美国财政扩张政策背景和未来趋势**：受 Paygo 原则和伯德规则约束，但历任总统倾向扩大支出提振经济；市场预期未来总统继续增加赤字，特朗普卸任后新总统可能颠覆政策，存在财政无序扩张风险 [3][10] - **特朗普关税政策对减税法案推进的影响**：关税收入是财政收入重要补充，若无法征收，财政压力显著上升；2025 年 5 月已有 240 亿美元关税收入，预计全年超 2000 亿美元；即使无法通过 EPALS 加征，仍有其他手段实施关税，减税法案最终结果不受影响 [11] - **减税法案通过的可能性和机制**：运用调和程序，众议院 51 票共和党议员投票即可通过，现有 53 票，控制反对票在三票以内可通过；财政法案虽有财政约束，但纪律成游戏规则，法案先增赤后减赤，新总统可推翻或修改紧缩部分，参议院 51 票支持即可通过 [12] - **未来美国减税与增赤的平衡**：需在遵循法规与实际操作需求间找平衡点，现行法规成形式约束，实际操作先增赤后减赤，可能继续财政扩张，寻找开源节流方式如调整关税政策维持经济稳定 [13] - **《美丽大法案》对美国 GDP 的长期影响**：根据 Tax Foundation 测算，将带来 0.8%的上行，贡献较大项目为针对居民的 TCJA 延长和扩展、转价税抵扣延长；部分此前豁免和税收优惠取消会产生负向拖累 [2][4] 其他重要但可能被忽略的内容 转让定价税允许个人将其资产负债表与所拥有企业的资产负债表合并，从而享受相应税收抵扣 [2]

纪要涉及的法案 《美丽大法案》 纪要提到的核心观点和论据 - **法案主要内容** - **居民减税**：延长和升级已有居民减税条款，如降低个人所得税率、设置标准扣除额、免除遗产税；新增免税额提高，如 199A 条规定独资企业收入抵免、高收入群体州和地方税抵扣；新增减税条款，如小费和加班费收入抵扣所得税、汽车贷款利息收入优惠；建立 Magma 账户为美国出生儿童提供种子基金。居民部分财政扩张约 4 万亿美元，个人所得税率永久化或带来未来十年累计约 10.2 万亿美元赤字[1][3] - **企业税收**：企业所得税维持 21%不变，仅在厂房投资费用化、折旧摊销计算方式及利润转移等方面小幅调整[1][3] - **公平性调整**：取消清洁能源退税，限制移民与外国人福利，对境外汇款征消费税，对外国实体不公平税率时美国可征税，使赤字有所收窄[3] - **资金运转措施**：提高约 4 万亿美元债务上限，削减医疗补助、平价医疗法案补贴、食品券、学生贷款，取消通胀削减法案环保资金等[1][3] - **法案对经济和债务的影响** - **财政赤字**：2026 年至特朗普任期结束后三年内财政赤字明显扩张，2029 年后随着支出削减条款加深，赤字扩张速度放缓[2][3] - **经济影响**：若法案未按时通过，美国政府可能主权债务违约，财政政策不确定性增加，居民消费信心下降、企业盈利预期恶化[2][7] - **法案审核流程**：两院提出预算决议确定整体金额，分支委员会制定细则，众议院汇编法案传至参议院修改表决，参议院新版本返回众议院共同同意，最终总统签署生效。参议院可修改违反博德规则的内容[4] - **共和党态度及关键时间点** - **态度**：部分共和党参议员反对债务上限提高规模过大或支出削减不足，法案可能进一步修改[5] - **时间点**：共和党内部期限 7 月 4 日；7 月末至 8 月初是硬约束期，需落实债务上限提高条款；若仅通过债务上限条款，其他减税条款未达成一致，最后期限 9 月 30 日，否则预算决议失效[5][6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2017 年减税法案中的个人所得税税率降低条款将于 2025 年 12 月 31 日到期[2] - 众议院提出的版本中，农业、教育、医疗补助等七个委员会以赤字紧缩为方向，筹款委员会因减税导致赤字扩张，国土安全、司法移民、国防等部门获得资金扩张[2]

