投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[2][4][13] - 目标价：107-112港元，对应2026年20-21倍市盈率[4][13] 核心观点 - 2026年第一季度，安踏体育各品牌流水增长环比均提速，库存与折扣保持稳定，管理层维持全年指引[4][5] - 看好集团多品牌全球化运营下持续好于行业的成长潜力，渠道升级、海外拓展及品牌运营持续推进，中长期竞争力稳固[4][13] 2026年第一季度营运表现 - **安踏主品牌**：流水录得高单位数正增长[3] - 全渠道流水高单位数增长，其中线下渠道增长高单位数，线上渠道增长中双位数[6] - 季末全渠道库销比维持在5个月以下，同比持平、环比改善[6] - 线下折扣约72折，线上折扣约5折，基本维持去年同期水平[7] - **FILA品牌**：流水录得10-20%低段正增长[3] - 一季度实现低双位数增长，其中FILA大货高单位数增长，FILA儿童低双位数增长，FILA FUSION低双位数增长[9] - 季末全渠道库销比维持在5个月以下，同比改善半个月[9] - 线下折扣约74折，线上折扣约6折，基本维持去年同期水平[9] - **其他品牌**：流水录得40-45%正增长[3] - 迪桑特增长超过30-35%，可隆（KOLON SPORT）增长50-55%，MAIA增长30-35%[14] - 迪桑特与可隆季末全渠道库销比分别维持在5个月和4个月以下[14] - 迪桑特与可隆全渠道折扣均维持在9折以上[10] 渠道升级与海外拓展 - **安踏品牌渠道升级**：“灯塔店计划”加速，全年计划新增约200家灯塔店（年底预计达约500家），并新增约100家简约版灯塔店，改造后的灯塔店首月店效平均提升25%[7] - **安踏品牌海外拓展**：正式启动印度市场进驻计划，与当地头部零售商Brandman Retail合作，预计2026年起在核心城市拓展门店[7] - 北美首家旗舰店于2026年初在纽约SOHO正式营业[7] - 集团实施三年海外网点扩张计划，目标从2025年底的500个网点增加至2028年的1000个[7] - 中期目标为安踏品牌海外收入占比达15%[7] - **FILA品牌升级**：围绕“ONE FILA”战略，以米兰冬奥和米兰时装周为契机强化高端运动时尚品牌定位，上海新一代形象店开业，多地推进门店升级[9] - **其他品牌建设**：迪桑特发布国家队冬奥比赛服并举办高山滑雪赛事，可隆开设北京华贸旗舰店LAB并签约专业运动员，MAIA聚焦品牌孵化，门店模型跑通，单店效率显著提升[10] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为139.8亿元、157.3亿元、175.1亿元，同比增长2.9%、12.5%、11.3%[4][13] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为879.79亿元、958.12亿元、1043.91亿元，同比增长9.7%、8.9%、9.0%[15] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为5.00元、5.62元、6.26元[15] - **关键财务指标预测（2026E）**：毛利率62%，EBIT利润率19.6%，净资产收益率（ROE）19.2%，市盈率（PE）15.4倍[15] - **可比公司估值**：报告列出了李宁、特步国际、361度等可比公司的市盈率估值，安踏体育2026年预测市盈率为15.4倍[15]

行业投资评级 * 行业评级：增持 [8] 报告核心观点 * 电子烟监管政策发生重要转变，从“销售总量管理”转向“产能总量管理”，监管重心移至产能源头管控，旨在构建更系统规范的监管体系 [4][18] * 烟草行业财政支柱地位稳固，2025年税利及财政贡献再创历史新高，为宏观经济提供稳定且巨量的现金流 [6][26] * 轻工纺服行业部分子板块呈现积极信号，如家居消费受政策刺激有望增长，造纸行业格局或改善，包装行业集中度提升，纺织服饰内需及出口数据表现强劲 [12] 按报告目录总结 1 周专题：电子烟监管政策优化，25年烟草行业税利再创新高 * **政策修订核心**：2026年4月2日，国家烟草专卖局拟修改7部电子烟监管政策文件，核心是将“实现总量管理下的供需平衡”调整为“实现供需动态平衡下的总量管理”，标志着监管思路从控制销售总量转向管控生产源头产能 [4][18] * **监管方向**：1) 强化源头管控，对生产企业实施产能总量核定；2) 完善覆盖产品审评、追溯及进出口的全链条监管；3) 增强多政策文件协同性，构建系统化监管体系 [4][19] * **人事变动**：2026年3月20日，长期在财税系统工作的姚来英同志被任命为国家烟草专卖局党组书记，其丰富的财税管理经验被认为将对行业确保财政贡献、优化税利结构发挥积极作用 [4][23] * **行业调研**：新任党组书记姚来英在调研中强调，要坚定信心、守正创新、履职担当，以高质量党建促进烟草行业高质量发展 [5][25] * **财政贡献**：2025年烟草行业实现工商税利总额16570亿元，同比增长3.5%；实现财政总额15800亿元，同比增长2.3%，两者均创历史新高 [6][26] * **历史增长**：2019年至2025年，烟草行业工商税利总额与财政总额的复合年增长率（CAGR）分别达5.44%与5.03% [6][26] * **支柱地位**：烟草行业税收占全国财政收入的6%-7%，烟草消费税占全部消费税过半，且是国企中上缴利润最高的行业，对产烟大省财政起到关键支撑作用 [6][26] 2 一周行情回顾 * **指数表现**：2026年4月6日至10日，申万轻工制造指数上涨4.37%，在31个一级行业中排名第14；申万纺织服饰指数上涨3.73%，排名第18 [31] * **个股涨幅**：轻工制造周涨幅前五为张小泉(+24.48%)、美克家居(+22.59%)、高乐股份(+22.13%)、联翔股份(+20.9%)、华源控股(+19.2%) [35][36] * **个股跌幅**：轻工制造周跌幅前五为珠江钢琴(-13.18%)、松霖科技(-7.44%)、舒华体育(-6.58%)、珠海中富(-5.91%)、森鹰窗业(-4.31%) [35][36] * **纺服涨幅**：纺织服饰周涨幅前五为富春染织(+20.07%)、如意集团(+19.48%)、哈森股份(+18.43%)、日播时尚(+18.14%)、新澳股份(+16.98%) [36][38] * **纺服跌幅**：纺织服饰周跌幅前五为棒杰股份(-5.63%)、雅戈尔(-3.17%)、ST步森(-2.9%)、美尔雅(-2.54%)、华利集团(-1.79%) [36][38] 3 重点数据追踪 3.1 家居 * **地产数据**：2026年3月29日至4月5日，全国30大中城市商品房成交面积240.12万平方米，环比下降1.68%；100大中城市住宅成交土地面积53.87万平方米，环比下降25.26% [7][39] * **开工竣工**：截至2026年2月，住宅新开工面积累计0.37亿平方米，累计同比下降23.3%；住宅竣工面积累计0.46亿平方米，累计同比下降26.9% [7][39] * **销售面积**：截至2026年2月，商品房销售面积累计0.93亿平方米，累计同比下降13.5% [7][39] * **原材料价格**：截至2026年4月10日，软体家居上游TDI现货价20200元/吨，周环比上涨2.54%；MDI现货价20700元/吨，周环比上涨6.43% [7][42] * **销售数据**：2026年2月，家具类零售额276亿元，同比增长8.8%；家具及其零件出口金额525110.8万美元，同比大幅增长67.9% [7][45] * **卖场销售**：2026年2月，建材家居卖场销售额868.58亿元，同比下降13.54% [7][45] 3.2 包装造纸 * **纸浆价格**：截至2026年4月10日，针叶浆/阔叶浆/化机浆价格分别为5026.54/4567.9/3816.67元/吨，周环比变化-0.89%/-0.22%/0% [7][49] * **废纸价格**：同期废黄板纸/废书页纸/废纯报纸价格分别为1527/1728/2135元/吨，周环比变化+0.26%/-0.58%/+0.95% [7][49] * **成品纸价格**：同期白卡纸/白板纸/箱板纸/瓦楞纸价格分别为4074/3680/3566.2/2731.88元/吨，周环比变化-2.16%/-1.51%/-0.7%/-1.69% [7][10][49] * **文化纸价格**：同期双铜纸/双胶纸价格分别为4590/4668.75元/吨，周环比变化-1.92%/-1.06%；生活用纸价格5850元/吨，周环比持平 [10][49] * **吨盈数据**：截至2026年4月10日，双铜纸/双胶纸/箱板纸/白卡纸每吨毛利分别为-604/-587.44/467.73/-461.67元 [10][51] * **库存数据**：截至2026年3月31日，青岛港木浆库存1581千吨，月环比增加3.81% [10][55] * **企业库存**：同期白卡纸/双胶纸/铜版纸企业库存天数分别为17.8/20.39/24.42天，月环比变化-0.45%/+4.89%/+4.4% [10][55] * **包装纸库存**：同期白板纸/瓦楞纸/箱板纸企业库存分别为812/665/1021千吨，月环比变化+2.01%/+14.46%/+3.24% [10][55] * **生活纸库存**：同期生活用纸企业库存563.6千吨，月环比增加1.11% [10][55] 3.3 纺织服饰 * **原材料价格**：截至2026年4月10日，中国棉花价格指数3128B为16727元/吨，周环比下降0.54% [11][58] * **国际棉价**：截至4月9日，Cotlook A指数为82.55美分/磅，周环比上涨1.98% [11][58] * **化纤价格**：截至4月3日，粘胶短纤市场价13400元/吨，周环比上涨1.13%；涤纶短纤市场价8338元/吨，周环比下降8.87% [11][58] * **长绒棉价格**：截至3月31日，中国长绒棉价格指数137/237分别为26720/25960元/吨，周环比均持平 [11][58] * **内外棉价差**：截至4月9日，内外棉差价为1905元/吨，周环比收窄10.56% [11][58] * **零售数据**：2026年2月，服装鞋帽针纺织品类零售额2831亿元，同比增长10.4% [11][60] * **出口数据**：2026年2月，服装及衣着附件出口金额1106147万美元，同比大幅增长64.5% [11][60] 4 行业重要新闻 * **照明出口**：2026年前2月，我国照明产品出口总额约88亿美元，同比增长约17%，其中2月出口额约38亿美元，为近5年同期最高，同比涨幅65% [62] * **企业出海**：2026年1-2月，我国全行业对外直接投资2001.5亿元人民币，同比增长7.4%，轻工企业出海模式向产能落地、本地化运营等全链条进阶深化 [63] * **出海案例**：宁德时代印尼动力电池项目首条生产线设备入场；璞泰来拟在马来西亚投资2.97亿美元建设年产5万吨锂离子电池负极材料项目 [63][64] * **电动车出海**：受地缘冲突油价飙升影响，东南亚燃油摩托车电动化进程加速，爱玛科技、九号公司等中国两轮电动车企业积极在当地拓展布局 [64][66] * **缝制机械出口**：2025年1-11月，中国对南亚市场出口缝制机械产品达11.52亿美元，同比增长40.04%，杰克科技等企业在孟加拉国取得进展 [66][67] * **轻工业运行**：前2月，规模以上轻工业增加值同比增长7.0%，实现营业收入3.6万亿元，同比增长6.8%，经济运行起步稳健 [68] * **商品零售**：1-2月，轻工11类商品零售额15306亿元，同比增长9.3%，消费品以旧换新政策推动高能效家电销售快速增长 [68] * **商品出口**：前2月，轻工商品出口1635.7亿美元，增速由去年下降1.5%转为增长20.9%，家电、塑料制品、家具等传统商品出口均实现两位数增长 [68][69] * **中小企业**：前2月，规模以上工业中小企业增加值同比增长8.1%，利润总额同比增长23.5%，盈利能力显著改善 [69] * **以旧换新**：今年1-3月，消费品以旧换新销售额超4331.7亿元，惠及6093.3万人次，其中汽车以旧换新带动新车销售额2286.9亿元 [70] 5 公司重要公告 * **盈趣科技**：2025年实现营业收入41.31亿元，同比增长15.61%；归母净利润5.77亿元，同比增长129.43% [71] * **奥瑞金**：2025年实现营业总收入2406471.02万元，同比上升76%；归母净利润101394.34万元，同比上升28.26% [72] * **太阳纸业**：2025年实现营业总收入391.92亿元；归母净利润32.51亿元，同比增长4.82% [74] 6 投资建议 * **家居板块**：政治局会议提出促进房地产市场止跌回稳，各地以旧换新政策落地有望刺激家居消费，板块估值处于历史底部，建议关注经营稳健的头部公司及成长性高的智能家居赛道 [12] * **造纸板块**：反内卷催化及头部企业停机减产下，行业格局或改善，建议关注横向产品多元化、纵向林浆纸一体化的太阳纸业 [12] * **包装板块**：奥瑞金收购中粮包装后，二片罐市占率将从20%提升至37%，成为行业头部企业，议价能力有望提升，建议关注包装头部企业 [12] * **出口板块**：关税扰动持续，建议关注后续全球博弈及因此被错杀的出海标的 [12]

报告行业投资评级 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 报告的核心观点 - **移动电源新国标将推动行业集中度提升**：我国首个移动电源专用强制性国家标准将于2027年4月1日实施，新规从电池安全、循环寿命、智能管理、产品溯源、生产管控五大维度全面升级，大幅抬升安全门槛，当前行业质量隐患突出，2024年市场监管总局抽检不合格率约**19%**，行业协会电商抽检不合格率达**36%**，新国标实施后，合规成本提升将加速低端产能及不合规小厂出清，行业集中度将显著提升，投资建议关注电芯技术领先的龙头生产企业和品牌渠道成熟的头部品牌 [4] - **互联网平台价格新规将重构行业竞争逻辑**：国家市监总局、发改委、网信办三部门联合部署落实《互联网平台价格行为规则》，全面整治“内卷式”价格竞争，新规明确禁止平台虚假补贴、干预商家自主定价等行为，据消费保平台数据，2025年外卖平台相关投诉已达**51434**件，中国饭店协会指出大额补贴导致全国餐饮行业人均消费额从2022年的**43元**降至**33元**，新规实施后，短期看电商、外卖等平台营销费用率有望下降，盈利预期改善，而OTA平台短期利润可能承压，但长期将推动行业从价格战转向服务与品质竞争，建议关注长期竞争力显著、短期受监管制约的OTA平台 [4] 市场周度回顾 - **板块整体表现**：上周（4月7日至4月10日）大消费板块全线上涨，仅食品饮料微跌，家用电器、食品饮料、纺织服饰、社会服务、美容护理、商贸零售周涨跌幅分别为 **+1.85%**、**-0.03%**、**+3.73%**、**+3.66%**、**+0.96%**、**+3.31%** [4] - **领涨个股**： - 食品饮料：来伊份 (**+32.79%**) - 家用电器：民爆光电 (**+38.83%**) - 纺织服饰：富春染织 (**+20.07%**) - 商贸零售：翠微股份 (**+13.63%**) - 社会服务：桂林旅游 (**+14.31%**) - 美容护理：水羊股份 (**+7.84%**) [4] - **领跌个股**： - 食品饮料：岩石股份 (**-15.44%**) - 家用电器：宏昌科技 (**-17.16%**) - 纺织服饰：棒杰股份 (**-5.63%**) - 商贸零售：ST沪科 (**-18.60%**) - 社会服务：黄山旅游 (**-3.83%**) - 美容护理：延江股份 (**-14.26%**) [4] 行业要闻 - **消费市场稳步升温**：国家信息中心数据显示，今年一季度我国线下消费支付金额同比增长**3.4%**，增速较去年四季度提高**2.2**个百分点，其中商品消费同比增长**5.2%**，服务消费同比增长**0.9%** [16][17] - **五一假期出行预订增长**：航旅纵横数据显示，截至4月9日，五一假期国内航线机票预订量超**194万**张，同比增长约**8%**，出入境航线机票预订量超**75万**张 [17] - **零售业创新提升试点**：商务部等4部门开展第二批全国零售业创新提升试点城市申报工作，旨在推动零售业创新转型 [17] - **农产品价格指数下降**：农业农村部监测显示，4月8日“农产品批发价格200指数”为**117.64**，创2025年9月以来新低，全国农产品批发市场猪肉平均价格为**15.02元/公斤**，创纪录新低，较上日下降**1.38%** [17] - **清明假期文旅市场增长**：清明节假期全国国内出游**1.35亿**人次，同比增长**6.8%**，国内出游总花费**613.67亿元**，同比增长**6.6%**，亲子游订单金额占全国旅游总订单金额的**37%** [17] - **消费维权与规范**：京津冀三地消协组织就会员条款问题联合约谈洲际酒店集团国内运营方，提出整改要求 [17] 公司公告 - **绿茶集团**：主要股东Partners Group Gourmet House Limited拟出售所持全部股份，合计**1.0614亿**股，占公司已发行股本的**15.96%** [19] - **豪悦护理**：计划在海南投资设立全资子公司海南佰俪安投资贸易有限公司 [19] - **中国新高教集团**：与中原信托订立合作协议设立信托计划，目标资本规模为人民币**7亿元** [19] - **海立股份**：2025年年报显示，实现营业收入**204.98亿元**，同比增长**9.34%**，归属于上市公司股东的净利润为**7182.09万元**，同比增长**112.18%**，拟向全体股东每10股派发现金红利**0.28元**(含税) [19]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][2] 报告的核心观点 - 移动电源新国标将于2027年4月1日实施 设12个月过渡期 新规从电池安全、循环寿命、智能管理、产品溯源、生产管控五大维度全面升级 合规成本提升将加速低端产能出清 行业集中度有望显著提升 建议关注电芯技术领先的龙头生产企业和品牌渠道成熟的头部品牌 [4] - 三部门规范互联网平台价格竞争 新实施的《互联网平台价格行为规则》将重构行业竞争逻辑 短期看电商、外卖等平台营销费用率有望下降 OTA平台佣金率或预期回落 长期利于推动形成优质优价、良性竞争的市场秩序 建议关注长期竞争力显著、短期受到监管制约的OTA平台 [4] 市场周度回顾 - 上周（4月7日至4月10日）大消费板块全线上涨 仅食品饮料微跌0.03% 家用电器、纺织服饰、社会服务、美容护理、商贸零售周涨跌幅分别为+1.85%、+3.73%、+3.66%、+0.96%、+3.31% [4] - 食品饮料板块领涨个股为来伊份（周涨幅+32.79%） 领跌个股为岩石股份（周跌幅-15.44%） [4] - 家用电器板块领涨个股为民爆光电（周涨幅+38.83%） 领跌个股为宏昌科技（周跌幅-17.16%） [4] - 纺织服饰板块领涨个股为富春染织（周涨幅+20.07%） 领跌个股为棒杰股份（周跌幅-5.63%） [4] - 商贸零售板块领涨个股为翠微股份（周涨幅+13.63%） 领跌个股为ST沪科（周跌幅-18.60%） [4] - 社会服务板块领涨个股为桂林旅游（周涨幅+14.31%） 领跌个股为黄山旅游（周跌幅-3.83%） [4] - 美容护理板块领涨个股为水羊股份（周涨幅+7.84%） 领跌个股为延江股份（周跌幅-14.26%） [4] 行业要闻 - 国家信息中心数据显示 今年一季度我国线下消费支付金额同比增长3.4% 增速较去年四季度提高2.2个百分点 其中商品消费同比增长5.2% 服务消费同比增长0.9% [16][17] - 截至4月9日 五一假期国内航线机票预订量超194万张 同比增长约8% 出入境航线机票预订量超75万张 同比有所增长 [17] - 商务部等4部门开展第二批全国零售业创新提升试点城市申报工作 [17] - 四川省出台22条政策措施 从消费提振、企业降本减负等方面巩固经济稳中向好势头 [17] - 农业农村部监测显示 4月8日“农产品批发价格200指数”为117.64 创2025年9月以来新低 全国农产品批发市场猪肉平均价格为15.02元/公斤 创纪录新低 较上日下降1.38% [17] - 2026年清明节假期 全国国内出游1.35亿人次 同比增长6.8% 国内出游总花费613.67亿元 同比增长6.6% 亲子游订单金额占全国旅游总订单金额的37% [17] - 京津冀三地消协组织就会员条款问题联合约谈洲际酒店集团国内运营方 [17] - 航旅纵横数据显示 清明假期与多地中小学春假相连形成6天“春日黄金周” 有效拉长出行半径 江苏省南通、常州、徐州等城市旅客量同比增长均超20% [18] 重点公司公告 - 绿茶集团主要股东Partners Group Gourmet House Limited拟出售所持全部1.0614亿股股份 占公司已发行股本的15.96% [19] - 豪悦护理审议通过议案 拟在海南设立全资子公司海南佰俪安投资贸易有限公司 [19] - 中国新高教集团与中原信托订立合作协议 