2025年10月21日，执中联合北京股权交易中心、智通财经、科创板日报、母基金研究中心于北京举 办"启新·谋远——中国私募股权二级市场峰会2025"，来自保险公司、银行、资产管理公司、投资机构 等数百位业界代表参加会议。 在孚腾资本管理合伙人章锟看来，市场化S基金进入了发展关键机遇期。章锟表示："人民币基金密集涌 入退出期，叠加LP（有限合伙人）普遍对DPI（投入资本分红率）提出了更高的要求，管理人的退出需 求持续加大。同时，以往以IPO为主的退出路径难以满足日益增长的基金到期退出需求，这是国内私募 股权S交易备受关注的最主要原因。" "在国内的实践中，S基金能够以一定的折扣跨越时间段配置较为优质的资产（特别是Pre-IPO资产）， 在满足投资人的现金流预期的同时，也可以以较低的风险获得较为可观的收益，因此我们认为，在目前 市场波动的环境下，S基金是财务投资人最佳的配置品种。"章锟同时表示。 在圆桌论坛环节，来自中金资本、建信（北京）投资、汉领资本、国寿金石以及尤尼泰（上海）税务事 务所的业内人士围绕"中国S市场的机遇与挑战"展开热议；来自盛世投资、越秀产业基金、科勒资本、 华控基金的业内人士则就"S投资下一 ...

高盛收购Industry Ventures交易概述 - 高盛达成协议收购风险投资公司Industry Ventures，交易价格最高可达9.65亿美元（约70亿人民币），预计2026年第一季度完成[2] - 高盛将收购Industry Ventures的100%股权，支付方式包括6.65亿美元现金和股权，以及根据其在2030年前业绩支付的最多3亿美元潜在对价[5] - 交易完成后，Industry Ventures将并入高盛外部投资集团，其45名员工将全部并入高盛资产管理部门[5] Industry Ventures公司背景 - Industry Ventures成立于2000年，目前管理规模超70亿美元（约500亿人民币）[2] - 该机构至今已在一二级市场进行了超过1000笔投资，覆盖风险投资生命周期各个阶段，自成立以来内部收益率达18%[2] - 公司拥有美国规模最大的风险投资合伙投资组合之一，覆盖从种子轮到后期增长轮的全阶段，同时涉及对800多只聚焦风险投资及科技领域基金的投资[5] 交易背景与战略意义 - 高盛与Industry Ventures已有超过20年的合作历史，高盛是其长期有限合伙人[3][7] - 高盛董事长兼CEO认为，此次收购能将Industry Ventures在风险投资领域的积淀和合作关系与高盛现有投资业务体系形成互补，为客户拓展接触全球高增长企业的机会[6] - 通过此次收购，高盛将获得一个成熟的风投平台，并将其在私募股权二级市场、早期科技投资和流动性解决方案方面的能力内部化[6] 行业整合趋势 - 近期VC/PE行业出现多起并购案例，例如马来西亚私募股权二级投资机构Bee Alternatives Management收购老牌VC集富亚洲100%股权[8][9] - 2022年10月，瑞典私募股权公司EQT完成对霸菱亚洲投资基金的100%收购，组建新的投资平台BPEA EQT[9] - 贝莱德以总计约125亿美元（约合人民币896亿元）的价格全面收购了独立基础设施投资管理公司Global Infrastructure Partners[10] - 全球PE/VC管理规模达6万亿美元，催生约4000家机构，在市场高度分散背景下，通过并购实现平台化成为重要发展路径[10]

峰会基本信息 - 峰会名称为“启新·谋远-中国私募股权二级市场峰会2025”，将于2025年10月21日在北京举办 [1] - 峰会由执中、北京股权交易中心、财联社、科创板日报、母基金研究中心联合主办 [1] - 媒体支持包括创贸日报 [3] 峰会核心活动与发布 - 峰会将重磅发布《中国私募股权二级市场白皮书2025》 [1] - 峰会将进行“中国最佳私募股权二级市场交易投资机构”的榜单发布及颁奖 [1] - 报告覆盖海内外S市场概况、中国S市场100+国资/政府LP、国内S基金投资人、美元S基金、GP、AMC等内容 [4] - 活动包含国内外S市场顶级投资机构最前沿观点分享 [4] - 活动有20+权威媒体深度合作推广 [4] 参会机构类型 - 参会机构包括国资/政府LP、国内S基金投资人、知名GP、AMC、险资、券商、产业资本等 [1] 活动议程安排 - 活动议程包括签到、主持人开场、致辞环节 [4] - 议程包含《中国私募股权二级市场白皮书2025》发布环节 [4] - 主题演讲环节聚焦“国资S投资及GP主动退出”话题 [6] - 超级对话环节主题包括“新阶段,新范式:探索S交易”和“S投资下一站:接续重组” [6] - 峰会尾声将发布最佳私募股权二级市场交易投资机构榜单 [7]

