报告行业投资评级 - 国债期货短线震荡略多 [1][2] 报告的核心观点 - 1月通胀温和回升、经济偏温和，央行呵护资金面，财政支出力度只增不减，人行行长表示降准降息有空间，这些因素对国债多头形成支撑；周四万得全A和国债期货均横向窄幅波动，隔夜美欧股市大幅回落，风险资产价格回调，国债期货短线或震荡略多，交易型投资可波段操作 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 - 周四国债期货主力合约开盘大致平开，早盘横向波动，午后小幅冲高后回落，截至收盘30年期国债期货主力合约TL2603下跌0.03%，10年期T2603上涨0.02%，5年期TF2603持平，2年期TS2603下跌0.02% [1] 重要资讯 - 公开市场：周四央行开展1665亿元7天期逆回购操作和4000亿元14天期逆回购操作，当日1185亿元逆回购到期，当日合计净投放4480亿元 [1] - 资金市场：周四银行间资金市场隔夜利率较上一交易日小幅下行，DR001全天加权平均为1.36%（上一交易日1.37%），DR007全天加权平均为1.53%（上一交易日1.54%） [1] - 现券市场：周四银行间国债现券收盘收益率较上一交易日窄幅波动，2年期国债到期收益率下行0.04个BP至1.36%，5年期下行0.48个BP至1.54%，10年期下行1.01个BP至1.79%，30年期上行0.05个BP至2.25% [1] - 外交部回应特朗普预计4月初访华：习近平主席重申对特朗普总统访华邀请，双方就此保持沟通 [1] - 商务部：中美通过经贸磋商机制在各层级保持密切沟通 [1] - 央行：2026年2月13日，将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月 [1] 市场逻辑 - 1月中国整体通胀水平温和回升，1月核心CPI环比上涨0.3%，1月PPI环比上涨0.4%；1月官方制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，1月服务业商务活动指数为49.5%，均落在荣枯线下，PMI指标显示1月经济偏温和，央行持续呵护资金面保持流动性充裕，对国债多头形成支撑；近期财政部表示2026年财政赤字、债务总规模和支出总量将保持必要水平，人行行长表示今年降准降息还有一定空间 [1][2] 行情表现 - 周四万得全A小幅高开，全天窄幅波动、小幅上涨，收盘较上一交易日涨0.46%，收小阳线，成交金额2.16万亿元，较上一交易日的2.00万亿元小幅放量；周四万得全A和国债期货均横向窄幅波动；周四隔夜美欧股市大幅回落，风险资产价格回调 [2] 交易策略 - 交易型投资波段操作 [2]

日本国家债务规模与趋势 - 截至2025年底，日本国家债务总额达1342.17万亿日元（约合8.77万亿美元），创历史新高 [1] - 债务规模较2024年底增加24.54万亿日元（约1602.6亿美元） [1] - 日本债务规模已超过其经济总量的两倍 [1] 债务增长驱动因素 - 社会保障、防务及债务偿还成本不断膨胀，对债务规模构成上行压力 [1] - 日本首相高市早苗承诺扩大支出，令该国财政前景雪上加霜 [1] 历史趋势与未来预测 - 日本国家债务在2013年突破1000万亿日元关口，此后持续攀升 [1] - 财务省预计，到今年3月底（注：指2026年3月底），日本债务总额将达到1473.5万亿日元（约9.6万亿美元） [1] 利率环境与财政风险 - 市场普遍预期日本央行将继续加息，长期借贷成本将呈上升趋势 [1] - 一旦利率上升，国债利息支出会大幅增加，可能令日本政府财政状况恶化 [1]

债券发行基本信息 - 中国农业银行将于2026年2月9日分销2026年记账式附息（一期）国债（续发），债券简称“26附息国债01（续1）”，分销代码为260001X1 [1] - 债券分销期为2026年2月9日，上市日为2026年2月11日，上市后代码将变更为260001 [1] - 该债券为1年期固定利率债券，剩余期限为0.93年，到期一次还本付息 [1] - 发行人将于2027年1月15日（节假日顺延）偿还本金并支付利息 [1] 债券发行定价与交易细节 - 根据2026年2月6日银行间债券市场招标结果，本期债券的到期收益率为1.2661% [1] - 债券分销全价为100.04元/份 [1] - 最低认购单位为1份，对应债券面值100元，认购份数按整数倍递增，不设认购上限，销售原则为先购先得，售完即止 [1] 发行参与方与托管信息 - 本期债券的托管机构为中央国债登记结算有限责任公司 [1] - 投资者可于债券上市日起，拨打中央国债登记结算有限责任公司电话400-666-5000，根据语音提示输入托管账号以复核债券余额信息 [2] 投资者参与渠道与条件 - 本次债券的发售对象为全国范围内符合债市宝签约条件的个人投资者、金融类机构投资者和非金融类机构投资者 [1] - 投资者可通过中国农业银行营业网点、网上银行、手机银行等渠道参与认购 [1] - 业务办理时间为工作日上午10:00至下午16:50 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各目录总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债：美国最新收益率4.181%，英国4.558%，法国3.445%等[3] - 主要经济体2年期国债：美国最新收益率3.452%，英国3.653%，德国2.090%等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西最新汇率5.272，俄罗斯未提及，南非zar为16.309等[3] - 人民币汇率：在岸人民币最新汇率6.938，离岸人民币6.941，中间价6.957等[3] - 主要经济体股指：标普500最新指数6798.400，道琼斯工业指数48908.720，纳斯达克22540.590等[3] - 信用债指数：美国投资级信用债指数最新3561.790，欧元区投资级信用债指数267.919等[3] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价4075.92，涨跌-0.64%；沪深300收盘价4670.42，涨跌-0.60%等[4] - 估值：沪深300 PE(TTM)为14.08，环比变化-0.05；上证50 PE(TTM)为11.64，环比变化-0.02等[4] - 风险溢价：标普500 1/PE - 10利率为-0.51，环比变化0.13；德国DAX 1/PE - 10利率为2.42，环比变化0.04[4] - 资金流向：A股最新值-909.73，近5日均值-447.20；主板最新值-607.84，近5日均值-349.02等[4] 其他交易数据 - 成交金额：沪深两市最新值21762.20，环比变化-3047.51；沪深300最新值5504.33，环比变化-855.86等[5] - 主力升贴水：IF基差-5.22，幅度-0.11%；IH基差2.39，幅度0.08%；IC基差-25.91，幅度-0.32%[5] - 国债期货：T2303收盘价108.32，涨跌0.07%；TF2303收盘价105.91，涨跌0.06%等[5] - 资金利率：R001为1.3926%，日度变化-17.00BP；R007为1.5522%，日度变化-1.00BP；SHIBOR - 3M为1.5805%，日度变化0.00BP[5]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各部分内容总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债收益率：美国4.244、英国4.543、法国3.427等[2] - 主要经济体2年期国债收益率：美国3.573、英国3.735、德国2.096等[2] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西5.197、南非zar15.773、韩元1436.250等[2] - 人民币相关汇率：在岸人民币6.948、离岸人民币6.944、人民币中间价6.976等[2] - 主要经济体股指：标普500 6978.030、道琼斯工业指数49015.600、纳斯达克23857.450等[2] - 信用债指数：欧元区投资级信用债指数267.587、欧元区高收益信用债指数413.360 [2] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价4151.24，涨跌0.27%；沪深300收盘价4717.99，涨跌0.26%等[3] - 估值：沪深300 PE(TTM)14.20，环比变化0.06；上证50 PE(TTM)11.67，环比变化0.04等[3] - 风险溢价：标普500 1/PE - 10利率 -0.66，环比变化0.00；德国DAX 1/PE - 10利率2.34，环比变化0.04 [3] - 资金流向：A股最新值 -1539.22，近5日均值 -1092.50；主板最新值 -940.00，近5日均值 -842.94等[3] 其他交易数据 - 成交金额：沪深两市最新值29654.10，环比变化704.28；沪深300最新值8294.14，环比变化1141.46等[4] - 主力升贴水：IF基差14.81，幅度0.31%；IH基差9.24，幅度0.30%；IC基差20.84，幅度0.24% [4] - 