设立目标资本规模为人民币7亿元的信托计划 [19] - 海立股份发布2025年年报 实现营业收入204.98亿元 同比增长9.34% 归属于上市公司股东的净利润为7182.09万元 同比增长112.18% 公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.28元(含税) [19]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1][4] 报告的核心观点 - 公司2025年业绩低于预期，营收微增但净利润下滑，主要受部分老客户订单下滑影响，但新客户订单量同比大幅增长，客户结构持续优化 [6] - 新工厂效率爬坡正在进行中，随着产能调整及新工厂爬坡完成，预计2026年利润率将环比企稳回升 [4][6] - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商，凭借领先的制造服务竞争力，中期有望在全球消费复苏趋势下释放业绩弹性 [6] - 公司维持高分红比例，重视投资者回报，2025年分红比例达76% [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入249.8亿元（同比+4.1%），归母净利润32.1亿元（同比-16.5%），归母净利率12.8%（同比-3.2个百分点）[6] - **分季度业绩**：25Q1/Q2/Q3/Q4营收分别为53.5/73.1/60.2/63.0亿元（同比+12.3%/+9.0%/-0.3%/-3.0%），归母净利润分别为7.6/9.1/7.6/7.7亿元（同比-3.2%/-16.7%/-20.7%/-22.7%）[6] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为35.4亿元、40.8亿元、45.2亿元，对应同比增长率分别为10.4%、15.2%、10.9%[5][6] - **营收预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为262.58亿元、290.26亿元、320.98亿元，对应同比增长率分别为5.1%、10.5%、10.6%[5] - **利润率预测**：预计毛利率将从2025年的21.9%回升至2026-2028年的22.3%、22.8%、22.8%[5] - **估值水平**：基于盈利预测，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14倍、12倍、11倍[5][6] 经营与业务分析 - **销量与均价**：2025年总销量2.27亿双（同比+1.6%），分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4销量分别为0.49/0.65/0.53/0.59亿双（同比+8.2%/+4.6%/-3.0%/-2.3%）[6] - **产品均价**：2025年人民币平均销售单价（ASP）为110元/双（同比+2.4%），分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4分别为108/112/113/107元/双（同比+3.8%/+4.2%/+2.8%/-0.7%）[6] - **客户结构优化**：持续推进适度多元化客户结构，2025年前五大客户收入占比下降至72.55%，New Balance跻身前五大客户，Adidas等新客户订单增量较大，弥补了其他客户订单下滑缺口[6] - **产能扩张与爬坡**：新工厂陆续投产，2025年中国四川新工厂开始量产出货，印尼工厂运动鞋产量达566万双，中国、越南、印尼新工厂产量合计1452万双[6] - **成本优势**：越南工厂原材料本地化采购比例已达57%，适应品牌商诉求，成本优势明显[6] - **费用控制**：2025年销售费用率0.3%，管理费用率2.8%，研发费用率1.7%[9] 市场数据与基础数据 - **股价与估值**：收盘价43.39元，一年内最高/最低价分别为64.36元/42.83元，市净率（PB）为3.1倍，股息率（以最近一年分红计算）为7.61%[1] - **市值与股本**：流通A股市值506.36亿元，总股本及流通A股均为11.67亿股[1] - **财务基础**：每股净资产13.92元，资产负债率27.57%[1] - **历史回报**：2024年净资产收益率（ROE）为22.0%，2025年为19.7%，预计2026-2028年将回升至20.4%、21.8%、22.5%[5]

投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级词汇，但基于标题“业绩承压不改长期成长”及盈利预测，隐含积极看法 [1] 核心观点 - 华利集团短期业绩因新工厂爬坡及产能调配承压，但长期成长逻辑不变，多元客户与海外产能扩张将构筑增长双引擎 [1] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入249.8亿元，同比增长4.06% [1] - 2025年实现归母净利润32.07亿元，同比下降16.5% [1] - 2025年第四季度实现营业收入63.01亿元，同比下降3%，归母净利润7.71亿元，同比下降22.66% [1] - 全年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.59% [2] - 