意大利政府正以一笔双档期欧元国债发售开启其2026年融资计划，竭尽全力借助对其主权债务的愈发强劲投资者需求， 并在欧洲其他重要经济体面临政治环境不确定性之际重塑资金流向。相比处于"悬浮议会(hung parliament)+少数派政 府"状态的法国，以及联盟党(基民盟/基社盟)和社会民主党(社民党)组成的德国执政联盟并不团结且在议会中只拥有非常 微弱的多数席位，意大利政治局势以及经济增长趋势显得更加积极，吸引欧洲乃至全球资金流向意大利国债市场。 意大利国债(BTP)近一年多以来，可谓从"欧债外围风险代表"转向"资金更愿意配置的主权资产之一"，在法国、德国等 国政治与财政不确定性上升的背景下，相对成为欧洲固定收益以及低风险资金的"重要缓冲器或者避震器"，这一趋势最 直观的数据体现就是意大利与德国国债利差历史性收窄：意大利10年期BTP相对德国国债利差已降至仅仅约66bp，一举 创下2008年以来最低(该指标长期被视为意大利主权风险"温度计")。 据媒体援引知情人士透露的消息报道称，该国计划出售一只全新的7年期基准主权债券，同时将其2026年4月30日到期的 绿色主权债券增发50亿欧元(大约58亿美元)。来自德国 ...

市场整体表现 - 公共假期后欧洲市场恢复交易，欧洲债券普遍上涨，意大利国债领涨 [1][4] - 本轮债券上涨推动德国10年期国债收益率跌至12月8日以来的最低水平 [2][5] 主要国家国债收益率变动 - 德国10年期国债收益率下跌4个基点，至2.83% [3][6] - 意大利10年期国债收益率下跌5个基点，至3.50% [3][6] - 法国10年期国债收益率下跌4个基点，至3.52% [3][6] - 10年期英国国债收益率下跌2个基点，至4.49% [3][6] 关键市场指标与价差 - 德国国债期货价格上涨38点，至127.84 [3][6] - 意大利与德国10年期国债利差缩小2个基点，至67个基点 [3][6] 市场关注点与相对表现 - 德国国债的表现优于同期限的利率互换 [2][5] - 市场关注荷兰养老基金改革计划，预计将对这些基金规模庞大的利率互换头寸产生影响 [2][5]

纪要涉及的行业或公司 * 固收债券市场，特别是超长期利率债（如30年期国债）[1] * 银行（大型银行、银行自营部门）[1][2][8] * 公募基金[1][8] * 保险公司[1][7] 核心观点与论据 近期市场调整原因 * 近期债市调整，尤其是超长端利率债调整幅度超预期，主要受交易情绪和机构行为影响，而非基本面或流动性压力[1][2][8] * 具体表现为：年底交易盘（如公募基金）为规避波动和应对负债压力而卖出长久期利率债[2][8]，而配置盘（如银行自营）则注重收益兑现并降低风险头寸[2] 30年期国债配置价值 * 当前30年期国债具备配置价值，绝对位置和利差位置均相对到位[1][5] * 银行自营等配置型机构已开始主动介入[1][5]，大型银行重新买入超长端债券[8] * 从资产比较看，30年国债税后收益与房贷税后收益大致持平，显示较高配置价值[1][5] 收益率曲线与利差展望 * 30-10年期国债利差已从历史低位上行至约40个基点[1][6] * 由于居民部门杠杆率和地产周期尚未明显好转，单纯因风险偏好修复带来的利差上行空间有限，预计不会显著超过40个基点以上的历史区间[6] * 判断未来30-10年利差不会继续显著走陡，当前水平已较为合理[1][6] 超长期限国债供需分析 * 供给端：将继续增加，但增量不会显著超过前两年的水平[1][7] * 需求端：存在不确定性，但即使在今年震荡偏弱行情下，保险和银行等机构仍能消化大量供应[7] * 整体判断：供需压力可控，不会显著恶化[1][7] 2026年货币政策与流动性展望 * 总体展望乐观，预计货币政策将继续保持宽松以支持经济增长和稳定金融市场[1][4][9][13] * 财政政策将继续发力，供给端会有超常规增量，但需求端不确定性较大[1][3] * 总量宽松可能持续，价格工具改革将深化[3][9] * 不排除进一步降息的可能性，但由于2025年降息空间已偏小，2026年整体降息空间有限，预计在20个基点以内[3][9][10] * 降准空间较小，因多数股份行存款准备金率已接近5%的隐形下限[11] * 流动性操作：需处理高存量MLF和买断式回购，若继续滚动操作，需要每年至少投放2-3万亿人民币以维持稳定[3][11] * 2026年一季度：银行将更依赖央行滚续MLF和买断式回购及提供春节前增量资金，央行预计将继续维持低波稳态操作框架，保持资金价格平稳[12] 其他重要内容 * 长期来看，10年以上国债和地方债的存量占比已显著提升，但需求端仍需观察[1][4] * 跨周期调节可能意味着在经济压力偏小时政策力度会有所放松，但整体政策空间仍存[9] * 温和宽松的货币政策及低位名义利率环境将成为应对去杠杆周期挑战的“强有力的护城河”[13]

