股价表现 - 截至2025年9月18日收盘 乐歌股份报收15.6元 较前日上涨2.63% 换手率6.35% 成交量20.35万手 成交额3.15亿元 [1] - 当日主力资金净流入2064.4万元 游资资金净流入447.5万元 散户资金净流出2511.89万元 [7] 业绩预测与激励目标 - 国金证券对乐歌2025年净利润预测从2023年的5亿元、2024年的5.1亿元调整为2025年的2.5亿元 [2] - 公司2023年限制性股票激励计划设置2025年净利润考核目标为不低于5亿元 但明确不构成业绩承诺 [2] 业务模式与竞争定位 - 公司定位为"自主品牌+M2C模式" 与捷昌驱动的ODM模式形成差异 [2] - 线性驱动技术主要应用于智能家居、健康办公等领域 产能规模居行业前列 [4] - 天猫旗舰店由乐歌全资子公司运营 [4] 海外仓业务发展 - 2025年上半年海外仓完成目的港拖车14,960TEU 接柜上架28,964TEU 发出商品910万件 预计全年突破2,000万件 [3] - 美国市场90%以上订单实现次日达 累计服务客户1,744家 包括上市公司及头部跨境电商卖家 [3] - 海外仓业务营收达15.69亿元 实现大幅增长 [6] 生态协同效应 - 海外仓业务通过规模发货提升尾程快递折扣能力 降低智能家居产品履约成本 [3] - 智能家居业务提供稳定现金流 支持海外仓自建项目推进 [3] - 海外仓网络覆盖美国、欧洲核心市场 实现本土化库存管理与高效交付 [3] 政策支持与行业参与 - 公司参与制定《跨境电子商务海外仓运营管理要求》国家标准 [4] - 享受"离境即退税"等政策便利 取消海外仓备案简化运营流程 [4] - 在美国核心港口周边拥有约5000亩土地资源 [5] 新媒体营销与品牌建设 - 董事长IP《乐歌项董说》粉丝量超过337万 提升品牌影响力与行业号召力 [4] - 抖音平台增长迅猛 但未披露具体获客成本与投资回报率数据 [4] 研发与未来布局 - 仓储助力机器人已应用于自有工厂及海外仓 未来可能对外销售 [5][6] - 外骨骼及移动机器人项目处于团队组建与技术论证阶段 [4] - 未计划开发中小学生午休课桌椅产品 [4] 财务表现分析 - 2025年中报显示人体工学产品营收13.83亿元 毛利率41.46% [6] - 海外仓业务快速增长拉低整体毛利率 因该业务毛利率较低 [6] - 公司市值52亿元 低于匠心家居(211亿元)和捷昌驱动(173亿元) [6]

行业地位与规模 - 中国是全球最大的两轮电动车生产国 消费国和出口国 其中无锡市锡山区产量占全国三分之一[1] - 锡山区被称为中国电动车之乡 产业集群营业收入规模达667.6亿元[1] - 2024年锡山电动车企业完成跨境电商进出口6.1亿元 占电动车外贸总出口的14.3%[1] 出口增长趋势 - 锡山区两轮电动车整车出口额从2020年首次突破1亿美元增长至2025年上半年达1.9亿美元 同比增长19.5%[1] - 锡山区电动摩托车出口额从10多年前约2000万美元增长至2025年有望突破4亿美元 增长20倍[6] 出海驱动因素 - 2020年后行业进入快速出海阶段 主因国内市场饱和及监管政策趋严导致多地限制电动摩托车上牌上路[1] - 中国电动汽车在海外市场尤其是欧洲和东南亚的成功扩张为两轮电动车出海铺平道路[2] 海外战略布局 - 东南亚市场成为战略重点 因油摩替代空间大 需针对当地路况 消费者身高和生活习惯进行产品适应性调整[3] - 海外布局采用研发先行策略 在越南 印尼 泰国和墨西哥设立4个生产基地[3] - 重点建设销售网络和售后服务网络 借鉴日本燃油摩托车品牌在偏远地区设服务点的成功经验[3] 本地化运营体系 - 计划实现研发 生产 销售 售后全链条本地化 以匹配需求 缩短研发周期和交付时间并降低成本[3] - 建立从购车 金融 租赁 服务到充电系统 换电系统及二手车交易的完整生态体系[3] 物流基础设施 - 海外仓成为出海关键环节 头部企业自建海外仓 锡山7家企业已在9个国家布局14个海外仓 总面积超10万平方米[7] - 针对中小企业启用6个全球公共海外仓 帮助缩短物流时长和加快订单响应[8] - 在新疆克州建立中亚贸易中转仓 通过配件运输当地组装方式降低中亚市场物流成本15%以上并缩短运输周期3-5天[8] 产业协同机制 - 2022年成立锡山区电动车对外贸易协会 通过抱团出海方式提升产业协同效率[5]