投中研究院发布的数据显示，国资已成为S交易的重要参与者。2020年国资在S基金交易的卖方市场中占比6.9%，排在第四位。但短短两年后，就一跃成为 第二大卖方，并且在2022年、2023年和2024年，一直维持着20%左右的占比。 同时，投中相关数据显示，2018年至2021年募投高峰期成立的基金即将在未来2至3年集中到期，市场上等待退出的资产规模超过万亿元。仅2024年，就有近 2000亿元的基金份额面临到期退出压力，其中涉及跨境交易的份额占比约为30%。 跨境交易正在成为国资S基金（由政府或国有企业主导设立的私募股权二级市场基金，主要从投资者手中收购基金份额或企业股权）盘活存量资产的新选 择，这一选择正面临着前所未有的挑战。 外汇审批、税负差异、法律适配、信息壁垒等一系列难题横亘在前，让许多看似优质的跨境交易最终止步于谈判桌前。 经济观察报记者 王雅洁 签字笔提起又放下，北京一家S基金（私募股权二级市场基金）法律顾问王哲的办公桌上，一份涉及中东主权财富基金的跨境份额转让协议，已在桌上静躺 接近两周的时间。2024年底那笔险些"夭折"的跨境交易，至今让他心有余悸。 王哲发现，S基金跨境交易正在迈开步子， 20 ...

行业背景与市场热度 - 保险资金因预定利率下调至1.5%的历史低位而加速优化资产配置，股权投资成为重要方向，S基金因退出机制灵活、流动性好且与险资特性高度适配而成为布局新亮点 [1] - 2025年上半年中国S基金投资规模达335亿元，较2024年同期的171亿元同比激增95.9% [1] 险资青睐S基金的核心原因 - 久期高度匹配，保险资金长期负债特性与S基金长期限资产天然契合，能有效缓解期限错配风险 [2] - 收益跨周期稳定，通过持有非流动资产穿越经济周期，可为险资带来稳定且可持续的长期回报 [2] - 能优化资产配置，作为另类资产配置新路径，可提升投资组合多元化程度与抗波动能力 [2] - S基金投资于已有明确底层资产的基金份额，可规避传统PE基金的“盲池风险”，显著提升配置安全性 [3] - 底层项目信息相对完整，便于开展尽职调查与评估，既能增强投资决策依据，也能满足监管与内控对信息披露的严格要求 [3] - 存续基金多已进入退出阶段，回款节奏清晰，有助于险资精准匹配负债端需求，获取稳定当期收益 [3] - S份额能平抑股权投资的高风险性，更契合保险资金诉求，且通过逆向选择可实现跨周期优化 [3] - 现阶段市场供需失衡，布局S基金具备历史性先发优势，既能锁定优质项目，又能掌握议价主动权，有望获取高于市场平均水平的投资回报 [3] 险资筛选S基金的逻辑与标准 - 筛选围绕“资产质量”与“GP能力”展开 [4] - 管理人评估着重考察实际运营能力，具体包括退出能力（如项目IPO达成率、转让或回购退出的落地率）与投后管理能力，以此优先选择综合实力强劲的GP [4] - 标的基金评估根据不同交易类型实施差异化关注策略，侧重基金的安全性与流动性，对不同收益特点的基金设定不同评估重点 [4] - 底层资产评估以优质、高成长性资产为核心搜索方向，优先筛选符合产业发展趋势、具备长期价值潜力的资产 [4] - 核心评估指标聚焦资产成长性、现金流稳定性与退出潜力，尤其偏好有明确上市或并购路径的项目，且优先选择行业内已形成一定收入和利润的标的，规避早期高风险资产 [4] - GP筛选关注历史业绩（重点分析过往基金的IRR、DPI等核心指标）、管理能力（关注投后管理效率与项目退出成功率）以及团队稳定性（考察核心团队从业年限与合作时长） [5] - 特别关注估值合理性，会参考项目IRR、DPI、PPI等数据来评估估值是否匹配资产质量 [5] 险资布局S基金面临的挑战 - 首要挑战是定价估值难，底层资产多为私募股权基金份额或资产包组合，项目数量多、行业跨度大，不同项目差异显著，增加估值难度，且交易双方信息不对称，买方获取底层数据困难 [6] - 尽职调查难，底层项目众多，需对项目合规性、财务状况、经营风险进行全面调查，但部分项目存在信息不透明、配合度低的问题，增加尽调难度与不确定性 [6] - 多层架构操作复杂与风险因子计量难，尽管规定符合条件的私募基金可豁免一层嵌套，但具体标准尚未明确，实践中操作存在挑战，且S基金底层项目分散、交易模式多样导致投资架构差异大 [6] - 估值依赖折现率、退出倍数等主观假设，交易价格难达成共识 [7] - 退出机制仍不完善，IPO审核周期长、市场流动性不足等问题，可能导致项目退出受阻 [7] 对市场发展的建议与未来趋势 - 建议对S基金建立三年以上长周期考核机制，引导投资决策更注重长期回报，匹配其长期投资特性 [7] - 建议保持政策连续性，为险资投资S基金提供明确预期，并呼吁建立完善的股权份额交易市场，推动S基金市场向更规范、高效的方向发展 [7] - 未来发展趋势包括：结构化交易占比将逐步增加，其中偏债性结构追求高确定性，偏股性结构适配高潜力资产的收益预期以追求高成长性 [8] - 主动管理型交易将加速崛起，未来具备定价能力与项目筛选能力的买方会采取更主动的策略 [8] - 并购退出将成为重要选择，海外S基金市场中并购型交易占比达69%，是国内VC/PE基金未来需转变的退出方式，要求GP具备并购交易经验、资源及相关能力 [8]

