项目概况与工程进展 - 项目为国家抽水蓄能中长期规划重点实施项目，位于广东省茂名市电白区，地下厂房位于地下百米深处 [1] - 工程于2月8日完成地下厂房开挖，标志着工程建设正式进入机电安装新阶段 [1] - 项目预计2028年上半年实现全部机组投产 [1] 技术参数与设计容量 - 地下厂房将安装4台单机容量为30万千瓦的机组，总装机容量为120万千瓦 [1] - 机组每小时可将126万立方米水能转化为120万度（即120万千瓦时）清洁电能 [1] - 工程建设中研发应用了三维可视化安全监测技术，以严格管控开挖技术参数和作业指标 [1] 项目功能与环境效益 - 电站投产后，每年可消纳清洁能源21.6亿千瓦时，保障粤西地区清洁电源的稳定送出 [1] - 项目每年的碳减排效果相当于种植12万棵树 [1] - 电站地处已建成的阳江核电站和在建的廉江核电站之间，周边风电等新能源资源丰富 [1] 区域战略与行业影响 - 项目位于粤西靠海的山区，将促进粤西地区的清洁能源发展 [1] - 作为抽水蓄能电站，其功能是促进新能源消纳和保障电网稳定，连接周边核电与风电资源 [1]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“买入”评级，基于公司在余热锅炉等细分行业的龙头地位 [5] - 给予公司2026年37倍市盈率，对应目标价22.22元/股 [5] - 核心观点：全球燃气轮机需求上行将带动公司余热锅炉收入加速提升，同时下游光热发电高景气与核电审批回暖将驱动熔盐储能及核电业务订单长期增长 [2][3][4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年公司营业收入分别为63亿元、73亿元、85亿元 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.31亿元、5.02亿元、5.71亿元 [5] - 对应2025-2027年市盈率分别为35倍、30倍、26倍 [5] 余热锅炉业务 - **行业需求高增**：AIDC催化燃气轮机需求，预计2025-2028年美国AIDC对燃机需求从4.1GW提升至57.9GW，2026-2028年增速分别为219%、135%、88% [2] - **产能紧张与扩产**：全球头部燃机主机厂在手订单覆盖年限已超过4年，并均提出扩产规划，例如GEV规划2026年中期将产能提升到20GW，2028年提升到24GW [2] - **公司市场地位**：公司是国内燃机余热锅炉龙头，产品适配GE、西门子、三菱等全球主流燃机品牌，国内市场份额在50%以上 [2] - **海外拓展**：公司发力海外市场，产品远销“一带一路”沿线国家，规划加快全球布局并推动北美市场订单落地 [2] - **订单表现**：2025年公司新签余热锅炉订单19.67亿元，同比增长16.81%，年末在手订单21.83亿元，同比增长22.41% [2][94][95] - **历史业绩**：公司累计供货燃机余热锅炉超450台套，2020-2024年余热锅炉收入占比基本保持在30%-40% [15][17] - **盈利能力改善**：公司优化订单结构并拓展海外市场，余热锅炉毛利率从2023年的15.24%提升至2025年上半年的29.68% [17][20] 熔盐储能与光热发电业务 - **行业高景气**：我国政策鼓励光热发电与光伏、风电组合，2025年底我国光热发电累计装机达1738MW，同比增长107% [3] - **公司市场地位**：公司是我国光热发电行业早期开拓者，在2021-2024年实质性开工的塔式光热项目中，公司在总设计容量和项目数量上的市场份额分别达58%和55% [3] - **深度合作**：公司与下游头部客户可胜技术长期深度合作，并持有可胜技术3.25%的股权 [3] - **业务范围**：公司可为熔盐储能光热电站提供吸热、换热、储热系统等核心设备，并成功参与17个光热发电示范项目 [3][15] 核电业务 - **行业回暖**：2022-2025年我国每年核准核电机组10台及以上，持续保持积极有序发展势头，有望拉动核电设备需求释放 [4] - **公司布局与能力**：公司自1998年进入核电领域，已提供186台常规岛压力容器和换热器，435台核2、3级压力容器和储罐，是中广核集团、中核集团的长期战略合作伙伴 [4] - **未来拓展**：2025年公司设立西子核能，未来将积极向三代核电、四代核电领域拓展，并在核聚变领域持续拓展杜瓦结构等产品的制造能力 [4] 公司综合财务状况与战略 - **收入与利润**：2015-2024年公司收入从26.2亿元提升至64.37亿元，复合年增长率为10.5%，2025年预计扣非后归母净利润为2.2-2.8亿元，同比提升53.3%-95.11% [21][22] - **现金流改善**：公司加强营运资金管理，2025年前三季度经营活动现金流净额3.48亿元，同比增长130% [30][35] - **股权与激励**：公司实控人通过西子电梯集团、金润（香港）及直接持股合计持有62.41%股份，2025年新任董事长增持290万股，并实施了2023-2026年员工持股计划以完善长效激励机制 [37][38][44]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖给予公司“买入”评级 [5] - 基于公司在余热锅炉等细分行业的龙头地位，给予26年37倍PE，对应目标价22.22元/股 [5] - 预计25-27年公司营业收入分别为63/73/85亿元，归母净利润分别为4.31/5.02/5.71亿元，对应PE为35X/30X/26X [5][8] 公司业务概览与战略 - 公司是国内清洁能源装备综合供应商，传统主业为余热锅炉，并已拓展至核电和熔盐储能领域 [15] - 公司主要业务包括余热锅炉、清洁环保能源装备、解决方案、备件及服务四大板块 [16] - 公司从2024年开始加大余热锅炉海外市场开拓力度，并优化订单质量，1H25余热锅炉毛利率已提升至29.68% [17][20] - 2025年公司加强销售订单质量管控和营运资金管理，预计全年毛利率继续提高，扣非后归母净利润预计为2.2-2.8亿元，同比提升53.3%-95.11% [21] - 2025年公司董事长增持股份并完成新老交接，同时实施员工持股计划以完善长效激励机制 [37][38][44] 余热锅炉业务分析 - 公司是国内燃机余热锅炉龙头，产品适配GE、西门子、三菱等全球主流燃机品牌，国内市场份额在50%以上 [2][15][91] - 全球燃气轮机需求因AIDC（人工智能数据中心）催化而上行，预计25-28年美国AIDC对燃机需求从4.1GW提升到57.9GW，26-28年增速分别为219%/135%/88% [2][53] - 全球头部燃机主机厂（如GEV、西门子能源、三菱重工）在手订单覆盖年限已超过4年，并均提出扩产计划，有望带动配套余热锅炉需求上行 [2][57][58] - 公司规划加快全球布局，全力推动燃机余热锅炉全球化及北美市场订单落地 [2] - 2025年公司新签余热锅炉订单19.67亿元，同比+16.81%；年末在手订单21.83亿元，同比+22.41%，订单加速提升 [2][92][94][95] 熔盐储能与光热发电业务 - 下游光热发电行业高景气，根据《2025中国太阳能热发电行业蓝皮书》，2025年底我国光热发电累计装机达1738MW，同比+107% [3][14] - 公司是我国光热发电行业早期开拓者，可为熔盐储能光热电站提供吸热、换热、储热系统等核心设备 [3][15] - 在我国21-24年实质性开工的塔式光热项目中，公司在总设计容量和项目数量上的市场份额分别达58%和55% [3] - 公司与下游头部客户可胜技术长期深度合作，并持有其3.25%的股权 [3] 核电业务布局 - 国内核电机组审批持续回暖，22-25年每年核准机组10台及以上，有望拉动核电设备需求释放 [4] - 公司从1998年进入核电领域，已提供186台常规岛压力容器和换热器，435台核2、3级压力容器和储罐，是中广核、中核集团的长期战略合作伙伴 [4][15] - 2025年公司设立西子核能，未来将积极向三代、四代核电领域拓展，并在核聚变领域持续拓展杜瓦结构等产品的制造能力 [4] 财务与运营表现 - 2015-2024年，公司收入从26.2亿元提升至64.37亿元，CAGR为10.5% [21] - 1-3Q25公司实现收入43.33亿元，同比-11.20%，实现扣非后归母净利润1.50亿元，同比-11.15% [21] - 1-3Q25公司经营活动现金流净额3.48亿元，同比+130%，营运资金管理强化 [30][35] - 公司外销业务毛利率整体高于内销，外销占比提升有望带动公司盈利能力提升 [28][29]

