2025 年 9 月 29 日 招银国际环球市场 |宏观策略 | 大类资产配置 第四季度策略 Market Strategy - 更加均衡 更加均衡 第四季度看多股票、商品和非美货币，看空债券和美元，建议资产组合和区域 配置更加均衡。美国经济小幅滞涨，白宫对美联储干预和美联储降息令收益率 曲线陡峭化，利空美元与美债，利好股票与商品。欧元区经济好于预期，通胀 止跌走平，国债收益率回升。英国经济放缓，通胀居高，利率远期有下降空 间。日本经济放缓，通胀回落，但加息可能延续。中国经济弱复苏，通缩可能 改善，国债收益率回升。 资料来源：彭博，招银国际环球市场 0 10 20 30 40 50 美元货基 英镑货基 欧元货基 日元货基 人民币货基 全球投资级债 美国投资级债 美国高收益债 其他投资级债 新兴市场债 MSCI全球 MSCI美国 MSCI英国 MSCI欧元区 MSCI日本 MSCI中国 黄金 比特币 铜 原油 2025YTD收益(%) 商品 股票 债券 货基 图 1: 年初以来各大类资产收益(美元计价) 叶丙南, Ph.D (852) 3761 8967 yebingnan@cmbi.com.hk 刘泽晖 (8 ...

欧美货币方面，欧元兑美元徘徊在1.1679附近，接近三周低点；英镑兑美元报1.3352，周四一度触及近 两个月低点。 （文章来源：新华财经） 分析称，支撑欧元兑美元上涨的基本面因素并未改变，尽管近期因美联储降息出现回调，但这可能为更 大规模反弹奠定基础。美联储已重启宽松周期，相比之下，欧元区利率大概率不会下调。欧元兑美元随 美联储降息一度下跌并不意外，因为此前多头仓位集中，随着超买压力缓解，基本面因素或将再度发挥 作用。 英镑兑美元本周累计下跌近1%，继上周下跌0.6%后，本月累计跌幅已达1.1%。投资者对英国长期财政 前景担忧加剧，压制了英镑走势。周四10年期英国国债收益率大涨，创7月初以来最大单日涨幅，凸显 市场对财政状况的担忧。周五英债收益率回稳，10年期收益率报4.747%，本周累计上涨2.6个基点。英 国财政大臣里夫斯将于11月提交预算案，市场普遍预期其中将包含更多增税措施，以维持财政规则并争 取债市信任。近期英国经济增长乏力、借贷成本上升，加之高通胀限制了英国央行降息空间，使里夫斯 面临的财政与政策压力持续加大。Monex策略师称，若财政规则仅被视为目标而非硬性约束，财政政策 将受制于债市而非财政 ...

随着投资者关注债券供应的变化并在抛售后寻求低价买入机会，全球长期债券的压力正在缓解。数据显 示，自9月初以来，美国和日本30年期国债收益率均下跌约20个基点，而英国国债收益率下降逾10个基 点。这扭转了此前一段时间的大规模抛售行情，该抛售曾扰乱了全球最大规模的政府债券市场，推动日 本长期国债收益率创下历史新高，同时令英国国债收益率升至自1998年以来的最高水平。 长期债券的此次反弹在一定程度上受到供应减少的推动，因为一些国家的财政部将发行重点转向成本更 低的短期债券。日本财务省已提议在即将举行的拍卖中减少长期债发行量。英国央行宣布，从下个月开 始，在其量化紧缩(QT)计划中降低长期债抛售占比。澳大利亚的债务管理机构则此前表示，将考虑减少 超长期债的发行。 Aberdeen基金经理Matthew Amis表示："债券收益率曲线在夏季的大幅趋陡走势已经放缓并开始逆转。 长期债券不会有太多供应。" 供应端的变化正在推动市场的广泛重新思考。TS Lombard策略师称，供应"修正"为英国和日本债券创造 了买入机会。花旗集团和美国银行的策略师已经退出此前对长期美债将跑输的交易建议。 长期债券市场前景出现一定乐观情绪的回 ...

