人工智能在半导体生态系统的渗透 - 人工智能正在推动半导体生态系统发生根本性变化，影响芯片设计、制造工具及可靠性保障方法[1] - EDA高管总结三大趋势：AI从机器学习扩展到生成式AI和代理AI、海量数据处理推动多芯片组装转向3D-IC、芯片全生命周期监控需求提升[1] - AI在EDA领域的应用从模式识别升级为设计辅助和知识共享，可将任务执行时间从数天缩短至分钟级[3] - 代理AI将改变工程师工作流程，通过"代理工程师"与人类协作应对设计复杂性[4][6] - AI在芯片设计领域渗透率极高，能加速模拟建模、优化PCB布线及拓扑设计，使工程师聚焦核心创新而非工具操作[7] 3D-IC技术发展 - AI数据处理需求突破平面芯片限制，3D-IC成为实现性能/功耗跃升的关键路径[11] - 3D-IC面临散热管理和混合键合技术挑战，需整合不同工艺节点（如GAA与成熟制程）的芯片[11][12] - 该技术支持将数万亿晶体管集成至单个封装，推动chiplet形式的软硬IP市场增长[13] - 西门子指出3D-IC可实现芯片功能分区优化，但当前仍属前瞻性目标[11] 数字孪生技术应用 - 行业通过数字孪生实现系统实时监控与优化，覆盖芯片至数据中心层级[14][15] - 新思科技与IPG合作案例显示：汽车电子虚拟化需结合环境模拟，提升ECU测试效率[17] - 技术瓶颈在于多物理场（热/机械/流体）数据整合与制造流程模拟的系统级协同[16] - Cadence数据中心数字孪生方案已实现10%电力效率提升[15] EDA行业转型 - 头部企业差异化布局AI：Cadence构建五大平台（数字/验证/定制/封装/系统分析），Synopsys聚焦RTL生成等创意工具[8][9] - LLM技术提升设计抽象层级，数据湖成为训练基础，客户可自定义模型集成[9] - 西门子强调需平衡AI自主决策边界，在EDA工具中实现"代理式AI"的问题解决能力[6] - 行业面临工程师技能重构挑战，需建立AI模型开发与数据管理的全新技术体系[18][19]

股价表现 - 截至2025年6月13日收盘价为124.51元，较上周132.4元下跌5.96% [1] - 本周最高价132.7元（6月9日），最低价124.18元（6月13日） [1] - 当前总市值1515.22亿元，在半导体板块市值排名5/160，A股总市值排名79/5150 [1] 公司治理 - 第七届董事会选举虞仁荣为董事长，聘任王崧为总经理、贾渊为副总经理、徐兴为财务总监、任冰为董事会秘书、周舒扬为证券事务代表 [2][5] - 2024年股东大会审议通过董事会/监事会工作报告、财务决算报告、年度报告及利润分配预案等议案 [3] - 续聘2025年度审计机构，通过为子公司提供担保额度及银行授信额度授权议案 [3] 资本运作 - 拟于2025年6月18日召开临时股东大会审议H股发行及香港上市议案，涉及募集资金使用计划及授权事项 [4] - 回购股份11,213,200股完成注销，注册资本同步减少同等金额 [6][13] - 控股股东虞仁荣部分股权解除质押，剩余质押股份173,708,400股（占其持股52.09%），控股股东及一致行动人合计质押比例56.44%（占公司总股本18.95%） [7][9] 财务与业务 - 2024年营业收入257.31亿元（同比+22.43%），半导体设计销售216.40亿元（同比+20.62%） [10] - 研发投入32.45亿元（占营收12.61%），累计授权专利4865项 [10] - 境外收入209.62亿元（占比81.66%），负债总额147.62亿元，资产负债率37.89% [10] - 主体信用评级"AA+"（展望稳定），可转债评级"AA+" [8] 行业ETF表现 - 科创半导体ETF（588170）近五日跌2.24%，资金净流入125.3万元，份额增至2.6亿份 [15] - 游戏ETF（159869）近五日涨3.67%，市盈率58.27倍，资金净流出5199.8万元 [15] - 食品饮料ETF（515170）近五日跌4.43%，市盈率19.92倍，资金净流出2885.9万元 [15] - 云计算50ETF（516630）近五日跌2.61%，市盈率95.14倍，资金净流出144.8万元 [16]

