核心观点 - 转债市场或将进入集中定价评级调整阶段，随着年报披露接近尾声，后续基于最新年报进行评级展望，部分标的评级面临调降风险，市场或选择防御，建议关注稳健类转债 [1] 转债市场观察 - 过去一周大部分转债指数下跌，可转债金融行业指数、AAA 转债、可转债双低指数上涨，债性、平衡性、股性转债估值普遍上升，可转债市场价格中位数小幅下降到 117.67 元，处于 2017 年以来的 65.57%水平，市场逐渐降温且呈现防御特征 [2][11] - 市场呈现防御特征的原因包括国九条新规将落地，市场更关注基本面；评级公司将集中对转债进行评级展望，部分转债评级可能下调；海外关税风险冲击国内风险偏好与基本面。短期市场倾向基本面，权益市场大幅调整风险有限，有望延续向上修复趋势 [2][11] - 短期建议关注高等级、基本面稳健的转债，受益于消费补贴的消费电子、家电、家居等相关转债，高价新质生产力相关转债可适当止盈，短期充分调整的可逢低买入 [3][12] - 4 月低波组合 10 大转债为温氏转债、燃 23 转债等；4 月稳健组合 10 大转债为永 02 转债、东杰转债等；4 月高波组合 10 大转债为福蓉转债、麒麟转债等 [4][12] 转债市场跟踪 转债行情方面 - 展示了万得可转债各指数近一周、近两周、3 月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的涨跌幅情况，如万得可转债能源指数近一周涨跌幅为 -0.01 等 [13] 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前五名和后五名相关图表 [15] 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债估值走势，平价在 90 - 100、100 - 110、110 - 120 可转债的转股溢价率估值走势等图表 [24][26][34] 转债价格方面 - 展示高价券占比走势、低价券占比走势、跌破债底个券占比走势、可转市场价格中位数走势等图表 [37][40]

纪要涉及的行业和公司 行业：信用债市场、科创债市场、绿贷市场、地方政府融资平台相关领域 公司：冀中能源、吉利集团、通威股份、恒逸集团、中国铁建、中建八局、中国电建、成都商行、诚通国新 纪要提到的核心观点和论据 信用债市场 - **二季度供需错配，表现或优于利率债**：供给端受季节性因素、政策收紧、城投偿债压力高和大行二级资本债发行需求弱化影响受限；需求端受益于理财扩容、基金强跑、理财规模爬坡和信用 ETF 基金规模提升，配置动力增加。一季度非金融类信用债发行规模约 3.2 万亿元，同比下滑 10%；定向融资约 4400 多亿元，同比下滑 40%；城投融资仅为去年同期五成左右，产业债发行略增但仍低于去年同期。预计利差压降空间可期，票息确定性更高[1][4][5] - **建议适度拉长信用债久期**：资金面平稳或边际宽松预期下，适度拉长信用债久期至 3 - 5 年可获取更高收益，同时关注杠杆操作空间，但需警惕 4 月以来关税扰动带来的市场波动风险[1][5] 科创公司债 - **投资价值需结合具体情况分析**：多数发行主体不具备科创属性，侧重服务成熟优质主体转型，对成长期企业支持少。自 2022 年至今规模逐渐攀升，目前科创公司债约 1.15 万亿，科创票据约 6000 多亿，混合型科创票据规模仅七十几亿[6][7] - **主体科创属性及发行主体特点**：约 500 多家主体中，约 200 家有科创属性。优质主体占主导，国企占比高，民企参与相对较少，但在民企信用债板块中科创债比例上升迅速，接近 20%，且在期限较短的科创票据中民企参与更多[8][9] - **行业分布及资金用途**：主要集中在建筑装饰、公用事业、煤炭和非银金融等传统行业，募集资金多用于偿还旧债和补充流动性，直接用于股权基金投资和项目建设比例较低，未来可能上升[10] - **定价与流动性**：与普通信用债定价差距不大，同一国企发行的两者定价几乎一致，民企科创债存在 10 - 15BP 溢价。