投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 核心观点 - 华测检测2025年第三季度业绩表现亮眼，归母净利润同比增长11.24%，为过去9个季度以来首次增速回升至10%以上 [2][6] - 公司正着力推进“123战略”、精益管理和海外国际化扩张，预计后续利润增速有望提升 [2] - 外延并购持续推进，国际化进程加速，2025年前三季度境外营收同比增长16.02%，营收占比约6.78% [14] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.3亿元、11.9亿元、13.6亿元，同比增速分别为11.4%、16.2%、14.3% [14] 财务业绩总结 - **2025年第三季度业绩**：单季度实现营收17.42亿元，同比增长8.53%；归母净利润3.45亿元，同比增长11.24% [2][6] - **2025年前三季度业绩**：累计实现营收47.02亿元，同比增长6.95%；归母净利润8.12亿元，同比增长8.78% [6] - **盈利能力指标**：2025年第三季度毛利率为50.2%，同比下降3.0个百分点；净利率为19.8%，同比微增0.26个百分点 [8] - **现金流**：2025年第三季度经营活动现金流净额为4.21亿元，同比大幅增长67.6% [8] 业务板块表现总结 - **生命科学检测**：食品检测产品线稳健，快检、宠物食品、现代农业产品线表现优异；通过并购开启食品领域国际化；环境检测因土壤普查高基数增速承压，但正加速布局新污染物等新兴领域 [7] - **工业品测试**：海事领域并购NAIAS实现全球布局且整合良好；建工及工业领域调整客户结构并加速资金回笼；可持续发展领域行业领先，并购希腊Emicert加速布局欧盟市场 [7] - **消费品测试**：新能源汽车方向导入精益管理提升效率，持续投资电驱电控等新领域；芯片半导体检测战略变革成效显著，三季度营收快速增长；轻工玩具及纺织品检测国际客户认可持续突破 [7] - **贸易保障检测**：电子材料化学及可靠性检测加码投资新兴领域，规模效应凸显；审核及检验并购Openview为增长注入动力 [7] - **医学药学**：药品检测产能释放，毛利率快速提升；CRO业务通过收购降低成本，签单增速明显；医疗器械领域扩充能力，发挥协同效应 [7] 战略与展望总结 - **“123”战略推进**：公司在保持传统业务增长的同时，积极挖掘新的增长点，并通过精益管理和数智化转型构建核心竞争优势 [7] - **国际化扩张**：2025年以来公司（拟）收购多家海外公司，包括澳实分析检测广州公司、Openview相关公司、南非Safety SA、希腊Emicert公司，预计四季度将形成业绩贡献 [14] - **盈利预测**：预计2025-2027年营收分别为64.5亿元、72.1亿元、80.7亿元，对应市盈率估值分别为23.8倍、20.5倍、17.9倍 [14]

涉及的行业与公司 * 公司为力星股份，是全球第二大、中国最大的滚动体生产企业[3] * 行业涉及风电、盾构机、高铁、新能源汽车、工业母机、军工及机器人等高端制造领域[2][3][8] 核心观点与论据 **业务布局与增长驱动** * 公司主营业务为轴承滚动体（钢球和锥形滚子），其价值占轴承10%-15%但决定轴承性能60%以上[3] * 风电滚子业务已从几百万、一千万规模增长至约2亿收入规模，并计划在盾构机和高铁领域实现国产替代，目标收入达7-10亿级别[2][3] * 通过国际化扩张和多产品策略，目标将收入规模从10多亿提升至25-30亿[2][6] **陶瓷球业务进展与前景** * 通过子公司力创精密布局陶瓷球，产品已应用于特斯拉Model S Plaid，并与日产、丰田及特斯拉等签订长期合作协议[2][4] * 陶瓷球业务预计2026年开始放量，有望进入特斯拉Model S/X/Y/3系列车型[2][7] * 2025年上半年已有超过100款国产新能源车采用800伏高压平台，未来1000伏平台将成为主流，推动陶瓷球替代钢球[10] * 预计到2030年，全球新能源汽车陶瓷球市场空间超过70亿人民币，机器人领域可达90-100亿人民币[10] **机器人领域进展** * 公司成立上海新奇机器人子公司，专注于核心关节模组，由上市公司总裁施波持股60%，立讯股份直接持股10%[5] * 高精度陶瓷球技术有望进入微型丝杠供应链，解决钢制丝杠发热、噪音、重量问题[5][12] * 机器人灵巧手部分的陶瓷球单机价值可达5000元人民币，关节部分价值可能更高[12] **下游市场布局** * 钢球下游市场中，新能源汽车占比约30%，工业母机占20%，风电和重卡及军工也有布局[8] * 风电市场对钢球和滚子需求增长，随着大型化与国产替代推进，预计2026年将带来显著利润贡献[9] 其他重要内容 **竞争优势** * 公司是全球最大的精密轴承制造商之一，是唯一进入国际八大轴承制造商全球采购体系的内资企业[3][11] * 在车规级陶瓷材料方面处于领先地位，高精度P5级别以上陶瓷球在海外市场具有竞争优势[4][11] **财务与市值预期** * 在海上风电、国外业务放量及陶瓷球减亏扭亏背景下，公司未来两年利润将出现拐点[7] * 中期市值预期达到150-200亿，长期可能超过200亿[7][14]

