文章核心观点 - 文章通过经济学家吴晓求的个人经历与观点，回顾了中国资本市场三十多年的发展历程，并展望了其成为全球金融中心的未来目标 [3][4][16] - 核心观点认为，中国资本市场的健康发展关键在于持续的制度改革，包括提升市场透明度、确保规则公平、并建立严厉的法律威慑机制 [14][15][29] - 吴晓求修正了早期“资本市场中心论”的“单峰模式”观点，转而认同“双峰模式”，即银行体系与资本市场共同主导的现代金融体系，这是对现实的一种妥协 [13][28] - 文章指出，建设金融强国、实现资本市场国际化是一个漫长过程，需要强大的经济基础、科技创新、法治及国家软实力作为支撑 [15][30] 吴晓求的学术生涯与早期贡献 - 吴晓求是中国最早研究资本市场的学者之一，既是理论研究者，也是制度改革的积极推动者 [3][5] - 1993年，其主编的《证券投资学》成为内地最早的证券投资教材，标志其研究从宏观经济学转向资本市场 [6][18] - 1996年创办人大金融与证券研究所，1997年发起设立中国资本市场论坛，为行业问题提供先导性讨论平台 [6][18] - 早期通过主编约500万字的《股票债券全书》获得版税收入，实现了个人“脱贫” [6][18] 资本市场发展初期的问题与“药方” - 中国资本市场诞生初期（20世纪90年代中期），在学术界被视为不务正业，不受重视 [5][18] - 21世纪初，吴晓求提出“资本市场中心论”，认为资本市场是现代金融体系的核心，该观点在当时引发很大争议 [7][19] - 2000年底，A股总市值相当于当年GDP的50%，上证指数从2000年1月4日的1358点涨至2001年6月14日的2245.44点 [7][20] - 市场早期乱象丛生，如证券公司挪用保证金、基金内幕交易、投机造假等，引发了“股市赌场论”的争议 [7][20] - 吴晓求等五位经济学家在2001年联合发声，主张应像爱护婴儿一样呵护初生的中国股市，不能“一棍子打死” [7][20] - 吴晓求认为市场“先天不足”源于初期被单纯定位为融资市场（服务于国企解困），导致发展出现偏差 [7][20] - 他认为解决发展问题的关键“药方”是进行股权分置改革，以解决非流通股与流通股并存的流动性障碍 [8][20][21] - 2004年，其著作《中国资本市场：股权分裂与流动性变革》为股权分置改革奠定了系统的理论基础 [8][21] - 在改革方案设计中，吴晓求建议对价比例按流通价的七折，后来各上市公司的对价方案均在七折附近波动 [9][22] 市场起伏与“救市”观点 - 股权分置改革完成后，2006-2007年出现大牛市，上证指数从2006年低点持续攀升，至2007年10月达到6124点高位，期间涨幅超过400% [10][24] - 吴晓求认为，A股市场在2007年开始具备财富管理功能，脱离了单一融资的“低级市场”阶段 [10][24] - 他当时预测，到2020年A股市值将达到100万亿元人民币，并可能成为全球三大金融中心之一 [10][24] - 2008年全球金融危机导致A股由牛转熊，吴晓求呼吁“救市”，但其核心主张是借此推进减持、发行、保证金等制度层面的改革，而非简单救股指 [10][25] - 他不主张过多使用调节印花税、舆论引导等短期政策干预市场，认为保持透明度、规则公平和建立符合市场经济的制度体系更重要 [11][25] - 2014-2015年，沪指从2014年6月19日的2023.74点上涨至2015年6月12日的5166.35点后牛市结束，吴晓求认为这是市场自身问题（估值泡沫、过度杠杆化）导致的第一次真正危机 [11][26] - 他支持此次“救市”但强调要有底线，例如不应救助参与场外高额配资的疯狂投机者，并认为在3800点左右救市以稳定市场和信心是恰当的 [12][26] - 2021年牛市后沪指在3000点震荡，他认为这反映了市场“基因缺陷”，即定位仍停留在融资端 [12][26] - 当沪指跌至2900点或更低时，他重提“救市”，建议彻底修订减持规则、完善分红制度、暂停新股发行 [12][26] 观念修正与现状思考 - 自2014年后，吴晓求对资本市场发展速度感到忧虑，承认其2020年建成全球金融中心的预期未能实现 [13][28] - 约2022年，他放弃了“单峰模式”（资本市场占主体）观点，转而认同“双峰模式”，即银行体系与资本市场共同主导，这是对现实的妥协 [13][28] - 他认为成为全球金融中心需具备高度透明度、足够市值规模、良好流动性与成长性以及国际化，但2008年后现实与这些目标渐行渐远 [14][28] - 2024年9月24日后，在新“国九条”推动下，监管层密集出台政策，让他对市场重燃希望，资产端、投资端和制度端的改革在持续推进 [14][29] - 资产端改革旨在通过改善上市公司结构提升市场成长性和投资价值 [14][29] - 投资端改革核心是扩大市场流动性，吸引大资金入市，并让央行关注市场稳定以提供底线信心 [14][29] - 现阶段他思考最多的三个问题是：如何保持市场透明度并建立符合市场经济原则的制度体系、确保规则公平性、以及通过特别严厉的法律威慑遏制欺诈上市、内幕交易、虚假披露、财务作假等违法行为 [14][29] - 他强调单纯的行政罚款不足以遏制违法违规，需通过制度改革让严重违法者（如欺诈上市的实控人、中介机构）付出昂贵代价，甚至追究刑事责任或罚至倾家荡产 [15][29] - 他认为唯有持续制度改革，建立类似金融诈骗犯罪的处罚模式，才能根治A股“埋雷”痼疾，为迈向国际金融中心扫清障碍 [15][29] 未来展望与终极目标 - 在2025年出版的《金融强国：中国之路》中，吴晓求指出，中国离成为以人民币计价资产为配置主体的国际金融中心还很远 [15][30] - 实现目标的前提是推动人民币的自由化、国际化，并持续推进资本市场资产端、需求端和制度端的改革 [15][30] - 建设金融强国还需要强大的经济基础、蓬勃的科技创新能力、完善的法治以及强大的国家软实力作为支撑 [15][30] - 吴晓求的终极目标是：到2050年，人民币能自由走向世界，成为与美元、欧元并立的三大国际化货币；同时，中国资本市场成为全球重要的金融中心 [16][30]

宏观经济与市场格局 - 回顾2025年，全球权益类风险资产与黄金等避险资产价格同时创下历史新高，出现“落霞与孤鹜齐飞”的现象 [1] - 2025年市场受到三类供给端因素影响：美元信用体系变化、科技预期与新质生产力叙事、国内资本市场制度性改革 [3] - 市场对美元中长期趋弱有共识，但推动2025年前三季度美元贬值的非经济因素（如关税政策扰动）可能在2026年减弱，美元定价或重回美联储利率框架 [3] - 美国经济面临“滞”与“胀”并存的矛盾，可能导致降息进程较为纠结，进而影响新兴市场的风险偏好 [3] - 长期来看，人工智能等科技叙事并未结束，全球利率环境与财政投入仍对其形成支撑 [3] - 短期内，美国科技公司的盈利预期与资本开支增速可能趋稳甚至放缓，2026年相关资产走势未必如2025年那样单边突进 [3] - 国内资本市场制度改革与“反内卷”等政策对价格中枢产生了抬升作用 [3] - 中国凭借制造链上的中间品和资本品的独特优势，在新一轮全球化中展现出韧性，成为年内经济超预期的重要支撑 [3] - 尽管未来面临诸多挑战，但经济中结构性机会依然广泛存在 [4] 洁美科技公司战略与业务演进 - 公司致力于成为全球电子元器件封测与制程耗材的一站式解决方案提供商 [4] - 公司立足于高分子材料、电子化学品和高端精密涂布三大技术平台 [4] - 公司业务拓展至电子级薄膜材料、新能源相关材料及AI算力前端材料领域，目标是打造电子材料平台型科技企业 [4] - 公司发展分为三个阶段：2001年~2008年为初创阶段，专注于被动元器件纸质载带，成长为该细分领域全球龙头 [6] - 第二阶段是2009年~2018年，在纸质载带基础上，向半导体塑料载带、载具及配套胶带扩展 [6] - 2019年至今为第三阶段，依托既有技术积累与客户资源，向电子级薄膜材料、新能源相关材料和AI算力前端材料进行战略延伸 [6] - 公司将离型膜技术延伸至锂电池用CPP流延膜，并实现国产替代 [6] - 公司通过收购，布局复合集流体材料 [6] - 未来计划将集流体技术应用于高端超薄HVLP铜箔、PCB载体铜箔，凭借复合铜箔技术迁移能力，进一步丰富高端材料产品线，服务新能源与AI算力产业链 [6] 行业趋势与公司机遇 - AI设备的小型化趋势与需求爆发，为载带等产品带来了新机遇 [7] - 公司将切入算力赛道，研发高端电子材料 [7] - 公司通过智能化与物联网建设，实现了生产流程的优化与产品质量的稳定提升，巩固了主业竞争力 [7] - 公司未来将坚持创新，通过多赛道协同增长，助力全球电子产业升级、新能源绿色转型及AI算力基础设施建设 [7] - 公司核心使命是“以材料创新，赋能产业升级，共创多赛道新价值”，服务国家战略 [7]

