公司概况 - 中英人寿于2003年成立，由中粮资本与英国英杰华集团共同出资组建，依托股东背景获稳健资本支持等[1] - 公司以优质服务著称，屡获行业大奖，客户忠诚度高，坚持价值导向，财务表现稳健[1] 渠道发展策略 - 个险渠道聚焦打造绩优队伍，产能显著提升，成价值贡献核心渠道[1] - 经代渠道深化“经代市场第一品牌”策略，以分红险为主赛道，优化负债端成本[1][2] - 银保渠道依托中粮资源，打造专业化、差异化客户经营平台，实现高质量发展[2] 一季度经营情况 - 行业变革增长承压，中英人寿逆势成长，三大渠道表现优于行业[3] - 公司进度超前、量价齐升，VNB创历史新高，提升高NBM产品占比，强化业务品质管控[3] - 未来公司将向分红转型降风险，多措并举对抗价值率下降[3] 投资策略 - 提升投研能力，资产配置抢前抓早，长债配置收益显著，权益投资收益率超市场水平[4] - 建立“投资红绿灯风险指标管理体系”，将风险控制前置[4] - 依靠多策略协同应对市场不确定性，投资业绩名列行业前茅[4]

利率环境对保险业的影响 - 三季度普通型人身险产品预定利率上限将大概率调降，从4 025%逐步下调至2 5% [1] - 多数银行一年期定存利率已跌破1%，利率中枢持续下移导致保险业利差损风险加剧 [1] - 保险业利率调整滞后于市场，利率下行周期会放大利差损风险 [1] - 债券作为险资核心配置资产，其收益与市场利率紧密挂钩，利率下行直接压缩新增投资收益空间 [1] 保险业盈利模式转型 - 行业需从"利差依赖"向"三差平衡"转型，利差、死差、费差分别反映投资收益、风险发生率和运营效率 [2] - 负债端需加速产品结构转型，推广"低保证+高浮动"产品，减少对高保证产品的依赖 [2] - 引入挂钩国债收益率或LPR的动态定价机制，将产品收益与市场利率联动 [2] - 资产端需强化久期管理与多元配置，增持超长期利率债、基础设施REITs等长久期资产 [2] - 加大权益类、另类资产投资比例，增强收益弹性 [2] 提升死差益和费差益的措施 - 加大健康险、定期寿险等保障型产品销售力度，优化定价假设 [3] - 推动"医健险"深度协同，通过健康管理服务降低赔付支出 [3] - 严格落实"报行合一"监管要求，杜绝费用竞争 [3] - 推进组织架构优化与数字化转型，精简冗余环节以压降运营成本 [3] 行业发展趋势 - 低利率环境既是挑战也是重塑竞争优势的机遇 [3] - 需摒弃"规模至上"模式，通过产品创新、资产配置优化等构建新型盈利模式 [3] - 行业需回归风险保障本源，实现可持续发展 [3]

政策调整与市场反应 - 中国人民银行宣布降准0.5个百分点并降低政策利率0.1个百分点，形成政策组合拳 [1][4] - 常备借贷便利利率下调10个基点，自2025年5月8日起执行 [1] - 市场利率中枢下移触发金融领域连锁反应，保险行业预定利率动态调整机制成为焦点 [3] 预定利率调整机制 - 保险行业协会最新普通型人身险预定利率研究值为2.13%，较前值下降21个基点 [5] - 若研究值连续2个季度比现行预定利率高25个基点及以上，需下调新产品预定利率最高值并在2个月内完成切换 [5] - 当前预定利率上限为2.5%，与研究值差距达37个基点，触发调整条件 [6] 利率下调预期与影响 - 若二季度研究值跌破2.25%，预定利率上限最快9月进入"2%时代"，或创历史最低点 [6] - 10年期国债收益率跌破2.5%，银行业存贷利率走低，推动保险产品定价基准顺应市场趋势 [9] - 预定利率从2.5%降至2.25%，30年保单现金价值将减少8%-10%，削弱产品收益竞争力 [9] 行业应对策略 - 保险公司重点开发分红险、万能险等浮动收益产品，如"保底2.0%+分红"新型万能险 [10] - 通过收益共享机制平衡客户利益与企业经营，符合监管引导方向 [10] - 分红保险已成为行业发展主力，未来将聚焦分红、万能型产品 [10] 长期发展趋势 - 行业需建立利率敏感性动态评估模型，加强固收资产久期管理，把握权益市场结构性机会 [11] - "固收+"策略与另类投资组合有望提升投资收益，为产品创新储备空间 [11] - 定价机制变革倒逼行业回归"保险姓保"本源，竞争转向综合服务能力较量 [11]

