纪要涉及的行业或公司 * 公司：潍柴动力 [1] * 行业：重卡制造、发动机、新能源商用车（电动重卡）、燃料电池（SOFC）、物料搬运（凯傲集团）[2][3][4][5][6][7][8][9][10] 核心观点与论据 **1 公司战略转型：从周期股到平台型公司** * 转型源于业务和利润结构变化 2023年卡车相关业务占收入20%但贡献超80%归母净利润 预计2025-2026年该比例将显著下降 多元化业务贡献占比大幅提升 [3] **2 传统发动机主业：挑战与对冲措施** * **挑战**：面临电动重卡快速发展的替代压力 柴油发动机单台利润约1万元 气体发动机单台利润约2万元 电动车无需传统发动机 [4] * **对冲措施**：公司拓展三电系统集成能力 2025年交付约2万辆车 每辆车配套售价20万元 利润率3-4% [4] * **市场预期**：预计2026年国内重卡总量与2025年持平 电动重卡销量微增 [2][6] * **新客户**：新增福田客户 合作关系恢复带来增量 [6] **3 新增长引擎一：大缸径发动机业务** * 2025年出货量接近11,000台 其中1,300台用于数据中心（AIDC） [8] * 预计2026年出货量达1.4-1.5万台 其中2,600台为AIDC方向 [8] * 高盈利能力 仅此业务估值空间可达800亿以上 [2][8] **4 新增长引擎二：固态氧化物燃料电池（SOFC）业务** * 技术来源：2018年收购Cisco股份并获得技术授权 [9] * 产能计划：2026年实现10兆瓦产能 2030年达到1吉瓦 [2][9] * 市场前景：2026年有望通过国电投和示范项目实现显著增长 [4][10] * 远期展望：参考B1公司订单（约20多亿美元） 展望2030年收入可能接近200亿美元 利润率预计超20% 利润体量达数十亿美元 [10] * 应用场景：以备用电源为主 与SOC主供电源融合形成综合能源方案 市场潜力巨大 [10] * 市值空间：预计可达千亿级别 目前贴现至几百亿市值 [10] **5 凯傲集团的影响** * 短期冲击：2025年进行人员优化并计提费用 对报表产生较大冲击 [2][7] * 未来改善：完成成本优化后 预计2026年业绩显著改善 为潍柴带来数亿元利润增长 占比回到10%左右 [2][7] * 市场表现：在弱势宏观环境中股价上涨超100% [7] **6 电动重卡市场趋势** * 预计2027年后 随着新车型供应增加及换电布局推进 市场将进一步发展 [2][5] **7 估值分析与国际对比** * **当前估值**：判断2024年业绩能超140亿元 当前市值不到2000亿元 市盈率仅约14倍 [13] * **国际对比**：与康明斯、卡特彼勒约30倍市盈率有显著差距 [13] * **差异原因**： * 利润池结构不同：潍柴发电及分销等成熟业务占比更高 利润更稳定 但高毛利发电机组业务占比仅约20% 导致主业波动大、弹性大 [11] * 市场进程：中国卡车电动化进程快于北美 波动性更大 [11] * 定价机制：康明斯全球定价 潍柴以内资为主 [11] * **未来展望**：随着业务结构调整 未来1-2年估值有巨大上行空间 到2026年市值可能达到2,400-2,500亿元以上 [4][11][12] * 具备估值和盈利双升机会 建议积极关注 [13] 其他重要内容 * 公司正从传统能源发动机需求下降中 通过三电系统等新业务保持盈利能力 [2][6] * 外资在港股市场对潍柴给予高度认可 没有A-H股价差 [11]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为**重卡及发动机制造业**，具体公司为**潍柴动力**[1] 核心观点与论据 