销售单价约为110元人民币，同比增长2.4% [2] - 毛利率为21.89%，同比下降4.91个百分点 [2] - 净利率为12.84%，同比下降3.14个百分点 [2] 费用与运营效率 - 期间费用率优化，销售费用率0.26%（同比-0.06pct），管理费用率2.82%（同比-1.66pct），财务费用率-0.23%（同比+0.12pct） [2] - 四项费用占营收比例从2024年的6%下降至2025年的4.5% [2] - 产能利用率为91.60%，同比下降5.12个百分点 [3] 客户结构 - 前五大客户合计收入占比为72.55%，同比下降6.58个百分点，客户集中度降低 [3] - New Balance跻身前五大客户，战略新客户Adidas自2024年下半年合作以来订单同比大幅增长，2025年上半年在中国、越南及印尼工厂均实现量产出货 [3] 产能与全球化布局 - 2025年较多位于中国、越南及印尼的新工厂处于爬坡阶段，拖累短期盈利 [3] - 公司形成中国、越南、印尼三大产能区布局，印尼第二生产基地持续扩建，四川工厂开始投产 [3] - 通过多基地布局分散地缘政治风险，提升供应链韧性 [3] 未来展望与盈利预测 - 报告预计2026年公司将产能爬坡作为重中之重，在新客户订单支撑下，毛利率拐点有望较快到来 [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为35.60亿元、39.93亿元、45.67亿元 [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为267.29亿元、294.02亿元、320.48亿元，同比增长率分别为7.0%、10.0%、9.0% [5] - 预计2026-2028年归母净利润同比增长率分别为11.0%、12.1%、14.4% [5] - 预计2026-2028年毛利率分别为23.0%、23.3%、23.5% [5] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.05元、3.42元、3.91元 [5] - 对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为14.22倍、12.68倍、11.09倍 [4]

核心观点 - 报告对应用于申万一级纺织服饰指数相对值的“回调型浮动迫损”偏离修复模型进行了效果评估 该策略在长期震荡下行的行业环境中总收益为负 但相比买入并持有策略产生了超额收益[3] 模型概述与设计原理 - 策略在原有偏离修复模型基础上引入回调型浮动迫损机制 其核心假设是标的价格走势相对参考标的存在反复的偏离-回归循环[3] - 模型通过统计历史回撤确定买入阈值 在触发买入信号后 将买入点至前高空间等分为5-10档 设置阶梯式动态止损位[3] - 止损触发后 记录止损位与当次交易买入点的中间值作为二次入场位置 当价格未来向下突破该位置时再次入场[3] 策略表现与评估 - 回测区间为2010年1月4日至2025年3月18日 最终采用参数X=5[3][4] - 区间策略总收益为-20.32% 而标的（申万一级纺织服饰指数相对沪深300指数）买入并持有收益为-34.05% 策略实现总超额收益13.73%[3] - 策略最大回撤为68.62% 最长回撤时间长达2341个交易日[3] 行业背景与策略适用性 - 策略作用标的为申万一级纺织服饰指数相对沪深300指数的比值[3] - 纺织服饰行业作为传统消费品行业 过去几年面临劳动力成本上升、电商冲击等多重压力 呈现长期震荡下行趋势[4] - 在此行业环境下 策略容易触发紧密跟随的浮动迫损止损 虽然通过捕捉下行震动获得了一定超额收益 但总收益依然为负[4]

报告投资评级 * 报告未明确给出对“大消费”行业的整体投资评级 [4] 报告核心观点 * 上周（3月30日至4月3日）大消费板块表现分化，食品饮料板块上涨0.87%，而社会服务、商贸零售等板块下跌超过3% [4] * 春秋假政策与清明假期叠加，创造了新的错峰出行窗口，显著激活了亲子、研学及短途出游需求，文旅板块呈现政策驱动需求扩容的特点 [4] * 国产摩托车制造商张雪机车在WSBK赛事中取得历史性突破，标志着国产中大排量摩托车向高性能、高端化跃迁，并有望打开海外市场空间 [4] 市场周度回顾 * 上周申万一级行业中，通信、医药生物、食品饮料、银行、交通运输板块表现相对较好，而房地产、电力设备、公用事业、环保、煤炭等板块表现落后 [9] * 在消费二级子行业中，白酒、调味发酵品、个护用品、食品加工、白色家电板块表现居前，而旅游及景区、贸易、小家电、教育、互联网电商等板块表现靠后 [11] * 上周大消费各板块领涨个股包括：食品饮料板块的迎驾贡酒（周涨幅+11.10%）、家用电器板块的宏昌科技（周涨幅+43.45%）、纺织服饰板块的棒杰股份（周涨幅+25.03%）、商贸零售板块的吉峰科技（周涨幅+7.99%）、社会服务板块的中科云网（周涨幅+8.07%）、美容护理板块的润本股份（周涨幅+14.08%）[4][13] * 上周大消费各板块领跌个股包括：食品饮料板块的西王食品（周跌幅-30.00%）、家用电器板块的倍轻松（周跌幅-22.62%）、纺织服饰板块的江南高纤（周跌幅-13.36%）、商贸零售板块的吉宏股份（周跌幅-11.56%）、社会服务板块的ST明诚（周跌幅-14.29%）、美容护理板块的丸美生物（周跌幅-8.63%）[4][14] 