报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度上市险企归母净利润因投资而短期分化，但业务质态整体呈现良好改善趋势，寿险业务表现优异，财险业务承保盈利基础夯实，投资端有望受益权益市场反弹，板块估值有望修复，建议把握股价回调机会，关注新华保险、中国太保等公司 [4][88][89] 根据相关目录分别进行总结 整体业绩表现 - 债市波动加大，投资表现加大利润波动和分化，主要上市险企1Q25归母净利润同比分化明显，国寿、人保和新华高增，太保和平安阶段性承压 [1][11] - 净利润分化主要源于新会计准则波动及资产匹配策略差异，IFRS9下TPL债权投资使公允价值变动损益下降，导致净利润波动加大 [1][13] - 权益市场择时和风格偏好差异也是净利润分化原因，如人保加大长久期利率债和权益配置，国寿把握利率抬升机会并优化权益投资 [14] 寿险及健康险 负债 - “报行合一”驱动险企转向“产品价值驱动”，头部险企1Q25新业务价值普遍正增，新华保险NBV同比高增 [22] - 头部险企发力分红险等收益浮动型产品，推动模式转变，自1Q25起存量负债成本有望下降 [22] 渠道 - 个险渠道人力规模基本企稳，队伍质态持续改善，如国寿推进营销体系改革，平安深化转型等 [25][26] - 银保渠道价值贡献提升，核心指标维持高增，平安、太保、新华等险企银保渠道保费和新业务价值均实现高增 [28] 财险 - 2025年一季度主要上市险企财险业务“保费稳健增长+COR明显改善”，人保和平安一季度COR同比改善幅度居前 [3][38] - 车险普遍小幅增长，非车险保费均同比正增但增速有所分化 [40] - 受益于费用管控、自然灾害减少以及科技赋能，综合成本率同比均显著优化 [43] 投资端 债市调整及权益波动公允价值变动同比下降，投资表现分化 - 总投资收益方面，国寿、太保、新华1Q25年化总投资收益率分别为2.8%/4.0%/5.7%，分别同比-0.54pct/-1.2pct/+1.1pct [50] - 净投资收益方面，国寿、太保1Q25年化净投资收益率分别为2.6%/3.2%，分别同比-0.22pct/持平，新华1Q25综合投资收益率为2.8%，同比-3.9pct [50] 金融资产分类及配置风格：OCI权益持续提升，TPL债券主导净利润波动 - 高股息高分红股票配置持续，分类为FVOCI的权益资产占比较2024年末普遍提升，除中国人保外，其余主要上市险企FVOCI权益资产占比提升 [62] 资产负债匹配 - 1Q25主要上市险企净资产表现有所分化，国寿、平安和人保净资产稳健增长，太保和新华阶段性承压 [4][79] - 新会计准则放大净资产波动，分类为FVOCI的债权投资对净资产影响较大 [79] - 产品结构与投资策略是关键变量，未来头部险企有望通过多种方式对冲外部冲击 [79] 投资建议 - 1Q25主要上市险企业绩呈现“负债优化、投资分化”特征，建议积极把握股价阶段性回调机会，重点关注新华保险、中国太保，关注中国平安、中国人寿和中国财险 [4][88][89]

