公司业绩表现 - 大麦娱乐发布2026财年上半年盈利预喜，预期归属于公司所有者的净利润将不低于5亿元，按年增长约48% [1] - 净利润增加主要原因为阿里鱼业务表现优异，收入与利润按年均录得强劲增长 [1] - 三丽鸥、Chiikawa、蜡笔小新等龙头IP仍为当前收入与利润的核心驱动，且热度表现良好 [1] 机构观点与估值 - 中金维持大麦娱乐全年收入与利润预测不变 [1] - 中金维持"跑赢行业"评级及目标价1.32港元 [1] - 目标价对应2026年30倍市盈率，较当前股价有40%上行空间 [1]

公司业务与市场表现 - 位于东京浅草的TOYS TERAO 2号店吸引了大量外国游客和日本本地顾客，工作日白天也客流不断 [6] - 蒙奇奇玩偶受到外国游客青睐，热门款式经常售罄 [6] - 由于海外名人在社交平台上的介绍，蒙奇奇的销售额增长至3.7倍 [6] 公司战略与管理层观点 - 公司管理层强调持续立足于市场至关重要 [6] - 公司聚焦经营管理、专业技术及生活时尚三大主要领域，以满足客户多元化需求 [3]

研报核心观点 - 维持大麦娱乐跑赢行业评级及1.32港元目标价 对应FY26 30倍市盈率 较当前股价有40%上行空间 [1] - 维持公司全年收入与利润预测不变 当前股价交易在FY26 21倍市盈率 [1] 财务表现与预测 - 公司预计FY1H26归属于本公司所有者的净利润将不低于5亿元 同比增长约48% [1] - 预测FY1H26 Non-IFRS EBITA为5.37亿元 [1] - 预测中性情形下公司FY1H26衍生收入同比增长55%至9.3亿元 [2] 阿里鱼业务表现 - FY1H26净利润增加主要原因之一为阿里鱼业务表现优异 收入与利润同比均录得强劲增长 [2] - 三丽鸥、Chiikawa、蜡笔小新等头部IP仍为当前收入与利润的核心驱动 且热度表现良好 [2] - 三丽鸥公司FY03/26一季报显示其中国大陆地区授权业务收入同比增长43.9%至1.94亿元 [2] - 3Q25以来阿里鱼举办三丽鸥嗨翻节等大型线下活动 叠加Chiikawa上海旗舰店开店 IP经济需求旺盛 [2] 演出与投资业务 - 公司在演出票务稳健的基本盘上 合理投资探索本地文旅、体育赛事、中小型剧目等创新品类 [3] - 公司现金储备充裕 预计布局于投资多元化的娱乐产业领域 并积极布局海外市场 [3] - 澳门银河已宣布与大麦娱乐续签为期三年的战略合作协议 [3] 资产结构与项目储备 - FY1H26净利润同比增加亦得益于投资组合风险敞口的降低 [4] - 电影投制方面储备影片包括《爆水管》(已定档2026/1/23)、《抓特务》、《镖人》、《惊蛰无声》等 整体风险相对可控 [4]

公司财务表现与预测 - 中金维持大麦娱乐全年收入与利润预测不变，当前股价交易在FY26 21倍P/E [1] - 维持目标价1.32港元，对应FY26 30倍P/E，较当前股价有40%上行空间 [1] - 公司预计FY1H26归属于本公司所有者的净利润将不低于5亿元，同比增长约48% [1] - 中金预测FY1H26 Non-IFRS EBITA为5.37亿元 [1] 阿里鱼业务与IP衍生品表现 - FY1H26净利润增长主因之一是阿里鱼业务表现优异，收入与利润同比均录得强劲增长 [2] - 三丽鸥、Chiikawa、蜡笔小新等头部IP为当前收入与利润的核心驱动 [2] - 三丽鸥公司FY03/26一季报显示其中国大陆地区授权业务收入同比增长43.9%至1.94亿元 [2] - 3Q25以来，阿里鱼举办三丽鸥嗨翻节等大型线下活动，Chiikawa上海旗舰店开店，IP经济需求旺盛 [2] - 中金预测中性情形下公司FY1H26衍生收入同比增长55%至9.3亿元 [2] 演出业务与战略投资 - 公司现金储备充裕，预计布局于投资多元化的娱乐产业领域 [3] - 澳门银河已宣布与大麦娱乐续签为期三年的战略合作协议 [3] - 公司在演出票务稳健基本盘上，投资探索本地文旅、体育赛事、中小型剧目等创新品类，并积极布局海外市场 [3] 资产结构与电影储备 - FY1H26净利润增长亦得益于投资组合风险敞口的降低 [4] - 电影投制方面储备影片包括《爆水管》(已定档2026/1/23)、《抓特务》、《镖人》、《惊蛰无声》等，整体风险相对可控 [4]