美国债务状况评估 - 美国近期爆发债务危机的风险较低但长期风险非常高 债务状况正接近不归路并逼近可能威胁经济稳定的死亡螺旋 [1][2] - 美国政府债务占GDP比率从2017年104%飙升至2024年123% 反映债务负担持续膨胀 [4] - 政策制定者在处理政府财政时应更加保守 最糟糕情况是在困难时期财政状况不佳 [2] 债券市场动态 - 美国30年期国债收益率于今年5月飙升至2023年以来最高水平 反映投资者要求更高风险补偿 [1] - 债券市场即将出现裂缝 美国长期债券收益率接近2008年金融危机以来最高水平 [4][5] - 利率上升导致信用风险恶化 进而造成债务需求减少和利率进一步上升的死亡螺旋 [2] 财政政策影响 - 特朗普税收法案大幅削减税收但未进行足够支出削减 导致赤字增加并给联邦债务负担带来压力 [2][4] - 更高赤字意味着财政部需要出售更多债券为支出和利息支付融资 [2] - 减税政策在联邦债务负担已膨胀背景下进一步增加赤字 与第一个任期情况不同 [4] 市场参与者观点 - 达利欧预计大约三年后美国将陷入危急状况 认为赤字处于不可持续道路且超出市场承受能力 [3] - 民主党和共和党未能就债务问题达成合作 如同船只驶向礁石却无法就转向方式达成一致 [5] - 投资者担忧在经济前景不确定背景下 税收法案可能加剧债务压力 [1]

外汇市场 - 年初至今美元指数高开低走，2025年初冲高至109，4月跌落至100点下方，当前徘徊震荡；下半年美联储降息前下行空间有限，若关税冲突进展积极或阶段性上涨；中长期受债务问题、衰退风险与高利率、“去美元化”压制[1][7] - 欧元后续有支撑，预计下半年保持较强水平，目标区间1.08 - 1.18；日元难强势反弹，美元兑日元长期区间137 - 145；英镑维持强势，交易区间1.30 - 1.39；澳元震荡中回升，澳元兑美元区间0.64 - 0.69[7] 港股市场 - 5月12日恒指因中美联合声明上涨近3%，后进入震荡行情；当前恒指市盈率接近近10年历史均值，略低于特朗普宣布关税前水平[2][10] - 南向资金维持净流入但速度放缓，银行等大金融板块获超165亿港元净流入，资讯科技行业遭超205亿港元净流出；建议短期内以红利风格为底仓，待局势明朗逢低切换风格[10] 美国经济 - 市场对美国经济下半年展望因特朗普政策朝令夕改更模糊；关税落地后通胀或上行，2025财年上半年联邦政府预算赤字超1.3万亿美元，下半年财政困难重重[3][13][14] 美股市场 - 2025年以来标普500等三大指数波动大，均触及技术性修正甚至熊市区域，截至5月下旬基本收复年内跌幅；下半年或震荡上行，《美丽大法案》减税措施带来结构性机会[4][17] 美债市场 - 5月下旬以来美债20年和30年收益率破5%并维持在上方；因评级下调、债务上限问题、通胀担忧致利率上行；预计维持高位震荡较长时间[5][21]

美联储政策与市场反应 - 美联储理事表示若特朗普政府维持约10%关税水平，可能在2025年下半年开始降息 [1] - 美联储面临两难选择：难以下降的通胀数据与关税引起的市场动荡 [3] - 主流机构预测美联储最早降息时间点为9月 [8] 美债市场动态 - 5月22日20年期美债拍卖疲软，得标利率为5.047%，较4月上升24BP，创2024年12月以来最大尾部利差 [7] - 10年期美债收益率接近4.6%，30年期突破5%，均高于4月上旬水平 [8] - 美国财政部拍卖160亿美元20年期国债，尾部利差扩大反映需求不及预期 [7][8] 美股与美元表现 - 5月22日标普500指数大跌近1.6%，结束7天连涨，美元指数跌破100 [4][7] - 美股自4月低点反弹19.5%，接近技术性牛市，但短期性价比不高 [12] - 恐慌指数VIX上涨15%，黄金连续第三天反弹至3315美元 [8] 财政政策与减税法案 - 减税法案预计在GDP中额外减税0.1%至0.2%，高于此前预期 [10] - 法案将标准扣除额提高1000-4000美元，儿童税收抵免提高500美元，预计每年减少家庭税收负担1400亿美元 [10] - 法案最可能在8月初生效，共和党目标日期为7月4日 [11] 市场避险情绪与资产转向 - 机构建议在美债风波平息前远离美元资产，转向黄金、日元、瑞郎或持币观望 [6][14] - 投资者降低美债及美股仓位，美元指数跌破100关口 [13] - 美债作为避险资产成为风险来源，市场避险情绪升温 [14] 经济数据与背景 - 截至5月19日，美国今年关税收入500亿美元，同比增加不到200亿美元，同期债务增加1.4万亿美元 [9] - 自2019年底以来，美国联邦支出增长50%，长债风险需关注 [12] - 特朗普减税议程与关税问题加剧美债压力 [9][10]

报告核心观点 - 尽管上半年受关税政策反复冲击，美股三大指数展现出较强韧性，基本收复跌幅 展望下半年，美股或将呈现震荡上行走势，经济基本面与政策红利将成为关键驱动力 《美丽大法案》减税措施带来结构性机会，传统能源、高税州消费及本土汽车板块受益，清洁能源和医疗保健承压；科技股（Mag 7）在估值修复、AI 需求稳固及研发支出抵扣政策加持下仍具配置价值 [6][26] 分组1：2025 年上半年美股市场表现 - 2025 年以来，标普 500 指数、道琼斯工业平均指数和纳斯达克综合指数经历显著波动，均触及技术性修正甚至熊市区域 4 月初“对等关税”政策致三大指数下跌，4 月 9 日暂停部分关税引发反弹，5 月中旬中美达成临时削减关税协议进一步提振市场 截至 5 月下旬，三大指数基本收复年内跌幅 [6][7] - 分行业看，2025 年以来各行业表现不均衡，2024 年科技股主导局面改变 非必需消费品和医疗保健行业表现落后，工业、公用事业以及必需消费品板块涨幅领跑，分别录得 8.6%、7.35%、6.5% [9] 分组2：2025 年下半年美股走势影响因素 经济基本面 - 经济基本面是决定市场表现的核心因素，美国经济上半年有韧性，但潜在风险积累 5 月 Markit 制造业和服务业 PMI 升至 52.3，非农就业人数小幅回升，U - 3 失业率稳定在 4.1%，U - 6 失业率回落 然而，消费者对未来一年失业率上升预期概率达 44%，通胀预期显著攀升，消费者信心指数跌至 50.8 [14] 政策因素 - 短期内特朗普关税政策仍有影响，但下半年市场冲击预计减弱 随着关税政策边际影响减弱，特朗普减税法案《美丽大法案》将成另一条主线 减税是“双刃剑”，一方面带来经济和基本面利好，另一方面引发国债利率上升风险，制约经济增长并对估值构成压力 [6][15][17] - 《美丽大法案》中延长减税与新增减税措施的结构比例及各年度减税构成分布将主导美股下半年结构性表现 该法案预计未来十年减税 3.8 万亿美元，削减 1.3 万亿美元财政支出，增加财政赤字约 2.5 万亿美元 [17][18] 分组3：《美丽大法案》对各行业影响 能源行业 - 取消清洁能源税收优惠，2026 年起取消住宅太阳能税收减免，冲击相关行业基本面 传统油气行业受益于放宽能源开发监管和取消甲烷税，迎来机会 [19] 医疗保健行业 - 药品价格监管趋严、25%关税已产生影响，法案削减医疗补助和《平价医疗法案》保费补贴，截断联邦资金，医保覆盖率下降，对行业构成压力 [19] 消费品与零售行业 - 对消费板块影响分化 低收入消费者因“补充营养援助计划”和医疗补助削减受损；部分中低收入群体从“小费/加班收入免税”等政策获益；中高收入阶层受益于“SALT 抵扣上限提高”等政策 面向高收入群体、高税州居民及稳定消费人群的消费行业受益更大 [19] 汽车行业 - 废除《通胀削减法案》中 7,500 美元电动汽车税收抵免政策，新增条款允许对美国本土组装车辆贷款利息抵扣，有利于美国本土传统汽车制造商，汽车零部件企业可能协同受益 [20] 分组4：科技股（Mag 7）情况 - 2025 年以来受特朗普关税政策影响，Mag 7 股价一度累计下跌 25% 随着贸易关系缓和，截至 5 月下旬，股价显著修复，较年初仅下跌 7%，成为 5 月股市反弹主力，市值占标普 500 总市值比重从不足 30%回升至 32.9% [21] - 下半年 Mag 7 仍具配置价值 一季度除英伟达外整体盈利同比增长 28%，远超标普 500 指数 9%的增幅 远期市盈率较标普 500 其他成分股溢价幅度收窄至 43%，处于过去十年估值区间第 30 百分位 《美丽大法案》允许全额扣除国内研发和实验支出，对科技公司是重大利好 [22]

减税法案进展 - 美国众议院预算委员会于5月18日通过"美丽大法案"，众议院规则委员会将于本周中审议，众议院可能在本周晚些时候投票，目标是在5月26日前获得全面批准 [1] - 法案内容包括大幅减税、削减政府开支、放宽监管和增加边境安全经费，川普声称若不通过将导致人们面临高达68%的增税 [1] - 众议院议长约翰逊称这是至少三十年来最大规模的支出削减，具有历史意义 [3] 法案内容细节 - 法案是2017年《减税与就业法案》的强化版，2017年法案包括大幅降低企业税、下调个人所得税、提高标准扣除额等 [3] - 为平衡预算，法案提出大幅削减医疗补助计划，通过增设工作要求、资产审查等限制，预计将导致超1000万低收入美国人失去医保资格，该计划目前覆盖7000余万弱势群体，其中62%为儿童、老年人或残障人士 [3] 相关经济影响 - 川普的减税政策短期刺激经济和就业，但长期可能加剧财政失衡和贫富差距，效果在学术界和政界存在争议 [5] - 美国参议院一致通过《小费免税法案》，取消餐饮及服务行业人员所收小费的联邦税收，包含最高2.5万美元的小费税收减免条款，适用于年收入不超过16万美元的员工 [5] 政治背景 - 民主党参议员无人反对小费免税法案，显示川普提议深得人心，法案将送众议院审议 [7] - 2016年川普执政后，美国自由传统开始复苏，民众重新选择政治方向，在与左派博弈中显示坚韧 [7]

美国财政赤字与债务问题 - IMF第一副总裁吉塔·戈皮纳特呼吁美国削减财政赤字，应对"不断攀升"的债务负担 [1] - 美国公众持有的联邦政府债务占GDP比例从十年前的73%升至2024财年的98% [2] - 穆迪因担忧美国债务增加撤销其最后一个AAA信用评级，预计特朗普减税法案将使赤字占GDP比例从2023年的6 4%升至2035年的近9% [1][2] 贸易政策与经济影响 - 尽管中美暂停相互加征关税115个百分点，但美国实际关税税率仍远高于去年，贸易政策不确定性"极高" [1][5] - IMF因特朗普关税影响将美国2025年经济增长预测下调近1个百分点至1 8%，全球增长预期下调至2 8% [4][5] - 企业因关税政策提前抢购供应品导致一季度GDP数据难以解读 [5] 市场反应与政府立场 - 对赤字的担忧和穆迪降级导致美元走弱，10年期美国国债收益率升至5 04%（2023年以来最高） [3] - 美国财政部长贝森特称穆迪降级是"滞后指标"，计划在特朗普任期结束前将赤字占GDP比例降至3% [1][2] - 