报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美国10月商业地产危机及职位空缺数下降，叠加银行间流动性紧张、美联储12月降息预期概率下降、中美达成经贸协议和全球主要国家债务总额下降，短期或使贵金属价格承压；但地缘政治风险难解、多国财政赤字扩张预期和多国央行持续购金，中长期仍支撑贵金属价格 [1] 各部分总结 贵金属市场数据 - 上海黄金期货活跃合约收盘价922.58元，较昨日降7元，成交量341261，持仓量151373，较昨日降6771 [1] - 上海黄金现货沪金T+D收盘价912.42元/克，较昨日降4.52元，成交量64372，持仓量255692，较昨日降832 [1] - 上海白银期货活跃合约收盘价11238元，较昨日降100元，成交量783853，持仓量257090，较昨日降47324 [1] - 上海白银现货沪银T+D收盘价11242元/十克，较昨日降109元，成交量605454，持仓量4270780，较昨日降81528 [1] - COMEX黄金期货活跃合约收盘价4025.25美元/盎司，较昨日降74.15美元，成交量244620，持仓量327592，较昨日降880 [1] - 伦敦黄金现货收盘价4025.25美元/盎司，较昨日降74.15美元，SPDR黄金ETF持有量1041.78吨，较昨日降3.15吨 [1] - COMEX白银期货活跃合约收盘价47.91美元，较昨日涨1.08美元，成交量783853，持仓量257090，较昨日降47324 [1] - 伦敦白银现货收盘价47.76美元/盎司，较昨日降1.02美元，iShare黄金ETF持有量483吨，较昨日降1.39吨 [1] 重要资讯 - 美国最高法院周三裁决特朗普关税命运，美财长强调关税重要性，参议院未通过拨款法案，联邦政府“停摆”将破纪录 [1] - 美国10月职位空缺跌至2021年4月以来最低，办公地产危机加速，办公楼CMBS违约率突破11.8%创历史新高 [1] 交易策略 - 前期空单谨慎持有，伦敦金关注3580 - 3860附近支撑位及4180 - 4384附近压力位，沪金关注830 - 860附近支撑位及950 - 1000附近压力位 [1] - 伦敦银关注39 - 42附近支撑位及50 - 55附近压力位，沪银关注9400 - 10000附近支撑位及11600 - 12400附近压力位 [1]

行业投资评级 - 中性评级 维持中性 [1] 核心观点 - 银行板块预计维持震荡格局 受权益市场风险偏好变化及科技成长板块赚钱效应影响 保险和AMC等增量资金可能弱化 [6][32] - 银行间流动性波动幅度小于去年同期 资金利率受税期、信贷投放、票据到期及季末因素影响呈现震荡 [4][12] - 同业存单发行利率8-9月逐步上行 但10月可能向下突破1.6% 因资产投放偏弱及负债端压力缓解 [18][21] - 超储率保持高位 2025年8月达1.29% 高于过去两年同期 因定存向非银迁移释放准备金及央行流动性呵护 [5][23] - 大型银行NSFR指标107.01% 持平2024年同期 预计9月季末上行 10月可能高于去年同期 [5][27] 银行间流动性表现 - DR007-OMO利率8月下旬震荡上行 受税期和信贷投放改善影响 9月上旬下行因票据到期及PMI偏弱 中下旬上行因季末资产投放加速 [4][12] - 央行8月OMO净回笼834亿元 MLF净投放3000亿元 买断式逆回购净投放3000亿元 9月1-25日OMO净回笼2772亿元 维持收短放长节奏 [17] 流动性指标监测 - 同业存单额度使用改善 工商银行使用率56.33%（上期63.93%） 农业银行83.51%（上期83.52%） 建设银行70.71%（上期77.85%） [19] - 1年期国股同业存单发行利率9月维持在1.65%上方 10月可能跌破1.6% 因信贷投放弱化及到期量减少 [21] - 大型银行对公活期存款增速与中小企业信心指数背离 或因财政支出加快及账款周期缩短 [28][30] - 10月中小企业资金活动或优于大型企业 受节假日消费推动 但大型银行融出意愿受存款迁移压制 [5][31] 投资建议 - 关注存款到期量大、息差改善超预期标的 如交通银行、成都银行 [6][32] - 关注受益消费贷贴息政策的国股银行 如招商银行 [6][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 性价比和风险偏好影响存款“搬家”流向，权益市场走强改变存款流出选择顺序，影响银行间流动性 [12][23][34] - 资本市场活跃度提升使银行体系流动性结构分化，超储规模等指标有效性下降，DR007更能反映市场真实流动性 [42] - 权益市场升温增加银行间流动性短期冲击风险，但央行呵护使资金利率持续收紧概率较低 [8][44] - 权益市场走强强化场内资金利率“潮汐”效应，为投资者提供短周期套利窗口 [49] - 9月债券市场震荡转强可能性较高，短期债券表现优，长债及超长债或打开下行空间，投资可缩短组合久期、优先配置老券 [137] 根据相关目录分别进行总结 1 资本跨市场轮动如何影响债券市场流动性 1.1 