1. SOFC（固体氧化物燃料电池）业务增长潜力巨大 * **北美电力需求紧张**：Bloom Energy与美国电力公司达成26.5亿美元合作协议，验证了市场趋势[5] * **产能与收入规划**：当前产能约10兆瓦，每千瓦售价2，500元人民币，预计2026年贡献收入约2.5亿元[5] 规划至2030年产能达1吉瓦，收入预计达百亿元规模，以10%左右净利润计算，可贡献10至20亿元归母净利润[2][5] * **技术合作与布局**：公司于2018年收购全球SOFC龙头企业西里斯约20%股权，西里斯的技术已授权给韩国斗山和台达等合作伙伴并开始商业化交付[5] 2. ITC财发业务受益于数据中心需求复苏 * **核心催化因素**：互联网大厂高额资本支出指引、国产大模型突破、IDC招标恢复及财发涨价[6] * **招标规模激增**：从去年11月起国内IDC招标恢复，截至12月总规模约1.5吉瓦，今年1月初字节新增1吉瓦招标，阿里后续可能还有600兆瓦左右招标[6] 今年字节、阿里、腾讯三家国内招标规划总计4至5吉瓦，加上其他厂商，总体规模预计达5至6吉瓦，相比去年实际落地2至2.5吉瓦翻倍甚至更高[7] * **出货量预期**：预计2025年至2026年数据中心财发出货量分别为1，300台和2，600台，其中2025年出货量略超预期[2][7] * **增长驱动力**：增长主要来自海外市场，公司通过收购博杜安品牌在北美市场具备渠道优势，同时国内市场随AIDC招标恢复有望超预期增长[2][7] 3. 重卡行业预计处于上行周期拐点 * **2026年销量预测**：预计2026年批发总销量约117万台，同比微增[2][8] * **出口增长强劲**：俄罗斯基数影响消除后，出口量有望达到40万台，同比增长15%至20%[2][8] * **电动化趋势**：看好电动重卡产业趋势，今年电动化率可能达到35%[8] * **更新置换周期驱动**：目前活跃保有量700万台，其中60%为国五车，国五车销售集中在17年底到21年中期，到26年底最老车龄已达8~9年，自然进入更新置换周期[8] 若国五更新置换提前启动，26年内销可能超预期向上；若推迟，则最晚27~28年也会迎来拐点[8] * **新一轮周期展望**：预计公司将在2028至2030年期间迎来新一轮重卡市场上行周期，2029年可能出台国六切换国七的政策[9] 对标美国市场周期，预计本轮周期高点有望达到110-120万辆甚至更高[9] 4. 发动机业务市占率保持稳定 * **柴油发动机**：市场份额有所下降，但由于与重汽和陕汽稳定合作，市占率仍能维持在10-15%的区间[4][10] * **天然气发动机**：2025年三季度推出新平台产品后，通过降价和优惠政策，份额短期明显上升，目前维持在50-55%的区间[4][10] 未来通过技术迭代和灵活商务政策，有望保持50%以上的市占率[10] 5. 2026年业绩与估值预期 * **业绩预期**：预计2026年业绩有望达到140-150亿元[4][11] 预计2026年业绩能够达到140亿元以上[3] * **估值分析**： * 传统业务（发动机、变速箱、重卡整车）可给予10倍左右PE估值[11] * PSI和凯傲两家公司市值合计约800亿左右[12] * 雷沃及其他业务可给予10倍左右PE估值[12] * 大缸径业务可给予25倍PE估值，预计贡献利润25-26亿元，对应650亿左右市值[12] * SOFC业务到2030年预计贡献10-20亿元利润，对应50-100亿远期估值[12] * 公司整体合理估值可达2000亿以上，对应2026年PE约14-15倍[4][12] * **当前估值水平**：当前市值为1，600亿元，对应市盈率（PE）为11倍，考虑到2026年分红率至少55%或更高，当前市值对应的股息率大约为5%，估值具有坚实的底部支撑[3][14] 6. 