行业政策与改革方向 - “十五五”规划建议提出“提高资本市场制度包容性、适应性”，成为指引资本市场改革发展的核心命题，目标是营造规范、包容、有活力的资本市场生态 [1] - 中国证监会主席吴清系统阐述了“十五五”时期资本市场改革发展的方向、原则与重点任务，强调提高制度包容性、适应性是一次全方位、深层次、系统性的变革 [9] 上海证券交易所的实践与规划 - 上交所副理事长霍瑞戎表示，上交所以科创板改革为引擎，助力加快提高高水平科技自立自强 [3] - 科创板构建了多元包容的发行上市制度体系，先后出台科创板八条和“1+6”系列政策措施，系统提升制度供给的包容性和适应性，为科创企业全生命周期提供制度保障 [3] - 上交所持续支持硬科技企业集聚，提升上市公司质量，并培育壮大耐心资本和长期资本，健全指数化投资体系 [4] - “十五五”期间，上交所科创板重点工作部署包括：服务国家战略培育新质生产力；持续深化改革，完善发行、再融资、重组等体系机制以提升制度包容性、适应性；夯实公司基础提升治理效能；优化投融资生态，倡导长期投资理念 [10] 深圳证券交易所的实践与规划 - 深交所副理事长王红指出，深市上市公司展现出强大的发展韧性和活力，创业板高新技术企业占比近九成，战略性新兴产业企业占比近七成 [3][5] - “十四五”期间，创业板上市公司累计研发投入超过7000亿元，研发投入复合增长率超过11%，2024年度拥有专利数量达30万余项 [5] - 外资持有深市战略性新兴产业企业股票市值占比持续增加，反映全球投资者对中国资本市场和优质创新企业的兴趣与信心 [5] - 深交所将抓紧推进创业板改革，提高制度包容性、适应性以服务新产业、新业态、新技术企业，并深化投资端建设，丰富支持新质生产力发展的指数和产品体系 [9] - 深交所将积极助力粤港澳大湾区建设，拓展跨境ETF，研究推动REITs纳入深港通，推动更多深市主要指数产品在境外上市 [9] 市场表现与宏观背景 - 过去一段时间，沪指重返4000点，创业板指数大涨超40%，港股市场也迎来估值修复与融资表现回暖 [3] - 本轮资本市场复苏得益于国内外资本推动的中国资产重估，以及中国资本市场制度改革带来的红利 [3] - 近期，渣打银行、摩根士丹利、高盛等外资机构纷纷上调对中国2026年的经济增长预期，对中国经济发展潜力充满信心 [7]

论坛主题与核心观点 - 论坛主题为“共识的力量——创新涌动，中国资产重估”，旨在彰显中国经济的活力与韧性，并体现各界对中国未来的信心 [1] - 核心观点在于，中国资产重估的历程正由“科技叙事”主线驱动，并得到国内外资本共识的推动 [1][2] 与会方与讨论议题 - 与会代表包括海内外科技知名企业、产业集团及金融机构代表 [1] - 知名专家学者就宏观经济形势、资本市场建设、科技发展与再平衡等课题发表了主旨演讲 [1] 政策与市场环境 - “提高资本市场制度包容性、适应性”被写入“十五五”规划建议，成为指引资本市场改革发展的核心命题 [1] - 一揽子精准有力的政策正围绕营造规范、包容、有活力的资本市场生态目标接续发力 [1] - 中国资本市场制度改革带来的红利以及国内外资本的共识，共同推动着中国资产重估 [2] 发展趋势与动能转化 - 创新“势能”正在向经济“动能”不断转化 [1] - 多层次资本市场体系建设的步伐坚定而有力 [1]

市场整体表现 - A股三大指数集体下挫，沪指跌2.45%至3834.89点，深成指跌3.41%至12538.07点，创业板指跌4.02%至2920.08点 [1][2] - 沪深两市成交额达1.97万亿元，较上一交易日放量2575亿元 [4] - 全市场近5100只个股下跌，呈现普跌态势 [4] 行业板块表现 - 锂电池产业链领跌，锂矿方向掀跌停潮，天齐锂业、赣锋锂业等十余股跌停 [2][4] - 算力硬件题材大幅走低，存储器方向跌幅靠前 [2] - 半导体、消费电子、光伏、金融科技概念股跌幅明显 [2] - 军工板块表现活跃，品高股份、龙溪股份、特发信息涨停，久之洋、江龙船艇涨超10% [2][3] 资金流向 - 主力资金全天净流入传媒、农林牧渔、船舶制造等板块 [7] - 主力资金净流出有色金属、电力设备、电子等板块 [7] - 个股方面，凯美特气、易点天下、视觉中国分别获净流入7.67亿元、6.41亿元、5.46亿元 [7] - 工业富联、胜宏科技、新易盛遭主力资金抛售，净流出额分别为20.64亿元、17.60亿元、17.29亿元 [7] 机构观点 - 前海钜阵资本认为市场将继续震荡调整，但中长期向好趋势不改，资金面、政策面和基本面仍有支撑 [8] - 中信建投锚定十五五规划，认为证券行业有望迎来新一轮上行周期 [8] - 中原证券预计短期市场以稳步震荡上行为主，建议投资者保持合理仓位 [8]