核心观点 - 美国多维度就业高频指标呈现低位趋稳态势，具体表现为ADP周度新增就业低位企稳、初请失业金人数回落且好于预期、续请失业金人数回升且超预期、以及职位空缺数低位趋稳 [2] 过去一周重要经济数据及事件 - **美国**：多项经济数据超预期，包括第三季度实际GDP环比折年率（公布值4.3%，预期3.3%）[18][19]、第三季度个人消费环比折年（公布值3.5%，预期2.7%）[18][19]、11月工业产出月环比（公布值0.2%，预期0.1%）[18][19]、12月里士满联储制造业指数（公布值-7，预期-10）[18][19]；但消费信心（12月世界大型企业研究会消费者信心指数公布值89.1，预期91）[18][19]及耐用品订单增速（10月耐用品订单环比公布值-2.2%，预期-1.5%）[18][19]不及预期 [4][18] - **欧元区**：西班牙11月生产者价格指数月环比为-0.4%，低于前值0.5%；意大利11月生产者价格指数月环比为1.3%，高于前值-0.4% [5][18] - **日本**：通胀和工业产值低于预期，12月东京CPI（除生鲜食品）同比为2.3%（预期2.5%），11月工业产值月环比为-2.6%（预期-2.0%）[5][18][19] 未来一周重要经济数据及事件 - 重点关注1月2日下午17:00公布的12月欧元区制造业PMI终值，以及22:45公布的12月标普全球美国制造业PMI [6][20][21] 周度经济活动指数 - **美国**：经济活动指数微幅回升，12月20日当周WEI指数为2.32%（四周移动平均2.30%），前一周为2.31%（四周移动平均2.27%）[7][22] - **德国**：经济活动指数趋势回升，12月21日当周WAI指数为0.14%（四周移动平均0.11%），前一周为0.1%（四周移动平均0.09%）[7][22] 需求 - **消费**：美国红皮书商业零售同比增速回升，12月19日当周同比为7.2%（四周移动平均6.7%），前一周为6.2%（四周移动平均6.35%）[8][28] - **地产**：美国30年期抵押贷款利率基本持稳于6.18%（前一周6.21%）；抵押贷款申请数量回落，12月19日当周MBA市场综合指数为299.8，环比下降5.0%（前一周环比下降3.8%）[9][30] 就业 - **新增就业**：ADP周度新增就业低位企稳，截至12月9日，ADP四周累计新增就业人数约为4.6万人（前一周为7万人）[2][9][35] - **失业**：初请失业金人数回落至21.4万（前值22.4万，预期22.4万）；续请失业金人数回升至192.3万（前值189.7万，预期190万）[2][10][38] - **职位空缺**：职位空缺数低位趋稳，截至12月12日，INDEED职位空缺指数为104.66，较前一周环比下降0.2% [2][11][41] 物价 - 海外大宗商品价格反弹，12月26日RJ/CRB商品价格指数周环比上涨1.8%（前一周环比下降1.1%）[12][46] - 美国汽油零售价继续回落，12月22日当周价格为2.72美元/加仑，环比下降1.9%（前一周环比下降1.6%）[12][46] 金融 - **金融状况**：欧元区金融条件改善，美国金融条件高位企稳；12月26日，美国彭博金融条件指数为0.807，欧元区为1.651 [13][49] - **离岸美元流动性**：边际趋松，12月26日日元兑美元3个月互换基差为-24.1pips（一周前-25.8pips），欧元兑美元3个月互换基差为0.75pips（一周前-0.25pips）[13][51] - **信用利差**：高收益美元公司债最差情况收益率利差基本平稳，12月26日J.P. Morgan全球BB&B评级美元公司债的Spread-to-worst为265.3bp [15][54] - **国债利差**：美日、美欧10年期国债利差持稳；欧洲中心-外围利差稳中趋窄，截至12月23日，10年期意大利-德国国债利差为64.8bp（较上周收窄0.9bp），葡萄牙-德国利差为29.1bp（较上周收窄1.3bp）[15][57] 财政 - 截至12月24日，今年美国联邦资金累计支出约7.66万亿美元，累计同比增速为5.9%；去年同期累计支出为7.23万亿美元，同比增速为3.2% [16][62]