新券换手率曾较高，近期与整体信用债板块相当，期限较短的科创票据换手率略优[12] - **未来发展方向**：优质主体放量支持中小企业，高收益特征的小企业科技创新，银行参与或将压缩估值[13][14] 地方政府融资平台及城投债 - **地方债务管理核心政策**：中央加杠杆与地方降杠杆并行，中央通过发行特别国债及央企产业债融资推动重大项目，地方严格控制融资，强调真产业，严格监管隐性债务[2][17] - **隐性债务监管严格**：财政部零容忍，发债主体需论证融资与隐性债务无关，今年是退平台大年，各省份计划在明年 3 月 31 日前退出隐性债务规模大的平台，金融债务规模将被压降[18][19] - **城投债供给偏紧**：一季度新增 2000 亿，监管关注，预计二季度收缩，交易所和协会监管偏紧，关注政策套利空间和新发主体业务模式，新增量有限[21] - **不同主体融资情况**：产业类主体未来以贷款或非标为主，今年难起量；央企产业债供给可能放量，流动性受市场情况和机构资金面影响；大行二永债适合拉久期[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **2025 年一季度信用债市场表现**：博弈焦点集中在央行态度，1 月初市场对宽松政策预期高，春节后至 3 月上旬宽货币预期调整，资金利率高，权益市场强，债市调整，收益率上升，3 月中旬信用利差扩至高点，随后央行公开市场大额净投放，债市情绪企稳，信用票息价值显现，二级市场交投活跃度提升，目前信用利差收窄至一季度低点[3] - **地方政府融资平台分类**：分为 3899 名单内平台、不在名单内但属承接类主体、产业类主体，协会和交易所对其划分及监管不同，协会对第二类监管更严格[16] - **3 号指引对成都平台影响**：核心内容包括 Beta 系数和一年利息比值，对盈利能力不足和业务现金流难覆盖利息支出的成都平台严苛，强调聚焦主业，避免资产整合或包装规避监管[20] - **重点省份退出平台情况**：去年退出多为区县级壳公司，今年重点省份先退出发展诉求不强地区，天津、重庆等重点省份指标需时间达到，预计最快明年 3 月 31 日报数，实际退出节点可能更晚，今年融资变化不大，城投债大概率缩量[23][24]

市场动态分析 - 股市连续8个交易日上涨，上证指数呈现"8连阳"态势，市场情绪偏乐观 [3][7] - 债市利率震荡上行，10年期国债收益率从1.635%升至1.65%，单日上行0.75个基点 [5][7] - 银行间资金面均衡宽松，DR001利率维持在1.63%，DR007利率为1.68%，央行通过逆回购净投放1796亿元流动性 [3][4] 资金市场数据 - 银行间质押式回购成交量达64424.06亿元，其中R001品种占比85.02%，单日增加971.92亿元 [4] - R007加权平均利率下降2个基点至1.72%，成交量减少510.21亿元 [4] - R014利率显著上行7个基点至1.86%，R1M品种利率持平于1.84% [4] 政策与事件影响 - 国新办预告将召开服务业扩大开放专题发布会，引发市场对相关行业政策预期 [5] - 传闻中国拟设立超万亿元规模的地产收储专项基金，推动股市小幅上涨 [5] - 美联储主席鲍威尔释放鹰派信号导致海外风险资产下跌，但对国内债市直接影响有限 [5][6] 资产价格表现 - 10年期国债活跃券250004收益率收于1.65%，全天上行0.75个基点 [7] - 国开债250205收益率上行1.2个基点至1.712%，政策性金融债2400006收益率上行2.7个基点至1.885% [7] - 利率债市场成交量分布：国债7043亿元、国开债4978亿元、农发债629亿元 [8] 市场情绪观察 - 股民关注技术性指标，期待延续上涨形成"九阳神功"形态，债市投资者则警惕调整风险 [7] - 央行通过"择机"操作平衡多重政策目标，包括经济复苏、汇率稳定和金融市场流动性管理 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市波动率抬升，投资者平衡进攻与防御困难，信用债缺乏票息保护、流动性差、行情窗口期短，过度炒作收益亏损不对等，但票息类资产仍有增持价值 [2][10] - 可将信用债综合收益拆解为持有收益和资本利得，通过对个券压力测试模拟不同等级和期限券种在不同持有期和收益变化幅度下的综合收益，为投资者调整配置策略作参考 [2][3][15] 根据相关目录分别进行总结 个券压力测试小工具 - 去年9月下旬至今年4月，债市受新政、资金面、权益走势、关税等因素影响，波动剧烈，票息资产收益压缩，资金面预期不稳定，引发债市高波动 [9] - 信用债缺乏票息保护和流动性，高波动下行情窗口期短，可拆解综合收益判断进出时点 [2][10] - 2月底至3月城投债受青睐，4月绝对收益率下行，假设按当前票息买入并持有两周或三个月，不同等级和期限城投债在不同收益上行幅度下综合收益不同，持有三个月时1年期城投债对50bp内上行、AA及AA(2)部分期限品种对20bp内上行可实现票息覆盖亏损 [10] - 银行次级债压力测试结果不佳，参考近期收益买入并持有两周或三月，二永债面临20bp收益上行时综合收益难维持正区间 [3][13]

文章核心观点 近期美债市场经历罕见抛售潮，长期国债收益率大幅上升，这与政策不确定性、通胀预期等多重因素有关，若抛售持续将冲击美元霸权，还会加剧美国财政压力、引发全球经济波动，若美国无法缓解相关问题，美债市场动荡可能演变为系统性危机冲击全球经济秩序 [1][3][4][14] 美债抛售的严重性 - 收益率涨幅创纪录：10年期美债收益率5个交易日内飙升逾50个基点至4.49%，为2001年以来最大单周涨幅；30年期美债收益率一度突破5%，三日涨幅达60个基点，创三年来新高 [5] - 规模与市场恐慌：美债市场总规模约29万亿美元，本次抛售涉及大量匿名交易主体，市场猜测抛售可能来自主权国家或对冲基金，日本虽澄清未参与抛售，但其作为美债最大持有国的动态受关注 [7] - 对美元霸权的潜在冲击：若抛售持续，可能导致美国融资成本飙升200%以上，加剧财政赤字压力，威胁美元作为全球储备货币的地位 [8] 收益率飙升的核心原因 - 债券市场的基本逻辑：美债被抛售时，市场供给增加导致债券价格下跌，固定票面利率的债券实际收益率随之上升 [9][10] - 多重因素驱动抛售：特朗普政府“对等关税”政策引发贸易战升级，关税可能推高进口成本，美国联邦债务超35万亿美元、财政赤字扩大至6.75万亿美元，对冲基金因高杠杆操作爆仓被迫抛售美债 [11] - 地缘政治与经济博弈：中美贸易战升级以及美国与盟友的分歧，削弱了美债作为“避风港”的吸引力，部分国家可能通过抛售美债表达对单边主义政策的不满 [12] 连锁反应与未来风险 - 美国财政压力加剧：美债收益率上升推高政府融资成本，若30年期收益率维持5%，美国每年利息支出可能增加数百亿美元，挤占教育、基建等预算 [13] - 全球经济波动：美元升值或冲击新兴市场，投资者可能转向黄金、人民币等替代资产，加速全球金融体系多元化 [14] - 政策应对的局限性：美联储若通过量化宽松稳定市场，可能引发通胀风险，国际协调减持美债的难度较高 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月境内人民币债券市场涨跌互现，利率债收益率整体上行，信用债收益率略有波动且财富指数回报为正，各行业信用债财富指数回报均为正且与国债利差略有下行 [8] - 中国绿色债券市场涨跌互现，市场规模保持稳定 [15] 各部分总结 本月债券市场回顾 - 利率债收益率整体上行，浮动利率债券指数、短期限政金债指数表现较好；各等级信用债收益率略有波动，整体财富指数回报为正，各行业信用债财富指数回报均为正，与国债利差略有下行 [8] - 中债 - 新综合指数净价指数和财富指数回报分别为 -0.45% 和 -0.22%，中债 - 投资优选综合指数分别为 -0.43% 和 -0.20%，中债 - 投资优选国债指数分别为 -0.48% 和 -0.27%，中债 - 投资优选信用债指数分别为 -0.03% 和 0.20% [8] - 境内人民币债券市场波动略有上升，中债 - 新综合财富指数日回报率月标准差约 0.128%，较上月上升 0.034 个百分点；当月市场成交量有所回升，约 26.56 万亿元 [11] - 中国绿色债券市场涨跌互现，中债 - 中高等级绿色金融债券指数回报为 0.28%；“投向绿”债券市值规模为 6.29 万亿元，较上月下降 1.71%；中债 - 绿色债券综合指数市值规模达 1.51 万亿元；中债 - 碳中和绿色债券指数市值规模为 2875 亿元 [15] 本月利率债市场回顾 - 除超短期外，国债收益率整体上行，国债期限利差略有走阔，国开债与国债间利差有所波动 [19] - 中债 - 总指数财富指数下跌 0.30%，短期限政策性金融债指数回报表现略强，中债 - 投资优选政策性金融债指数整体表现优于中债 - 投资优选国债指数 [25] - 利率债指数中，浮动利率债券指数、短期限政金债指数表现较好 [28] - 利率债系列财富指数月度回报率前 5 名中，中债 - 挂钩 DR 浮动利率政策性银行债指数回报率为 0.29%；后 5 名中，中债 - 30 年期国债指数回报率为 -1.76% [29] 本月信用债市场回顾 - 信用债收益率有所波动，市场整体财富指数回报为正，中债 - 信用债总指数财富指数上涨 0.30% [30] - 各高等级信用债利差均有所收窄，3 年期 AAA、AAA -、AA + 及 AA 四个等级中债企业债到期收益率曲线与国债利差分别处于近 3 年的 25%、21%、15%、15% 分位 [32] - 各行业与国债利差略有下行，各行业财富指数回报均为正，中债 - 煤炭行业信用债指数回报约为 0.34% 表现最好 [34] - 信用债指数回报整体为正，中低评级、久期较短的企业债指数表现较好 [39] - 信用债系列财富指数月度回报率前 5 名中，中债 - 高收益企业债指数回报率为 0.45%；后 5 名中，中债 - 中国铁路债券指数回报率为 -0.31% [40] - 本月新增违约发行人 1 家，新增违约债券 8 只，存续规模 149.19 亿元 [43] 附录：主要类型债券回报相关性 - 展示了中债 - 投资优选国债指数、政策性金融债指数、地方政府债指数、信用债指数、企业债 AA 指数、银行间资产支持证券指数不同期限间 3 个月日度财富指数回报率的相关系数 [47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（4月7日 - 4月11日）流动性略有放松，R007和DR007利率较上周减少4BP，6个月国股转贴利率较上周增加8BP；绩优利率债基金久期较上周减少0.10，“资产荒”指数上行，全市场杠杆率较上周增加0.2个百分点至106.9%，理财市场产品破净率较上周上行至2.6% [2][3] 根据相关目录分别进行总结 机构债券托管量 展示广义基金、保险机构、证券公司、商业银行债券托管量（亿元）相关图表 [10][11][13] 机构资金跟踪 资金价格 本周流动性略有放松，R007收于1.70%，较上周减少4BP，DR007收于1.65%，较上周减少4BP，6个月国股转贴利率收于1.20%，较上周增加8BP [17] 融资情况 本周银行间质押式逆回购余额107279.9亿元，较上周增加3.5%；广义资管方面，本周基金公司、银行理财分别净融资1232.2亿元及 - 349.3亿元 [21] 机构行为量化跟踪 把脉基金久期 本周市场绩优和一般利率债基金久期测算值分别为5.63和3.84，较上周分别减少0.10和0.03 [29] “资产荒”指数 未提及具体指数数据，仅展示相关走势图表 [36] 机构行为交易信号 - 二级资本债：展示换手率、多空差、动量信号相关图表，灰色区间表示策略给出看多信号 [37][38][41] - 超长国债：展示换手率、多空差、动量信号相关图表 [42][45] - 10Y地方债：展示机构多空差、动量信号相关图表 [46] 机构杠杆全知道 本周全市场杠杆率为106.9%，较上周增加0.2个百分点；广义资管方面，保险机构杠杆率录得116.9%，较上周减少0.7个百分点，基金杠杆率录得102.0%，较上周增加0.4个百分点，券商杠杆率录得240.3%，较上周增加14.9个百分点 [44] 银行自营比价表 展示一般贷款、10Y国债、10Y国开等不同投资标的名义收益率、税收成本、扣除税收成本后的收益、资金占用成本、考虑税收和风险资本后的收益等数据 [49] 资管产品数据跟踪 基金 展示每周各类型基金成立规模（亿元）、2024年基金收益率分布情况（年化）相关图表 [51] 银行理财 本周全市场理财产品破净率较上周有所上行，全部产品破净率为2.6%；展示理财产品破净率、2025年理财产品收益率分布情况（年化）、银行理财每周发行数量、封闭式理财到期分布情况相关图表 [53][54] 国债期货走势跟踪 展示跨期价差走势、次季T合约基差水平相关图表 [60] 广义资管格局 展示广义资管规模变化、公募基金规模、银行理财存续规模变化情况相关图表 [62][65]

在国际货币基金组织（IMF）达成协议以及外汇管制取消后，阿根廷美元债券全线上涨约3美分。 ...

英国各期限的国债收益率均下跌4至6个基点，此前上周经历了大幅上涨。 ...

彭博中国固定收益指数月报核心观点 - 彭博中国综合指数3月回报率为-0.26%，年至今回报率为-0.66%，30天波动率呈上升趋势 [3] - 中国国债和政策性银行债指数3月回报率为-0.27%，人民币本币计价年至今回报率-0.74%，全球排名第23位 [3] - 中资美元信用债（功夫债）指数表现突出，年至今回报率达2.84%，高收益部分回报率更高达3.85% [5][12] 指数表现分析 主要指数 - 中国综合指数（I08271CN）：3月回报-0.26%，年至今-0.66% [5] - 国债指数（I08273CN）：3月回报-0.45%，年至今-0.83% [5] - 政策性银行债指数（I08272CN）：3月回报-0.18%，年至今-0.61% [5] - 企业债指数（I08275CN）：3月回报0.23%，年至今0.04% [5] 期限结构 - 1-3年期债券指数（I08279CN）：3月回报0.13%，年至今-0.24% [5] - 10年以上债券指数（I08283CN）：3月回报-1.38%，年至今-1.40% [5] 信用债表现 - 中国高流动性信用债指数（I35912CN）：3月回报0.25%，年至今0.05% [5] - 中资美元投资级信用债指数（I29382US）：3月回报0.16%，年至今2.70% [5] - 中资美元高收益信用债指数（SUBBEGI）：3月回报0.87%，年至今3.85% [5] 市场动态与趋势 - 2月中国债市全部券种共录得698亿元人民币资金流入 [12] - 亚洲新兴市场高收益美元债指数回报率保持在正值区间 [12] - 中国离岸企业进入本地债券市场可降低债务成本，改善信用指标 [12] - 在岸高流动性指数和点心债指数收益率显著低于离岸美元债指数，企业通过人民币债券再融资可节省成本 [12] 全球市场关联 - 美联储可能年内降息五次，收益率曲线陡升至60个基点 [12] - 外国投资者对美元资产兴趣可能大减，流动性危机风险上升 [12]