核心观点 - 报告认为，2025年消费行业投资策略应聚焦于“悦心”、“养身”、“美丽”及“全球化”四大主题，关注IP经济、线下文娱、健康食饮、美妆护肤及出海等领域的结构性机会 [4] - 港股新消费龙头在2025年呈现结构性行情，政策、资金、基本面共振推动互联网核心资产价值重估，IP潮玩、茶饮、美妆等板块基本面向好 [13] 板块复盘：港股新消费龙头破圈，互联网核心资产价值回归 - 2025年中信港股通消费者服务、商贸零售、传媒板块指数涨跌幅分别为-17.34%、+94.61%、+50.98%，在30个一级行业中排名第2、5、30位，表现分化 [13] - 2025年前三季度南向资金累计流入11324亿元，主要流入银行、医药、商贸零售等行业；消费领域中商贸零售、传媒、消费者服务板块南向资金分别流入1203亿、554亿、545亿元 [19] - 2025年三季度，阿里巴巴、美团、腾讯、哔哩哔哩、快手等国内核心互联网科技资产南向资金流入金额排名靠前 [19] - 2025年第三季度，腾讯、阿里、哔哩哔哩等互联网资产重仓基金数量及持股比例环比有较明显提升，机构投资者看好其长期成长性 [20][21] 悦心：IP经济与线下文娱繁荣 - 2024年全球授权消费品市场规模达3079亿美元，同比增长10%，较2019年增长26.8%；服装（70%）、玩具（54%）、食饮（52%）被认为是增长潜力最大的品类 [31] - 全球IP玩具市场持续增长，预计2027年市场规模达6620亿元；2025年上半年美国18岁以上年龄段玩具销售额同比增长18%，Kidult（成人孩童）消费力持续释放 [35][36][37] - 国内潮玩品牌积极出海，以泡泡玛特为例，其海外扩张路径为“东亚-东南亚-澳洲-欧美”，截至2025年11月1日，海外门店达196家，对比乐高，其在欧洲、美洲、中东的线下开店空间仍足 [50][51][52] - 上游国产IP产业崛起，如《原神》、《黑神话：悟空》、《哪吒2》等作品在全球市场取得商业成功，代表国内内容IP开发工业化实力逐步成熟 [55][56][58] - 2025年国内演唱会市场保持高景气，前三季度票房、场次、观演人次同比均有显著增长；现场音乐/体育作为粉丝经济线下延伸，需求侧确定性高，长期成长潜力看好 [73][74] 养身：健康化品类与供应链优势 - 中国现制饮品市场渗透率提升空间大，2023年人均年消费量仅22杯，远低于美国（323杯）、欧盟及英国（306杯）；预计到2028年中国人均消费量将提升至约51杯 [99][102] - 2025年1-9月，蜜雪冰城、古茗国内单店店效同比分别增长16.1%、10.2%，龙头公司通过深耕供应链和“高质平价”策略享受正向经营循环 [98][100] - 蜜雪集团平台化作战，通过鲜啤福鹿家、幸运咖等品牌复用加盟商和供应链资源，实现多品牌、全球化布局加速；其美洲首店即将在美国纽约、洛杉矶和巴西开业 [106][107][108][109] - 消费行为变迁推动“烟火气回归”，现炒家常菜受欢迎；健康意识提升带动粗粮主食化，2025年1-6月杂粮品类线上销售额同比增长29% [111][112][116][117][118] 美丽：小众突围与多品牌出海 - 2025年至今中国化妆品社零增速低于整体社零增速，线上平台流量竞争激烈，抖音在营销、种草、转化、复购环节具备优势，精细化运营成为竞争核心 [4] - 新成分、新概念推动口服美容/保健热度兴起，胶原蛋白线上规模近65亿元，麦角硫因规模达8.2亿元，同比增长超1000%；国际美妆巨头资生堂、欧莱雅均布局该赛道 [120] - 保健品线上渠道增长明显，2025年第三季度抖音平台“西式保健”品类GMV同比增长18%，京东平台同比增长51% [122] - 上美股份主品牌韩束通过拓品类、均衡化结构以及在抖音平台持续破圈，突破单品牌天花板；其新品牌孵化与成长步入良性健康增长通道 [4] 新战略：全球化与战略性布局 - 受益于世俗化和开放程度提升，中东精神娱乐需求迸发，预计2024-2028年中东北非社媒市场规模复合年均增长率达20.7%；赤子城科技超60%收入来自该市场，且收入增速超60% [4][75][78][79] - 美图公司C端付费率提升与出海双轮驱动，2025年上半年整体付费率提升至5.5%，美国超越日本成为其第二大付费用户国；B端与阿里巴巴合作打开电商营销，美图设计室收入位列中国在线设计赛道第一 [4][79][80] - 极兔速递把握海外电商发展机遇，2025年第三季度东南亚包裹量达20亿件，同比增长79%，迎来快速成长期 [4] - 关注海南自贸港封关政策落地带来的对外开放投资机会 [4]

公司IP业务现状 - 公司已在商场四楼"FUN肆街区"的部分集合店铺中销售《鬼灭之刃》系列正版周边商品 [1] - 公司每年定期策划并举办4-5场主题展览，重点集中于寒暑假等人流高峰期 [1] 公司未来IP战略 - 公司将持续积极引入各类优质IP内容，结合展览、互动体验等多种形式丰富活动 [1] - 公司将始终关注年轻消费者的文化与消费需求，通过打造优质IP生态吸引年轻客群 [1]

报告核心观点 - 全球及中国潮玩市场均呈现强劲增长态势，行业从小众收藏走向大众情感消费，Z世代消费崛起、IP经济繁荣和社交文化推动是核心驱动力 [1] - 中国潮玩品牌凭借供应链、原创设计和文化适应性优势积极出海，需强化原创IP孵化、构建全球分销体系并注重合规与知识产权保护 [1][6] - 盲盒、卡牌等热门品类增长显著，线上销售占比提升但线下渠道仍占据重要地位，数字化营销和社交互动是拓展市场的关键策略 [1][32] 市场定义与产品类型 - 潮玩市场是通过限量发行、艺术化设计及文化符号赋能，将实体玩偶转化为情感连接物、社交货币与收藏资产的消费市场，核心价值在于艺术性、设计感、潮流文化认同，与传统玩具在目标用户、驱动因素和产品寿命上差异显著 [10][12] - 主要产品形态包括盲盒、艺术玩具/手办、IP衍生模型、BJD娃娃、拼装模型、机械潮玩及数字潮玩/NFT，满足消费者个性表达、收藏乐趣及圈层认同需求 [11] 市场规模与增长 - 全球潮玩市场规模从2015年的87亿美元增长至2024年的418亿美元，增幅超过100%，显示出强劲增长势头 [18][19] - 中国潮玩市场规模在2024年达到764亿元，预计到2026年将突破1100亿元，已成为全球增长最迅猛的市场之一 [20][21] - 全球盲盒市场预计从2024年的135亿美元增长至2031年的310亿美元，复合年增长率为5.5%，中国盲盒市场在2020-2023年年均增长率超40%，2024年后增速仍维持在20%以上 [39][40] - 全球集换式卡牌市场规模2023年为48.204亿美元，预计2031年达102.008亿美元，中国卡牌市场2025年规模约299亿元，预计2029年升至446亿元 [1] 市场驱动因素 - Z世代成为消费主力，其追求个性表达、社交认同和情感连接，潮玩的设计感、IP属性和收藏价值完美契合其需求，超过90%的中国消费者愿意为情绪溢价付费 [23][24][25] - IP授权市场繁荣为潮玩注入持续动能，2024年中国IP授权市场规模预计达1561亿元，近五年复合增长率达13%，原创与跨界联名IP是核心驱动力 [26][27] - 社交文化推动潮玩从兴趣消费演变为社交消费，盲盒开箱、IP打卡等行为在社交媒体上的传播显著提升用户粘性与市场活力 [28][32] 竞争格局与品牌案例 - 国际知名潮玩品牌如迪士尼、乐高、万代、孩之宝等依托强大自有或授权IP，通过直营、授权或经销等不同渠道模式发展，收入体量领先 [33] - 中国品牌泡泡玛特在国内市场领先，2024年中国大陆收入近80亿元，并已进入23个海外国家和地区，TikTok粉丝约240万，采用"普通款+隐藏款"体系刺激复购 [1] - 中国品牌卡游推出的集换式卡牌成功进入东南亚市场，2024年公司总毛利达67.65亿元，其中卡牌品类贡献显著 [1] 渠道分析 - 潮玩线上销售占比持续提升，例如中国盲盒线上销售占比从2015年的7.0%升至2022年的32.2% [1] - 线下渠道仍占据重要地位，2023年全球毛绒玩具线下渠道占比高达84.2%，潮玩展会、主题店等线下场景提供关键社交互动体验 [1][14] 消费者洞察与趋势 - 潮玩满足消费者自我表达、猎奇心理、社交需求及对艺术创意与收藏价值的追求，其情感连接价值体现在个性表达、身份认同及收集的乐趣与"养成感" [13] - "治愈经济"爆发推动成人情绪消费需求，2022年全球疗愈经济市场规模为5.61亿美元，预计2027年增长至8.47亿美元，为潮玩开辟高增长增量蓝海 [15] - 谷歌搜索趋势显示，"Blind box"全球搜索热度持续上升至历史最高点，泡泡玛特IP"Labubu"搜索热度也显著攀升，表明潮玩正加速走向全球主流市场 [30][31]

文章核心观点 - 金添动漫是中国IP趣玩食品行业的开创者及领导者，通过“IP食品+IP赠品”的独特模式，在快速增长的市场中确立了领先地位 [2][6] - 公司财务表现强劲，营收和盈利能力持续提升，2024年营收同比增长32%，经调整净利润同比增长72% [2][13] - 行业处于高速增长期，中国IP趣玩食品市场规模预计将从2024年的115亿元增长至2029年的305亿元，复合年增长率达20.9% [3][18] 公司概况 - 金添动漫是中国最大的IP趣玩食品企业和第四大IP食品企业，2024年市场份额分别为7.6%和2.5% [2][6] - 截至2025年6月30日，公司拥有5大生产基地、26个授权IP及超过600个活跃SKU [2][6] - 2024年及2025上半年，公司分别实现营业收入8.77亿元、4.44亿元，分别同比增长32%、10% [2][13] - 2024年及2025上半年，公司分别实现经调整净利润1.31亿元、0.70亿元，分别同比增长72%、13% [2][13] 行业发展 - 中国IP趣玩食品行业市场规模由2020年的56亿元增长至2024年的115亿元，复合年增长率达19.6% [3][18] - 预计中国IP趣玩食品行业市场规模将由2025年143亿元增长至2029年的305亿元，2025年至2029年复合年增长率为20.9% [3][18] - 中国IP食品行业竞争格局分散，2024年前五大企业市场份额合计15.0%，金添动漫以2.5%的市场份额排名第四 [3][25] - 在IP趣玩食品细分领域，金添动漫2024年以7.6%的市场份额位居行业首位 [25] 业务模式与IP运营 - 公司采用“IP食品+IP赠品”的创新模式，将授权IP角色融入零食包装及随附的免费赠品中 [4][29] - 截至2025年6月30日，公司拥有26项授权IP，是中国拥有授权IP数量最多的IP趣玩食品公司 [4][33] - 公司与多个知名IP保持长期合作，与奥特曼IP合作达16年，与喜羊羊与灰太狼IP合作达十年 [4][35] - IP赠品主要包括摆件、玩具、收藏卡、贴纸、罐子及徽章，增强产品互动性和用户黏性 [4][36] 产品与产能 - 产品主要分为“添乐卡通王”和“TALA'S”两大品牌，涵盖糖果、饼干、膨化零食、巧克力及海苔零食五大类别 [4][39] - 糖果类产品增长迅速，2024年收入达2.94亿元，同比增长65%，2025年上半年收入1.78亿元，同比增长38% [40] - 