经营业绩 - 2024年公司实现营业收入56,529.58万元，同比增长24.36%，但归母净利润-5,231.70万元，同比下滑645.35%，上市以来首次由盈转亏 [1] - 2025年第一季度营业收入12,538.56万元，同比增长8.86%，归母净利润-1,348.34万元，同比扩亏222.94% [1] - 2024年销售毛利率为25.56%，同比下降3.91个百分点，境内销售毛利率28.87%同比下降5.01个百分点，境外销售毛利率15.09%同比下降4.76个百分点 [1] - 直销模式毛利率19%同比下降5.18个百分点，经销模式毛利率28.84%同比下降5.72个百分点 [1] 业绩下滑原因 - 市场竞争加剧导致产品平均销售单价下滑，综合毛利率下滑4.03个百分点 [2] - 持续加大研发投入导致研发费用支出增加，2024年研发费用14,521.43万元同比增长16.83% [2] - 计提资产减值损失1,146.69万元和信用减值损失1,052.86万元 [2] - 2025年一季度新增睿赫电子研发费用导致研发费用同比增长12.75% [3] - 部分产品期后销售单价下滑及存货库龄增加导致存货跌价准备计提增多 [4] 行业状况 - 半导体行业自2023年下半年逐步进入景气复苏周期，2024年全球模拟芯片行业呈现"U"型特征 [4] - 2024年下半年消费电子市场开始回暖，汽车、通信、工业需求开始恢复 [5] - 电源管理芯片市场竞争激烈，价格战成为主要手段，智能传感器芯片竞争格局相对较好 [5] - 公司采取灵活价格策略应对竞争，2024年下调主要产品价格尤其是电源管理芯片价格 [6] 产品价格与销量 - 2024年电源管理芯片单价同比下降19.08%，2025年一季度同比上升8.33% [6] - 智能传感器芯片单价相对稳定，2024年同比下降3.15%，销量同比增长36.88% [6] - 其他芯片2024年单价同比下降38.14%，销量同比增长233.35% [6] - 2025年一季度调整产品结构，收缩低价LED照明驱动芯片规模 [6] 同行业比较 - 2024年公司营业收入增长率24.36%，高于行业平均12.35% [7] - 归属于母公司净利润增长率-645.35%，远低于行业平均水平 [7] - 智能传感器芯片毛利率38.98%，高于艾为电子但低于圣邦股份 [14] - 电源管理芯片毛利率13.39%，显著低于同行业可比公司 [15] 毛利率分析 - 智能传感器芯片毛利率38.98%同比下降1.97个百分点 [11] - 电源管理芯片毛利率13.39%同比下降7.52个百分点 [11] - 其他芯片毛利率6.08%同比下降9.66个百分点 [11] - 经销毛利率28.84%高于直销毛利率19.00% [18] - 境内毛利率28.87%高于境外毛利率15.09% [19] 应收款项 - 2024年末应收账款余额20,490.91万元，应收票据1,706.25万元，合计占营业收入39.27% [20] - 主要应收账款客户为上市公司及长期合作经销商，期后回款比例较高 [23] - 应收账款坏账准备计提比例3.45%，与同行业可比公司不存在重大差异 [26] - 其他应收款中晶圆供应商产能保证金2,432.05万元，计提坏账准备1,084.46万元 [28] 商誉情况 - 2024年新增商誉2,682.87万元，系收购睿赫电子42.68%股权产生 [33] - 睿赫电子2024年净利润-464.88万元，商誉未发生减值 [33] - 睿赫电子主营业务为MCU+电源驱动集成芯片，产品应用于无线充电等领域 [34] - 商誉减值测试显示资产组可收回金额3,110万元高于账面价值2,943.42万元 [42] 募投项目 - 2024年固定资产增加主要来自募投项目设备采购，占比95.08% [45] - 高性能传感器研发项目投入进度51.85%，专用集成电路封装项目投入进度51.85% [45] - 项目进度较慢原因包括实施地点调整、工艺平台国产化替代、市场需求波动等 [45]

关税谈判临近，市场如何应对？20250609 摘要 关税谈判是近期市场主线，预计 6 月 9 日至 20 日市场波动加剧，7 月 8 日达成协议可能性小，或将延期，应视为持久战。 当前市场波动大，避险资产黄金受青睐，金价回调后反弹，中长期逻辑 不变，未来 3-5 年或达 1 万美元/盎司。 中美角力相关板块如黄金股、稀土板块和永磁材料受益，中国稀土资源 有望进入量价齐升阶段，类似过去三年煤炭行业行情。 科技领域，美国削减中国使用 EDA 软件限制，加速国产替代，华大九天 等公司迎来发展机遇，索辰信息等工业软件战略价值凸显。 中国创新药板块表现良好，尤其在港股，新产品推出及海外授权推动业 绩增长，美国一票制政策降低生物医药成本。 数字货币在跨境支付中作用凸显，中美竞争世界货币话语权，中国利用 区块链和 Web 3.0 技术提升跨境结算效率，金融科技进入催化阶段。 中美贸易战影响两国经济，美国面临高通胀和经济减缓，中国出口企业 受影响，但拥有海外产能的企业受益，对等关税加剧国内失业和通缩压 力。 Q&A 科技领域催化因素包括美国削减中国使用 EDA 软件限制，这对中国半导体设计 构成威胁，因此国产替代加速推进。