行业定义与特征 - 跨境电商是分属不同关境的交易主体通过电商平台达成交易、电子支付结算，并通过跨境物流及异地仓储送达商品的国际商业活动，具有全球性、即时性等特征 [1][14] - 主要分为B2B、B2C、C2C三类模式，其中B2B是主流模式，占跨境电商贸易总额的77% [1][39] 发展历程 - 萌芽期（2010-2013年）：以个人代购为主，行业规模较小但市场潜力巨大 [1][17] - 启动期（2014-2017年）：政策支持下平台涌现，行业快速增长 [1][18] - 高速发展期（2018-2023年）：业务模式完善，行业整合洗牌，市场格局趋于稳定 [1][19] 政策支持 - 2023年财政部等三部门发布出口退运商品税收优惠政策，对符合条件商品免征进口关税和进口环节增值税、消费税 [1][20][23] - 国家增设跨境电商综合试验区，为行业提供便利运营环境 [1][24] - 2021年以来持续出台支持政策，包括扩大跨境电商零售进口试点、鼓励使用人民币结算、加大海外仓金融支持等 [23] 产业链结构 上游 - 主要包括生产商、经销商、品牌商，其中商品供应商占比58%，品牌商占比26%，代理商占比16% [1][30] - 广东、浙江、江苏是主要供应区域，跨境电商出口额分别占全国总量的34.1%、25.7%和12.3% [1][31] 中游 - 跨境电商平台2021年市场规模达到13,858.75亿元，代表平台包括天猫国际、阿里巴巴国际站、京东全球购等 [1][33] - 物流与仓储服务商2021年市场规模达到746亿元，同比增长24.5%，代表企业有顺丰、菜鸟网络等 [1][33] 下游 - 消费者以18-35岁年轻人和中产阶级为主，2021年进口跨境电商平台用户规模1.55亿人，同比增长10.71% [1][36] - 进口商品以化妆品与个人护理产品（35%）、母婴用品与儿童玩具（30%）和电子产品与数码配件（25%）为主 [1][34] - 出口商品以电子产品与数码配件（40%）、家居用品与日用消费品（30%）以及服装与服饰配件（20%）为主 [1][35] 行业现状 - 2017-2020年市场渗透率持续攀升，2021年受物流成本、国际经贸摩擦等影响略有下滑，2022年上半年趋于平稳 [2] - 出口占比超过75%，B2C模式增速迅猛 [2] - 竞争格局呈现马太效应，头部企业凭品牌效应和供应链优势占据主导 [2][10] - 2023年上半年行业特征包括多平台布局、全托管模式崛起、DTC模式成出海潮流 [2] 代表企业分析 Temu - 以极致性价比拓展市场，注重选品与库存管理 [2] - 通过促销和社媒营销获客，逐步完善物流体系 [2] SHEIN - 深耕快时尚领域，拥有柔性供应链优势 [2] - 借社媒广告与内容营销积累用户，优化物流网络 [2] Shopee - 聚焦东南亚市场，通过本地化运营提升营销效率 [2] - 自建SLS物流体系降低运营成本 [2] 行业趋势展望 - 行业拐点已至，将逐步回暖 [2] - 品牌化、多元化、精细化是必然发展趋势 [2] - 格局向头部集中，或形成"一超多强"态势 [2] - 跨境支付、SaaS服务等相关服务商发展潜力巨大 [2] - 海外仓因能提升物流时效、降低成本，将成为核心竞争力 [2] 技术发展 - 电商平台利用人工智能、大数据等技术优化搜索、推荐等功能，提高用户体验 [36] - 物流服务商通过自动化、信息化技术降低成本、提高效率，如菜鸟网络的智能仓储系统采用自动化分拣、无人搬运等技术 [37]