国债期货：T2303收盘价108.21，涨跌0.02%；TF2303收盘价105.87，涨跌0.03%等[4] - 资金利率：R001 1.4381%，日度变化 -19.00BP；R007 1.6122%，日度变化 -2.00BP；SHIBOR - 3M 1.5947%，日度变化 -1.00BP [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告基于基本面和量化指标对各品种进行趋势研判，并结合宏观资讯对各板块品种给出投资建议和行情分析，涉及宏观金融、黑色、有色和新材料、农产品、能源化工等多个板块 [3][7][10] 各目录总结 宏观资讯 - 2026年中国将继续实施适度宽松货币政策，降准降息有空间，首批936亿元超长期特别国债支持设备更新资金下达，带动总投资超4600亿元，1月23日央行开展9000亿元MLF操作，净投放7000亿元 [10] - 2025年12月中国不同年龄段劳动力失业率公布，九部门印发促进药品零售行业高质量发展的意见 [10] - 特朗普推进格陵兰岛协议，威胁报复欧洲，美企图颠覆古巴政权，美国2025年Q3 GDP终值年化环比增长4.4%，11月核心PCE物价指数符合预期，上周初请失业金人数20万人低于预期 [11] - 市场预期日本央行1月23日维持政策利率0.75%，分析师警告或采取鹰派立场，高盛大幅上调2026年12月黄金价格预测至5400美元/盎司 [12] 宏观金融 策略 - 短线操作关注量价，可考虑止盈操作，若股指近期未放量形成反包阴线走势，可能进入调整阶段 [14] 国债期货 - 中期流动性扩张或修复资金面偏紧，超长端受风险偏好回落提振或延续反弹 [15] 黑色 螺矿 - 宏观政策对需求短期影响有限，钢铁生产端政策干扰可能性低，钢材基本面尚可但下游需求弱势，黑色整体震荡，钢材震荡整理，铁矿石相对偏弱逢高偏空操作 [17] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡回落，后期关注煤矿生产、安全监察及下游采购、铁水产量变化，春节期间供需矛盾有望改善支撑现货价格 [17] 铁合金 - 硅铁中期价格波动中枢抬高，供应有缺口，建议中期逢低做多；锰硅基本面扰动少，建议前期高位空单持有观望 [18] 纯碱玻璃 - 市场氛围缓和，产业链跟随运行，当前观望为主，纯碱关注供应稳定性和新产能达产进度，玻璃关注产线变动预期落实情况 [20] 有色和新材料 碳酸锂 - 需求向好，供给端扰动再起，短期偏强震荡运行 [22] 工业硅多晶硅 - 工业硅上边际承压，震荡运行，等待反弹卖虚值看涨期权机会；多晶硅盘面定价反内卷纠偏，震荡运行，等待政策指引 [23][24] 农产品 棉花 - 阶段性供给宽松，远期供给预期收缩，郑棉短线偏强整理，短线交易为主 [25][26] 白糖 - 内糖供需两旺，郑糖走势受外围和国内供给压力影响，建议低位区间短线交易 [28] 鸡蛋 - 春节临近，鸡蛋备货力度或减弱，现货有转弱预期，主力03合约上方空间有限，当前建议偏空思路，不过蛋鸡存栏下滑，上半年预期偏强 [30] 苹果 - 盘面或偏强运行，市场处于“供给支撑”与“需求掣肘”博弈中，关注春节备货期消费表现 [32] 玉米 - 盘面分歧大，关注集港情况，短线交易为主，价格或维持区间震荡，关注3月售粮情况和远月合约低估值布局机会 [33] 红枣 - 密切关注消费旺季市场表现，当前维持震荡偏弱观点 [33] 生猪 - 市场情绪见顶，养殖端认卖增加，现货价格下滑概率高，可逢高布局做空近月合约 [35] 能源化工 原油 - 美俄乌谈判在即，地缘降温，EIA库存大增，油价或转弱，需关注伊朗动向 [37] 燃料油 - 地缘与宏观主导油价，燃料油供需边际好转，价格跟随油价波动 [38] 塑料 - 聚烯烃供应压力大，供需偏弱，但上游亏损或支撑盘面反弹，短期偏强但反弹空间不大，谨防回调 [39] 橡胶 - 节前下游补货和海外产区停割或支撑盘面，基本面无明显矛盾，可逢低卖虚值看跌期权，关注RU - BR价差走缩机会 [40] 合成橡胶 - 受原料丁二烯价格和市场情绪影响，上半年或震荡上行，回调做多为主 [42] 甲醇 - 现实供需好转，短期去库顺畅，中长期基本面好转，短期可能回调，远月合约可回调后偏多配置 [43] 烧碱 - 开工和库存维持高位，对现货利空，但期货在氧化铝、PVC期货走强背景下，保持偏多思路 [44] 沥青 - 价格跟随油价波动，短期震荡偏强，关注油价和贴水变化 [45] 聚酯产业链 - 市场短期受情绪和供应偏紧预期驱动，偏强运行，可滚动低多或P X及PTA 5 - 9月间逢低正套 [46] 液化石油气 - 进口成本支撑，需求旺季，短期地缘因素主导，下方空间有限，长期可轻仓试空 [48] 纸浆 - 下游补库结束，现货成交转弱，盘面下调修复基差，下方空间有限，预期震荡 [49] 原木 - 基本面震荡偏弱，现货成交企稳，预计盘面偏震荡 [50] 尿素 - 化工品期货市场走强，尿素期货保持偏强震荡态势，关注现货市场流动性 [50]