核心观点 - 五家A股上市险企2025年首季业绩呈现分化与波动特征 保险服务收入整体增长但盈利增速不一 新会计准则放大资本市场波动对利润和净资产的影响 险企正通过资产负债管理优化应对挑战 [1][2][6] 盈利业绩表现 - 五家险企保险服务收入合计4098.71亿元 同比增长3.6% 中国人保增7.9%和新华保险增5%增速领先 [4] - 归母净利润合计841.76亿元 同比增1.4% 但个体分化显著：中国人保增43.4%至128.49亿元 中国人寿增39.5%至288.02亿元 新华保险增19%至58.82亿元 而中国平安降26.4%至270.16亿元 中国太保降18.1%至96.27亿元 [2][4] - 中国人保盈利增长源于承保与投资双驱动：人保财险综合成本率94.5% 同比下降3.4个百分点 承保利润66.53亿元同比增183% 权益投资把握市场机会实现正收益 固收投资通过交易策略提升收益 [4][5] - 中国人寿保险服务业绩增129%至255亿元 主因健康险赔付率改善及利率上行对分红险CSM释放的扰动 [5] - 净利润下降主因交易性金融资产公允价值变动：中国平安公允价值变动损益-218.02亿元（同期344.87亿元） 中国太保收益16.55亿元（同期151.04亿元） 差额分别达562.89亿元和134.49亿元 [6] 净资产波动原因 - 中国太保归母净资产2636.1亿元较上年末降9.5% 新华保险归母净资产798.49亿元降17% [9] - 波动源于新准则下负债端采用50天移动平均利率（十年期国债收益率50天平均降24.9bps）而资产端采用时点利率（十年期国债收益率涨13.8bps） 导致OCI债券浮盈减少与负债端承压 [9] - 新华保险2024年末净资产962.4亿元较2023年末降8.4% 显示新准则下净资产波动性持续 [9] - 新保险合同准则取消折现率平滑机制 负债端更易受市场利率变动影响 [9] 资产负债管理举措 - 中国人保通过调整TPL与OCI债券配置提升收益稳定性 中国人寿缩减资产负债久期缺口从超2年至1.5年 [5][12] - 负债端优化产品结构：太保寿险分红险新保保费占比18.2% 同比提升16.1个百分点 [12] - 资产端加大OCI类股票与长期股权投资：一季度6家险企举牌12次（超2023年全年） [12] - 长期投资试点规模从500亿元增至1620亿元 参与险企从2家增至8家 OCI类计量方式减少股价波动对财报冲击 [13]

行业整体表现 - 2025年一季度五家A股上市险企保险服务收入合计4098.71亿元，同比增长3.6% [2][3] - 合计实现归母净利润841.76亿元，同比增长1.4% [2] - 盈利增速分化明显，中国人保同比增长43.4%，中国人寿增长39.5%，而中国平安下降26.4%，中国太保下降18.1% [3] 盈利驱动因素 - 中国人保盈利增长主要来自保险和投资双轮驱动，承保利润66.53亿元同比增长183%，综合成本率94.5%同比下降3.4个百分点 [3] - 中国人寿保险服务业绩同比增长129%至255亿元，主要受益于健康险赔付率改善和利率上行对分红险CSM释放的扰动 [4] - 净利润下降的险企受交易性金融资产公允价值变动影响较大，中国平安公允价值变动损益差额达562.89亿元 [5] 投资表现 - 中国人保权益投资在春节前低位加仓实现正收益，固收投资通过利率波段操作提升收益 [4] - 新会计准则下更多资产被归类为TPL类资产，其公允价值变动直接体现在利润中，导致净利润波动加大 [5] - 2025年一季度债券市场波动加剧了利润波动 [5] 净资产变动 - 中国太保归母净资产2636.1亿元较上年末下降9.5%，新华保险归母净资产798.49亿元下降17% [8] - 净资产波动主要源于新会计准则下负债端采用时点市场利率，资产端和负债端利率变动方向相反 [8] 应对措施 - 保险公司加强资产负债管理，中国人寿资产负债有效久期缺口从超2年缩减至1.5年 [10] - 产品结构优化，太保寿险分红险新保规模保费占比提升16.1个百分点至18.2% [10] - 加大OCI类股票投资和长期股权投资，一季度6家险企举牌12次创同期新高 [10] - 长期股票投资试点规模从500亿元增至1620亿元，参与公司从2家增至8家 [11]