财务表现 - 2025年中报营业总收入31.45亿元，同比增长29.56%，主要由于海外仓业务发展推动营收增加 [1] - 归母净利润1.29亿元，同比下降19.47%，第二季度归母净利润7723.9万元，同比下降3.87% [1] - 毛利率25.69%，同比下降18.06个百分点，净利率4.1%，同比下降37.85个百分点 [1] - 每股收益0.38元，同比下降26.31%，每股经营性现金流0.77元，同比大幅增长50.71% [1] - 三费占营收比18.74%，同比下降14.95%，财务费用大幅下降96.89%主要因汇兑收益增加 [1] 资产负债结构 - 货币资金23.89亿元，同比增长34.3%，应收账款4.18亿元，同比增长13.66% [1] - 有息负债27.74亿元，同比增长19.51%，应收账款占最新年报归母净利润比达124.32% [1][4] - 在建工程大幅增长269.72%因海外仓库建设增加，长期借款增长39.39%因银行借款增加 [1] - 交易性金融资产下降76.8%因银行浮动利率理财减少，应收票据增长116.03%因应收电子承兑汇票增加 [1] 海外仓业务 - 海外仓收入同比增长66%，上半年发件量910万件，同比增幅超120%，全年预计超过2000万件 [2][3] - 累计服务客户1744家，去年下半年新开德、英、加三仓填仓速度好于预期 [3] - 海外仓业务规模经济特征显现，在仓库耗材、设备采购和尾程发货方面具有议价优势 [2] - 行业竞争激烈趋于集中化，但公司海外仓业务始终保持盈利 [2] 行业环境与展望 - 二季度受关税影响跨境电商卖家发货节奏被打乱，但美国消费需求仍具韧性 [3] - 通胀背景下电商性价比优势凸显，推动线上渗透率持续提升 [3] - 头部运营者尾程快递价格差距逐步缩小，未来竞争优势将来自运营效率和履约服务 [3] - 公司持续在自动化、信息化方面投入，未来盈利改善将主要来源于自建仓投用和效率提升 [3] 资本回报与商业模式 - 2024年ROIC为5.63%，净利率5.92%，公司上市以来中位数ROIC为12.17% [4] - 业绩主要依靠资本开支及营销驱动，需关注资本开支项目效益和资金压力 [4] - 有息资产负债率达26.96%，需关注债务状况 [4]

核心观点 - 国金证券给予乐歌股份买入评级 新品类拓展表现优异 但短期盈利受多因素影响 [1][3][4] 财务表现 - 2025年上半年营业收入31.45亿元 同比增长29.56% 归母净利润1.29亿元 同比下降19.47% 扣非归母净利润0.79亿元 同比下降26.58% [2] - 2025年第二季度营业收入16.00亿元 同比增长22.57% 归母净利润0.77亿元 同比下降3.87% 扣非归母净利润0.53亿元 同比下降19.70% [2] - 上半年毛利率25.69% 同比下降5.66个百分点 第二季度毛利率25.45% 同比下降5.94个百分点 [4] 业务板块表现 - 跨境电商收入10.00亿元 同比增长9.16% 其中独立站收入4.1亿元 同比增长11.22% 占跨境电商收入41% [3] - 人体工学系列产品收入13.83亿元 同比增长3.48% [3] - 电动沙发和人体工学椅等新品类收入占比约20% [3] - 海外仓收入15.59亿元 同比增长84.27% 累计服务出海企业1744家 [3] - 德国仓库利用率超过70% 已实现盈利 美国核心仓包裹发件量910万件 同比增长超120% [3] 盈利能力分析 - 人体工学系列产品毛利率41.46% 同比上升1.29个百分点 仓储物流服务毛利率9.69% 同比下降5.31个百分点 [4] - 销售费用率14.52% 同比下降2.05个百分点 管理费用率4.19% 同比下降0.16个百分点 研发费用率3.52% 同比上升0.38个百分点 财务费用率0.03% 同比下降1.08个百分点 [4] - 第二季度销售费用率14.72% 同比下降1.01个百分点 管理费用率4.04% 同比下降0.21个百分点 研发费用率3.25% 同比下降0.04个百分点 财务费用率-0.54% 同比下降1.36个百分点 [4] 未来展望 - 海外仓业务规模有望延续高增速 盈利能力或逐步提升 [5] - 自主品牌业务依托产品开发能力和海外运营经验 有望有效应对贸易摩擦 [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.91/1.04/1.20元 对应PE为16.18/14.09/12.26倍 [6] 机构预测 - 多家机构预测2025年净利润区间为3.04-4.97亿元 [9] - 最近90天内1家机构给出买入评级 目标均价18.0元 [9]