文章核心观点 - 2025年财政政策扩张力度强劲，但经济增长的财政效应系数回落，财政扩张的“性价比”有所降低 [2][5][6] - 2026年财政政策重点转向“扩大财政支出盘子”，赤字率或保持稳定，政策更注重内需主导、科技创新与居民增收 [3][15][18] - 2026年一季度财政“适度前置发力”，政府债同比增速或远低于2025年同期，投资企稳更依赖政策性金融工具等非财政资金支持 [4][26] 财政加力效果如何？ - **财政扩张力度强劲但效率减弱**：2025年前三季度财政总支出占GDP比例逐季回升，但经济增长的财政效应系数回落至1以内，表明每单位财政支出撬动GDP的效果不及2024年 [5][6] - **结构转型降低传统乘数**：广义财政支出中，政府投资占比逐年回落，消费支出占比上升；2025年财政支出进一步转向民生、消费、绿色等资金沉淀率高、见效周期长的领域，投向传统基建的支出减少，导致撬动效果不及预期 [2][7] - **特别国债支出进度缓慢**：2024年中央政府性基金本级支出决算数为4679.18亿元，仅完成预算的53.7%；2025年1.3万亿超长期特别国债中，中央本级预算1600亿元，执行可能延续缓慢节奏；地方层面多地2025年上半年预算执行报告也反映支出进度落后；2025年除1月外，每月财政存款累计增量均高于历年同期，印证“资金趴账”现象 [2][10] - **低物价制约财政效力**：2025年物价中枢下移削弱了财政支出的“乘数效应”和消费拉动作用；同时，企业所得税、增值税等财政收入对物价敏感，价格拖累导致名义财政收入的实际购买力下降 [2][13] 政策重点有何变化？ - **财政“增支”效果或更显著**：2026年一般公共预算赤字率或维持4%不变；全国财政工作会议强调“扩大财政支出盘子，确保必要支出力度”，随着物价有望企稳回升，财政收入对支出的制约减弱，“增支”效果或更明显 [3][15] - **工作重点战略升级**：内需由“支持扩大国内需求”上升为“坚持内需主导”的战略高度；支持科技创新和产业创新深度融合；民生保障持续强化，明确“促进居民就业增收” [3][18] - **工具使用规范化**：2026年“两新”政策文件统一核心补贴口径，旨在终结地方“补贴竞赛”，构建全国统一大市场以释放规模效应 [3][20] - **以旧换新政策结构优化**：2026年提前下达的“两重”和预算内投资合计2950亿元，高于2025年提前下达的2000亿元；而消费品“以旧换新”提前下达625亿元，不及2025年的810亿元；政策指向扩大投资意愿提升，“以旧换新”重在结构优化 [3][21] 财政会靠前发力吗？ - **一季度国债发行规模略有增长**：2026年一季度国债计划发行数量与2025年同期变化不大；但截至1月19日，已发行的附息国债单只规模较去年均有抬升（如1Y、2Y、10Y和30Y分别抬升180亿元、580亿元、540亿元和20亿元），贴现国债单只规模小幅收缩；整体一季度国债净融资规模可能同比略有增长 [4][24][25] - **地方债发行前置力度减弱**：2025年地方债发行前置主要靠特殊再融资债（一季度发行占比高达58%）；根据已披露计划，2026年一季度新增地方债和特殊再融资债均不及2025年同期的计划和实际发行规模，化债节奏或更为均匀 [4][26] - **财政“适度前置发力”**：综合来看，2026年一季度政府债同比增速或远低于2025年同期，反映财政“适度前置发力”的取向；年初用于项目建设的专项债资金或不及去年同期，投资企稳的主要支撑将来自政策性金融工具等财政资金以外的支持 [4][26]

A股市场整体表现 - 1月20日A股震荡下跌，三大股指早盘集体走低，截至发稿，上证指数跌0.46%至4095.04点，深证成指跌1.26%至14114.37点，创业板指跌1.52%至3286.94点 [1] - 沪深300指数跌0.78%至4697.37点，科创50指数跌0.71%至1496.11点，北证50指数跌1.11%至1531.38点 [1] - 万得微盘股指数逆势上涨0.53%至586193.52点，中证2000指数下跌0.69%至3460.50点 [1] 港股市场整体表现 - 港股早盘走低，截至发稿，恒生指数跌0.50%至26431.78点，恒生科技指数跌1.01%至5691.63点 [2][3] - 恒生中国企业指数下跌0.66%至9074.52点 [3] 行业与板块异动 - A股算力硬件股、商业航天、卫星互联、CPO等板块调整并跌幅居前 [1][6] - 