报告行业投资评级 - 行业维持“优于大市”评级 [3][5][62] 报告的核心观点 - 2025年上半年A股在增量资金驱动下呈现极致哑铃型资金结构，大盘股、小微盘股取得明显超额收益，下半年居民存款搬家将驱动增量资金入市，资金结构更趋多元，市场风险偏好提升，行业主题机会持续，券商PB估值低，业绩弹性足，行业集中度将进一步提升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 市场哑铃型风格如何形成的 - 2025年上半年A股大盘股、小微盘股取得明显超额收益，微盘股收益最佳、小盘股次之、大盘股再次之，关税冲击后大盘股有追赶效应，以“市值+风格”因子观测，大盘价值、小盘成长、小盘价值取得明显超额，大盘成长及中盘股表现较差 [12] - 2025年以来主要增量资金包括中央汇金为代表的类平准基金、保险公司为代表的金融机构、中性策略的量化私募基金和个人投资者的两融资金 [12] 下一步增量资金梳理 - 中央汇金具备“类平准基金”属性，截至2024年末持有ETF市值突破1.05万亿元，数量接近3200亿份，重仓跟踪沪深300等宽基指数的股票ETF，通过增持股票ETF稳定市场，关税冲击期间作用巨大 [17][19][22] - 近年来保险产品热销使保费收入较快增长，推动保险资金运用余额持续扩张，截至2025年Q1末保险资金运用余额达34.93万亿元，同比增长16.7%，各保险公司加大权益类资产配置规模，截至同期险资股票和基金投资规模为4.47万亿元，约占总投资规模的13% [25][29] - 外资持有中国股票资产恢复正增长，原因包括中国资产重估、中国捍卫资本市场决心坚定、美联储降息预期等，银行结售汇数据显示人民币汇率获支撑 [33] - 截至2025年Q1末主动权益基金规模约3.7万亿元，被动基金规模约3.5万亿元，2025年以来主动权益基金赚钱效应回归，发行回暖，有望扩容 [39] - 截至2025年5月末私募基金管理规模达5.54万亿元，同比增长6.8%，2025年以来中性策略私募产品发行数量增长，7月私募高频交易新规落地，高频量化私募基金或短期面临策略重构，长期小微盘股行情或可持续 [44] - 市场赚钱效应回归和固收资产低利率催化居民加大权益资产配置，2024年9月A股个人投资者开户数追平2015年牛市期间，融资资金持续处于较高水平，推动小盘股行情获得超额收益 [46] 市场风险偏好提升提升证券交易弹性 - 红利股方面，我国自然垄断行业固定资产形成或减速，单位固定资产净现金流或增加，为派息提供基础，红利主题投资或在相关行业延续；成长风格方面，6月下旬以来成长风格股票取得超额收益，主题投资机会和资金流入提供支撑；小微盘股方面，量化私募基金短期策略受新规影响或阶段性影响超额收益行情，但融资资金定价能力不可忽视，长期行情或可持续 [50][54][57] - 2022年以来，权益市场风险偏好提升、资金快速流入时，证券公司股价超额收益能够持续，2025年以来FOF产品扩张为市场提供增量资金 [58][59] 投资建议 - 维持行业“优于大市”评级，重点推荐龙头券商中信证券、华泰证券，建议关注东方财富、国联民生，港股上市券商或将阶段性取得超额收益，证券行业A/H溢价率有望收窄 [62][63]

报告行业投资评级 - 行业维持“优于大市”评级 [1][3][5][62] 报告的核心观点 - 2025年上半年资本市场呈极致哑铃型资金结构，微盘股、小盘股年初以来领涨，关税冲击后大盘股有追赶效应，“市值+风格”因子下大盘价值、小盘成长、小盘价值超额明显，大盘成长及中盘股表现差 [1] - 2025年以来市场增量资金有中央汇金类平准基金、保险公司等金融机构、中性策略量化私募和部分个人投资者两融资金 [1] - 存款利率下行，居民存款搬家驱动增量资金入市，资金结构更多元，包括中央汇金和保险资金、居民加大权益资产配置、外资潜在增量资金 [2] - 居民搬家提升市场风险偏好，下半年市场资金结构调整，红利配置或延续，行业主题机会持续，量化私募新规或影响小微盘股超额收益 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场哑铃型风格如何形成的 - 增量资金驱动下，2025年上半年A股大盘股、小微盘股超额收益明显，以市值因子看微盘股收益最佳、小盘股次之、大盘股再次之，“市值+风格”因子下大盘价值、小盘成长、小盘价值超额明显，大盘成长及中盘股表现差 [12] - 2025年以来主要增量资金有中央汇金类平准基金、保险公司等金融机构、中性策略量化私募和个人投资者两融资金 [12] 下一步增量资金梳理 - 中央汇金具备“类平准基金”属性，央行支持其增持股票市场指数基金，截至2024年末持有ETF市值突破1.05万亿元、数量近3200亿份，2024年上下半年均大量增持，重仓跟踪宽基指数的股票ETF，关税冲击时稳定资本市场作用大 [17][19][22] - 近年来保险产品热销保费收入增长，推动保险资金运用余额扩张，截至2025年Q1末保险资金运用余额达34.93万亿元，同比增长16.7%，各保险公司加大权益类资产配置规模，截至2025年Q1末险资股票和基金投资规模为4.47万亿元，约占总投资规模13% [25][29] - 外资持有中国股票资产恢复正增长，原因包括中国资产重估、捍卫资本市场决心、美联储降息和人民币潜在升值空间，银行结售汇数据支撑人民币汇率 [33] - 截至2025年Q1末主动权益基金规模约3.7万亿元，被动基金规模约3.5万亿元，2025年以来主动权益基金赚钱效应回归，发行回暖或扩容 [39] - 截至2025年5月末私募基金管理规模达5.54万亿元，同比增长6.8%，2025年以来中性策略私募产品发行数量增长，7月私募高频交易新规落地或短期影响小微盘股交易额及流动性，长期小微盘股行情或可持续 [44] - 市场赚钱效应回归和固收资产低利率催化居民加大权益资产配置，2024年9月A股个人投资者开户数追平2015年牛市，融资资金处较高水平，推动小盘股行情超额收益 [46] 市场风险偏好提升提升证券交易弹性 - 红利股方面，我国自然垄断行业固定资产形成减速，单位固定资产净现金流或增加，为派息提供基础，电信、核电等行业股东回报能力或增强，红利主题投资或深化延续 [50] - 成长风格方面，6月下旬以来成长风格股票取得超额收益，“反内卷”、创新药等主题投资机会和外资流入、主动权益基金回暖提供支撑 [54] - 小微盘股方面，量化私募基金短期策略受新规影响或阶段性影响超额收益行情，但融资资金定价能力不可忽视，市场环境改善下小微盘行情或可持续 [57] - 2022年以来权益市场风险偏好提升、资金快速流入时，证券公司股价超额收益能持续，2025年以来FOF产品扩张为市场提供增量资金 [58][59] 投资建议 - 当前券商PB估值为1.48倍，市场向好时行业弹性足，维持“优于大市”评级，行业集中度、机构定价权、资管指数化和监管要求将进一步提高 [62] - 重点推荐龙头券商中信证券、华泰证券，建议关注东方财富、国联民生 [3][62][63] - 港股上市券商估值低，南向资金涌入和中国资产重估下或阶段性取得超额收益，证券行业A/H溢价率有望收窄 [63]

中美外交关系 - 王毅与鲁比奥会晤强调将元首共识转化为具体政策，主张美方以客观理性态度制定对华政策，寻求和平共处与合作共赢[2] - 双方同意加强外交渠道沟通，探索扩大合作领域，发挥外交部门在管控分歧中的作用[3] 科创板改革 - 上交所发布3项业务指引和2项修订指南，推出科创成长层，32家未盈利企业首批纳入[4] - 试点IPO预先审阅机制，允许特定科技型企业延迟披露敏感信息[5] - 引入资深专业机构投资者制度，要求投资机构近5年有5家以上科创板上市案例或10家以上境内外主要交易所上市案例，且持续持有3%股份或5亿元投资[5] 保险资金入市 - 财政部要求国有商业保险公司建立三年以上长周期考核机制，提升资产负债管理能力[6] - 长周期考核可降低短期波动影响，增强权益投资稳定性，优化资本市场结构[6] 券商板块动态 - 华西证券上半年净利预增1025%-1353%至4.45-5.75亿元，国联民生净利增1183%至11.29亿元[7] - 21只券商概念股本月涨幅超5%，中银证券连续两日涨停，北上资金单日交易额达1.87亿元买入/2.36亿元卖出[8] 创新药政策 - 国家医保局启动商保创新药目录调整，7月11-20日开放网上申报[10] - 创新药指数单日涨超2%，益方生物涨18%，药明康德等龙头涨停[11] 创业板指数优化 - 创业板综指引入ST股剔除和ESG负面剔除机制，样本股1316只覆盖95%创业板公司[12] - 指数前三大行业为工业(32%)、信息技术(26%)、医药卫生(12%)，高新技术企业权重占比92%[12] 美股市场 - 