今年以来，英国国债持续承压，根源在于英国财政大臣蕾切尔里夫斯需为11月即将公布的预算案填补资 金缺口。尽管本月长期国债收益率飙升至数十年高位，但在此前的国债拍卖中，市场需求始终保持稳 定。五年期与三十年期国债接连遇冷，成为市场对英国新发行国债信心松动的首个信号。 英国最新一轮五年期国债拍卖出现近两年来最低超额认购率，这一现象再次表明，尽管英国国债收益率 处于高位，但受财政前景担忧影响，仍难以吸引投资者入场。 此次英国债务管理办公室计划发行47.5亿英镑(约合64亿美元)2030年到期的国债，最终获得的认购金额 为发行规模的2.80倍。而就在此前的周二，英国30年期国债发行同样遇冷，认购量创下2022年以来最 低。 不过，从另一项衡量需求的指标来看，此次五年期国债发行表现仍优于周二的长期国债。衡量国债拍卖 需求的关键指标"投标价差"(即加权平均中标价与最低中标价的差值)显示，本次五年期国债的投标价差 为0.4个基点，处于健康区间;而此前三十年期国债的投标价差则为1.4个基点。这一差异也缓解了二级市 场的反应，截至目前，五年期英国国债收益率稳定在4.10%。 接下来，投资者将重点关注周四举行的九年期与十三年期英国 ...

在希望维持当前每年1000亿英镑的缩减节奏的英国央行货币政策决策者中，这位英国央行首席经济学家是唯一一位; 皮尔所主张的这一抛售节奏将意味着主动出售英国金边债(即英国国债)的力度大幅提升。 智通财经APP获悉，英国央行首席经济学家休·皮尔(Huw Pill)周二在接受媒体采访时表示，该央行应当更快地缩减在 量化宽松(QE)下累积的庞大债券资产负债表，因为如果市场出现紧张局势，它拥有可以支撑市场的强劲工具。整体而 言，英央行首席经济学家皮尔认为，市场比央行官员们所想象的要强劲得多，英国央行应该加快缩表步伐，并且如果 出现压力，央行有强劲工具来支撑市场。 英国央行首席经济学家休·皮尔表示，央行应该更快地缩减其债券资产负债表。皮尔认为，市场比其他官员想象的要强 劲，并且如果出现压力，央行有工具来支撑市场。 首席经济学家皮尔的这番鹰派态度，无疑令市场非常担忧——担忧在英国央行加速缩表以及长期限英国国债因预算赤 字压力而持续遭期限溢价主导的大规模抛售的情况下，"英国国债风暴"可能将再度席卷全球金融市场。 这轮"英国国债风暴"，本质上在于失去了英国央行这一超级买家之后，长端金边债(尤其30年期)在2025年屡遭市场抛 售 ...

艾伦比分析称，英国央行之所以更倾向于减持该期限范围内的国债，而非长期债券（"多头"），主要是 因为短期和中期债券市场目前所面临的压力信号更为显著。通过将减持重点放在这些部分，央行或可更 有效地控制流动性收缩的节奏，并降低对长期利率和金融市场稳定性的潜在冲击。这一策略也反映出央 行在推进货币政策正常化过程中，正谨慎权衡紧缩速度与市场承受力之间的关系。 英镑兑美元从11周高点1.3726展开回调，目前正测试21日简单移动平均线（SMA）1.3524；与此同时， 14日相对强弱指数（RSI）守住了50中轴位。只要RSI维持在50关口上方，英镑买家就仍有理由期待此 次回调是短期走势。尽管如此，若想实现有意义的反弹，英镑兑美元必须以日线蜡烛图收盘价站稳 1.3600-1.3620供给区间上方。 周一（9月22日）亚盘早盘，英镑兑美元暂报1.3461，跌幅0.05%，昨日收盘报1.3468。牛津经济研究院 经济学家爱德华·艾伦比（Edward Allenby）在最新发布的研究报告中指出，在英国央行自10月起实施的 为期12个月的量化紧缩（QT）计划中，其资产出售操作预计将优先聚焦于短期和中期英国国债。 ...

分析师认为，如果过早开启降息周期，可能进一步推高通胀预期；而若长时间将利率维持在高位，则可 能抑制消费与投资，加剧经济下行风险。对普通投资者而言，这一政策立场意味着银行存款等储蓄产品 的利率在短期内可能保持稳定，但住房抵押贷款利率仍将处于较高水平，还款压力难以缓解。此外，随 着市场对英国央行降息预期的不断推迟，英国国债收益率预计将持续在高位震荡，而英镑汇率也因此得 到有力支撑，短期内或保持相对强势。投资者需密切关注英国经济数据及央行政策信号的后续变化，灵 活调整资产配置策略。 周一（9月22日）亚盘早盘，英镑兑美元暂报1.3463，跌幅0.04%，昨日收盘报1.3468。eToro全球市场分 析师指出，英国央行决定维持当前利率水平不变，反映出其在疲弱的劳动力市场与持续居高不下的通胀 压力之间所面临的政策两难。 上周后半段时间，英镑兑美元从上行倾向转向下行。最终，"黄昏之星"形态促使汇率跌破1.3500，增加 了测试100日均线和50日均线汇合处（约1.3477/63）的可能性。如果日线收盘价低于该汇合处，将为测 试9月3日的低点1.3332扫清道路。相反，如果英镑兑美元的日线收盘价高于1.3600，则可能巩固 ...