例 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 103.67 元 [4][6] 报告的核心观点 - 6 月 5 日芯原股份出席 2025 年中期策略会，看好 AIGC 与 Chiplet 为 IP 与定制芯片服务业务带来新机遇，定增项目推进将加码相关领域布局，其前瞻布局有望打开业绩新增长空间 [1] 根据相关目录分别进行总结 亮点 - AI 领域持续投入，在大算力和高性能 AI 芯片市场抢占先机，AIGC 带动相关需求增长，芯原前瞻布局积累技术与客户先发优势，NPU IP 被 72 家客户用于 128 款人工智能芯片，有丰富软硬件芯片定制平台解决方案，未来 AI 相关 IP 开发将带动业务增长 [2] - 加速布局 Chiplet，推动 IP 型态向 Chiplet 转型，AI 与高性能计算促使芯片行业转型，Chiplet 是大势所趋，芯原通过相关项目推动其技术应用，已完成多项技术积累，与多家厂商合作开发相关芯片 [3] 基本数据 - 截至 6 月 5 日，收盘价 90.12 元，市值 45,137 百万元，6 个月平均日成交额 1,150 百万元，52 周价格范围 24.79 - 107.66 元，BVPS 3.84 元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|2,338|2,322|2,970|3,586|4,330| |+/-%|(12.73)|(0.69)|27.93|20.73|20.73| |归属母公司净利润（人民币百万）|(296.47)|(600.88)|(105.32)|13.28|56.29| |+/-%|(501.64)|(102.68)|82.47|112.61|323.81| |EPS（人民币，最新摊薄）|(0.59)|(1.20)|(0.21)|0.03|0.11| |ROE(%)|(10.98)|(28.31)|(5.22)|0.65|2.70| |PE（倍）|(152.25)|(75.12)|(428.58)|3,399|801.92| |PB（倍）|16.72|21.27|22.38|22.23|21.63| |EV EBITDA（倍）|(624.81)|(141.83)|206.47|116.42|91.47|[10] 盈利预测 - 维持 2025/2026/2027 年归母净利润预测 -1.05/0.13/0.56 亿元，维持芯片定制/IP 授权业务 12.0/30.0x 25E PS 估值，对应目标价为 103.67 元 [4] 资产负债表、利润表、现金流量表等财务数据 - 包含 2023 - 2027E 年流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等各项财务指标及变化情况，如 2025E 营业收入 2,970 百万元，较 2024 年增长 27.93% [19]

高性能半导体发展的挑战与解决方案 - 行业在二维微缩方面的选择已所剩无几，多芯片组件和芯片集在超大规模数据中心的应用将持续增加，挑战在于如何让半导体生态系统的其他部分跟上这一步伐 [5] - 标准对于实现高效集成至关重要，行业需要建立芯片经济（chiplet economy）模式，由不同供应商提供芯片并集成到3D-IC系统中 [5] - 性能和集成度是主要驱动因素，但需与成本进行权衡，高数据速率、高带宽或高度集成的组件情况下芯片更有意义 [6] Chiplet与3D-IC转型的难点 - 整合工艺和封装技术是当前瓶颈，测试极其复杂的芯片需要开发新方法 [6] - 组装分散的芯片并确保可靠运行、合理良率和达到目标远不如传统二维设计流程简单 [6] - 步骤数量更多且成本更高，因为需要从不同供应商获取技术，承担巨大风险 [7] 生态系统与标准化的需求 - 需要堆叠标准以确保所有凸块和信号对齐，台积电与3Dblox的标准是一个良好方向 [8] - 必须提供模型供3D-IC级别模拟，包括功率、热效应、翘曲和应力等描述 [8] - IP保护至关重要，需要高效的多物理模型并能保护不同公司的IP [8] 设计与制造协同工程 - 产品设计需将制造和材料科学纳入流程，提前考虑热应力、机械应力及组装方式 [8] - 需要整合所有因素的平台来实现并行工程 [8] - 共通之处可能在于流程本身，打包和部署方案可在不同应用间相互借鉴 [9] 散热与冷却技术的创新 - 微流体、液体冷却、两相冷却和浸入式冷却等技术正在研发中，金刚石材料也被研究 [11] - 新材料如玻璃、陶瓷等可用于保温或散热 [12] - 需从设计角度考虑散热问题，系统设计之初就应分析布局是否有利于散热 [12] 人工智能在生产力提升中的作用 - 芯片集成中存在对生产力有重大影响的复杂性，传统扩展方式与行业需求的差距正在扩大 [7] - 人工智能驱动的解决方案可弥补生产力差距，许多客户面临生产力挑战 [7] 代工厂与封装方案的进展 - 代工厂提出有限数量、经过预先测试的先进封装方案，知道组件可以协同工作 [9] - UCIe和Bunch of Wires等协议标准正在开发中，通用凸块间距或混合键合间距的制定处于早期阶段 [9]