三大指数收跌0.22%-0.63%，英伟达涨0.5%创新高，加密货币概念股受比特币新高带动上涨[13] - 中概股金龙指数跌0.43%，信也科技涨2.81%，量子之歌跌8.99%[14] 经济数据预告 - 7月15日将公布6月工业增加值等经济数据及上半年国民经济运行情况[15] - 国新办将分别举行进出口、金融统计和国民经济运行三场发布会[16] 资本市场动态 - 苏州汇川动力获创业板IPO注册[18] - 本周2只新股发行：技源集团(发行价10.88元)和山大电力(14.66元)[19][20] - 54家公司限售股解禁市值306.56亿元，天岳先进(74.87亿元)解禁规模最大[21][22]

报告行业投资评级 - 看好（Overweight）：行业超越整体市场表现 [13] 报告的核心观点 - 《通知》作为中长期资金入市的配套政策，旨在缓解险资长周期投资与短周期考核的错配问题，引导险资入市落到实处，扮演好资本市场的“压舱石”角色 [3] - 一揽子配套政策“在路上”，看好险资入市对险企经营及资本市场的积极作用，建议关注后续配套政策落地及分红险转型的积极作用 [4] - 《通知》对险企资产负债管理水平及稳健经营提出进一步要求，当前寿险公司应保持业务盈利性及可持续性，构建适配的负债端经营策略 [5] - 保险板块兼具基本面及资金面催化，预定利率有望于Q3再次下调，推荐新华保险、中国人寿（H）、中国人保（H）、中国太保、中国平安、众安在线 [5] 根据相关目录分别进行总结 《通知》相关情况 - 7月11日，财政部发布《通知》，国有商业保险公司自开展2025年度绩效评价工作开始施行，其他商业保险公司可参照执行 [3] - 《通知》将“净资产收益率”调整为“当年度指标（权重30%）+3年周期指标（权重50%）+5年周期指标（权重20%）”；将（国有）资本保值增值率调整为“当年度指标（权重30%）+3年周期指标（权重50%）+5年周期指标（权重20%）” [3] 险资入市情况 - 此前险资入市的“堵点”可归纳为四个问题：险资长周期投资与短周期考核的错配问题、利润及净资产波动性提升问题、偿付能力压力问题、实操限制问题 [4] - 自2023年8月本轮“中长期资金入市”首次提出以来，监管推出支持政策，成效显著。截至2025年一季度末，保险资金运用余额中股票及证券投资基金配置规模合计达4.46万亿元，占比12.8%，较2023年二季度末提升9372亿元；股票投资规模合计达2.82万亿元，占比8.1%，较2023年二季度末提升8103亿元 [4] 险企经营情况 - 多数险企业务经营趋于理性，弱化规模权重，部分头部公司分红险转型成效超预期 [5] - 当前寿险公司主要任务是保持业务盈利性及可持续性，培育资本内生动能，构建适配的负债端经营策略 [5] 投资分析意见 - 保险板块兼具基本面及资金面催化，预定利率有望于Q3再次下调，预计带动新增负债成本进一步优化 [5] - 持续推荐新华保险、中国人寿（H）、中国人保（H）、中国太保、中国平安、众安在线 [5] 上市保险公司估值 - 报告列出了A股和H股部分上市保险公司的股价指标（收盘价、合并总市值、流通市值）和估值指标（25E PEV、PE(TTM）、PB（LF）） [8]

保险资金入市预期 - 保险资金规模庞大，当前A股投资比例仅11%，距离25%上限仍有较大空间，保险新规放松考核制度为资金入市松绑[1] - 保险资金偏好高净资产收益率、高股息率的大盘蓝筹股，如银行、保险、石油、有色等板块，这些板块股息率可达5%左右[1] - 保险资产总规模约35万亿元，投资比例每提高1个百分点将带来3500亿元增量资金，提高10个百分点则达3.5万亿元[1] - 上周权重股连续大涨反映市场提前消化保险资金入市预期，资金抢筹符合保险偏好的标的[1] 稀土板块表现 - 稀土供给端中国贡献全球65%产出，美国、澳洲因环保问题开工率不足50%，全球供给持续紧张[1] - 稀土金矿价格从去年四季度1.6万元/吨涨至1.9万元/吨，涨幅显著[1] - 需求端军工、新能源汽车(每辆15公斤)、人形机器人(2-4公斤)等领域需求旺盛，国内今年产能增幅仅5%[1] - 二季度龙头稀土公司利润增长18-20倍，行业去库存彻底，库存处于低位支撑价格上行[1] - 稀土板块上涨核心逻辑(供需紧张、业绩爆发、需求旺盛)未改变，短期价格可能延续上行趋势[1] ETF市场表现 - 食品饮料ETF(515170)近五日涨1.06%，市盈率20倍，份额减少2400万份，主力资金净流入474.3万元[3] - 游戏ETF(159869)近五日涨4.11%，市盈率44.35倍，份额减少1.2亿份，主力资金净流出5974万元[3] - 科创半导体ETF(588170)近五日涨1.08%，份额减少400万份，主力资金净流出215.9万元[3] - 云计算50ETF(516630)近五日涨2.03%，市盈率101.4倍，份额持平，主力资金净流入43.5万元[4]