财务表现 - 营业总收入31.45亿元，同比增长29.56%，主要由于海外仓业务发展营收增加[1][4] - 归母净利润1.29亿元，同比下降19.47%，第二季度归母净利润7723.9万元，同比下降3.87%[1] - 毛利率25.69%，同比下降18.06%，净利率4.1%，同比下降37.85%[1] - 每股收益0.38元，同比下降26.31%，每股经营性现金流0.77元，同比增长50.71%[1] - 三费占营收比18.74%，同比下降14.95%，其中财务费用同比下降96.89%因汇兑收益增加[1][6] 资产负债结构 - 货币资金23.89亿元，同比增长34.3%[1] - 应收账款4.18亿元，同比增长13.66%，占最新年报归母净利润比例达124.32%[1][11] - 有息负债27.74亿元，同比增长19.51%，有息资产负债率达26.96%[1][11] - 在建工程同比增长269.72%因海外仓库建设增加，长期借款同比增长39.39%因银行借款增加[2] - 交易性金融资产同比下降76.8%因银行浮动利率理财减少[2] 业务运营 - 海外仓业务收入同比增长66%，上半年发件量910万件，同比增长超120%，全年预计超2000万件[12] - 海外仓累计服务客户1744家，规模经济特征显现，在仓库耗材、设备采购及尾程发货具价格优势[12] - 公司资本回报率一般，去年ROIC为5.63%，历史中位数ROIC为12.17%[10] - 商业模式依赖资本开支及营销驱动，需关注资本开支项目效益及资金压力[10] 现金流与投资 - 经营活动现金流量净额同比增长64.53%因销售商品收到现金增加[7] - 投资活动现金流量净额同比下降88.32%因购建固定资产现金支出增加[8] - 现金及现金等价物净增加额同比下降188.4%因投资支出增加[9]

贸易规模与口岸建设 - "十四五"期间海关年均监管进出口货物52亿吨 货值41.5万亿元 体量全球最大[2] - 新增和扩大开放口岸40个 全国对外开放口岸总数达311个 形成水陆空立体化开放布局[2][6] - 水运 空运 陆路口岸数量分别为125个 85个和101个[6] - 2024年全国水运口岸进出口货运量超43亿吨 较"十三五"末增长10% 航空口岸增17% 陆路口岸增19%[6] 国际合作与贸易关系 - 对外签署合作文件519份 服务高质量共建"一带一路"[2][4] - 2024年与共建伙伴进出口总值22万亿元 占比超总进出口额一半[2][4] - 与东盟 拉美 非洲 中亚等新兴市场进出口年均增长10%以上[2][4] - 成为全球157个国家（地区）前三大贸易伙伴[2][4] 监管创新与外贸新业态 - 创新跨境电商 海外仓 "保税+"等新业态监管模式[2] - 扩大综合保税区保税维修产品目录 1-7月全国保税维修业务进出口增长8.7%[5] - 取消跨境电商海外仓备案 实行海外仓出口"离境即退税 销售后再核算"[5] - 跨境贸易便利化累计出台108项改革创新举措[5] 海南自贸港建设 - 查办"套代购"案件案值59亿元 为海南自贸港建设保驾护航[3][8] - 完成"二线口岸"验收 上线智慧监管平台 将发布报关规范等3份制度文件[6] - 12月18日正式启动全岛封关运作 设置10个"二线口岸" 对进口货物创新便捷通行举措[7] 执法成效与知识产权保护 - 立案侦办走私犯罪案件2.3万起 案值近4800亿元 涉税600多亿元[8] - 查证固体废物重量比2020年减少96%[3] - 查扣侵权嫌疑货物26万批 近4亿件 新增权利人注册近2万个 知识产权备案近10万个[9] - 拦截涉嫌侵权产品183万件[9]