公司财务表现 - 第三季度整体收入同比激增245%至250% [1] - 基于三季度强劲表现 将2025年销售额预测上调16% [1] - 基于三季度强劲表现 将2025年净利润预测上调13% [1] 增长驱动因素 - 业绩得益于国内外市场的强劲表现 [1] - 销售表现凸显公司本地化增长战略的有效执行 [1] - 国际化扩张与多渠道布局成为关键催化剂 包括线上 线下及与Books-A-Million的合作 [1] 投资评级与估值 - 泡泡玛特仍为招商证券国际的行业首选标的 维持增持评级 [1] - 基于2026年底21倍市盈率估值 得出目标价380港元 [1] - 目标价仍较2025年以来的平均估值高出一个标准差 [1] - 同时推荐的还有亚朵集团与毛戈平 评级均为增持 [1]

评级与目标价 - 瑞银将宁德时代目标价由495港元上调至640港元 维持买入评级 [1] - 新目标价相当于预测明年市盈率30倍 [1] 盈利预测与销量预期 - 将2025年及2026年盈利预测分别上调7%及11% [1] - 预期公司电池销量在2025年达638吉瓦时 2026年达790吉瓦时 [1] 行业需求驱动因素 - 电动重卡换电设施改善及储能电池成本下降推动相关行业电池应用 [1] - 风电及太阳能装机增长带动储能需求 [1] - AI数据中心需求增长亦推动储能电池需求 [1] 市场需求与公司战略 - 预期国内电动车电池需求增长将因补贴政策离场而放缓 [1] - 电动车出口加快及海外产能提升将支持公司国际化扩张 [1] 盈利能力分析 - 公司第三季度净利润率达17.8% 单位利润维持于每千瓦时112元人民币 [1] - 预期未来盈利增长更多来自销量提升而非利润率扩张 [1] 估值比较 - 从估值角度而言 宁德时代A股比H股更具吸引力 [1]

公司上市计划与资金用途 - 极米科技于9月29日向港交所主板提交上市申请书，中金公司为独家保荐人 [1] - 此次港股上市募集资金拟主要用于全球品牌及产品营销以加速国际化扩张、强化研发能力及产品组合扩展、营运资金及一般企业用途三大方向 [1] 公司业务与市场地位 - 公司核心业务为消费级、车规级、工程级智能投影产品的研发、生产与销售，产品涵盖长焦、短焦和创新投影仪三大板块 [2] - 产品远销全球100多个国家和地区，全球线下销售点位超6000家，累计出货量突破700万台 [5] - 自2018年起连续七年蝉联中国投影行业销量第一，自2020年起连续五年国内营收冠军，2024年在中国中高端投影仪市场以营收计市场份额达30.2% [5] 技术优势与产品拓展 - 公司在光机自研、Eagle Eye鹰眼计算光学及GMUI交互体验领域构筑了差异化优势 [7] - 车规投影业务已实现量产交付，并被赛力斯、江淮汽车、北汽等主机厂应用于多款新能源汽车车型 [7] - 工程级投影产品T10系列于2025年9月推出，亮度最高可达6400CVIA流明，支持4K超高清画质 [7] - 通过GMUI平台在中国市场提供影音内容与应用分发服务，在海外市场与游戏开发商、流媒体平台合作 [7] 财务表现分析 - 营收从2022年的42.2亿元连续两年下滑至2024年的34亿元，主要因消费级投影市场需求结构变化及公司推出低价机型导致整体平均售价下降 [8] - 2025年上半年营收轻微增长1.63%至16.23亿元，显示市场需求逐步回暖，但较2022年同期的20.36亿元仍有差距 [8] - 利润从2022年的5.01亿元大幅下滑至2023年的1.2亿元（同比下滑76%），2024年企稳于1.2亿元，2025年上半年利润回升至0.88亿元 [11] - 毛利率从2022年的35%波动至2024年的30.3%，2025年上半年回升至32.1% [11] 产品价格与市场竞争 - 公司长焦投影产品平均售价从2022年的3400元降至2024年的2700元，2025年上半年进一步下降至2600元 [11] - 全球投影行业竞争加剧，消费级市场涌入大量新玩家，同时面临电视大屏化趋势的冲击 [11] 供应链与成本结构 - 2024年公司向前五大供应商采购额占比达36.8%，最大供应商采购占比20.3% [12] - 2025年上半年向前五大供应商采购额占比大幅提升至51.9%，最大供应商采购占比升至35%，主要因战略提前采购核心部件以应对潜在供应风险及车规产品备货需求 [12] 研发投入与创新 - 2022-2024年研发开支维持在3.6-3.8亿元，研发费率从8.9%提升至2024年的10.8% [13] - 2025年上半年研发费率进一步升至12.2% [13] 行业增长前景 - 2024年全球投影市场规模按销量计达1701.2万台，按营收计达531.9亿元 [15] - 预计2024-2029年，全球投影仪销量与营收年复合增长率分别为13.0%和11.4%，到2029年销量将突破3130万台，营收将达912.3亿元 [15] 细分市场机遇 - 消费级投影2024年营收占比60.2%，预计2024-2029年复合增长率为11.4% [18] - 车规投影2024年营收6亿元，预计2024-2029年复合增长率达57.2% [18] - 工程级投影2024年营收206亿元，预计2024-2029年复合增长率为8% [18] 公司未来战略 - 在消费级市场已构建覆盖入门级到高端的全价格段产品矩阵，并通过GMUI系统提升用户粘性，向“硬件+服务”模式转型 [18] - 计划加大北美、东南亚等市场投入，并探索AI与投影技术的融合，开发如AI眼镜等创新产品 [19]