甘肃省委省政府调查组 2025年7月12日 7月12日，甘肃省成立省委省政府调查组，提级调查天水市麦积区褐石培心幼儿园幼儿血铅异常问题。调 查组由省委省政府主要负责同志为组长，省纪委监委、省教育厅、省公安厅、省生态环境厅、省卫生健康 委、省市场监管局等部门参加，并请生态环境部、国家卫生健康委等部委专家参与。国务院食安办派出工 作组指导督办。 调查处置结果将及时向社会公布。 转载与合作可联系证券时报小助理，微信ID：SecuritiesTimes END 点击关键字可查看 来源： 甘肃省人民政府网站 责编：叶舒筠 校对：吕久彪 版权声明 证券时报各平台所有原创内容，未经书面授权，任何单位及个人不得转载。我社保留追 究相关 行 为主体 法律责任的权利。 潜望系列深度报道丨 股事会专栏 丨 投资小红书 丨 e公司调查 丨 时报会客厅 丨 十大明星私募访谈 丨 中核集团，重大突破！ 丨 阿里通义千问，重大更新！三大亮点 丨 刚刚创造历史！黄仁勋再度出 手减持！ 丨 深夜，全线大涨！ 丨 业绩爆表！A股，利好！ 丨 沪深交易所最新发布！ 丨 创业板综， 重要调整！ 丨 稀土，大爆发！最强主线，午后突变！ 丨 事关长期资 ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 7月11日，财政部印发《关于引导保险资金长期稳健投资 进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通 知》，落实《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》的有关要求，持续引导国有商业保险公司长期稳 健经营，更好发挥保险资金的市场稳定器和经济发展助推器作用，进一步加强对国有商业保险公司长周期 考核。 点评： 1、背景：优化"长钱长投"制度环境，持续推动中长期资金入市 近年来政策层面高度重视推动中长期资金入市工作，持续部署相关政策以构建"长钱长投"制度环境。其 中，针对保险资金长期入市的堵点问题，今年以来监管已推出一揽子针对性举措：1）1月22日，《关于推 动中长期资金入市工作的实施方案》提出要提升商业保险资金A股投资比例与稳定性，逐步扩大长期股票 ...

报告行业投资评级 - 非银行金融行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 财政部印发《关于引导保险资金长期稳健投资 进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，优化保险资金长期入市政策环境，推动险资加大入市力度，缓解利差损风险 [1][3] - 预定利率切换背景下新单增长或有压力，但价值率提升有望支撑NBV韧性，利差损风险有望缓释；权益市场回升有望提振险企投资端表现，推荐新华保险、中国人寿、中国人保、中国财险 [15] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7月11日，财政部印发通知，进一步加强对国有商业保险公司长周期考核 [1] 背景 - 政策重视推动中长期资金入市，构建“长钱长投”制度环境，今年监管推出多项举措，包括提升商业保险资金A股投资比例与稳定性、拓宽险企权益投资空间、调降股票投资风险因子等 [2] 内容 - 拉长“净资产收益率”考核周期，采用“当年度指标+3年周期指标+5年周期指标”考核方式，权重分别为30%、50%、20% [3] - 新增“（国有）资本保值增值率”考核周期调整要求，采用“当年度指标+3年周期指标+5年周期指标”考核方式，权重分别为30%、50%、20% [4] - 要求国有商业保险公司提高资产负债管理水平，完善内部中长期考核机制，把握好投资收益和风险平衡 [5] 影响 - 长周期考核制度完善有助于疏通保险资金长期投资制度堵点，加大入市力度，提升对险企财务报表短期波动容忍度 [8] - 适当提高权益投资比例有助于险企提高投资收益弹性，缓解利差损压力，形成良性循环 [9] 投资建议 - 负债端价值率提升有望支撑NBV韧性，利差损风险有望缓释；资产端权益市场回升有望提振险企投资端表现，推荐新华保险（A+H）、中国人寿（A+H）、中国人保（A+H）、中国财险 [15]