外贸规模与安全监管 - 海关年均监管进出口货物52亿吨 货值41.5万亿元 体量全球最大[3] - 累计查获涉政涉枪涉爆等违禁物品515万件 检出传染病70余种18万例 处置不合格商品20多万批次[3] - 累计征税9.7万亿元 侦办走私犯罪案件2.3万起[3] 通关效率与模式创新 - "网通办"事项达964项 基本覆盖跨境贸易全链条[5][6] - "公铁海空"多式联运监管模式实现全程物流一次申报[7] - "智慧旅检"覆盖80%航空口岸 实现无感快速通关[8] 开放平台与通道建设 - 新增和扩大开放口岸40个 总数达311个 形成水陆空立体化布局[9] - 中欧班列集结中心向"枢纽对枢纽"模式转型升级[10] - 综合保税区以不到两万分之一的国土面积贡献全国1/5进出口总值[11] 新业态与贸易结构 - 创新跨境电商 海外仓 "保税+"等新业态监管模式[13] - 2024年"新三样"出口较2020年增长2.6倍[13] - "十四五"期间新增准入81个国家（地区）的271种农食产品[13] 区域协同与贸易表现 - 中西部地区进出口年均增长7.9% 东部地区稳量提质[13] - 2024年货物贸易总额达43.8万亿元 连续8年全球第一[13] - 2025年1-7月进出口同比增长3.5% 其中出口增长7.3%[13] 国际合作与市场拓展 - 对外签署合作文件519份[14] - 2024年与共建"一带一路"伙伴进出口达22万亿元 占比超50%[14][15] - 与东盟 拉美 非洲 中亚等新兴市场进出口年均增长10%以上[15]

贸易规模与口岸建设 - "十四五"期间海关年均监管进出口货物52亿吨、货值41.5万亿元，体量全球最大[3] - 新增和扩大开放口岸40个，全国对外开放口岸总数达311个，形成水陆空立体化布局[3][9] - 2024年全国水运口岸进出口货运量超43亿吨，较"十三五"末增长10%，航空和陆路口岸分别增长17%和19%[9] 国际合作与市场拓展 - 对外签署合作文件519份，与共建"一带一路"伙伴进出口达22万亿元，占比超总进出口额一半[3][6] - 与东盟、拉美、非洲、中亚等新兴市场进出口年均增长10%以上[3][6] - 成为全球157个国家（地区）前三大贸易伙伴[3][6] 监管创新与便利化措施 - 创新跨境电商、海外仓、"保税+"等新业态监管模式，1-7月全国保税维修业务进出口增长8.7%[3][7] - 累计出台跨境贸易便利化改革创新举措108项，覆盖全国17个省份25个城市[7] - 中国海关和贸易法规感受度指标在世行53个经济体评价中最优[6] 打击走私与知识产权保护 - 立案侦办走私犯罪案件2.3万起，案值近4800亿元，涉税600多亿元[12] - 查获走私入境毒品案件3032起，缴获各类毒品15.7吨[3][12] - 2024年查证固体废物重量较2020年减少96%，查办"套代购"案件案值59亿元[4][12] - 累计查扣侵权嫌疑货物26万批近4亿件，2024年拦截涉嫌侵权产品183万件[12][14] 海南自贸港建设 - 海南自贸港将于12月18日启动全岛封关运作，设8个"一线"口岸和10个"二线口岸"[10] - 近日将发布"二线口岸"报关规范等3份制度文件，完成智慧监管平台上线[9] 企业服务与创新支持 - 知识产权备案近10万项，"十四五"期间新增权利人注册近2万个[13] - 取消跨境电商海外仓备案，实行海外仓出口"离境即退税、销售后再核算"[7]

口岸开放与布局 - 新增和扩大开放口岸40个 总数达到311个 形成水陆空立体化 东中西全方位开放布局[1] - 中欧班列集结中心从点对点向枢纽对枢纽转型升级[1] 海关特殊监管区域贡献 - 综合保税区等特殊监管区域贡献全国1/5进出口总值 占用不到两万分之一国土面积[2] - 海南自贸港将于12月18日正式启动 已完成二线口岸验收并上线智慧监管平台[2] 外贸新业态发展 - 创新跨境电商 海外仓 保税+等新业态监管模式[2] - 2024年新三样出口比2020年增长2.6倍[2] - 十四五期间新增准入81个国家271种农食产品[2] 进出口贸易表现 - 2024年货物贸易总额43.8万亿元 连续8年全球第一[2] - 2024年1-7月进出口同比增长3.5% 其中出口增长7.3%[2] - 中西部地区进出口年均增长7.9%[2] 国际合作与市场多元化 - 十四五以来对外签署合作文件519份[3] - 2024年与共建一带一路伙伴进出口22万亿元 占比超50%[3] - 与东盟 拉美 非洲 中亚等新兴市场进出口年均增长10%以上[3] - 成为全球157个国家地区前三大贸易伙伴[3] 进口来源多元化 - 实现大宗商品 先进装备 关键零部件进口多元化[2]