能源结构优化 - 清洁能源发电销售收入占总发电销售收入的比例稳步提高 2025年该占比达到42.6% 较“十三五”末提高7.2个百分点 [1] - 风力发电和太阳能发电销售收入在“十四五”时期年均增长率高达25.4% [1] 高耗能制造业转型 - 高耗能制造业的用能结构持续优化 [1]

核心发现 - 中国科学院地质与地球物理研究所研究团队首次在青藏高原的蛇绿岩中，发现了封存于微观包裹体内的天然氢气，填补了国内该领域的研究空白[2] - 该发现为寻找下一代清洁能源指明了新的地质方向，相关成果发表于国际学术期刊《科学通报》[2] 科学依据与机制 - 关键证据来自保存在地幔橄榄石矿物中、仅微米大小的流体包裹体，其中检测到了氢气与甲烷[2] - 这些氢气与甲烷和典型的蛇纹石化蚀变矿物共生，直接证明青藏高原地下正在或已经发生“蛇纹石化”产氢过程，这是地球上最重要的天然氢气生成机制[2] - 研究首次建立起深部包裹体氢气组成与地表氢气释放通量之间的定量关联，明确了此类包裹体是地表氢气的重要初始来源[2] - 该发现完整勾勒出天然氢气从深部生成、迁移到近地表聚集的“源—汇”传输路径，为资源预测与勘探提供了关键科学依据[2] 资源潜力与战略意义 - 研究团队指出，青藏高原广泛分布的大型蛇绿岩体是未来天然氢气勘探的潜力区，该区域规模巨大、构造活跃，具备形成规模性氢气资源的优越地质条件[3] - 此次发现在理论层面绘制了一张全新的“清洁能源藏宝图”，为我国能源安全与绿色发展提供了重要的战略选项[3] - 地质成因的天然氢气因具备“零碳排、低成本”的潜力，已成为全球能源竞争的新焦点[2]

行业核心发展态势 - “十四五”以来，吉林省清洁能源发展实现历史性跨越，全省新能源装机占比突破50%，超越火电成为第一大电源 [1] - “十四五”期间，吉林省风光发电量达423.5亿千瓦时，较“十三五”时期实现翻番 [1] 电网建设与消纳能力 - 为保障新能源消纳，吉林省相继投产多项500千伏关键工程，使省内西部新能源接纳能力由916万千瓦跃升至“十四五”末的3000万千瓦 [1] - “十四五”期间，吉林电网建设投资较“十三五”增长24.52% [2] - 2025年，“吉京直流”特高压直流工程完成可研和内审，进入实质阶段，建成后将大幅提升清洁能源外送能力 [2] 技术创新与项目模式 - 国网吉林省电力有限公司牵头负责多个重点项目，其探索的“寒冷地区源—储—荷协调控制技术”达到国际领先水平 [1] - 吉林省提出“绿电+消纳”发展模式，通过增量配电网、风火打捆、新能源直供和孤网运行等四种模式拓展绿电消纳空间 [1] - 2025年12月投产的“青氢一号”中能建松原氢能产业园项目，采用100%绿电直供技术，通过柔性制氢氨醇系统破解新能源波动性与化工生产连续性的难题 [1]

公司2025年第四季度财务业绩 - 实现净利润6.914亿美元，同比增长6% [1] - 实现营业收入31亿美元，同比增长6% [1] - 调整后每股收益为3.16美元，同比增长10%，高于分析师普遍预期的3.04美元 [1] 分地区业务表现 - 欧洲市场销量显著回升成为主要增长动力，该地区营业收入增长12%至7.82亿美元，营业利润大幅增长20% [1] - 美洲地区在非氦气产品提价推动下保持稳定 [1] - 亚洲地区通过生产效率提升部分抵消了氦气业务的影响 [1] 业务挑战与增长领域 - 氦气业务持续面临需求和价格压力 [1] - 电子行业将成为关键增长领域，公司正在执行总投资近10亿美元的芯片制造相关项目 [1] 未来资本支出计划 - 计划将年度资本支出从目前的约40亿美元逐步削减 [1] - 目标到2028财年减少25亿美元 [1] - 资本支出重点将转向加拿大和荷兰的清洁能源项目投资 [1]

