纪要涉及的行业或公司 * 餐饮行业、火锅连锁、多品牌餐饮 [1][2][3][4][5] * 黄金珠宝零售行业、古法金饰品 [8][9][10][11][12] * 化妆品行业、国货护肤与洗护 [18][19][20][21] 核心观点与论据 **1 海底捞 (餐饮)** * **基本面企稳改善**：2025年三季度翻台率持平，四季度在客单价接近100元人民币的情况下，翻台率与客单价均持平，量价企稳 [2] * **创始人回归的积极影响**：张勇回归可能重塑组织文化与“家文化”，对业绩回升重要；可能带来主品牌开店提速，若翻台率稳定在4次，预期每年直营加盟开店百来家（个位数增长） [3][5] * **多品牌战略有进展**：旗下“宴请烤肉”品牌存活时间较以往品牌更久；布局了自助小火锅（如“举高高”，客单价60元）、烤肉、寿司（对标寿司郎模型）等符合当前消费趋势的赛道 [3][4][5] * **政策与估值预期**：对2026年服务消费刺激政策有积极期待；业绩参考区间为2026年45-47亿人民币；估值在20倍以下且有90%以上的分红率，具备安全边际 [5][6][7] **2 老铺黄金 (黄金珠宝)** * **短期催化强劲**：2026年情人节旺季在高基数上仍可能超预期，原因包括：金价高位上涨（年初至今涨12%，较上次提价涨近20%）、品牌势能更高、短期未提价、商场活动力度大（最低87.5折） [9][10][11] * **销售表现超预期**：北京SKP门店预售首日收款约5000万人民币；周末排队超5小时且人数多于去年；其他核心商圈门店也出现长时间排队 [11][17] * **中长期增长动力**： * **渠道高端化**：2025年快速完成国内前十大商圈布局，新店全年业绩释放将加持同店增长 [12][13] * **产品迭代**：在固有设计规划节奏上，推出金镶蓝宝石、珐琅、绿松石等新材质系列，拓展客群广度 [14] * **盈利预测与估值**：维持2025/2026年净利润预测50亿/70亿人民币，对应2026年净利润增长接近40%，市盈率约18倍，低于20倍，处于底部估值 [15][16] **3 珀莱雅 (化妆品)** * **估值处于低位**：按2026年19亿人民币净利润预期，市盈率约15倍，低于其历史及板块品牌端估值 [18][19] * **管理层焕新**：新任CEO小红总上任近一年，推进“全时双时”战略，引入来自宝洁、欧莱雅等国际巨头的高管人才，新团队能力有待在2026年大促中验证 [19] * **产品与品牌突破**： * **主品牌升级**：推出“新元力科研修护系列”，切入PDRN成分蓝海市场，并通过与一心堂合作进入OTC渠道 [20] * **第二品牌增长**：“OR”品牌定位亚洲头皮育养专家，结合香氛疗愈，在高端洗护市场增速快，已成为国产洗护前列品牌 [21] * **收并购预期**：国内已投资彩妆品牌“花知晓”（出海表现佳），海外在欧洲设创新中心，双线并进有望通过收并购成长 [21][22][23] 其他重要内容 * **整体消费板块情绪**：消费板块整体情绪处于底部，港股消费情绪比A股更低迷，但预期低、估值低，存在反弹潜力 [1] * **标的推荐序列差异**：海底捞与老铺黄金属于底部坚定推荐；珀莱雅虽估值低，但2026年能见度尚处早期且无旺季催化，为重点关注序列，推荐力度略有差别 [17]