保险公司资产负债匹配挑战 - 预定利率持续下调降低负债成本但"炒停"行为透支需求影响展业规模 [1] - 资产荒与利率下行背景下险资固收类资产配置占比近50%投资收益率逼近负债成本 [1] - 政策将险资权益配置比例上限提升至50%权益市场投资成为破局关键 [1] 预定利率调整影响 - 2024年提出的预定利率动态调节机制要求定期调整评估利率对寿险公司资产负债匹配有重要作用 [2] - 利率下行周期中预定利率下调通过提高折现因子推高保费价格触发"炒停"透支需求 [2] - 2025年保险公司"开门红"整体情况不佳但长期保费增速有望回归正常水平 [2] 预定利率历史调整 - 1997年预定利率上下限调整为年复利4%至6.5% [4] - 1999年将预定利率调整至2.5% [4] - 2013年普通保险预定利率上限3.5%分红险与万能险2.5%年金保险4.025% [4] - 2024年普通保险预定利率上限2.5%分红险2.0%万能险1.5%并建立动态调节机制 [4] 保险资金配置现状 - 保险资金主要配置固收类资产权益类资产仅占10% [11] - 截至2024年末人身险资产配置中债券占比50%股票8%证券投资基金8% [12] - 保险资金运用余额稳步攀升2024年达300000亿元 [15] 权益投资政策变化 - 监管将险企权益投资比例上限提至50% [11] - 要求2025年开始大型国有险企每年新增保费30%用于投资A股 [11] - 综合偿付能力充足率≥350%的险企权益类资产占比上限提至50% [19] 定增投资策略 - 参与定增的股份至解禁日可获得超过20%的收益2020年以来A股定增平均折价率18.9%平均收益率达23.6% [24] - 新金融工具准则下险资可将定增股份计入OCI账户规避股价波动对利润表的冲击 [24] - 锁价发行与竞价发行在发行对象、定价方式、锁定期等方面存在显著差异 [25] 战略投资策略 - 战略投资者参与定向增发可获得可观投资收益并能深入参与公司治理 [33] - 2020年"再融资新规"以来锁价定增的平均收益率超过50%显著优于竞价定增 [33] - 2025年政策允许险资以"战略投资者"身份参与"锁价定增"享有合并报价优势 [33] 举牌投资策略 - 2014年来A股55个险资举牌案例显示险资举牌谨慎重视盈利能力和现金流 [34] - 险资举牌偏好高股息、估值适中、国企背景的大盘蓝筹股 [34] - 2020年以来保险公司对A股和H股共举牌58次银行业和非银金融最受青睐 [34]

精密仪器行业 - 精密仪器是现代工业和科技发展的基石 在大国竞争加剧背景下 美国对精密仪器的封锁围堵风险提升 [1] - 投资中国精密仪器赛道可关注三条主线：光学仪器赛道寻找"中国蔡司" 电子测量仪器赛道寻找"中国惠普" 分析仪器赛道寻找"中国赛默飞" [1] 铬化工行业 - 2025年4月振华股份金属铬产品单吨售价累计调涨10000元 国内现货均价达69000元/吨 较年初上涨7500元/吨 [2] - 供需共同催化下金属铬景气度向上超预期 产品价格有望持续上涨 推荐铬系产品一体化布局龙头公司 [2] 保险资金配置 - 保险公司面临资产负债匹配挑战 固收类资产配置占比近50% 投资收益率逼近负债成本 [3] - 险资可通过参与定增享受折价收益 战略投资获取更高收益 举牌策略匹配风险收益需求 三大路径协同提升权益配置收益 [3][4] 政府债供给 - 二季度国债净融资规模约1.77万亿元 较往年同期高出7000亿元 地方债总发行规模2.8万亿元 净发行2万亿元 [5] - 货币政策将维持支持性立场 可能通过降准 扩大公开市场操作规模等方式增加流动性供给 [5] 海上风电行业 - 2025年国内新增海上风电规模有望超12GW 同比增长翻倍 深远海项目启动保障中长期增长 [6] - 欧洲2024年风电核准数量19.9GW 同比增长46.3% 2025-2030年将迎来新增长周期 建议关注风机 海缆 桩基等环节 [6] ETF市场发展 - 2024年全球ETF市场规模达15.09万亿美元 中国ETF市场存在规模较小 产品结构单一等问题 [7] - 国内机构需拓展多资产布局 创新产品类型 优化流动性机制 在国家队资金进入A股过程中把握发展契机 [7] 上市公司交流活动 - 多家上市公司将举行2024年报及2025年一季报业绩交流会 包括长阳科技 大禹节水 蓝晓科技等 [8][9] - 中信证券将举办"智能新时代"论坛 日本投资论坛等专题活动 [9]