与海外同业对比估值偏低 * **估值对比**：与康明斯和卡特彼勒相比，潍柴动力估值偏低[4] 康明斯和卡特彼勒2025、2026年的PE分别为20倍和27倍，而潍柴当前EVA/EBITDA仅为4.0至4.3倍，相比之下康明斯和卡特彼勒均为16至17倍[13] 7. 中长期发展前景看好 * **业绩展望**：考虑到国内重卡销量恢复到120万辆水平、出口持续增长及大缸径出货量增加，预测到2028年业绩有望达到180-200亿元水平[4][14] * **增长预期**：预计2026年实现15%-20%的增速，而2027至2028年则有望维持10%左右的年度增长[14] 其他重要内容 * **电动化影响**：电动化对潍柴主业影响有限[9] * **一季度行情**：非常看好一季度整个潍柴估值修复行情机会[14]

产品核心定位与市场背景 - 重卡电动化进程在双碳目标和物流行业降本增效推动下，正快速拓展至煤炭、砂石料、钢材、集装箱、快递运输等多元场景 [1] - 市场面临的核心瓶颈是能否有产品在续航、能耗、补能效率和场景适应性上实现全面突破，以满足高频次、高强度、跨区域的运营需求 [1] - 零一汽车发布的惊蛰雷震子电动重卡旨在回应上述市场需求，聚焦"既要跑得远，又要用得省"的产品理念 [1] 矩石电驱桥技术突破 - 集成式电驱桥成为行业技术路线选择趋势，是产品的核心卖点之一，相较于中央驱动和分布式驱动更具优势 [3] - 矩石2.0电驱桥采用四合一高度集成设计，将电机、变速箱、车桥及取力器融为一体，取消传动轴，使结构更紧凑 [7] - 系统效率跃升至94%，较行业平均水平高出4个百分点以上 [8] - 单桥马力达530匹，双桥并驱可达1061匹，是目前国内马力最大的电动牵引车 [8] - 自重较初代产品降低430公斤，比同类竞品轻1至2吨 [8] - 在复杂工况下满足大载重、高扭矩持续性输出和低能耗经济性诉求，化解用户"既要、又要、还要"的难题 [5] 实际运营性能表现 - 满载状态下最大爬坡度达37.1%，持续爬坡能力达18.1% [10] - 在西南山区长坡路段，车速可比竞品快11公里/小时，全程运营时间提前1至2小时 [10] - 强动力为煤炭运输、山区砂石、港口集装箱及快递运输等多场景提供更具时效性的解决方案 [10] 续航与能耗优化技术 - 综合电耗为每公里0.95度，满电600度续航可突破550公里 [12] - 矩石2.0电驱桥通过油冷扁线电机、三档EAMT变速箱与强制润滑系统，较中央驱动车型百公里省电25度 [14] - 星环多源热泵系统将冬季采暖能耗控制在1度电/小时，较传统电动重卡动辄5度电/小时以上的能耗节能74.3% [14] - 智能单双桥驱动可根据载重与路况自动切换驱动模式，空载或平路时切换至单桥驱动，重载或爬坡时使用双桥驱动，进一步降低无用能耗 [16] 可靠性及安全性设计 - 采用600kWh底置电池设计，重心比后背电池车型低800mm，侧倾角减小15%，侧向稳定性提升15%，过弯极限车速提升12.7% [19] - 车架采用700MPa高强度合金钢，承载能力更强，适应钢材、砂石料等重载场景 [19] - 全系标配EBS电控制动系统，制动响应快18%，60km/h初速度下制动距离缩短2.5米 [21] - 近光灯照射宽度达30米，远光照射距离300米，较竞品多150米，为驾驶员多争取4秒反应时间 [21] - 质子平台具备全天候故障预警与远程诊断能力，故障排查率提升90%，减少车辆停驶时间 [21] 智能化与未来布局 - ZSD端到端自动驾驶系统基于多模态大模型，已在太仓园区完成多轮无接管测试，预计2026年实现L4级无人驾驶商业化 [21] - 公司以"运输机器人"为愿景，推动重卡行业走向绿色、高效、安全的未来 [22] - 产品代表电动重卡从"可用"走向"好用"的关键转折，通过核心技术实现动力、能耗与可靠性的三重突破 [21][22]