中国私募股权二级市场爆发式增长 - 2025年上半年人民币基金S市场交易额达773亿元 同比增长89% [1] - 市场由"延续基金"模式主导 即GP将旧基金资产卖给自身新设基金 [1][7] - 优质资产交易价格较账面净值(NAV)折价40-50% [1][8] 传统退出渠道全面受阻 - 2024年A股IPO仅100家企业上市 募资673.53亿元同比暴跌81% [2] - IPO终止企业达426家 为过会企业的八倍 [2] - 沪深主板净利润门槛提升至1亿元 创业板新增6000万元要求 [2] - 2018-2020年投资项目普遍延期两到三次 陷入退出无门窘境 [2] 全球私募市场面临系统性压力 - 全球未退出资产超3万亿美元 为十年前四倍 [3] - 2022-2024年LP分配仅占NAV的13% 创历史新低 [3] - 美元基金大规模撤离中国 2023年聚焦中国市场的美元募资额同比下跌44% [3] 美元基金撤退的结构性原因 - 中概股赴美上市停滞 香港IPO市场未完全恢复 A股限制VIE架构 [4] - 互联网与新经济领域成熟 战略性制造业领域与国企形成竞争 [4] - 美元加息周期使资金募集雪上加霜 [4] 人民币基金成为市场主导力量 - 2023年国内GP在交易额中占比42% 较2022年增长21个百分点 [5] - 2024年人民币融资事件数量占比超90% [5] - 资金组合为"央企+地方政府+社会化配资" 重点投资半导体及新能源汽车 [5] 字节跳动估值案例 - 2025年3月内部回购价对应3150亿美元估值 早期估值达5000亿美元 [5] - 2024年净利润约330亿美元 按30倍市盈率计算潜在市值近万亿美元 [5] - A股和港股缺乏足够流动性承接如此体量巨头 [5] 延续基金运作机制与规模 - 2024年全球GP主导二级交易从450亿美元暴涨至840亿美元 [7] - Vista筹集56亿美元延续基金持有Cloud Software Group [7] - IDG将13个项目装入5亿美元工具 鼎晖采取类似操作 [7] 折价交易的驱动因素 - 中国资产折价率(40-50%)远高于欧美市场(10-20%) [8] - Shein伦敦上市估值下调至500亿美元 较2023年融资估值低近四分之一 [8] - 卖方因基金到期/LP催款/募资困难而急于套现 [8] 资产质量与估值重构 - 折价资产多来自2018-2020年"新经济"狂热期投资(社区团购/在线教育/新消费) [9] - 部分赛道被监管叫停或模式证伪 折价反映价值回归理性 [9] - 在硬科技主导的一级市场中 半价甩卖可能仍然偏贵 [9] 监管与治理挑战 - 中国缺乏类似美国SEC要求的独立公允意见规定 [10] - 中基协自律规则对延续基金语焉不详 [10] - 政府引导基金要求产业落地/税收贡献/就业指标 使定价涉及政治考量 [10] 估值体系与操作复杂性 - 美元LP按纳斯达克估值 人民币LP看科创板对标 [11] - GP操作包括carry滚入新基金/重置管理费/调整业绩基准/设置优先分配权 [11] - 隐性成本(税务重组/外汇安排/监管公关)占交易额5-10% [11] 市场前景与转型 - 2021年后单一项目退出达10亿美元的案例几乎绝迹 [12] - 2023年超10亿美元交易数量降至39笔 为近十年最低水平 [12] - 若建立透明规则 延续基金可能成为盘活3万亿存量资产的关键 [13]