公司在广东拥有五个生产基地，在湖南拥有一个在建基地，总建筑面积超过12万平方米 [41][43] - 生产设施配备自动化和半自动化生产线，并辅以ERP系统进行集成计划与调度 [41] 销售渠道 - 经销渠道为基本盘，截至2025年上半年末拥有超2,675家经销商，覆盖中国31个省份、直辖市及自治区 [5][44] - 直销渠道高速增长，2024年直销渠道收入同比增长182%，占比提升至33% [5][45] - 电商渠道通过抖音、拼多多、天猫等第三方平台直接向终端消费者销售产品 [44] - 2025年上半年，面向零售商的直销渠道收入达1.92亿元，同比增长58%，占比提升至43% [45]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持（维持）[3] 报告核心观点 - 报告核心观点聚焦于IP趣玩食品行业的快速增长以及金添动漫在该领域的领先地位 行业市场规模从2020年的56亿元增长至2024年的115亿元，复合年增长率达19.6%，预计2029年将达305亿元，2025年至2029年复合年增长率为20.9% [5] 金添动漫作为中国最大的IP趣玩食品企业，2024年市场份额为7.6%，凭借其独特的“IP食品+IP赠品”模式、广泛的IP矩阵（截至2025年6月30日拥有26个授权IP）以及多元化的渠道网络，展现出强劲的增长潜力和市场竞争力 [5][9][44] 公司概况 - 金添动漫是中国IP趣玩食品行业的开创者及领导者，专注于提供充满乐趣且美味健康的IP趣玩食品 [5][9] - 截至2025年6月30日，公司在全国建有5大生产基地、拥有26个授权IP及超过600个活跃SKU，产品涵盖糖果、饼干、膨化、巧克力、海苔零食五大类别 [5][9] - 按2024年收入计，公司是中国最大的IP趣玩食品企业和中国第四大IP食品企业，市场份额分别为7.6%及2.5% [5][9] - 2024年及2025上半年，公司分别实现营业收入8.77亿元、4.44亿元，分别同比增长32%、10%；分别实现经调整净利润1.31亿元、0.70亿元，分别同比增长72%、13% [5] - 公司创始人蔡建淳先生为公司实际控制人，股权结构高度集中，管理层在食品供应链行业拥有逾20年经验 [8][12][13] 行业分析 - 中国IP食品行业市场规模已由2020年的181亿元增长至2024年的354亿元，复合年增长率达18.2%，预计2029年增长至849亿元，2025年至2029年复合年增长率为18.5% [5][26] - 中国IP趣玩食品行业市场规模由2020年的56亿元增长至2024年的115亿元，复合年增长率达19.6%，预计2029年增长至305亿元，2025年至2029年复合年增长率为20.9% [5][26] - 全球IP食品行业市场规模由2020年的2,531亿元增长至2024年的3,764亿元，复合年增长率为10.4%，预计2029年达6,197亿元 [32] - 中国IP食品市场竞争格局相对分散，2024年CR5为15%，金添动漫以2.5%的市场份额排名第四；在IP趣玩食品细分领域，金添动漫以7.6%的市场份额位居行业首位 [5][38][39] - 行业主要驱动因素包括客群向更高年龄层拓展、直销渠道扩张以及品牌触达深化 [41][42] 业务模式与运营 - 公司业务模式以授权IP为核心，通过将IP角色融入零食包装及随附的免费IP赠品（如摆件、玩具、收藏卡等）创造“吃玩一体”的消费体验 [5][44][47][50] - 公司与奥特曼、小马宝莉、蜡笔小新等知名IP保持长期合作，部分合作年限已达16年、10年、7年及4年 [5][44][48] - 公司产品主要分为“添乐卡通王”和“TALA'S”两大品牌，2025年上半年糖果类产品收入占比最高，达40%，同比增长38% [51][52] - 