房地产板块异动拉升 [1] - 港股新消费板块反弹，科网股多数承压 [1] 重点公司表现 - 港股泡泡玛特逆势大涨10%，公司斥资2.51亿港元进行2024年初以来的首次回购 [1][8] 债券市场表现 - 国债期货全线反弹，截至发稿，30年期主力合约涨0.23%，10年期主力合约涨0.03%，5年期主力合约涨0.04%，2年期主力合约涨0.02% [3] - 国债ETF上涨0.03%至140.267 [4] 商品期货市场表现 - 国内商品期货多数下跌，碳酸锂主力合约逆势大涨3.64%至152620元/吨 [4][5] - 沪银主力合约涨超4%，沪锡涨超2%，集运欧线、沪镍、碳酸锂、不锈钢、沪金涨超1% [4] - 焦炭、玻璃、BR橡胶、烧碱、焦煤、氧化铝跌超2%，其中焦炭跌2.62%至1689.5元/吨，玻璃跌2.48%至1063元/吨，氧化铝跌3.05%至2667元/吨 [4][5]

特朗普对美联储主席鲍威尔施加政治压力 - 特朗普以刑事调查（“装修盗窃”罪名）威胁美联储主席鲍威尔，指控与美联储大楼装修花费200多亿有关 [1] - 此举被解读为施压美联储降息的政治手段，旨在为中期选举营造有利经济环境并推动制造业回流 [1] - 施压行为被视为试图破坏美联储的独立性，将其作为选举工具和财政提款机 [3] 特朗普施压降息的核心动机 - 美国国债规模达38万亿美元，每年利息支出超过1万亿美元，降息1个百分点可节省约4000亿美元利息支出 [1] - 低利率政策有助于提振股市，创造积极经济数据以争取选民支持，并可能为个人投资获利提供便利 [1] - 当前通胀部分归因于此前加征的关税政策，降息被视为缓解其政策所推高通胀压力的手段 [1] 美联储主席鲍威尔抗拒降息的原因 - 当前通胀率为2.8%，仍高于美联储2%的长期目标，此时降息可能加剧通胀压力 [3] - 维护美联储货币政策操作的独立性是其核心原则，屈服于政治压力将损害其信誉 [3] - 鲍威尔任期仅剩四个月（至5月），特朗普的急切施压暗示其可能有超出常规的“劲爆”政策意图，而美联储被视为障碍 [3] 事件背后的政治与政策冲突本质 - 冲突核心是政治权力试图干预央行专业决策，将货币政策工具化以实现短期政治与经济目标 [3] - 特朗普的调查威胁实质是“杀鸡儆猴”，旨在逼迫美联储配合其未来的重大政策操作 [3] - 此举被评论为以牺牲美国金融稳定为代价的“霸权操作”，可能带来长远风险 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各目录总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债方面，美国最新为4.177，英国4.372，法国3.505等；2年期国债方面，美国最新为3.535，英国3.650等 [2] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率，巴西最新5.375，俄罗斯未给出数据，南非zar为16.390等 [2] - 人民币相关，在岸人民币最新6.973，离岸人民币6.968，中间价7.011，12月NDF为6.852 [2] - 主要经济体股指，标普500最新6977.270，道琼斯工业指数49590.200等 [2] - 信用债指数，美国投资级信用债指数最新3546.240，欧元区投资级信用债指数266.750等 [2] 股指期货交易数据 - 指数表现，A股收盘价4165.29，涨跌1.09%；沪深300收盘价4789.92，涨跌0.65%等 [3] - 估值，沪深300 PE(TTM)为14.48，环比变化0.07；上证50 PE(TTM)为12.04，环比变化0.03等 [3] - 风险溢价，标普500 1/PE - 10利率为 -0.59，环比变化 -0.02；德国DAX 1/PE - 10利率为2.23，环比变化 -0.01 [3] - 资金流向，A股最新值285.89，近5日均值 -24.48；主板最新值 -117.28，近5日均值 -164.03等 [3] 成交金额及相关数据 - 成交金额，沪深两市最新值36013.76，环比变化4786.81；沪深300最新值7999.54，环比变化1311.65等 [4] - 主力升贴水，IF基差 -15.92，幅度 -0.33%；IH基差 -3.54，幅度 -0.11%；IC基差 -12.53，幅度 -0.15% [4] 国债期货交易数据 - 国债期货，T2303收盘价107.85，涨跌0.07%；TF2303收盘价105.63，涨跌0.05%等 [4] 资金利率 - 资金利率，R001为1.3895%，日度变化 -13.00；R007为1.5249%，日度变化0.00；SHIBOR - 3M为1.5980%，日度变化0.00 [4]