行业要闻及重点公司公告 * **文旅消费**：携程数据显示，清明假期亲子游订单金额占总订单37%，酒店、门票预订金额同比分别增长62%和61%，玩乐产品增长134% [4] * **文旅消费**：清明假期民航国内航线预订764万张，同比增长9%，出入境航线预订142万张，同比增长16%，入境游订单增长近90% [4] * **文旅消费**：飞猪数据显示清明假期酒店预订增长40%，门票增长70%，其中北京、广州、三亚的酒店预订量分别增长1倍、1.8倍和1.4倍 [4] * **文旅消费**：三峡游轮3月发船373艘次，为去年同期79.03%，客运量10.53万人，恢复至去年同期95.06%，平均载客率82.94%，同比提升8.12个百分点 [4] * **交通成本**：自2026年4月5日起，国内航线燃油附加费将上调，800公里（含）以下航段每位旅客收取60元，800公里以上航段收取120元，较此前分别上涨50元和100元，涨幅达5倍 [16] * **产业政策**：《黑龙江省金融支持消费新政策40条》发布，取消个人消费贷款单笔5万元的贴息上限，调整为居民在单家金融机构年度最高可享3000元贴息 [16][17] * **公司业绩-九号公司**：2025年实现营业总收入212.8亿元，同比增长49.9%；归母净利润17.6亿元，同比增长62.2% [21] * **公司业绩-九号公司**：2025年电动两轮车销量409万台，实现营收118.6亿元，同比增长64.5%，国内累计出货量已突破1000万台 [21] * **公司业绩-美的集团**：2025年实现营业收入4564.52亿元，同比增长12.11%；归母净利润439.45亿元，同比增长14.03% [21] * **公司业绩-美的集团**：2025年海外市场营收1959.48亿元，同比增长15.92%，增速显著高于国内市场；楼宇科技业务营收357.91亿元，同比大增25.72% [21] * **公司业绩-鸣鸣很忙**：2025年实现营业收入661.70亿元，同比增长68.2%；经调整净利润26.92亿元，同比增长194.9% [21] * **公司业绩-鸣鸣很忙**：截至2025年末，公司旗下“零食很忙”“赵一鸣零食”门店总数达21948家，覆盖全国30个省份，约60%位于县城及乡镇 [21] * **公司业绩-华润万象生活**：2025年全年收入180.2亿元，同比增长5.1%；股东应占净利润39.7亿元，同比增长10.3% [21] * **公司业绩-光明乳业**：2025年营业收入238.95亿元，同比下降1.58%；净利润亏损1.49亿元，上年同期为盈利7.22亿元 [23] * **公司动态-东鹏饮料**：拟斥资10亿元至20亿元回购A股股份，其中不低于90%的回购股份将用于注销并减少注册资本 [19] * **公司动态-贵州茅台**：截至2026年3月底，公司已累计回购股份79.42万股，占总股本0.0634%，累计支付金额11.12亿元 [20] * **公司动态-泡泡玛特**：2026年3月31日回购69万股，金额9953.41万港元；近30日累计回购795万股，金额11.98亿港元 [20] * **公司动态-贝因美**：截至3月31日，公司已累计回购2577.83万股，占总股本2.3868%，累计回购金额1.6亿元 [19] * **公司动态-长虹美菱**：截至3月31日，公司已累计回购2120.16万股，占总股本2.0586%，累计回购金额1.42亿元 [19] * **公司动态-三江购物**：股东杭州阿里巴巴泽泰拟减持不超过公司总股本2%的股份 [20] * **公司动态1-嘉亨家化**：杭州拼便宜网络科技有限公司等一致行动人拟通过协议转让及部分要约收购方式，合计取得公司29.70%的股份及对应表决权 [20] * **公司动态-两面针**：因控股股东筹划股份转让事宜，可能导致公司控制权变更，公司股票曾于3月30日至31日停牌 [20] * **公司动态-中宠股份**：因股价触发有条件赎回条款，公司决定对“中宠转2”行使提前赎回权利 [23]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][2][4] 报告核心观点 * 上周（3月30日至4月3日）大消费板块表现分化，食品饮料板块上涨0.87%，而社会服务、商贸零售等板块下跌 [4] * 春秋假与清明假期叠加创造了新的错峰出行窗口，显著激活了亲子、研学及短途出游需求，文旅市场呈现政策驱动需求扩容的特点 [4] * 国产摩托车制造商张雪机车在WSBK赛事中取得历史性突破，标志着国产中大排量摩托车向高端化、国际化迈进，打开了新的成长空间 [4] 市场周度回顾 * 上周申万一级行业中，通信、医药生物、食品饮料等行业涨幅居前，而电力设备、公用事业、房地产等行业跌幅居前 [9] * 在消费二级子行业中，白酒、调味发酵品、个护用品等板块表现相对较好，而旅游及景区、贸易、小家电等板块表现较弱 [11] * 具体个股方面，食品饮料板块迎驾贡酒周涨幅为11.10%，家用电器板块宏昌科技周涨幅达43.45%，纺织服饰板块棒杰股份周涨幅为25.03% [4][13] * 跌幅方面，食品饮料板块西王食品周跌幅达30.00%，家用电器板块倍轻松周跌幅为22.62%，纺织服饰板块江南高纤周跌幅为13.36% [4][14] 行业要闻及重点公司公告 * **文旅消费**：山东、湖南、贵州等地落地中小学春秋假政策，与清明假期衔接形成错峰出行窗口 [4] 携程数据显示，清明假期亲子游订单金额占总订单37%，酒店、门票预订额同比分别增长62%和61%，玩乐产品增长134% [4] 18岁以下旅客占比近20%，其中12岁以下儿童机票量增长1倍，13-18岁青少年增长1.3倍 [4] 飞猪平台酒店预订量增长40%，门票增长70%，其中北京、广州、三亚酒店预订量分别增长1倍、1.8倍和1.4倍 [4] 三峡游轮3月发船373艘次，为去年同期79.03%，客运量10.53万人，恢复至去年同期95.06%，平均载客率82.94%，同比提升8.12个百分点 [4] * **摩托车产业**：张雪机车在WSBK葡萄牙站SSP组别夺冠，系中国摩托车制造商在该组别历史首胜，打破了欧美日品牌的长期垄断 [4][16] * **航空出行**：多家航空公司宣布自2026年4月5日起上调国内航线燃油附加费，800公里（含）以下航段收取60元，800公里以上收取120元，较此前标准分别上涨50元和100元，涨幅达5倍 [16] * **零售与消费政策**：第六届中国国际消费品博览会首次设立采购商服务中心，海南自贸港零关税商品目录已扩大到6600多项 [16] 《黑龙江省金融支持消费新政策40条》发布，取消个人消费贷款单笔5万元的贴息上限，调整为居民在单家金融机构年度最高可享3000元贴息 [16][17] * **食品安全与监管**：北京市市场监管局牵头签订外卖骑手“随手拍”共治备忘录 [15] 国务院食安办等三部门就跨境电商进口保健品违规营销问题约谈抖音、淘天、小红书三家平台 [16] * **产业动态**：味好美宣布以现金加股权方式收购联合利华旗下食品业务，该业务估值近450亿美元 [16] American Exchange Group以3900万美元收购鞋类制造商All birds的全部资产和负债 [19] TCL电子与索尼宣布在家庭娱乐领域达成战略合作 [19] * **物联网与教育数字化**：九部门印发《推动物联网产业创新发展行动方案（2026—2028年）》，提出到2028年物联网核心产业规模突破3.5万亿元 [19] 教育部部署国家教育数字化战略行动，将建设更智能化的教育资源 [19] * **公司业绩**：九号公司2025年实现营业总收入212.8亿元，同比增长49.9%，归母净利润17.6亿元，同比增长62.2%，电动两轮车销量409万台，营收118.6亿元，同比增长64.5% [21] 美的集团2025年实现营业收入4564.52亿元，同比增长12.11%，归母净利润439.45亿元，同比增长14.03%，海外市场营收1959.48亿元，同比增长15.92% [21] 鸣鸣很忙2025年营业收入661.70亿元，同比增长68.2%，经调整净利润26.92亿元，同比增长194.9%，截至2025年末门店总数达21948家 [21][22] 华润万象生活2025年收入180.2亿元，同比增长5.1%，股东应占净利润39.7亿元，同比增长10.3% [21] 光明乳业2025年营业收入238.95亿元，同比下降1.58%，净利润亏损1.49亿元 [23] * **公司公告**：东鹏饮料拟斥资10亿元-20亿元回购A股股份 [19] 贵州茅台截至2026年3月底累计回购股份79.42万股，支付金额11.12亿元 [20] 三江购物股东阿里泽泰拟减持不超过公司总股本的2% [20] 泡泡玛特3月31日回购69万股，金额9953.41万港元，近30日累计回购金额11.98亿港元 [20] 贝因美累计回购2577.83万股，金额1.6亿元 [19] 长虹美菱累计回购2120.16万股，金额1.42亿元 [19] 嘉亨家化披露要约收购进展，收购方拟合计取得公司29.70%的股份及表决权 [20] 两面针因控股股东筹划股份转让导致控制权可能变更，股票一度停牌 [20] 中宠股份触发可转债赎回条款 [23]

省级城市足球联赛（“省超”）成为体育产业新热点 - 以“苏超”为代表的省级城市足球联赛热度持续攀升，已成为国民级体育赛事IP [2] - 2026年“省超”由浙江率先开赛，首轮赛事于4月6日开赛，江苏、湖北、山东、广东的城市足球联赛也将在4月陆续开哨 [2] - 赛事通过“政府-市场-社会”三元协同模式，提升运营效率并释放文旅消费活力，打通了优质文旅赛事的供给堵点 [2] 赛事带动文旅消费与板块市场表现 - 在“省超”等赛事的推动下，相关文旅市场热度不断攀升，文旅赛事是居民消费需求释放的典型赛道 [2] - 体育产业板块近期多次活跃，近2周内，宏昌科技、舒华体育、探路者、华洋赛车、祥源新材等多股涨幅居前 [2] - 具体来看，宏昌科技、舒华体育近2周分别上涨近43.5%、37.1% [2] - 以涨停次数统计，舒华体育、ST明诚、中体产业、宏昌科技等股近2周涨停次数较高 [2] 体育产业相关概念股机构关注与市场活跃度 - 截至4月3日，近1年机构调研量居前的体育产业相关标的包括：华利集团、蒙娜丽莎、开润股份、三夫户外、冰山冷热等 [3] - 以股价活跃度统计（剔除ST股），近1年涨停次数较多的个股包括：泰慕士、舒华体育、共创草坪、棕榈股份、兰生股份等 [3] - 部分机构关注度高的公司总市值情况：华利集团总市值515.58亿元，蒙娜丽莎总市值44.07亿元，开润股份总市值43.17亿元，三夫户外总市值23.75亿元，冰山冷热总市值48.48亿元 [4] - 部分市场活跃度高的公司总市值情况：共创草坪总市值150.59亿元，兰生股份总市值70.17亿元 [4]