公司2025年第三季度业绩预告 - 预计2025Q3实现归母净利润3.4112亿元至3.5042亿元，同比增长10%-13% [1] - 业绩增长得益于深化精益管理、数智化转型、强化组织能力及以客户需求为核心提升服务质量 [1] - 公司持续加大创新力度，并预计战略并购和国际化扩张将在第四季度带来业绩贡献 [1] 公司业务板块表现 - 服务能力全面覆盖食品及农产品、环境、建筑工程及工业服务、医药及医学、新能源汽车、芯片及半导体等众多行业及其供应链 [1] - 2025年上半年五大业务板块均实现正增长：生命科学营收12.73亿元同比增长1.11%，工业测试营收6.01亿元同比增长7.47%，消费品测试营收5.22亿元同比增长13.15%，贸易保障营收4.26亿元同比增长13.48%，医药及医学服务营收1.37亿元同比增长1.30% [1] 公司战略并购与国际化 - 2025年收购澳实分析检测（广州）（ALS集团在中国的分支机构，地球化学检测领域） [2] - 收购Openview深圳/香港公司（供应链可持续发展服务）及法国LaboratoireMIDAC实验室（日化等消费品领域） [2] - 拟收购南非领先的TICT服务提供商Safety SA，并与希腊Emicert公司完成控股权收购协议签署 [2] - 并购策略注重国际化视野，未来有望通过并购进一步实现国际化扩张 [2] 检验检测行业状况 - 2024年检验检测行业实现营业收入4875.97亿元，同比增长4.41%，增速较2023年有所放缓 [3] - 2024年行业机构户均营收与人均营收分别同比增长5.94%和5.20%，反映行业效益提升与规模效应增强 [3] - 截至2024年底，我国获得资质认定的检验检测机构共有53057家，同比下降1.44%，行业首次出现机构数量下降 [3] - 行业格局转向存量博弈，公司作为头部机构有望凭借规模效应在存量竞争中受益 [3]

