宏观经济核心情境与风险 - 核心情境为美国经济软着陆，概率为60% [1] - 美联储预计在2026年底前累计减息75个基点，将政策利率降至3.0% [1] - 贸易紧张局势缓和，德国基建与国防支出及中国定向刺激政策将提供增长支撑 [1] - 存在15%的硬着陆风险与25%的“不着陆”上行风险 [1] - 通胀虽趋稳但仍高于疫情前常态 [1] - 股债相关性维持高位，传统分散投资效果受限 [1] 核心投资主题一：股票市场 - 人工智能驱动的盈利增长将抵消部分高估值压力 [2][6] - 超配美国和亚洲（除日本）股票 [2] - 新增印度大中型股为超配标的，与中国股票形成双轮驱动 [2][7] - 行业上偏好科技、健康护理、公用事业等 [2] - 通过地区与行业分散降低对美国科技股的单一依赖 [24][25] - 预计标普500指数12个月目标价为7,800点，有13%上行空间 [97] - 预计纳斯达克100指数12个月目标价为29,600点，有15%上行空间 [97] - 预计恒生指数12个月目标价为28,900点，有13%上行空间 [97] - 预计印度Nifty 50指数12个月目标价为29,500点，有14%上行空间 [97] - 2026年亚洲（除日本）和美国的盈利增长预期领先其他地区 [98] - 超配美国科技股、中国非金融国企高息股、恒生科技指数等机会型品种 [22][34] - 将欧洲（除英国）股票和日本股票下调至低配 [95] 核心投资主题二：债券市场 - 新兴市场债（美元债与本币债）表现将优于发达市场债 [2][6] - 新兴市场债受益于财政基本面改善、收益率优势及美元走弱预期 [2][28] - 可分散发达市场利率风险 [2] - 新兴市场债的名义收益率约为6% [86] - 在发达市场债中，偏好投资级政府债多于公司债 [80] - 预计美国10年期国债收益率在未来6-12个月将逐步降至3.75%-4.00%区间 [28][80] - 低配发达市场投资级和高收益公司债，主要基于估值考虑 [89] - 机会型债券观点包括：美国国库抗通胀债券、美国短期高收益债、亚洲投资级债、欧洲银行额外一级资本债券、AAA级贷款抵押证券 [22][34][81] 核心投资主题三：分散配置工具 - 黄金有望延续涨势，3个月与12个月目标价分别为4350美元/盎司和4800美元/盎司 [2] - 黄金受央行需求、美元走弱及与债券收益率反向关系重建的支撑 [30] - 另类投资策略（如对冲基金、私募股权）是重要的分散工具，可降低组合波动性 [2][32] - 日圆和离岸人民币是重要的分散配置货币 [2][31] - 预计未来6-12个月美元指数将贬值至96 [49] - 预计欧元兑美元有望升至1.20 [49] - 预计美元兑日圆将迈向147 [31] 人工智能资本支出与科技行业 - 人工智能资本支出热潮预计将持续，呈现“更持久地走高”的趋势 [52] - 四大超大型科技企业（Alphabet、亚马逊、Meta、微软）2025年资本支出总额预计约为3,500亿美元，同比增长64% [52] - 2026年资本支出增长率可能放缓至约40%，但总投资规模预计将扩大至约5,000亿美元 [52] - 人工智能投资不仅限于数据中心，也延伸至能源与公用事业等支持生态系统 [52] - 美国科技行业的表现受到市盈率和实际盈利增长推动 [24] - 市场与1990年代末的互联网泡沫有差异，目前投资规模相对于经济规模仍然偏低，市场与泡沫仍有一段距离 [11] 重点市场观点：印度与中国 - 印度股市在2025年跑输区内股市，明晟印度指数仅上升1%，而明晟亚洲（除日本）指数上涨29% [58] - 预期印度股市表现将在2026年出现逆转，因估值改善、盈利回升及外国投资者配置偏低 [58][59] - 印度相对新兴市场及亚洲（除日本）市场的12个月预测市盈率溢价较去年高位分别下降近68%及56% [58] - 