目标价与评级 - 将宁德时代目标价由495港元上调至640港元，相当于预测明年市盈率30倍，维持"买入"评级 [1] - 宁德时代A股（300750.SZ）从估值角度而言更具吸引力 [1] 盈利预测与电池销量 - 将2025年及2026年盈利预测分别上调7%及11% [1] - 预期公司电池销量在2025年及2026年分别达到638吉瓦时及790吉瓦时 [1] 行业需求驱动因素 - 电动重卡行业电池应用因换电设施改善而变得更便宜 [1] - 风电及太阳能装机带动储能（ESS）需求增长 [1] - AI数据中心需求增长推动储能行业发展 [1] 市场前景与公司战略 - 预期国内电动车电池需求增长将放缓，因明年起电动车补贴政策将离场 [1] - 电动车加快出口及海外产能持续提升将支持公司的国际化扩张 [1] 盈利能力分析 - 公司第三季净利润率达17.8%，单位利润维持于每千瓦时112元人民币 [1] - 预期未来盈利增长更多来自销量提升，而非利润率扩张 [1]

评级与目标价 - 瑞银将宁德时代目标价由495港元上调至640港元 维持买入评级 [1] - 新目标价相当于预测明年市盈率30倍 [1] 盈利预测与销量预期 - 将2025年及2026年盈利预测分别上调7%及11% [1] - 预期公司电池销量在2025年达638吉瓦时 2026年达790吉瓦时 [1] 行业需求驱动因素 - 电动重卡换电设施改善及储能电池成本下降推动相关行业电池应用 [1] - 风电及太阳能装机增长带动储能需求 [1] - AI数据中心需求增长亦推动储能电池需求 [1] 市场需求与公司战略 - 预期国内电动车电池需求增长将因补贴政策离场而放缓 [1] - 电动车出口加快及海外产能提升将支持公司国际化扩张 [1] 盈利能力分析 - 公司第三季度净利润率达17.8% 单位利润维持于每千瓦时112元人民币 [1] - 预期未来盈利增长更多来自销量提升而非利润率扩张 [1] 估值比较 - 从估值角度而言 宁德时代A股比H股更具吸引力 [1]

三一"魔磐"电动重卡专属底盘平台 - 行业首个全场景适配的电动重卡专属底盘平台问世，命名为"魔磐"，旨在为行业赋能并解决行业痛点 [1][2] - 该平台承继"魔塔"之名，以稳固承载、坚实可靠为特点 [2] 技术优势 轻量化设计 - 采用980L超强钢车架，与航母同款材料 [7] - 自重减轻200kg，年载重量增加200吨 [7] - 低自重设计提升效率 [7] 节能技术 - 自主集成热管理系统，能耗降低20% [11] - 电机余热转化技术，综合电耗降低6% [11] - 每10万公里可节省电费4800元 [11] 安全性能 - 防水性能全面升级，达到IP69K顶级防护标准 [15] - 经过5轮强化耐久验证，等效100万公里 [15] - 通过35次48小时淋雨测试，1.2米涉水无虞 [15] 高效维护 - 采用配件通用化、模块化设计，实现"乐高式"装配 [18] - 集成液冷、高压、悬架模块，零部件可互换 [18] - 底盘兼容不同驾驶室、动力电池和承载配置 [18] - 软硬件接口统一，便于定制升级 [18] 驾驶舒适性 - 首款平顶平地板车型，内部空间增高207mm [22] - 实现通过性与舒适性的融合 [22] 行业动态 - 江淮商用车推出热效率40.4%的产品，并设立10亿追光基金 [25] - 徐工发布全新一代新能源轻卡 [27] - 城际物流电动化需求预计达百万辆级别 [27] - 一汽解放发生重要人事变动 [27] - 某重卡品牌5月斩获多个超百辆大单 [27]