市场整体表现 - A股三大指数集体下挫，沪指跌2.45%至3834.89点，深成指跌3.41%至12538.07点，创业板指跌4.02%至2920.08点 [3][4] - 沪深两市成交额达1.97万亿元，较上一交易日放量2575亿元 [6] - 全市场近5100只个股下跌，呈现普跌态势 [6] 行业板块表现 - 锂电池产业链领跌，锂矿方向个股如天齐锂业、赣锋锂业等出现跌停潮 [4][5] - 算力硬件题材大幅走低，存储器方向跌幅靠前，半导体、消费电子、光伏、金融科技概念股跌幅明显 [4] - 军工板块表现活跃，品高股份、龙溪股份、特发信息涨停，久之洋、江龙船艇涨幅超过10% [4] 资金流向 - 主力资金全天净流入传媒、农林牧渔、船舶制造等板块 [8] - 主力资金净流出有色金属、电力设备、电子等板块 [8] - 个股方面，凯美特气、易点天下、视觉中国分别获主力净流入7.67亿元、6.41亿元、5.46亿元 [8] - 工业富联、胜宏科技、新易盛遭主力资金抛售，净流出额分别为20.64亿元、17.60亿元、17.29亿元 [8] 机构观点 - 前海钜阵资本认为市场将继续震荡调整，但中长期向好趋势不变，资金面、政策面和基本面仍有支撑 [10] - 中信建投锚定“十五五”提高资本市场制度包容性、适应性的核心导向，认为证券行业有望迎来新一轮上行周期 [10] - 中原证券预计短期市场以稳步震荡上行为主，建议投资者保持合理仓位，避免追涨杀跌 [11]

文章核心观点 - 中信建投发布非银2026年投资展望 认为锚定十五五“提高资本市场制度包容性、适应性”的核心导向 证券行业有望迎来新一轮上行周期 助力金融强国建设 [1] 核心驱动因素：三大政策性机遇 - 政策引导资本市场服务新质生产力 科创板、创业板深化改革推动投行升级价值创造力 匹配高科技实体企业全生命周期融资需求 打开投行业务中长期增长空间 [1] - 政策完善长钱长投生态 社保、保险等中长期资金入市渠道持续畅通 借权益产品扩容激活券商资管与机构业务增量 推动行业向配置驱动转型 [1] - 政策推动一流投行培育与国际化相辅相成 中资券商可依托中国香港市场及互联互通政策加速国际业务突破 并购整合将助推行业资源向头部集中 提升头部券商资本实力与国际竞争力 [1]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][2][3][5][6][7][8][9][10][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][26][27][28][29][30][31][32][33][35] 报告核心观点 - 政策层面持续释放积极信号，强调通过更具包容性的发行上市、并购重组制度支持科技创新和上市公司高质量发展 [8] - 多地政府出台政策目标，如深圳市力争到2027年底境内外上市公司总市值突破20万亿元，并完成并购项目超200单、交易总额超1000亿元 [8] - 报告期内（10月13日至11月2日）并购市场活跃，共发生并购重组事件269例，其中重大并购重组58例 [10] - 重组指数在报告期内跑赢万得全A指数，超额收益为1.61%，中期维度看其与万得全A的收益差由负转正 [24] 根据目录分别总结 一、政策更新 - 证监会主席吴清强调需加力实施更具包容性的发行上市、并购重组制度，以支持科技创新和满足投资者多元化需求 [8] - 北京市委金融委员会办公室等部门鼓励上市公司通过并购重组进行产业整合，目标培育千亿级乃至万亿级市值企业 [8] - 深圳市人民政府发布行动方案，目标到2027年上市公司总市值突破20万亿元，并完成并购项目超200单、交易总额超1000亿元 [8] - 湖北省推动国有资源资产化、国有资产证券化、国有资金杠杆化的"三资"管理改革 [8] - 