预计明晟印度指数每股盈利在2026至2027年将以每年逾15%的速度增长 [58] - 同时超配中国股票，预期定向政策刺激及与人工智能相关的盈利增长将提供支持 [25] - 中国股票12个月预测每股盈利增长为10.5%，但根据12个月预测市盈率计算，较印度股票折让44% [59] 资产配置模型 - 基础资产配置模型（均衡风险）建议配置：股票54%、债券38%、黄金6%、现金2% [39] - 基础+资产配置模型（含另类资产）建议配置：股票43%、债券30%、另类资产25%、黄金5%、现金2% [41] - 多资产收益配置建议：债券53%、股票37%、混合资产10%、现金1% [42][43]

市场指数表现 - 香港恒生指数收盘下跌0.11% [1] - 恒生科技指数收盘下跌0.69% [1] 个股表现 - 新股诺比侃上市首日股价大幅上涨超过363% [1] - 药捷安康股价下跌超过18% [1] - 快手股价下跌超过3% [1] 黄金行业表现 - 黄金股板块延续上涨趋势 [1] - 万国黄金集团股价上涨超过5% [1] - 山东黄金股价上涨超过4% [1] - 招金矿业股价上涨超过2% [1]

日本央行加息的市场反应与原因 - 日本央行决定加息25个基点 将政策利率从0.5%上调至0.75% 达到30年来的最高水平[1] - 加息后市场反应平稳 恒生指数上涨0.81% 恒生科技指数上涨1.38% 美股亦上涨并刷新历史新高[1] - 与2024年8月首次加息引发全球股市动荡不同 本次加息前市场定价概率高达90% 且央行行长提前12天释放信号 市场已充分预期并定价[1] 市场平稳的短期对冲因素 - 美国处于降息周期 对冲了日元加息带来的潜在流动性收紧影响[2] - 美国最新CPI数据为2.7% 大幅低于市场预期的3.1% 强化了市场对美联储降息的预期 刺激美股上涨[3] 当前市场上涨的驱动逻辑与潜在脆弱性 - 市场对低于预期的CPI数据做出积极反应 逻辑在于降息预期增强会带来更充裕的流动性 从而推升股市[4] - 这反过来说明当前牛市主要由流动性驱动 而非基本面推动 这种模式被认为极度脆弱[6] - 美国降息的利好可能已在市场定价中体现 其边际推动作用正在减弱[7] 长期流动性环境的结构性转变与风险 - 日本加息被视为长期政策调整 结束了持续30年的宽松日元环境 而过去日元宽松为全球资产上涨提供了重要动力[7] - 长期风险在于 当本轮美国降息周期停止时 日本加息导致的流动性收紧问题可能会爆发[7] - 美国经济存在悖论：若AI发展推动经济强劲 则应放缓或停止降息 但当前当局却急于降息 引发对经济真实状况的质疑[9] 市场隐含的资产泡沫风险 - 核心风险被指向AI泡沫 A股存在新上市公司市值被推至数千亿但营收甚微的案例 公司融资后用于理财而非研发[4] - 美股“七巨头”占据了美股总市值的三至四成 AI行情在某种程度上是这些巨头的内循环[4] - 当前情况被类比为2000年的互联网泡沫 存在历史重演的风险[9]

核心观点 - 瑞银财富管理投资总监办公室(CIO)认为中国股市估值仍具上调潜力 [1] - 有利的流动性、合理的估值、企业盈利预期良好和资金持续流入将为中国股市带来上升动力 [1] - 在中国股市尤其是科技股的支撑下，预计亚洲股市(日本除外)到2026年底将实现两位数回报 [1] 中国股市整体展望 - 中国股市今年表现强劲，估值高于历史平均水平，但远低于之前的峰值，亦低于全球同类市场 [1] - 有利的流动性和合理的估值将为中国股市进一步上行助一臂之力 [1] - 流动性增强、企业盈利预期良好和资金持续流入都将为中国股市带来上升的动力 [1] 科技行业与人工智能 - 人工智能(AI)的创新和相关支出，将推动中国科技行业2026年盈利大幅增长 [1] - 2025年是中国科技创新爆发的一年，AI价值链的各层面都取得显著进展 [1] - 中国的新AI模型展现了技术领先能力，而政策支持强化了科技生态系统的韧性 [1] - 2026年盈利强劲增长将推动中国科技股走高 [1] 亚洲股市前景 - 在中国股市尤其是科技股的支撑下，CIO预计亚洲股市(日本除外)到2026年底将实现两位数回报 [1] - 当前亚洲股市估值颇具吸引力 [1] - 除中国A股之外，印度和印度尼西亚股市可望受益于商业和盈利周期复苏 [1] - 新加坡的价值提升策略亦将带动其股市估值上调 [1]