分IP收入显示，奥特曼IP贡献最大，但占比从2022年的63%下降至2025年上半年的44%；小马宝莉和蜡笔小新IP收入增长迅猛，2025年上半年同比分别增长119%和403% [48] 渠道与销售 - 公司销售以经销渠道为基本盘，但直销渠道增长迅速，2024年经销/直销渠道收入分别同比增长5%/182%，占比分别为66%/33% [5][56][58] - 截至2025年上半年末，公司拥有超2,675家经销商，覆盖中国31个省份、直辖市及自治区 [5][56][58][59] - 直销渠道主要面向量贩零食店（如鸣鸣很忙、万辰）及其他零售店（如名创优品、永辉超市），电商渠道则通过抖音、天猫等平台直接触达消费者 [56][58] 财务表现 - 公司营收规模稳定增长，2022、2023、2024、2025H1营业收入分别为5.96亿元、6.64亿元、8.77亿元、4.44亿元，2023、2024、2025H1同比分别增长12%、32%、10% [15] - 盈利能力持续增强，毛利率从2022年的26.6%提升至2025年上半年的34.7%；经调整净利率从2022年的6.2%提升至2025年上半年的15.8% [15] - 经调整净利润2022、2023、2024、2025H1分别为0.37亿元、0.76亿元、1.31亿元、0.70亿元，2024、2025H1同比分别增长72%、13% [15] 产能与供应链 - 公司在广东拥有五个营运生产基地，在湖南拥有一个在建基地，总建筑面积超过10万平方米，能够高效管理从IP趣玩食品到IP赠品的生产 [5][54][55] - 生产设施配备了自动化和半自动化生产线，并辅以ERP系统进行集成计划与调度 [54]

新消费板块业绩分化总览 - 2025年三季度财报显示新消费板块业绩明显分化，IP经济公司业绩亮眼但估值回调，宠物经济公司业绩稳健增长但估值同样回调，颜值经济公司业绩下滑明显 [1] - 资本市场对新消费企业的关注点从流量红利转向持续增长潜力和全球化布局能力 [1] IP经济业绩爆发 - 泡泡玛特2025年第三季度整体收益同比大幅增长245%—250%，中国市场收入同比增长185%—190%，线上渠道增速高达300%—305%，海外市场收入同比飙升365%—370%，其中美洲市场增速达1265%—1270% [3] - 光线传媒前三季度营业收入36.16亿元，同比增长150.81%，归母净利润23.36亿元，同比增长406.78%，业绩增长主要源于电影及衍生业务，报告期内总票房约159.03亿元 [4] - 尽管业绩大增，泡泡玛特和光线传媒等公司股价出现明显调整，市场关注点在于公司能否持续推出新IP以及在海外市场实现本土化运营 [4] 宠物经济增速放缓 - 中宠股份前三季度营业收入38.60亿元，同比增长21.05%，归母净利润3.33亿元，同比增长18.21%，但净利润增速有所放缓 [7] - 乖宝宠物前三季度营业收入47.37亿元，同比增长29.03%，归母净利润5.13亿元，同比增长9.05%，业绩增速同样出现放缓 [8] - 中国宠物经济保持高景气度但同质化竞争显著，市场集中度低，产品需向品质化、个性化创新以满足多样化需求 [8] 颜值经济业绩下降 - 爱美客前三季度营业收入18.65亿元，同比下滑21.49%，归母净利润10.93亿元，同比下滑31.05% [12] - 华熙生物前三季度营业总收入31.63亿元，同比下降18.36%，归母净利润2.52亿元，同比下降30.29% [13] - 贝泰妮前三季度营业总收入34.64亿元，同比下降13.78%，归母净利润2.72亿元，同比下降34.45% [14] - 毛戈平业绩相对较好，上半年营收25.88亿元，同比增长31.3%，净利润6.7亿元，同比增长36.1% [15] - 中国医美行业正经历从规模扩张到价值重构的转型期，市场规模增长但增速放缓，行业进入充分竞争阶段，新兴细分赛道如胶原蛋白护肤有望带来增长空间 [15]