英国国债市场表现 - 英国国债周二表现逊于欧美同类债券，收盘走低，收益率曲线全线上涨1-2个基点 [1][4] - 10年期英国国债收益率上涨2个基点至4.52% [3][5] - 市场表现主要受12月PMI数据显示英国经济前景更加光明影响，交易员关注焦点转向周三公布的英国通胀数据 [1][4] 德国国债市场表现 - 德国国债收益率下跌1个基点，追随了美国国债走势，主要因美国失业率升至四年来最高 [2][4] - 德国国债收益率变化不大，为2.85% [3][5] - 德国国债期货跌3个点至127.55% [3][5] 其他欧洲国债市场表现 - 意大利10年期国债收益率上涨2个基点至3.55% [3][5] - 意大利-德国国债利差扩大2个基点至70基点 [3][5] - 法国10年期国债收益率跌2个基点至3.55% [3][5]

核心市场动态 - 意大利与德国10年期国债利差降至70个基点 为2010年以来首次 [1] 宏观经济指标 - 意大利与德国10年期国债利差收窄至70个基点 [1] - 该利差水平为2010年以来首次出现 [1]

文章核心观点 - 文章是一份由华创证券研究所发布的海外宏观经济周度数据跟踪报告，系统回顾了美国、欧元区、日本等主要经济体的最新经济数据、高频指标及金融市场动态，并对下周即将公布的关键数据进行了前瞻 [1][2][3][4][5][6][7][9][10][11] 一、本周海外重要数据回顾 - **美国经济数据喜忧参半**：9月耐用品订单环比初值为0.5%，符合预期，前值从2.9%上修至3% [2][12]。9月零售销售环比增长0.2%，低于预期的0.4%和前值的0.6% [2][12]。11月咨商局消费者信心指数为88.7，低于预期的93.3 [2][12]。9月PPI环比增长0.3%，符合预期，同比为2.7%，略高于预期的2.6% [2][12] - **欧元区消费者信心持平**：11月消费者信心指数为-14.2，与预期-14及前值-14.2基本持平 [3][13] - **日本经济数据表现分化**：10月工业产值环比初值增长1.4%，大幅好于预期的-0.6% [3][13]。10月失业率为2.6%，略高于预期的2.5% [3][13]。11月东京CPI同比为2.8%，符合预期 [3][13] 二、下周海外重要经济数据 - **美国将公布多项关键指标**：包括11月ISM制造业PMI、9月工业产值环比、11月ISM服务业PMI、9月个人收入和支出以及12月密歇根消费者信心指数初值等，发布日期集中在12月1日至5日 [4][14] - **欧元区将关注通胀与就业**：下周将公布10月失业率、11月CPI初值、10月PPI及10月零售总额环比等数据 [4][14] - **日本将公布资本支出与货币数据**：包括3季度资本支出同比和11月基础货币同比 [5][15] 三、周度经济指数：美国略有回落，德国继续回升 - **美国经济活动指数略有回落**：11月22日当周，美国WEI指数为2.1%，低于前一周的2.33% [6][17] - **德国经济活动指数持续上行**：11月23日当周，德国WAI指数为0.23%，高于前一周的0.13% [6][17] 四、需求 - **美国消费增长小幅放缓**：11月21日当周，美国红皮书商业零售销售同比增长5.9%，略低于前一周的6.1% [6][20] - **全球出行需求增速下行**：截至11月28日，全球执行航班数量（7日移动平均）约21.1万架次，同比增长3.3%，增速较前一周的8.5%有所放缓 [6][22] - **美国地产市场利率微降**：11月26日当周，美国30年期抵押贷款利率为6.23%，较前一周的6.26%小幅下行3BP，抵押贷款申请指数基本持平 [6][25] 五、就业：美国初请失业金人数好于预期 - **美国初请失业金人数表现强劲**：11月22日当周初请失业金人数为21.6万，好于预期的22.5万 [6][28] - **美国续请失业金人数略有上升**：11月15日当周持续申领失业金人数为196万，高于前值的195.3万 [6][29] 六、物价：全球大宗品价格上涨，美国汽油零售价下跌 - **全球大宗商品价格环比上涨**：截至11月28日，RJ/CRB商品价格指数环比上涨1.3%，前一周为环比下跌1.6% [6][30] - **美国汽油零售价格微跌**：11月24日当周，美国汽油零售价为2.94美元/加仑，环比下跌0.1% [6][30] 七、金融 - **美欧金融条件边际宽松**：截至11月28日，彭博美国金融条件指数收于0.629，欧元区收于1.237，均较前一周五的0.267和1.028有所上升，表明金融条件相较历史平均水平偏松 [7][32] - **离岸美元流动性略有改善**：日元兑美元、欧元兑美元的掉期点小幅上行，分别收于-27.25和-2.375 pips，前一周分别为-29.635和-4.75 pips [7][34] - **主要国家长端国债利差收窄**：截至11月28日，意德10年期国债利差收于71.4bp，较前一周收窄8bp；美日10年期国债利差为221bp，收窄5.5bp；美德10年期国债利差为133bp，收窄6bp [7][36]

核心观点 - 美国经济呈现结构性分化，消费和汽油零售价景气向上，而经济活动指数景气向下，地产领域则大体平稳 [2] - 金融环境整体边际趋紧，表现为欧美金融条件指数收紧、美元离岸流动性趋紧、信用利差走阔以及美欧、美日国债利差收窄 [2] 周度经济活动指数 - 美国经济活动指数中枢回落，11月8日当周WEI指数为2，四周移动平均为2.1，低于上周的2.27 [5][15] - 德国经济活动指数回升，11月9日当周WAI指数升至0.18附近，四周移动平均为0.08，高于上周的0.08 [5][15] 需求 - 美国消费保持稳健，红皮书商业零售销售同比增速小幅反弹，11月7日当周同比为5.9%，四周移动平均持稳于5.45% [5][19] - 美国地产市场大体平稳，30年期抵押贷款利率为6.24%，抵押贷款申请数量当周环比增长0.6% [6][21] 物价 - 大宗商品价格中枢震荡，RJ/CRB商品价格指数为302.35，较一周前和两周前均上涨0.5% [6][25] - 美国汽油零售价低位反弹，11月10日报2.93美元/加仑，较前一周上涨1%，较两周前上涨0.2% [7][25] 金融状况 - 欧美金融条件边际收紧，11月14日美国彭博金融条件指数为0.511，低于一周前的0.514；欧元区指数为1.237，低于一周前的1.3 [8][30] 离岸美元流动性 - 美元离岸流动性边际趋紧，日元兑美元3个月互换基差为-25.8bp，欧元兑美元3个月互换基差为-4.5bp，均较一周前走阔 [9][33] 信用利差 - 美国公司债信用利差走阔，11月14日高收益债利差为2.91bp，投资级债利差为0.89bp，均较两周前有所扩大 [10][36] 国债利差 - 美日、美欧10年期国债利差收窄，11月13日分别报240.5bp和136bp，均低于上周四水平 [11][38] - 德国与外围国家国债利差收窄，11月14日意德利差为75.5bp，葡德利差为35.2bp，均较一周前收窄 [12][38]