行业投资评级 - 报告对社会服务行业的投资评级为“看好”，并予以“维持” [4] 核心观点 - 报告认为，旅游行业在整体回归稳态增长的背景下，叠加2026年预计不断有政策暖风，情绪和基本面都稳中向好 [2][3] - 站在当下，报告认为2026-2027年是服务消费政策大年，但由于细分板块基本面、政策预期、涉足主题、淡旺季节奏都有所不同，因此细分板块行情会更加分化 [7] 细分行业总结 免税 - 海南封关后销售亮眼，据海口海关统计，12月18-24日，海南离岛免税购物金额11亿元，同比增长54.9%，购物人次16.5万人次，同比增长34.1%，购物件数77.5万件，同比增长11.8% [7] - 封关后三亚免税销售单日多次破亿，政策与客流共振信号明确，2025年12月27日三亚免税销售额1.1亿元，同比增长16.9% [7] - 珠免集团于12月24日公告出售交割格力房产收回55亿现金，进一步聚焦免税主业 [7] 景区/冰雪 - 景区整体已回归常态平稳增长，市场更偏好区域性、主题性标的 [7] - 自2025年11月湖南电广传媒和凯撒等10余家组团并购张家界、12月湖北文旅并购君亭酒店，意味着新一轮的景区文旅并购重组行情拉开序幕 [7] - 长白山股价已回调接近2个月，但冰雪游热度持续不减，据同程《2025-2026雪季冰雪游趋势报告》，长白山11月下旬至12月的民宿预订热度同比涨超80% [7] - 由于2026年春节较晚（2月15日）、雪季较长，冰雪主题型优质景区短期有相对收益 [7] 旅行社/OTA - 报告延续“OTA优于传统旅行社”的结构判断，未来一年继续看好OTA [7] - 看好OTA受益于银发游、出入境修复高增，酒店等核心业务的壁垒，及AI应用驱动下的盈利与估值弹性 [7] - 同时看好海外资金对OTA等在港股的中国大型消费龙头的配置需求 [7] 酒店 - 2025年前三季度酒店因需求偏弱承压，国庆后高频数据与龙头三季报印证边际修复 [7] - STR数据显示，2025年10月国内酒店每间可售房收入（RevPAR）同比小幅转正，房价实现中个位数增长，呈现“量稳价升”态势 [7] - 头部酒店集团2025年第三季度收入和在营门店数增长稳健 [7] - 报告判断酒店盈利大致处于底部区间，2026年在需求企稳、集中度提升和数字化降本支撑下，中高端连锁酒店龙头仍具小幅扩张与估值修复空间 [7] 新消费/餐饮 - 新消费2025年整体走势是“上半年高增+高估值、下半年回调重估” [7] - 经历近半年整理后，部分龙头估值已回到相对合理区间，2026年应聚焦两类机会：一是能快速开店的平价消费，如小菜园等（叠加应用炒菜机器人降本、强化供应链）；二是顺应人口代际变化、满足情绪价值等新需求的潮玩 [7] 投资建议与标的 - 建议把握细分赛道龙头（泛旅游受益）、主题/筑底反转机会以及新消费趋势个股 [3] - 相关标的包括：珠免集团、长白山、携程集团-S、同程旅行、小菜园、中国中免（买入评级）、华住集团-S、亚朵 [3]

行业政策与宏观环境 - 消费提振政策明确将“服务消费”作为重点方向并持续加码 其中餐饮是服务消费季活动的核心内容 [1] 行业基本面与市场表现 - 餐饮收入在社会消费品零售总额中的占比逐步提升 2024年占比达到12% [2] - 餐饮收入增速弹性高于社零整体 2023年餐饮收入增速为20% 高于社零总额增速7% 2024年餐饮收入增速为5% 高于社零总额增速4% [2] 国际对标与行业趋势 - 日本外食产业规模在1997年达到29.07万亿日元峰值后持续下降 至2019年为26.27万亿日元仍未恢复峰值 期间咖啡店与快餐销售额表现相对较好 [3] - 日本餐饮板块在资本市场估值溢价明显 截至2025年11月底 餐馆在日本消费者服务板块中市值占比为43% 较2014年提升9个百分点 头部餐饮公司市盈率均在25倍及以上 [3] - 日本餐饮行业下行期呈现三大变化：追求极致性价比与维护消费者体验的平衡 通过供应链与门店运营实现极致效率 以及通过多品类融合形成餐饮巨头以实现协同效应 [3] 重点推荐公司及逻辑 - 百胜中国：凭借长期持续迭代的运营能力 具备穿越周期能力 [1] - 小菜园：处于门店扩张期 且具备较强团队及供应链运营能力 [1] - 海底捞：处于调整改革期 但团队仍有较强执行力 [1] - 达势股份：所处赛道空间大 且门店处于高势能扩张阶段 [1]