核心观点 - 高盛大幅上调阿里巴巴2026-28财年资本支出预测至4600亿元人民币 并同步上调其美股与港股目标价约14% 主要基于AI资本支出转化重塑增长预期以及国际化扩张潜力 [1] 资本支出预测与规划 - 高盛将公司2026-28财年资本支出预测大幅上调至4600亿元 为华尔街最激进的预测之一 [1] - 高盛设定了三种资本支出情景假设：基准情况为4600亿元 乐观情况为5500亿元 悲观情况为3800亿元 [2] - 公司目前数据中心容量为3-4GW 计划到2032年扩大至20GW 意味着每年需新增约2GW容量 [1] - 基于每GW容量可承载100万个GPU的估算 该扩张计划将支撑未来三年的大规模资本投入 [1] AI资本支出转化与增长预期 - AI资本支出转化框架正重塑公司增长预期 通过对比亚马逊AWS和谷歌云 公司发展轨迹较美国云服务巨头滞后约两年 [1] - 资本支出向收入的转化比率在基准情况下为0.2-0.3 乐观情况下超过0.3 悲观情况下低于0.2 [2] 国际化战略与云业务发展 - 预计到2028财年 国际业务将贡献阿里云外部收入的四分之一 占比将从当前的中个位数提升 年复合增长率达高双位数 [1][2] - 阿里云在29个区域建立91个可用区 海外节点达900个 其Qwen模型的国际定价明显高于国内水平 [2] - 公司正加速在巴西、法国、荷兰等地建设首个数据中心 并在墨西哥、日本等五地升级现有设施 新增28个AI专用套件 [2] - 阿里云已获得阿斯利康等跨国企业订单 阿斯利康采用阿里云欧洲节点构建药物发现AI平台后效率提升约300% [2] 目标价调整 - 高盛将公司美股12个月目标价由179美元上调至205美元 港股目标价由174港元上调至199港元 维持买入评级 [1] 短期业务挑战 - 受即时电商业务（包含外卖）投资影响 预计公司9月季度集团EBITA将同比下降80% [3] - 公司6月季度即时电商业务亏损110亿元人民币 预计9月季度将扩大至360亿元人民币 [3] - 长期看 外卖和即时电商业务市场份额预计在美团、阿里巴巴、京东之间形成5:4:1的格局 [3]

AI资本支出与增长预期 - 高盛将公司2026-2028财年资本支出预测大幅上调至4600亿元人民币 为华尔街最激进预测之一 [1] - 公司目前数据中心容量为3-4GW 计划到2032年扩大至20GW 意味着每年需新增约2GW容量 [1] - 基于每GW容量可承载100万个GPU的估算 扩张计划将支撑未来三年大规模资本投入 [1] - 资本支出向收入转化比率在基准情景下为0.2-0.3 乐观情景下超过0.3 悲观情景下低于0.2 [2] 目标价与评级调整 - 高盛同步上调公司美股与港股目标价约14% 美股12个月目标价由179美元上调至205美元 港股目标价由174港元上调至199港元 [1] - 高盛维持对公司股票的“买入”评级 [1] 国际化战略与云业务发展 - 预计到2028财年 国际业务将贡献阿里云外部收入的四分之一 占比从当前中个位数提升至约25% [1][2] - 阿里云国际业务年复合增长率预计达高双位数 [2] - 阿里云已在29个区域建立91个可用区 海外节点达900个 [2] - 阿里云Qwen模型的国际定价明显高于国内水平 在海外市场享有溢价 [2] 基础设施扩张与技术突破 - 公司发展轨迹较美国云服务巨头滞后约两年 与ChatGPT和DeepSeek的技术突破时点相吻合 [1] - 阿里云正加速在巴西 法国 荷兰等地建设首个数据中心 并在墨西哥 日本等五地升级现有设施 新增28个AI专用套件 [2] - 阿里云已获得阿斯利康等跨国企业订单 阿斯利康采用阿里云欧洲节点构建药物发现AI平台后效率提升约300% [2] 短期财务表现与业务挑战 - 受即时电商业务投资影响 预计公司9月季度集团EBITA将同比下降80% [3] - 公司6月季度即时电商业务亏损110亿元人民币 预计9月季度亏损将扩大至360亿元人民币 [3] - 长期看外卖和即时电商业务市场份额预计在美团 阿里巴巴 京东之间形成5:4:1的格局 [3]

配售协议核心条款 - 公司委托配售代理促使不少于6名承配人以每股10.66港元认购最多5628.6万股股份 [1] - 配售价较2025年9月2日收市价11.23港元折让5.08% [1] - 若全额配售预计所得款项总额6亿港元，净筹约5.93亿港元 [1] 资金用途规划 - 募集资金将用于AI Agent等创新技术研发 [1] - 部分资金用于国际化扩张及战略投资 [1] - 剩余资金补充一般营运资金 [1]

配售方案 - 公司于2025年9月3日交易时段前与配售代理订立配售协议 通过尽力而为基准促使不少于6名承配人认购最多5628.6万股配售股份 [1] - 配售价格为每股10.66港元 较2025年9月2日收市价11.23港元折让约5.08% [1] 资金募集 - 配售所得款项总额约为6亿港元 扣除费用后净筹约5.93亿港元 [1] - 募集资金拟用于AI Agent等创新技术研发 国际化扩张及战略投资 以及其他一般营运资金用途 [1]