美股市场情绪与投资者困境 - 投资者陷入两难境地 既害怕错过AI带来的涨势 又担心这是一个随时可能破裂的泡沫 这种贪婪与恐惧的拉锯战将成为市场主旋律 [2] - 美国银行调查显示 股价上涨的规模已使对泡沫的担忧成为基金经理们的头号心病 但同时担忧典型的“踏空风险” 这可能会惩罚任何过早撤退的人 [2] 市场波动率前景与特征 - 策略师预计 过去18个月大幅抛售和快速反转的特征可能会持续到2026年 AI热潮可能遵循过去技术革命的繁荣与萧条周期 [2] - 策略师预计股票波动率在2026年将主要受到支撑 因为资产泡沫在膨胀时往往会变得更加不稳定 投资者应预料到偶尔会出现超过10%的跌幅 但市场会出现创纪录的快速反弹 [3] - 摩根大通策略师表示 波动率正受到两股力量拉扯 压低波动率的技术和基本面因素 以及支持波动率高于平均水平的宏观因素 他们认为2026年VIX中位数将维持在16到17左右 但在避险时期该指数将大幅飙升 [4] - 法兴银行策略师应用的基本面波动率机制模型指向2026年会出现更高的波动率 [6] AI热潮对市场结构的影响 - 处于AI投资热潮中心的科技公司拥有巨大影响力 科技板块与标普500指数其余部分的分化有助于抑制2025年市场的已实现波动率 因为科技股的上涨抵消了其他领域的下跌 [2] - 瑞银衍生品策略师指出 2025年可能是板块轮动和少数个股领涨的一年 而非广泛的风险偏好开启或关闭 这有助于将隐含相关性水平拉低至历史低点 但这让VIX面临风险 一旦宏观驱动因素再次占据主导 VIX随时可能出现持续的大幅飙升 [2] - 法兴银行策略师认为 美国企业部门正处于一个新的AI驱动的再杠杆化周期的风口浪尖 这应会导致信用利差和股票波动率双双走高 [6] 波动率交易策略与市场动态 - 瑞银策略师认为 AI热潮是持续还是破裂的问题 使得持有纳斯达克100指数波动率上升的合约成为押注这两种情况的关键 买入纳斯达克100指数波动率同时卖出标普500指数波动率被该行视为对明年最有信心的交易 [3] - 热门的离散度交易（押注个股波动率上升而指数波动较小）可能会在年初特别流行 投资者将部署该策略的新版本 但一些基金正采取相反的立场 认为这已成为一个过度拥挤的交易 [4] - 花旗策略师指出 投资流动的不平衡会影响期权定价 在波动率曲线的短端有大量来自散户和机构的供应 在长端有对冲资金流 这将保持长端处于高位 预期会出现陡峭的期限结构 [4] - 瑞士对冲基金Adapt Investment Managers表示 离散度策略已成为众所周知的策略 许多阿尔法已经消失 需要改进策略、选股或交易时机来挤出回报 [5] - 花旗策略师预计 许多离散度组合将在1月份到期 对冲基金将重新加载定制的一篮子离散度交易 这可能会维持个股波动率相对于指数的溢价 [5] 投资者应对与风险准备 - 彭博行业研究首席全球衍生品策略师表示 投资者的错失恐惧症、相互矛盾的AI叙事以及作为波动源的美国政府 正在为交易波动率创造有利的背景 这使得为左侧和右侧尾部风险做好准备成为2026年的关键 [6] - 法兴银行策略师提出的基本面波动率机制模型 在做多和做空波动率交易之间进行动态切换 总体而言 收益率曲线平坦化是买入波动率的信号 而做空波动率交易则由曲线陡峭化触发 该模型避开了2008年和2020年的大幅回撤 [6]