证监会表示将择机推出再融资储架发行制度，并进一步拓宽并购重组支持渠道 [8] 二、并购事件统计 - 报告期内共发生并购重组事件269例，重大并购重组58例 [10] - 完成并购重组44例，其中重大并购重组完成2例（竞买方为华海诚科、南华仪器） [10] - 共有13例并购事件失败 [10][18] 三、重大并购重组更新 - 报告期内以上市公司为竞买方的重大并购重组事件共58例，其中竞买方为国央企的共计17例 [14][16] - 代表性交易包括海光信息拟收购中科曙光100%股权，交易总价值约115.97亿元；湘财股份拟收购大智慧100%股权，交易总价值约17.13亿元 [16] 四、并购失败动态 - 报告期内共有13例上市公司并购失败事件 [18][19] - 代表性失败案例包括至纯科技收购威顿晶磷83.7775%股权、歌尔股份收购香港米亚100%股权及昌宏实业100%股权（交易价值10.4亿港元）等 [19] 五、实控人变更 - 报告期内共计6家上市公司披露控制权变更 [21][22] - 变更公司包括中元股份、东杰智能、震安科技等，涉及行业包括电网设备、自动化设备、橡胶等 [22] 六、市场表现 - 报告期内重组指数跑赢万得全A指数，超额收益为1.61% [24] - 中期维度（滚动20个交易日）重组指数相对万得全A的收益差由负转正 [24]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：超配 [1] 报告核心观点 - 非银金融行业受益于市场回暖和制度创新，三季报业绩普遍高增长，金融街论坛有望带来政策催化，建议把握券商和保险板块的业绩增长与估值修复机遇 [3][4] 周行情回顾 - 上周（截至2025年10月24日）非银金融(申万)指数上涨2%，跑输沪深300指数1.2个百分点 [3][8] - 细分板块中，证券Ⅱ(申万)上涨2.1%，保险Ⅱ(申万)上涨1.8%，多元金融(申万)上涨2.5% [8] - 主要宽基指数普遍上涨，创业板指数涨幅达8.0% [9] 市场数据跟踪 - 经纪业务：上周市场股基日均成交额为23,307亿元，环比下降16.2% [3][16] - 信用业务：两融余额为2.46万亿元，环比增长1.1%；其中融资余额2.44万亿元，环比增长1.1%；融券余额174亿元，环比增长5% [3][16] - 股票质押：股票质押参考市值为2.99万亿元，环比增长2.1% [3][16] - 市场活跃度：上证所日均换手率为1.25%，深交所日均换手率为2.58% [16] 券商板块分析 - 三季报业绩高速增长：中信证券、华鑫股份、东方财富2025年前三季度归母净利润同比分别增长37.9%、66.4%、50.6%；第三季度单季同比分别增长51.5%、83.8%、77.7% [4] - 业绩驱动因素：2025年第三季度日均A股成交额达2.1万亿元，同比增长211%，推动两融规模稳定在2.4万亿元平台，较去年同期约1.4万亿元有大幅提升 [4] - 政策环境：证监会党委会议明确未来发展主线，包括增强资本市场韧性、提高制度包容性、提升监管有效性等，金融街论坛有望继续发挥政策推动力 [4] - 投资建议：关注并购重组、财富管理转型、创新牌照展业和ROE提升等逻辑主线，建议配置资本实力雄厚且经营稳健的大型券商 [4] 保险板块分析 - 三季报业绩预告亮眼：中国人寿、新华保险、中国财险2025年前三季度归母净利润预计同比分别增长50%-70%、45%-65%、40%-60%，增速较中报有所扩大 [4] - 业绩驱动因素：负债端受益于预定利率下调的催化，寿险8月单月保费同比增速高达61.6%；资产端受益于权益市场回暖，2025年第三季度沪深300指数上涨17.9% [4] - 投资建议：新"国十条"聚焦高质量发展，建议关注具有竞争优势的大型综合险企 [4] 行业新闻摘要 - 证监会召开党委会议，强调贯彻落实二十届四中全会精神，未来工作重点包括增强资本市场韧性、提高制度包容性、提升监管执法效能、推动更深层次开放等 [32] - 金监总局召开党委会议，强调坚持党中央对金融工作的集中统一领导，履行好防风险首位主责，强化"五大监管" [32]

资本市场制度建设 - 着力提高资本市场制度的包容性和适应性 [1] - 深化科创板及创业板改革 [1] - 充分发挥新三板、私募股权和创业投资等多层次股权市场的培育功能 [1] - 强化债券和期货市场的功能发挥 [1]