性价比是存款“搬家”的重要考量 - 商业银行调降存款利率，居民和企业存款“搬家”寻找替代资产，企业存款受禁止手工补息政策影响更大 [12][15] - 保险预定利率、固收理财收益等与存款利率形成比价优势，推动资金流向保险、理财与基金市场 [16] - 纯债理财产品和债基因收益率优势成为承接存款“搬家”的重要渠道 [20] 1.2 风险偏好可能对存款“搬家”流向形成扰动 - 居民风险偏好未显著提升时，存款“搬家”呈现从纯债理财、货币基金到债券基金、权益基金的承接序列 [23][26] - 权益资产走强使居民风险偏好提升，改变存款流出选择方向，影响银行间流动性，通过构建模型分两种情形讨论股债市场资金流动对银行间流动性的影响 [34] 2 重要事项 - 8月CPI同比下降0.4%、环比持平，PPI同比下降2.9%、环比持平 [55] - 8月M1增速继续回升，1 - 8月社会融资规模增量累计26.56万亿元，政府债券为社融主要支撑 [56] - 9月15日央行将开展6000亿元6个月买断式逆回购操作，投放后9月净投放规模3000亿元，存续规模5.4万亿元 [59] 3 货币市场 3.1 公开市场操作及资金利率走势 - 9月8 - 12日央行7天逆回购净投放1961亿元，9月15 - 19日预计基础货币到期回笼13845亿元 [61] - 上周银行间流动性边际收紧，DR001先上后下，各资金利率较9月5日收盘有不同变化 [67] 3.2 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行：商业银行同业存单大幅净融出，上周净融资规模 - 4680.1亿元，发行利率较前一周提高 [70][76] - 二级市场：受资金面收紧影响，各期限同业存单收益率整体上行 [79] 4 债券市场 - 一级市场：上周利率债供给主力是国债，1 - 8月地方政府债净融资节奏快于国债，9月前两周地方债净融资加快 [83] - 二级市场：上周债市情绪弱，市场震荡上行，曲线陡峭化，10年国债和国开债活跃券日均换手率提升 [83][99] - 特殊再融资债：截至9月12日发行1.97万亿元，10年及以上发行规模约1.72万亿元，占比87.63% [92] 5 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模以7.5万亿元为中枢波动，银行间质押式回购单日交易量20日移动平均值较前一周变化 - 0.18万亿元 [119] - 现券市场：国有行增持5年以内国债，农商行增持中长期国债和政金债，保险买入10年以上国债和地方债，券商、基金减持 [122] - 主要交易盘加仓成本整体位于1.8%附近，配置盘投资地方债收益更高 [123][129] 6 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢期货结算价环比下跌0.88%，线材持平，阴极铜上涨0.91%，水泥上涨1.20%，南华玻璃下跌0.76% [133] - 上周CCFI指数环比下跌2.07%，BDI指数环比上涨7.43% [133] - 上周猪肉批发价环比上涨0.20%，蔬菜批发价环比下跌1.17%，布伦特和WTI原油期货结算价均上涨1.33%，美元兑人民币中间价7.10 [133] 7 后市展望 - 9月资金宽松，债券市场震荡转强可能性高，短期债券表现优，长债及超长债或打开下行空间，投资可缩短组合久期、优先配置老券 [137]

货币政策与流动性 - 5月降准降息等货币政策组合拳落地，利率频谱系统性下移，存款降息导致一般存款"脱媒"与"搬家"压力上升，对同业存单价格产生扰动，但货币市场流动性整体稳定 [2] - 6月信贷投放季节性加码，政府债发行强度保持，同业存单到期量偏大，但季末财政多支少收、理财资金回表等因素支撑流动性，预计银行间流动性延续中性偏松状态 [2] - 短期内货币政策进一步加力概率较小，因5月中美经贸会谈改善外贸环境，2Q经济增长有望维持在5%以上，政策重心转向财政加力修复总需求 [2] - 5月末央行通过7D逆回购累计净投放8476亿控制资金利率上行，跨月后OMO净回笼，截至6月5日合计净回笼5156亿 [2] 货币市场利率与定价机制 - 货币市场利率受"OMO-买断式逆回购-MLF"定价基准牵引，5月7D OMO利率下调10bp至1.4%，带动3M/6M买断式逆回购及1Y MLF利率同步下移 [4] - 6月资金面扰动增多，DR利率或较5月波动增加，历史显示6月短端资金利率呈"月初回落、下旬走高"走势 [4] - 6月提早公布买断式逆回购稳定市场信心，但短期内重启国债买入概率不大，3Q25或是合意窗口期 [3] 同业存单市场动态 - 5月存单利率中枢1.69%，环比4月下移9bp，1Y-1M期限利差走阔4bp至8bp，曲线形态修正 [6] - 供需两端助推存单利率下行：供给端5月缩量但大行发行强度不减，需求端广义基金配置提升 [6] - 6月存单利率预计"上有顶、下有底"，虽到期压力大但量价难大幅变动 [6] 银行行为与市场扰动 - 6月末银行存贷款季节性冲量扰动显著：贷款因季末考核强度提升，存款因贷款派生、揽储及理财回表环比改善 [7] - 需关注银行稳定业绩对债券投资行为的扰动 [7]