报告公司投资评级 - 交银国际对英伟达评级为买入，目标价上调至175美元，潜在涨幅29.8% [1][5][11] 报告的核心观点 - 出口限制短期财务影响小于预期，Blackwell占比近七成，公司下修出口限制造成的资产减值，预计大部分收入限制在FY2Q26之前发生，Blackwell贡献近七成数据中心计算收入 [5] - 推理需求或推动算力资源需求长期处于高位，推理应用占比显著上升，从单次运算推理向迭代推理、智能体推理演进，利于算力长期稳定需求，公司发布新产品且目标一年内完成全系统美国本土生产 [5] - 股价或有进一步上升空间，因Blackwell新产品进展、“AI扩散规则”未施行、中国市场超预期可能性大、产品硬件包容度上升等因素，上调收入和Non - GAAP EPS预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 英伟达52周高位149.43美元，低位94.31美元，市值3,287,692.36百万美元，日均成交量283.27百万，年初至今变化0.39%，200天平均价126.71美元 [3] 财务数据一览 |年份|收入（百万美元）|同比增长（%）|净利润（百万美元）|每股盈利（美元）|同比增长（%）|前EPS预测值（美元）|调整幅度（%）|市盈率（倍）|每股账面净值（美元）|市账率（倍）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|60,922|125.9|32,312|1.30|288.2|/|/|104.1|1.72|78.23|0.0| |2025|130,497|114.2|74,265|2.99|131.1|/|/|45.0|3.20|42.15|0.0| |2026E|210,221|61.1|115,401|4.65|55.4|4.34|7.3|29.0|5.34|25.24|0.0| |2027E|267,431|27.2|155,154|6.31|35.6|5.78|9.1|21.4|9.12|14.79|0.1| |2028E|285,823|6.9|162,364|6.60|4.6|6.36|3.8|20.4|13.13|10.26|0.1| [4] 业绩及指引 - FY1Q26实际收入44,062百万美元，指引43,000百万美元，差异2%，预测38,845百万美元，差异13%，同比增长69%；Non - GAAP毛利率实际61.0%，指引71.0%，差异 - 10ppts，预测64.7%，差异 - 3.7ppts，同比 - 18ppts；Non - GAAP EPS实际0.81美元，预测0.70美元，差异15%，同比增长32% [6] - FY2Q26E收入指引最低44,100百万美元，最高45,900百万美元，中位数45,000百万美元，预测46,951百万美元，差异 - 6%，同比增长50%；Non - GAAP毛利率指引最低71.5%，最高72.5%，中位数72.0%，预测72.8%，差异 - 0.8ppt，同比 - 3.7ppts [6] 盈利预测调整 |项目|FY2026E（新预测/旧预测/差异）|FY2027E（新预测/旧预测/差异）|FY2028E（新预测/旧预测/差异）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|210,221/200,093/5%|267,431/256,466/4%|285,823/280,831/2%| |毛利润（百万美元）|149,960/145,307/3%|199,825/188,981/6%|213,524/210,706/1%| |营业利润（百万美元）|133,586/130,820/2%|179,777/171,703/5%|188,639/189,187/(0%)| |净利润（百万美元）|115,401/107,598/7%|155,154/142,178/9%|162,364/156,387/4%| |摊薄EPS（美元）|4.65/4.34/7%|6.31/5.78/9%|6.60/6.36/4%| |毛利率（%）|71.3/72.6/ - 1.3ppt|74.7/73.7/1ppt|74.7/75.0/ - 0.3ppt| |营业利润率（%）|63.5/65.4/ - 1.8ppt|67.2/66.9/0.3ppt|66.0/67.4/ - 1.4ppt| |净利率（%）|54.9/53.8/1.1ppt|58.0/55.4/2.6ppts|56.8/55.7/1.1ppt| [8] 