保险资金运用与考核改革 - 截至一季度末保险公司资金运用余额达34.93万亿元，其中股票和证券投资基金余额4.47万亿元，权益资产配置仍有较大入市空间 [2] - 财政部调整国有商业保险公司考核指标，将"净资产收益率"和"资本保值增值率"改为"当年度+3年周期+5年周期"组合，权重分别为30%、50%、20%，强化长周期导向 [3][4] - 新考核体系下三年及五年周期指标合计权重达70%，显著高于此前要求，旨在化解保险资金长期入市的考核堵点 [4][5] 对保险资金投资行为的影响 - 考核改革将推动保险公司减少短线操作，更多配置成长型标的如基本面良好、现金流稳定的优质上市公司股票 [6] - 中国人寿表示新规有助于提高权益类投资占比，增加资本市场中长期资金供给 [6] - 申万宏源分析指出新规可弥合长周期投资与短周期考核的错配问题，引导保险公司用足权益配置额度 [5] 资产负债管理与战略转型 - 要求保险公司加强资产负债期限结构、成本收益匹配管理，完善内部中长期考核机制 [7] - 保险公司需从追求短期收益转向构建长期价值，系统性升级投资组合管理和风险控制体系 [7] - 负债端需构建与资产端能力适配的经营策略，综合考虑现金流匹配、负债成本约束等因素 [7][8] 支持科技创新与实体经济 - 新规将推动保险资金挖掘优质科技企业投资标的，增加对科技企业的长期资本供给 [8] - 中国太平表示改革有助于发挥保险资金规模大、期限长的优势，深度服务国家重大战略 [8] - 保险资金有望通过投资中小型优质科技企业，进一步释放支持科技创新的"耐心资本"作用 [8]

政策核心内容 - 财政部发布《关于引导保险资金长期稳健投资 进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，明确要求国有商业保险公司建立三年以上长周期考核机制，将三年、五年周期考核权重提升至70% [1][4] - 考核指标调整：净资产收益率从"3年周期+当年度"调整为"当年+3年+5年"组合，权重分别为30%、50%、20%；资本保值增值率从"当年度"调整为"当年+3年+5年"，权重分别为30%、50%、20% [4][7][11] - 政策自2025年度绩效评价起实施，旨在降低短期市场波动影响，引导长期投资、价值投资 [11] 考核机制技术细节 - 3年周期净资产收益率采用几何平均计算：$${\sqrt[3]{\mathrm{~(1+r_{n})~\times~(1+r_{n-1})~\times~(1+r_{n-2})~}}}$$ [5] - 5年周期净资产收益率计算公式扩展至五年数据 [6] 政策背景与沿革 - 2023年10月财政部首次调整考核机制，将净资产收益率分为"当年"和"近三年"各占50%权重 [11] - 2024年9月中央金融办与证监会联合发文提出培育保险资金作为"耐心资本"，完善考核机制 [12] - 2025年1月六部门方案明确提升国有险企A股投资比例，推动长期股票投资试点 [12] 市场影响分析 - 预计险资A股配置比例将从当前11%升至15%以上，每增配1%（约3500亿元）可显著改善市场流动性 [14][16] - 险资权益类资产配置空间大：截至2024年底运用余额33万亿元，A股投资占比仅11% [14] - 长周期考核将促使险资逆周期布局，参考社保基金模式形成"长期投资-稳定收益"正循环 [16] 行业响应与战略调整 - 中国人寿表示将提高权益类投资占比，践行价值投资理念，增加资本市场中长期资金供给 [14] - 新华保险提出"做长、做宽、做深"策略：强化长期投资、拓展新经济项目、增强投研能力 [18] - 行业普遍强化投研能力建设，建立内部长周期考核机制以匹配负债端特性 [17][18] 实体经济支持作用 - 险资将重点投向芯片、人工智能、大数据等新质生产力领域，驱动产业升级 [9] - 寿险资金平均久期超12年，具备跨周期配置能力，可精准对接国家战略产业资金需求 [13][14] - 低利率环境下，增加权益配置成为破解利差损压力的关键路径 [16]