纪要涉及的行业或公司 * 酒店行业 [1] * 君亭酒店集团 [1] 核心观点与论据 **行业需求与景气度** * 服务消费政策逐渐明确，假期灵活性提升（如秋假、雪假）预计将显著提升2026年第二季度旅游需求，全国推广春假可能性高 [1][2] * 维持对2025年第四季度和2026年第一季度酒店板块景气度环比改善的判断，核心原因是需求相对稳定及基数降低带来的降幅收窄 [1][3] * 华住9月份数据已接近回正，锦江10月和11月数据呈现正增长趋势 [4] * 历史上酒店数据大幅收窄会带来估值明显修复，一旦RevPAR回正则估值将大幅提升 [4] **行业供给与竞争格局** * 酒店行业整体供给增速预计不会放缓，但增长主要集中在15-30间房及30-69间房的小型物业 [5] * 70-149间房的大型物业增速自2025年6月以来已趋于平缓甚至下降 [5] * 核心区域优质供给相对理性，龙头连锁集团通过提价控制出租率以维持利润率，具备较强价格定价权，导致2025年酒店价格表现优于量 [5] **公司（君亭酒店）发展情况** * 湖北国资委和湖北文旅入主后，市场预期更多是通过注入轻资产、高利润的酒店管理业务来提升业绩，而非短期内注入重资产 [1][6] * 公司自2022年以来陆续开设的直营店目前已恢复正常盈利状态 [7] * 公司核心逻辑是通过加盟、拓店及国际化战略实现进一步发展 [7] **公司（君亭酒店）国际化与加盟业务** * 与精选国际合作推出新产品：凯逸（装修成本8.5万元，回收期3.19年）和凯富（装修成本约18万元，回收期3.9年），与竞争对手相比优势明显 [8] * 加盟策略采取差异化打法，对加盟商让利，例如综合门店收益低于8%的take rate [8] * 已开放50至80家国内商务酒店接入精选国际会员体系，以吸引更多入境客流，开拓蓝海市场，降低对国内OTA市场的依赖 [3][8] **行业政策影响** * 酒店REITs政策出现重大突破，预计2026年2月左右推出相关产品，对高端酒店行业影响较大 [3][9] * 新REITs政策将推动市场走向市场化，使具备管理能力的高端酒店能利用社会化杠杆加速物业资源整合和行业集中度提升 [10] * 此前中国的REITs更多是帮助国资盘活现有资产，不涉及管理权或控制权更替 [10] 其他重要内容 * 湖北国资委入驻为公司带来资源优势，包括获取优质物业、资产注入，以及在发行公募REITs、整合物业资产方面获得优势 [11] * 湖北国资委入驻明确了业绩和市值KPI核心目标，将加速公司拓店及加盟业务发展 [11] * 新REITs政策将显著促进君亭高端品牌（如叶博、君兰）的发展 [11] * 近期酒店行业板块波动主要归因于政策预期变化，市场对服务消费政策加码的预期未在近期会议表述中得到满足，导致资金流动 [2]

市场整体表现 - 11月5日早盘A股低开震荡后主要指数触底反弹，上证指数午盘报3962.04点，上涨1.85点，涨幅0.05%，创业板指午盘报3139.53点，上涨5.44点，涨幅0.17% [1][2] - 深证成指在13000点获得支撑，午盘报13155.6点，下跌19.60点，跌幅0.15%，上证50指数坚守3000点大关 [1][2] - 市场板块分化明显，海南自贸、旅游、林业、电网设备等板块涨幅居前，而游戏、通信设备、消费电子、量子科技等板块跌幅居前 [1] 海南自贸港板块 - 海南板块当日放量大涨逾6%，创7年多来新高，主要受海南全岛封关在即的利好推动 [3] - 海马汽车股价秒速涨停，连续第4日封板，股价创10年新高，最新价报8.79元，涨幅10.01% [3][4] - 海峡股份约4分钟内垂直涨停，股价创历史新高，报15.40元，涨幅10.00%，洲际油气同样直线涨停，实现3日2板 [3][4] - 海南离岛免税优化政策于11月1日实施，新政首日海关监管免税购物金额达7854.9万元，购物5.48万件、1.27万人次，销售额较前一日上涨6.1% [4] - 海南自贸港将于2025年12月18日启动全岛封关，零关税商品覆盖税目从1900项扩大至6637项，覆盖率提升至74% [5] - 已有69家央企与海南省政府建立战略合作，基本涵盖世界500强央企，合作领域覆盖海南"4+3+3"现代产业体系 [5] - 机构观点认为封关最大意义在于贸易端，有助于海南加快建设国际旅游消费中心，岛内旅游产业链相关经营主体将长期受益 [6] 旅游行业板块 - 旅游股早间继续走强，板块指数再创历史新高，凯撒旅业、盈新发展、东百集团、棕榈股份等个股直线涨停 [7] - 凯撒旅业涨停报7.47元，涨幅10.01%，换手率达11.61%，量比为1.86 [8] - 盈新发展涨停报3.30元，涨幅10.00%，换手率为12.11% [8] - 国务院办公厅发布2026年部分节假日安排，2026年春节假期为9天，从2月15日持续到2月23日 [8] - 放假通知发布后，在线旅游平台元旦和春节期间火车票及国际机票搜索量瞬时翻倍增长 [8] - 春秋旅游数据显示春节欧洲游咨询量环比暴涨200%，希腊、挪威等欧洲目的地搜索量翻倍 [9] - 同程旅行数据显示2026年2月14日和15日国内机票和酒店搜索量较前一日增长超1倍 [9] - 商务部等九部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出优化学生假期安排，探索设置中小学春秋假，浙江、广东等地已安排5天秋假 [9] - 机构表示服务消费利好政策频出，冰雪、体育等利好影响有望长期存续，政策利好释放有望打开景区标的长期成长空间 [9]