经济活动 - 美国WEI经济活动指数从上周的2.27降至11月8日当周的2，四周移动平均从2.2微升至2.1[4] - 德国WAI经济活动指数从上周的0.08回升至11月9日当周的0.18，四周移动平均从0.04升至0.08[4] - 美国红皮书商业零售销售同比增速从上周的5.7%小幅反弹至11月7日当周的5.9%，四周移动平均持稳于5.45%[5] 物价与消费 - RJ/CRB商品价格指数在11月13日为302.35，较一周前和两周前均上涨0.5%[6] - 美国汽油零售价在11月10日为2.93美元/加仑，较前一周上涨1%，较两周前上涨0.2%[6] 金融状况 - 美国彭博金融条件指数在11月14日为0.511，较一周前的0.514和两周前的0.616趋紧；欧元区指数为1.237，较一周前的1.3趋紧，但较两周前的1.235略有宽松[7] - 美元离岸流动性趋紧，11月14日日元兑美元3个月互换基差为-25.8bp，差于一周前的-24.3bp；欧元兑美元基差为-4.5bp，差于一周前的-2.6bp[8] - 美国高收益公司债信用利差在11月14日为2.91bp，较两周前的2.81bp走阔；投资级公司债利差为0.89bp，较两周前的0.85bp走阔[9] 利率与利差 - 10年期美日国债利差在11月13日为240.5bp，较上周四的241.6bp收窄；10年期美欧国债利差为136bp，较上周四的约137.7bp收窄[10] - 10年期意大利-德国国债利差在11月14日为75.5bp，较一周前的76bp收窄；葡萄牙-德国利差为35.2bp，较一周前的36.5bp收窄[10]

美元兑日元汇率驱动因素 - 汇率走势由美日货币政策分化、国债利差支撑及技术面点位引力共同驱动 [1] - 日本央行行长上田和夫明确维持宽松政策以稳定复苏，新任首相高市早苗延续“安倍经济学”，令市场对年底加息预期降温 [1] - 日本0.5%的政策利率与美国联邦基金利率利差超过300基点，套息交易持续吸引资金“卖日元买美元”，构成汇率支撑 [1] - 美国10月数据偏弱令美联储12月降息预期升至60%，但政府停摆危机解除提振风险偏好，削弱日元避险需求 [1] - 美日10年期国债利差高位企稳，叠加市场已部分消化降息预期，美元未现显著抛售 [1] - 日本财务大臣片山皐月警告日元无序贬值风险，被解读为干预预警，接近155心理关口时市场担忧央行入市 [1] 美元兑日元技术分析 - 当前汇率处于震荡蓄势阶段，154关口为多空核心，自11月7日触及152.80低点后逐步反弹，14日稳守154.49显示下方支撑稳固 [2] - 技术指标释放看涨信号：RSI维持50以上中性偏多区间，回调中抛压有限，20日均线（约152.52）与152.80低点形成双重支撑 [2] - 阻力端154.48与154.83形成短期阻力集群，14日冲高154.74后回落显示获利压力，突破154.83则可能上探155关口 [2] - 法巴、美银等机构预测年底汇率或突破155，甚至上探160，周线级别看汇率仍处上升通道，多头趋势明确 [2] - 短期汇率大概率震荡偏强，155关口为关键节点，美日利差难快速收窄，套息交易与技术面多头动能形成支撑 [2] - 投资者可依托154.00-154.80波段操作，突破154.83可追多至155.00-155.60，回调破153.50需警惕多头退潮 [2]