本地原煤需求方面，新疆煤化工产业正处在新旧动能转换期。短期内，以甲醇、尿素为主的传统煤化工 产量稳中有增，持续支撑化工用煤需求。2025年，新疆中泰百万吨甲醇等重点项目已相继投产。然而， 新疆现代煤化工项目普遍处于规划与建设阶段，虽长期前景广阔，但受限于较长的建设周期，其规模化 产能释放仍需时日。这导致当前原煤需求增长与未来产能提升之间，存在明显的时间差。 从供应侧看，2025年新疆原煤产量呈现"增长—回调—回升"的波动态势。年初至6月保持稳定增长，3月 产量达5146.6万吨，6月进一步提升至5392.3万吨。但进入下半年，在相关调控政策引导下，产量出现阶 段性回调。四季度以来有所回升，全年产量同比增长1.9%。 从需求侧看，结构性走弱是主要原因。煤炭下游消费行业集中度较高且相对稳定，主要集中在电力、钢 铁、建材、化工四大行业。中国煤炭工业协会公布数据显示，2025年前9个月，国内煤炭消费量38.1亿 吨，其中电力行业耗煤量为21.2亿吨，在煤炭消费总量中占比56.08%，是绝对主力。 然而，这一主力需求正面临结构性挑战。新疆煤炭交易中心分析，当前电力结构清洁化转型持续推进， 新能源发电的快速扩张对煤炭消费 ...

电网投资规划与规模 - 2026年浙江电网固定资产投资安排512.3亿元，同比增长6.2% [1] - 其中一季度投资超百亿元，同比增长超过40% [1] 投资驱动因素：清洁能源发展 - 截至2025年底，浙江风光装机已达7100万千瓦 [1] - 预计2030年前新能源装机将突破1亿千瓦 [1] - 新能源设备多位于沿海、山区等用电较少地区，需要强大智能电网进行电力输送 [1] 投资驱动因素：用电需求增长 - 预计2026年夏天浙江最高用电负荷将达1.42亿千瓦，同比增长8.3% [1] - 高端制造业、数字经济等产业用电攀升，电动汽车、智能家居等新型负荷增长 [1] 投资核心方向与重点工程 - 投资核心是建设以“三纵两横”特高压环网为骨干的“电力高速公路” [1] - 2026年计划开工110千伏及以上工程160项，建成123项工程 [1] - 重点工程包括建成500千伏临平输变电、衢江抽蓄配套送出工程 [1] - 实现甘浙特高压浙江段全线贯通、越州换流站交流系统投产，打通新一条外来电通道 [1]

全球风电产业增长态势与区域分化 - 2025年全球风电新增装机容量突破150吉瓦，创下新纪录[3] - 亚洲市场是核心增长引擎，全球风电发展区域分化日渐明显[3] - 预计2030年前全球风电装机容量有望突破2太瓦[5] 亚洲市场引领增长 - 中国继续发挥全球风电增长核心引擎作用，截至2025年底风电装机容量达6.4亿千瓦，同比增长22.9%[5] - 印度2025年新增风电装机容量6.3吉瓦，刷新自身纪录[5] - 越南、菲律宾、泰国等新兴市场推动东南亚陆上风电规模指数级增长，预计到2030年该市场将从2024年的6.5吉瓦增至26吉瓦[6] - 中国以外市场呈现“逆势增长”，预计2026年全年新增装机同比提升22%[5] 欧美市场动态 - 美国清洁能源发展受阻，2025年取消了总容量达266吉瓦的电力项目，其中包括54328兆瓦风电项目[8] - 美国海上风电产业面临政策不确定性，2025年12月叫停所有正在建设的大型海上风电项目[8] - 欧洲市场有望迎来转机，2026年1月英国启动欧洲规模最大的海上风电项目拍卖，总装机容量8.4吉瓦[8] - 北海九国达成共同开发100吉瓦海上风电的合作，预计投资额将超过1万亿美元[9] - 欧洲国家正通过提高招标价格上限、改革招标设计、加快审批流程等措施调整风电策略[9] 驱动产业扩张的多重因素 - 招标、有吸引力的上网电价、更廉价风机组件以及数据中心等高耗能产业需求共同推动风电产业扩张[11] - 技术进步推动成本下降与效率提升，先进叶片设计与更大单机容量风机提高能量捕获率并降低平准化度电成本[11] - 人工智能与数据分析集成实现预测性维护、性能优化，降低运营成本与非计划停机时间[11] - 新建陆上风电已成为多地区最低成本的新建发电来源之一[11] 行业进入存量更新阶段 - 2026年全球老旧风机退役量预计将达5吉瓦，同时有6吉瓦新增装机来自翻新改造项目[12] - 改造后机组发电小时数可提升15%—20%，缓解部分地区电力缺口[12] - 高效率新机替代老旧机组后，度电成本下降将间接拉低区域电价[12] - 风机回收、改造服务等细分领域得到推动，2026年全球相关投资预计突破80亿美元[12]