海外私募股权二级市场观察：接续基金专题 一、核心观点 - 2024年海外接续基金交易规模达700亿美元创历史峰值，同比增长17%，占私募股权总退出额的14% [2][3] - 接续基金通过延长优质资产持有期、高透明度及短回收期特性，成为GP-Led交易主流模式，重塑退出生态 [1][2] - 海外市场形成条款设计（GP出资绑定、分层收益分配）与LP友好型流程的成熟体系，为国内破解退出困局提供借鉴 [7][10][18] 二、海外接续基金发展特征 1 市场规模与结构 - 2024年接续交易总量700亿美元，北美占61%（同比增长17%），欧洲占36%（同比+50%），亚洲仅3% [2][3] - 科技、医疗、商业服务、工业、消费品为前五大部署行业 [3] 2 参与者格局 - 65%接续交易为GP首次尝试，前百名GP中80%使用过接续工具（55%多次使用） [3] - 中小型机构主导（77%份额），但头部机构参与度从2023年10%提升至2024年15% [5] 三、运作机制创新 1 条款安排 - GP出资绑定：90%接续基金GP承诺出资超5%，35%超10% [7] - 收益分配：80%采用3层阶梯结构，最高层级GP分成超20% [7][18] - 未出资比例：单资产15%-19%，多资产20%-24%以缓解LP资金压力 [7] 2 LP友好型实践 - 强化LPAC审批权，设置现金退出/滚动投资/再投资多维选项 [10] - 动态定价机制（竞价-评估-调整）提升透明度，减少谈判摩擦 [10][11] 四、绩效表现 - 单资产接续基金TVPI（总价值倍数）高于多资产基金，但多资产基金DPI（实收回报倍数）更优，现金回流更快 [12] - 整体回报离散度低于并购基金，体现稳健收益特征 [12] 五、对国内市场的启示 - 机制创新：引入差异化管理费（多资产1%+费率）、弹性未出资比例配置 [18] - LP保护：第三方估值+动态竞价机制，设立联合尽调环节扭转认知偏差 [19] - 生态建设：GP组建专职接续团队，开展实务培训培育长期配置思维 [20]

科创板深化改革政策 - 中国证监会主席吴清宣布推出"1+6"政策措施，包括在科创板设置科创成长层和重启未盈利企业适用第五套标准上市 [2] - 新政旨在解决一级市场募资难与退出难问题，为2018-2022年间成立的基金提供更多退出渠道 [2] - 政策对聚焦"投早、投小、投科技"的机构形成重大利好，与去年"科创板八条"形成协同效应 [2] 六项具体改革措施 - 试点引入资深专业机构投资者制度，支持人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域企业适用第五套标准 [3] - 推出IPO预先审阅机制，帮助科创属性强的企业提前沟通审核问题，提升成功率 [3] - 支持在审未盈利科技企业面向老股东增资扩股，增强企业融资灵活性 [3] - 完善科创板再融资制度和战略投资者认定标准，增加投资产品和风险管理工具 [3] - 创业板将启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市 [3] 市场影响与生态构建 - 国家层面鼓励"长期资本"和"耐心资本"，推动优质多层次资本市场建设 [4] - "1+6"政策或加速中国S市场（私募股权二级市场）发展，结合"并购六条"形成多元退出路径 [4] - 政策与三年前机构投资策略高度契合，有望增强市场信心 [2][4]