市场整体表现 - 11月5日早盘A股低开震荡后主要指数触底反弹，上证指数午盘报3962.04点，上涨1.85点，涨幅0.05%，创业板指午盘报3139.53点，上涨5.44点，涨幅0.17% [1][2] - 深证成指在13000点获得支撑，午盘报13155.6点，下跌19.60点，跌幅0.15%，上证50指数坚守3000点大关 [1] - 市场板块分化明显，海南自贸、旅游、林业、电网设备等板块涨幅居前，游戏、通信设备、消费电子、量子科技等板块跌幅居前 [1] 海南板块表现与驱动因素 - 海南板块连续走强，当日放量大涨逾6%，创7年多来新高 [3] - 海马汽车（000572）秒速涨停，连续第4日封板，股价创10年新高，最新价8.79元，涨幅10.01% [3][4] - 海峡股份（002320）约4分钟垂直涨停，创历史新高，最新价15.40元，涨幅10.00% [3][4] - 海南离岛免税优化政策于11月1日实施，新政首日海关监管免税购物金额达7854.9万元，购物5.48万件、1.27万人次，销售额较前一日上涨6.1% [4] - 海南自贸港将于2025年12月18日启动全岛封关，零关税商品覆盖税目从1900项扩大至6637项，覆盖率提升至74% [5] - 已有69家央企与海南省政府建立战略合作，基本涵盖世界500强央企，合作领域覆盖海南"4+3+3"现代产业体系 [5] - 分析认为封关最大意义在于贸易端，有助于加快建设国际旅游消费中心，岛内旅游产业链相关经营主体将长期受益 [6] 旅游板块表现与驱动因素 - 旅游股早间继续走强，板块指数再创历史新高 [7] - 凯撒旅业（000796）直线涨停，最新价7.47元，涨幅10.01%，换手率11.61% [8] - 盈新发展（000620）直线涨停，最新价3.30元，涨幅10.00%，换手率12.11% [8] - 国务院办公厅发布2026年部分节假日安排，春节假期为9天（2月15日至23日），消息发出后在线旅游平台元旦和春节期间火车票及国际机票搜索量瞬时翻倍并持续冲高 [8] - 春节欧洲游咨询量环比暴涨200%，希腊、挪威、冰岛等热门目的地搜索量翻倍 [9] - 同程旅行数据显示2026年2月14日和15日国内机票酒店搜索量较前一日增长超1倍 [9] - 九部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出探索设置中小学春秋假，浙江、广东多地已安排2025年秋假形成5天假期 [9] - 分析认为服务消费利好政策频出，冰雪、体育等利好影响有望长期存续，政策有望打开自然景区标的长期成长空间 [9]