核心观点 - A股自2024年2月进入以科技和转型为主线的牛市周期，预计2026年牛市将继续深入推进，但外部不确定性增加，市场或呈现波浪式前行状态 [2] - 2026年是“十五五”规划落地第一年，规划相关领域板块预计将在政策助力下持续表现，新质生产力作为经济转型先锋是重点聚焦板块 [2] - 投资策略建议专注赛道，关注新质生产力及“十五五”重点聚焦板块，同时消费板块有望在2026年实现阶段性反攻 [2] 海外宏观：AI革命显效，政策存在较大不确定性 - 美国经济增速持续放缓，2025年二季度GDP增速回落到**2.08%**，较2023年四季度的**3.39%**显著回落 [8] - 美国通胀在低位有所反弹，对比70年代滞涨时期，其“滞涨”风险仍在 [5] - 2025年10月美国企业宣布裁员**15.3万人**，创2003年以来单月最高纪录，其中科技行业占**3.33万人**，环比增长近六倍；前10个月全美累计裁员约**110万人**，较2024年同期增长**65%**，成为疫情后最大规模裁员潮 [15] - 据芝商所Fed Watch工具，市场预期美联储在2026年上半年将延续降息态势，但下半年政策的不确定性与混乱度可能加大 [5][17] 国内宏观：“十五五”开局，高质量发展再上新台阶 - “十五五”规划在政策框架上相比“十四五”有升级，例如科技创新强调“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力”，内需体系强调“建设强大国内市场”和“大力提振消费” [27] - 2025年中央经济工作会议首项工作为“坚持内需主导，建设强大国内市场”，民生排序前移，风险排序后移，显示政策重心变化 [30] - “十五五”在产业发展上强调“三化”（智能化、绿色化、融合化），并明确“保持制造业合理比重”，建设以先进制造业为骨干的现代化产业体系 [35][37] - 具体产业机遇包括：制造业比重意识强化，先进制造业迎来新机遇；数字经济从“加快数字化发展”到“深入推进数字中国建设”；能源体系从清洁利用到“加快建设新型能源体系”；新兴产业将未来产业与新兴产业并重 [37] 资本市场：牛市深入推进，注意海外冲击 - 从时间维度看，本轮牛市自2024年2月低点起，至2026年底运行时间将接近三年，历史上前几轮完整牛熊周期短则三年多，长则五年多 [55][60] - 从估值维度看，截至2025年11月13日上证指数达4000点时，A股主要指数市盈率分位数均接近2018年以来历史高位，例如上证指数市盈率分位数为**99.22%**，万得全A为**93.32%**，显示结构性估值已处于高位 [63][64] - 自2024年2月至2025年11月底，硬科技行业涨幅居前，通信、电子、计算机等行业领涨；同期成交金额也显示电子、计算机、电力设备等行业交投活跃 [66][69] - 长线资金入市明显，截至2025年三季度末，保险资金持仓权益资产达**3.62万亿元**，较2024年底增加近**50%**，其中三季度单季加仓**5524亿元** [71] 投资策略：专注赛道，注意节奏 - 投资应专注赛道，中国资本市场进入转型期，“赛道牛”或将延续，新质生产力、科技自立自强相关领域值得持续关注 [2][74] - 需注意投资节奏，因海外不确定性加剧，若AI泡沫破灭可能对A股造成负面冲击，需要相应防御；反之，若美国再次开启大放水，则牛市有望“空中加油” [74]

美股“七巨头”盘前普涨 - 12月19日，美股“七巨头”在盘前交易时段普遍上涨 [1] - 英伟达和特斯拉涨幅领先，均上涨超过1% [1] - 谷歌上涨0.47%，微软上涨0.41%，亚马逊上涨0.63%，Meta上涨0.28%，苹果微涨0.03% [1] 英伟达股价及交易数据 - 英伟达股价报174.140美元，较前一日收盘价170.55美元上涨2.21美元 [3] - 股价涨幅为1.27% [3] - 当日成交均价为171.720美元，较当前盘前价格低1.39% [3] - 当日成交量为222（单位未明确，推测为百万股）[3]