高盛S基金募资动态 - 高盛资管正在募集史上最大S基金 目标规模超过142亿美元（约合1019亿元人民币）[2] - 新基金为Vintage系列第十支S基金 主要LP为机构投资者 最终规模将根据募资情况调整[6] - 高盛团队向LP强调私募股权流动性困境 指出大学捐赠基金正转向二级市场[6] 全球S基金市场趋势 - 黑石近期完成50亿美元S交易 涉及125支私募基金和750个项目 卖方为纽约市养老金系统[7] - 2025年第一季度全球二级市场募资额达521亿美元 接近2024年全年一半[10] - 阿波罗首只S基金募资54亿美元 罗斯柴尔德S基金FASO VI募资超20亿欧元并完成14笔交易[10] - 凯雷S基金部门利润翻倍 预计年中完成可观规模的新基金募资[10] LP退出需求与交易案例 - 耶鲁大学捐赠基金打折出售60亿美元私募资产 贝恩资本等顶级机构份额一度无人出价[7] - 耶鲁即将以25亿美元达成"盖茨比计划"交易 买家包括黑石等机构[8] - LP主导的S交易折让幅度从2023年的5%-6%扩大至10%-20%[11] - 杰富瑞预计2025年二级市场交易总量将达1850亿美元[8] 市场背景与驱动因素 - 全球IPO市场持续低迷 2024年欧美仅10家PE支持企业IPO 较2021年同期的116家锐减[11] - 利率上升和市场动荡导致PE机构持有未售资产创历史新高[11] - S基金被视为解决流动性难题的重要工具 哈佛等顶级捐赠基金加入抛售行列[11] 行业观点与策略 - 黑石高管指出10-20亿美元单笔S交易已成常态 远超20年前全年市场总量[8] - TPG NewQuest合伙人强调只有优质资产才值得进行S交易 需区分流动性错配与资产质量[13]

全球私募股权市场概况 - 2024年全球私募股权市场呈现结构性复苏特征，投资与退出活动回暖但筹资端持续承压 [1] - 2024年全球私募股权并购交易规模达6,020亿美元，同比增长37%，退出总额4,680亿美元，同比增长34% [1] - 行业募资额连续第三年下降，全年募资1.1万亿美元，同比减少24%，较2021年历史峰值下降40% [1] - 私募股权二级市场成为破解行业流动性困局的突破口，S交易通过优化基金存续期管理帮助提升DPI等核心业绩指标 [1] 海外私募股权二级市场交易总览 - 2016—2024年海外私募股权二级市场交易规模呈现"波动上升—疫情回调—结构性复苏"的变化轨迹 [5] - 2024年交易量达1,620亿美元，同比增长45%，较2021年峰值增长22.7%，刷新历史纪录 [5] - 本轮复苏受卖方面临的流动性压力与买方新增资金影响，卖方因传统退出路径回报下降转向S交易，买方因资金涌入推动多样化交易策略 [6] - 2024年LP主导交易规模达870亿美元（同比增长45%），占市场份额54%，GP主导交易规模750亿美元（同比增长44%），占比46% [9] - LP主导市场头部集中化加剧，前8大投资者占据50%的交易份额，GP主导市场呈现"明星资产虹吸效应"，单一资产接续基金占比提升至48% [9] 海外私募股权二级市场交易特点 交易类型与资产特点 - GP主导交易中并购基金交易量占总GP主导市场交易量的约82%，风险/成长资产交易比重有所上升 [10] - 接续基金占据GP主导市场79%的份额，单一资产接续基金占比48%，多资产接续基金占比31%，结构化工具贡献15%的市场份额 [14] - LP主导交易中养老金和金融机构成为最活跃的卖方，分别占交易量的28%和25% [16] - LP主导交易以并购资产为主，中小型并购基金资产凭借价格优势获取更多市场份额 [19] 交易资产价格持续改善 - GP主导交易中接续基金定价走强，单一资产接续基金87%的交易项目折价率在90%以上，多资产接续基金71%的折价率在90%以上 [21] - LP主导市场平均定价回升到净资产价值的90%，并购基金交易价格达净资产价值的94%，信贷资产价格跃升至91%，风险/成长型基金交易价格同比提升7个百分点 [23] 交易行为趋于成熟 - 联合领投/共同投资模式成为新趋势，中小规模投资者通过协作突破资金门槛，平均单笔认购额超过5000万美元的中小型机构占比从8%提升至15% [27] - 市场资源向优质资产集中，5000万美元以下的小额交易比重下降10个百分点，5000万美元以上大额交易比重提升9个百分点 [28] - 延期支付工具使用率上升，采用延期支付的市场参与者增加3倍，6—12个月的付款期限是市场主流选择 [29] 海外私募股权二级市场交易篇小结 - 2024年市场以创纪录的交易规模迈入复苏新阶段，驱动因素包括卖方流动性压力与买方资金端涌入 [30] - 市场格局呈现LP与GP主导型交易并行，接续基金、并购资产为主流，资产交易价格持续改善 [30] - 联合领投模式普及、优质资产资源集中化、延期支付工具创新等变化凸显市场成熟演进 [30]