宏观经济政策总览 - 四季度是全年经济工作冲刺收官及谋划下一年发展的关键期，宏观政策持续落地显效 [1] - 预计四季度需要约15万亿元投资总量和13万亿至14万亿元消费总量以实现经济平稳运行 [1] - 政策将在稳投资、稳消费、稳外贸等领域推出增量措施，并强化现有政策执行，结合财政、货币、行业政策打出组合拳 [1] 消费提振政策 - 国家发展改革委及财政部已下达全年3000亿元中央资金中的第四批690亿元超长期特别国债，以支持消费品以旧换新 [2] - 今年前8个月，全国共有3.3亿人次申领消费品以旧换新补贴，带动相关商品销售额超过2万亿元 [2] - 四季度将持续并可能加码大宗消费支持政策，包括扩大汽车以旧换新补贴范围、简化申请流程，以及推动家电家装消费联动和老旧小区改造 [2] - 政策将支持创造消费新亮点，如健康、医疗、文旅、数字消费，并可能发放消费券，积极推动假日经济和夜间经济 [2] - 创新型服务消费政策有望落地，商务部等9部门已印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》，上海等地将加紧制定行动方案 [2] - 预计全年社会消费品零售总额将超过50万亿元，消费对GDP贡献率将超过50% [3] 投资拉动措施 - 多地召开推进会部署重大项目建设，例如安徽开工587个重大项目，总投资3323.8亿元；湖北要求持续掀起大抓项目热潮 [4] - 新型政策性金融工具规模共5000亿元，将全部用于补充项目资本金，以尽快实现实物工作量增长 [4] - 该工具预计将对四季度基建投资起到撬动作用，并更加强调支持新质生产力与技术改造升级，江苏太仓自来水扩建项目、广西白龙核电项目等已获首批资金 [4] - 四季度地方政府专项债资金预计剩余6800亿元，政策将督促已发行债券资金尽快形成实物工作量，并可能提前使用2026年额度 [5] - 进一步促进民间投资发展的政策文件有望近期出台，将拓宽民间资本准入领域，完善其参与国家重大项目机制，重点鼓励投资新质生产力、新兴服务业等 [5] - 政策将放宽电信、能源、医疗等领域的市场准入，以激发民间资本活力 [5] 外贸与对外开放 - 海南自由贸易港将于2025年12月18日正式封关运作，《海南自由贸易港旅游条例》自2025年12月1日起施行，将逐步放宽或取消外商投资旅游业限制 [7] - 第138届广交会将于10月15日至11月4日举办，并推出更大力度惠企举措，在助力外贸"向新""向智""向绿"发展上有新亮点 [7] - 《2025年稳外资行动方案》要求年内各项举措落地见效，包括扩大鼓励外商投资产业范围，修订目录以重点增加先进制造业、现代服务业、高新技术、节能环保等领域，并鼓励外资投向中西部和东北地区 [7] - 建议强化财政与金融支持，优化退税服务，提升贸易便利化水平，支持外贸新业态发展，如推动跨境电商综合试验区建设 [8] - 中央财政有必要对耐用品消费实施更大力度的补贴，以对冲出口下行压力 [8]

股价表现 - 香港中旅股价上涨5.17%至1.83港元 成交额达2.19亿港元 [1] 政策利好 - 商务部等部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》 提出探索设置中小学春秋假政策 [1] - 政策继续鼓励供给侧产品优化 建议关注政策效果 [1] 行业前景 - 中秋国庆假期预订数据表现较好 期待假期休闲旅游需求表现 [1] - 国庆加中秋8天超长黄金周有望带动旅游市场快速增长 [1] 公司战略 - 公司收购吉林松花湖国际度假区开发有限公司和北京万冰雪体育有限公司75%股权 [1] - 积极布局冰雪经济 相关业务将于11月并表 [1] - 收购预计给公司带来更多收入和利润增量 [1] 投资关注点 - 中金建议关注有望迎来拐点、边际改善或受益于服务消费政策的公司 包括香港中旅 [1]

市场表现 - 各股指震荡反弹，沪深京三市全天成交额达24029亿元，较上日放量359亿元 [1] 政策环境 - 商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》，从5方面提出19项具体措施以提振消费需求 [1] - 推动服务消费发展可创造新岗位、拉动居民消费，在供需两端形成正循环 [1] - 8月信贷、通胀数据偏弱，消费增速放缓，实体部门需求表现不佳 [1] - 未来出台稳需求政策预期较强，关键窗口期预计在10月 [1] 资金动向 - 7、8月非银存款大幅多增，融资余额高位运行，显示股市持续吸引增量资金 [1] - 因前期部分股票估值提升显著，获利资金有止盈意愿，导致股指短线有技术性调整压力 [1] - 后续需关注资金止盈节奏与政策预期发酵的博弈 [1] 市场展望 - 短期内股指预计宽幅震荡 [1] - 目前期权隐含波动率处于正常区间，考虑到股指中长线向上，可继续持有牛市价差或比例价差 [1]

国民经济运行态势 - 8月份国民经济保持总体平稳、稳中有进发展态势，生产需求基本平稳，就业物价总体稳定 [1] - 经济运行处于政策效果消化与新动能培育的衔接期，经济结构优化态势进一步明晰 [1] - 随着以旧换新补贴到位、服务消费政策发力及美联储降息预期升温，后续内需有望持续改善 [1] 服务业与制造业表现 - 8月服务业商务活动指数升至50.5%的年内高点，资本市场服务等行业保持高景气 [1] - 装备制造业和高技术制造业增加值同比分别增长8.1%和9.3%，显著快于规模以上工业平均水平 [1] - "两新"政策成效明显，限额以上单位家具类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类商品零售额增速均超14% [1] 工业与企业效益 - 反内卷政策推动PPI同比降幅收窄，结束连续8个月下行态势 [1] - 工业企业利润降幅同步缩窄 [1] - 经济呈现"新旧动能转换、质量效益提升"特征 [1] 投资配置建议 - 建议关注高景气板块的低吸轮动机会 [2] - 具体方向包括储能及新能源、服务消费 [2] - 美联储降息受益方向也值得关注 [2]