特朗普政府主张减税与放松监管将通过经济增长清偿债务，但市场与评级机构不认同该观点 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 众议院法案的减税幅度略大于预期，但仍无法抵消关税带来的拖累，关税收入增加将使未来几年赤字略有减少，财政政策对增长的推动作用将被关税对增长的冲击所抵消 [3][39][44] - 法案细节可能会发生变化，但近期影响可能与当前法案相似，预计立法最有可能在8月初生效 [33][50] 根据相关目录分别进行总结 法案概况 - 众议院各委员会已通过预算协调法案的各部分，该法案延长即将到期的减税政策、实施新的减税措施并削减开支，目前法案等待众议院全体表决 [8] 减税情况 - 个人税方面，法案可能使个人所得税削减幅度比预期高出GDP的0.1 - 0.2%，特朗普竞选提案中的减税大致符合预期，还使2017年个人所得税减税的某些方面更加优惠，如增加标准扣除额和儿童税收抵免等，这些新减税措施大多在2028年底到期 [3][9][18] - 企业税方面，协调法案恢复了投资激励措施，还包括国内工厂的全额费用化，但削减绿色补贴的幅度远超预期，并提高了其他税收，导致企业净减税幅度略小于预期 [3] - 总体来看，与简单延长即将到期的减税政策相比，该法案在未来十年将使赤字减少约9000亿美元（占GDP的0.25%），但如果新的减税政策在2028年后延长，将使赤字增加约3500亿美元（占GDP的0.1%） [11] 支出情况 - 法案增加约3000亿美元用于国防和移民执法活动，将在2026年和2027年使支出每年增加约550亿美元（占GDP的0.2%），但白宫提交的初步支出请求可能会削减整体可自由支配支出，法案的支出增加可能会被其他地方的支出增长放缓所抵消 [31] - 法案还大幅削减支出，但许多削减措施要几年后才会生效，预计将减少医疗补助支出6250亿美元/10年，食品券支出3000亿美元/10年，总体支出削减约1.375万亿美元/10年，大部分大幅削减要到2029年才会生效 [32] 法案变化可能性 - 众议院方面，共和党领导人可能会提高州和地方税（SALT）扣除上限以增加支持，还可能使一些支出削减措施提前生效，但这可能会面临不同派别议员的反对，最终可能达成折衷方案 [33][36] - 参议院方面，预计会增加减税成本并减少支出削减幅度，可能会延长企业投资相关的减税政策，减少对医疗补助和食品券的削减，以及调整对《降低通胀法案》中绿色补贴的削减 [37] 赤字与增长影响 - 众议院法案将使未来几年赤字比当前政策增加约GDP的0.4%，但关税收入预计将增加超过这一数额，预计关税将使GDP增加约1.25%（2026财年约4000亿美元），总体联邦收入增加幅度会稍小，综合影响使未来几年赤字略有减少，预计10年后债务水平与年初预测大致持平，约为GDP的120% [39][40] - 财政政策中的个人所得税扣除和企业投资激励措施将在2026年和2027年对增长产生积极影响，但关税对增长的冲击将超过财政政策的推动作用 [44] 立法时间与债务上限 - 众议院很可能在未来一周（可能在5月23日左右）通过协调法案，但需要争取一些议员的支持，预计国会领导人将解决相关问题，立法最有可能在8月初生效 [48][50] - 众议院待决的协调法案将使债务上限提高4万亿美元，参议院可能会通过提高5万亿美元的方案，预计财政部将引导国会在8月前提高债务上限，预计税收和支出方案及债务上限提高将在8月初通过 [52][54][55] 美国经济和金融展望 - 报告提供了2022 - 2027年美国经济和金融的多项指标预测，包括实际GDP、消费支出、住房市场、通货膨胀、劳动力市场、政府财政和金融指标等 [62]