保险公司资产负债匹配挑战 - 保险公司面临资产负债匹配挑战加剧，预定利率持续下调降低负债成本但"炒停"行为透支需求影响展业规模 [1] - 资产荒与利率下行背景下险资固收类资产配置占比近50%，投资收益率逼近负债成本，利差损风险积聚 [1] - 政策引导下险资权益配置比例上限提升至50%，权益市场投资成为破局关键 [1] 预定利率调整影响 - 预定利率与国债利率走势趋同，2024年提出的动态调节机制要求定期调整评估利率 [3] - 利率下行周期中预定利率下调通过提高折现因子推高保费价格，触发"炒停"透支需求 [3] - 2025年保险公司"开门红"整体情况不佳，但长期看保费增速有望回归正常水平 [3] 预定利率历史调整 - 1997年预定利率调整为年复利4%至6.5% [5] - 1999年将预定利率调整至2.5% [5] - 2013年普通保险预定利率上限3.5%，年金保险评估利率上浮1.15倍达4.025% [5] - 2024年普通保险预定利率上限降至2.5%，分红险2.0%，万能险1.5% [5] 保险资金配置现状 - 保险资金主要配置固收类资产，权益类资产仅占10% [12] - 2024年末人身险资产配置中债券占比50%，股票8% [15] - 2024年末财产险资产配置中债券占比39%，股票6% [17] - 2022Q2至2024Q4保险年化财务投资收益率从3.76%降至2.87% [19] 权益投资政策变化 - 监管将险企权益投资比例上限提至50% [12] - 要求2025年开始大型国有险企每年新增保费30%用于投资A股 [12] - 综合偿付能力充足率≥350%的险企权益类资产占比上限提至50% [20] 定增投资策略 - 参与定增的股份至解禁日可获得超过20%收益，2020年以来A股定增平均折价率18.9%，平均收益率达23.6% [23] - 新金融工具准则下可将定增股份计入OCI账户，规避股价波动对利润表冲击 [23] - 锁价发行对象包括控股股东、实际控制人或战略投资者，锁定期18个月 [24] 战略投资策略 - 战略投资者参与定向增发可获得可观投资收益并能深入参与公司治理 [34] - 2020年"再融资新规"以来锁价定增平均收益率超过50%，显著优于竞价定增 [34] - 2025年将险资纳入战略投资者范围，允许参与"锁价定增"并享有合并报价优势 [34] 举牌投资策略 - 2014年来A股55个险资举牌案例显示险资举牌谨慎，重视盈利能力和现金流 [36] - 险资偏好高股息、估值适中、国企背景的大盘蓝筹股 [36] - 2020年以来保险公司对A股和H股共举牌58次，最青睐银行和非银金融行业 [36] - 举牌标的平均市值457.6亿元，近三年平均ROE13.0%，平均股息率1.7% [39]

文章核心观点 新华保险增持北京控股触发举牌，2024年以来多家险资在资本市场频频举牌，险资持续加大长期优质红利类资产配置力度 [1][3][5] 新华保险举牌北京控股情况 - 2025年3月26日新华保险通过二级市场集中竞价交易增持北京控股15万股，占总股本0.01%，权益变动后持股6293.85万股，占比5% [1][2] - 本次举牌参与方为新华资产，其为新华保险受托管理人，构成关联方和一致行动人 [2] - 截至2025年3月26日，新华保险持有北京控股港股账面余额16亿元，占2024年末总资产0.11%，权益类资产账面余额3174.702亿元，占上季末总资产21.13% [2] - 新华保险拟将对北京控股投资纳入权益类投资管理 [3] 北京控股公司情况 - 北京控股是综合性公用事业公司，主营燃气、水务及环境等公用事业板块 [1] - 2024年实现营业收入840.64亿元，同比增长2.13%，归属母公司净利润51.23亿元，同比下降6.82%，基本每股收益4.07元 [1] 新华保险举牌逻辑及过往情况 - 举牌是适应当前形势下保险资金资产负债匹配需要，要通过保持战略定力和灵活战术配置实现既定目标 [3] - 2024年曾多次举牌上海医药、国药股份、海通证券H股等，2025年通过股份转让举牌杭州银行 [3] 其他险资举牌情况 - 平安人寿1月10日增持招商银行H股、1月8日增持邮储银行H股、2月17日增持农业银行H股，均触发举牌并继续增持 [3] - 长城人寿3月5日增持H股大唐新能源、2月20日增持中国水务H股、2月12日增持新天绿色能源H股，均触发举牌线 [4] 险资投资趋势分析 - 资产端长端利率下行、权益市场波动、优质非标资产到期及新金融工具准则影响下，险资加大长期优质红利类资产配置 [5] - 举牌可平滑会计利润、降低投资收益波动，预计未来险企将增持高分红、高资本增值潜力、高ROE属性上市企业 [5]