美联储降息预期与资产配置策略 - 美联储预计在2024年12月和2025年3月分别进行两次各25个基点的降息 到2025年底联邦基金利率目标区间或降至3.50%～3.75% [2] - 若美国劳动力市场加速走弱 美联储可能在2024年10月和12月连续降息 并在2025年3月再次降息 多次降息风险正在增加 [2] - 降息周期将压低美元现金利率和债券收益率 持有现金资产机会成本上升 建议布局优质债券锁定当前较高收益率 [2] 债券市场投资观点 - 重点关注7～10年久期债券布局机遇 因收益率曲线在长久期更为陡峭 [2] - 看好英国国债及欧元和英镑投资级别债券对冲下行风险 对美国国债保持中性观点 [2] - 对环球投资级别债券持温和偏高观点 青睐高质量美元投资级债 [2] 股票市场地域配置策略 - 维持地域多元化策略 看好美国市场、亚洲市场及阿联酋市场 [3] - 亚洲市场增长前景乐观且多元化 除中国股票外看好新加坡股票 [3] - 阿联酋因结构性增长潜力成为受欢迎投资市场 对印度股票观点从偏高下调至中性 [3] 行业板块投资机会 - 美国市场看好信息科技和通信板块 工业及金融板块提供较好投资机遇 [5] - 亚洲市场聚焦非必需消费品、金融、通信及医疗保健领域潜在机遇 [5] - 欧洲市场看好金融、工业和公用事业领域 但对欧洲股市持中性观点 [5] 另类资产配置价值 - 通过加入黄金、基础建设和可再生能源等另类资产强化多元化配置策略 [1][2] - 黄金可对冲全球政策、经济增长和地缘政治不确定性 [2] - 基础建设及可再生能源资产可应对不同市况 采取更广泛资产配置策略 [2] 人工智能与数字化投资主题 - 人工智能创新动力持续强劲 应用速度和商业化趋势正在加快 [4][5] - 人工智能推动企业提升生产力和开拓新收入来源 为软件、云服务、网络、工业和基础建设等行业创造巨大潜在机遇 [5] - 全球对数字化基础设施需求加速人工智能应用普及 工业领域成为全球多个地区策略重心 [5]

| 端 英国1年期国债 | | 3.9250 | 3.9220 | 3.9520 | 3.9190 | +0.0030 | +0.08% | 16:13:59 0 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 品 英国2年期国债 | | 3.9820 | 3.9770 | 4.0080 | 3.9730 | +0.0050 | +0.13% | 16:13:59 0 | | 品 英国3年期国债 | | 3.9770 | 3.9670 | 3.9980 | 3.9690 | +0.0100 | +0.25% | 16:13:59 0 | | - 英国4年期国债 | | 4.0570 | 4.0380 | 4.0740 | 4.0480 | +0.0190 | +0.47% | 16:13:59 0 | | ਜ਼ਿੰ | 英国5年期国债 | 4.1270 | 4.1070 | 4.1460 | 4.1200 | +0.0200 | +0.49% | 0 16:13:59 | | 端 英国6年期国债 | | 4.2900 | 4.2620 | ...

数据显示，公共部门净借款达到180亿英镑，为五年来当月最高水平。经济学家此前预计政府借款将远低于128亿英镑。 英国财政困境加剧预计将迫使英国政府在即将到来的秋季预算案中削减公共支出或增税，或两者兼而有之。 美联储已暗示今年将再降息两次。 周五，英镑兑主要货币大幅下跌，原因是8月份公共部门借款激增，导致英国长期国债收益率大幅上涨。30年期英国国债收益率跃升逾1%，至接近5.50%。 英国国债收益率飙升，英镑面临巨大的抛售压力。 英国8月份零售销售数据好于预期。 经济数据方面，美国8月份零售额数据高于预期。作为衡量消费者支出的关键指标，零售额环比增长0.5%，增速高于预期的0.4%。同比来看，零售额增长 0.7%，高于预期的0.6%。7月份零售额增长0.8%，低于此前预期的1.1%。 数据显示，没有实体店的零售商（例如网店和摊位）的销售额依然强劲。此外，纺织服装和鞋类商店的需求也依然强劲。 与此同时，英国央行（BoE）官员已同意放缓量化紧缩的步伐。在周四的货币政策声明中，英国央行表示将在2025年10月至2026年9月期间出售价值700亿英 镑的英国国债，低于过去12个月出售的1000亿英镑。 周四，英国央行以 ...