核心观点 - 2026年中国经济将在新旧动能转换与宏观治理下寻求稳增长，预计实际GDP增长4.7%，增速略低于2025年的4.9%，但名义GDP增速有望从4%左右回升至4.5%左右 [4][9][14] - 经济增长逻辑趋于平稳，上行与下行因素均有所缓和，政策将保持支持但力度边际缓和，更关注增强内需、稳定价格与就业、优化供给 [4][9][13] - 新旧动能转换是关键背景，新技术、新产业增长强劲，但房地产等旧模式占比仍大，其深度收缩抵消新产业扩张效应，宏观政策需直接拉动内需并激发私人部门与地方政府积极性 [2][6] 宏观经济展望与增长动力 - **GDP增长预测**：预计2026年实际GDP增长4.7%，内需贡献上升，居民消费增长相对平稳，投资止跌回稳主要依靠重大项目与政府投资 [4][9] - **增长因素分析**：下行风险中，房地产拖累边际减轻，物价通缩压力缓解；上行因素中，出口韧性仍在但增速放缓至3%左右，宏观政策支持力度边际缓和 [4][9][10][12] - **新旧动能转换**：房地产-地方政府旧增长模式占比仍大，而新技术、新产业表现出较强增长韧性和商品竞争力，丰富了国内消费选择并强化了出口产业链 [2][6] 宏观政策预期 - **财政政策**：预计将安排12.28万亿元新增政府债券，包括5.88万亿元（占GDP 4%）一般公共预算赤字、4.6万亿元（占GDP 3.1%）地方政府专项债、1.8万亿元（占GDP 1.3%）特别国债；广义财政支出增速预计增长4.4%，与2025年基本持平 [3][14] - **货币政策**：预计保持适度宽松，增强与财政政策协调，通过降准、买卖国债保持流动性宽松；预计全年降准1-2次、50-75个基点，降低政策利率10-20个基点；人民币汇率预计从2025年末的7.05左右回升至2026年末的6.9-7左右 [3][14] - **政策立场**：宏观政策将保持适当支持力度，但相比2025年上半年对经济的显著提升作用，2026年的支撑力度相对缓和，更兼顾可持续性 [3][13] 消费与内需 - **消费增长目标**：“十五五”规划将“提升居民消费率”列为重点，2026年促消费政策预计设定更明确的居民收入和消费增长目标，加大政府转移支付，延续并拓展消费补贴至智能商品、居家养老医疗、教育等服务领域 [4][66] - **消费预测**：预计2026年社会零售额增长4%，服务业零售额增长6%，延续服务消费强于商品消费的格局；居民消费实际增长预计为4.5%，名义增速从2025年的4.4%提升至5% [4][68][86] - **收入与消费倾向**：预计全国居民可支配收入名义增长5.3%（2025年为4.8%），与经济增长基本同步；平均消费率预计从2025年的68%小幅下降至67.8%，主要受房价下跌拖累，但非居住类支出占比相对稳定 [66][74][76] 投资 - **固定资产投资**：预计从2025年下跌3%左右回升至2026年增长1%左右；主要依靠“十五五”重大项目启动、政府投资扩张以及“投资于人”相关的服务业投资改善 [4][100][101] - **分项投资预测**： - **基建投资**：预计从2025年下跌0.7%回升至2026年增长5%，受益于新重大项目启动及特别国债等资金支持 [100] - **房地产投资**：预计跌幅从2025年的-16.5%收窄至2026年的-10%到-15%，但由于其占GDP比重下降，对经济增长的拖累边际减弱 [10][101] - **制造业投资**：预计2026年增长2.5%左右，增速相对缓和，受“反内卷”推进、需求侧影响及产能利用率偏低制约 [106][110] - **投资结构转型**：“十四五”期间制造业投资结构已调整，与内需和产业升级相关的食品饮料、装备及有色金属制造业占比上升，而与能源、房地产相关的原材料制造业占比下降 [105][108] 物价走势 - **CPI预测**：预计2026年CPI增长0.5%，较2025年的0%小幅回升；主要上拉因素包括食品价格结束通缩（预计增长0.8%）及非房租服务价格（如医疗、教育、旅游）增长稳定 [10][40][41] - **PPI与平减指数**：预计PPI跌幅从2025年的-2.6%收窄至-0.9%；GDP平减指数跌幅从2025年的-0.9%收窄至-0.2%，改善名义GDP增速 [4][10][44] - **核心CPI制约**：预计2026年核心CPI增长0.8%，改善有限，主要受房租价格（预计下跌0.1%）及耐用品消费价格疲弱拖累 [10][42][44] 外部环境与出口 - **出口预测**：预计2026年出口增长3%左右，较2025年的5.1%小幅回落，韧性仍在但增长温和放缓；上半年面临2025年“抢出口”形成的高基数 [4][12] - **贸易政策环境**：预计2026年大部分时间相对稳定，中美贸易关系得到阶段性缓和；2026年中期选举前后将迎来中美贸易协议暂缓期到期，可能进行二次博弈 [12] - **外部需求**：美联储货币政策趋于宽松，美国、日本、德国加大财政扩张，有助于稳定全球市场需求和预期 [12] 行业与结构性观察 - **房地产行业**：调整仍未结束，对投资拖累显著，但占经济比重下降使其对经济增长的拖累趋于减弱；房价企稳信心不足，新房供给有限，销量承压 [10] - **制造业结构**：“十五五”规划提出“保持制造业合理比重”，较“十四五”的“基本稳定”要求有所放松；制造业投资已根据新增长结构调整，但部分行业供需调整不同步导致产能利用率偏低 [105][106] - “反内卷”政策影响：已扩展至水泥、玻璃、光伏、汽车等领域，抑制了相关制造业投资；预计2026年将推广至更多经济领域，以改善产能利用率 [107][110]

文章核心观点 - 文章探讨了追觅科技创始人以22.82亿元收购嘉美包装的动机 并质疑这笔高溢价收购是否与追觅旗下业务板块计划从2026年底开始的批量IPO有关[2][4][6][8] - 文章通过对比科创板上市门槛和追觅自身的财务表现 认为追觅可能并不需要借助收购来满足上市条件 因此收购目的存疑[9][10][11] 科创板上市环境与案例 - 科创板注册制为创业企业提供了更友好的上市门槛 例如摩尔线程IPO总费用仅为4.24亿元[2][9] - 科创板上市标准多元化 核心基准是“预计市值” 并结合营收、研发等指标 允许未盈利企业上市 例如2024年以来已有禾元生物、必贝特等未盈利公司上市[9][10] - 科创板上市财务标准包括多套方案 例如预计市值不低于人民币10亿元至40亿元 并搭配不同的净利润、营业收入或研发投入要求[12] 追觅科技的经营状况 - 追觅科技在2019年至2023年五年复合年增长率超过100% 2024年实现营收约150亿元[10] - 2025年上半年 公司营业收入已超过2024年全年总额[10] 对嘉美包装的收购分析 - 追觅创始人及核心团队花费约22.8亿元收购嘉美包装 收购要约价格为4.45元/股 而嘉美包装过去四年股价主要在2.5-3.5元区间徘徊[2][7] - 此次收购金额比摩尔线程的IPO总费用4.24亿元多出18.58亿元[9] - 根据监管规定 控制权变更后存在36个月的监管期 期间向收购人购买资产将面临严格审核 嘉美包装公告称未来12个月内无改变主业计划[5] - 收购时间点与追觅创始人透露的“从2026年年底开始”旗下业务批量IPO的计划节点相关联[4][6]

市场表现 - 特斯拉股价在盘前交易中上涨超过2% [1] - 英伟达股价在盘前交易中上涨接近2% [1] - 谷歌股价在盘前交易中上涨接近2% [1] - 亚马逊股价在盘前交易中上涨接近2% [1]