财务报表 损益表（百万元美元） |年结1月31日|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|60,922|130,497|210,221|267,431|285,823| |主营业务成本|(16,621)|(32,639)|(60,931)|(68,246)|(72,949)| |毛利|44,301|97,858|149,290|199,185|212,874| |销售及管理费用|(2,654)|(3,491)|(4,291)|(5,000)|(6,077)| |研发费用|(8,675)|(12,914)|(16,441)|(19,158)|(23,286)| |经营利润|32,972|81,453|128,558|175,028|183,511| |财务成本净额|609|1,539|1,943|2,240|2,240| |税前利润|33,818|84,026|130,321|177,268|185,751| |税费|(4,058)|(11,146)|(19,397)|(26,590)|(27,863)| |净利润|29,760|72,880|110,925|150,678|157,888| |Non - GAAP标准的净利润|32,312|74,265|115,401|155,154|162,364| [12] 资产负债简表（百万元美元） |截至1月31日|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|7,280|8,589|12,919|35,937|67,280| |有价证券|18,704|34,621|66,454|116,228|170,169| |总流动资产|44,345|80,126|130,872|213,565|303,498| |总长期资产|21,383|31,475|41,442|49,427|57,309| |总资产|65,728|111,601|172,313|262,992|360,807| |总流动负债|10,631|18,047|26,162|26,513|26,540| |总长期负债|12,119|14,227|13,662|12,316|11,219| |总负债|22,750|32,274|39,824|38,829|37,760| |股东权益|42,978|79,327|132,490|224,163|323,048| [13] 现金流量表（百万元美元） |年结1月31日|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|28,090|64,089|108,129|146,339|157,924| |投资活动现金流|(10,566)|(20,421)|(38,714)|(55,920)|(59,197)| |融资活动现金流|(13,633)|(42,359)|(64,685)|(66,246)|(65,996)| |年末现金|7,280|8,589|12,919|35,937|67,280| [14] 财务比率 |年结1月29日|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心每股收益（美元）|1.193|2.938|4.478|6.127|6.419| |全面摊薄每股收益（美元）|1.193|2.938|4.478|6.127|6.419| |Non - GAAP标准下的每股收益（美元）|1.296|2.994|4.652|6.309|6.601| |每股股息（美元）|0.016|0.034|0.040|0.081|0.081| |每股账面值（美元）|1.723|3.198|5.341|9.115|13.134| |毛利率（%）|72.7|75.0|71.0|74.5|74.5| |净利率（%）|48.8|55.8|52.8|56.3|55.2| |净利率（%） - Non - GAAP标准|53.0|56.9|54.9|58.0|56.8| |ROA（%）|45.3|65.3|64.4|57.3|43.8| |ROE（%）|69.2|91.9|83.7|67.2|48.9| |ROIC（%）|54.0|77.9|75.9|63.7|47.2| |净负债权益比（%）|5.7|/|净现金|净现金|净现金| |流动比率|4.2|4.4|5.0|8.1|11.4| |存货周转天数|114.6|85.9|68.0|72.3|75.9| [14]

报告公司投资评级 - 给予韦尔股份“买进”评级 [7][11] 报告的核心观点 - 得益于汽车领域CIS需求快速增长以及产品结构持续优化，2025年第一季度公司营收增长15%，净利润增长55%，保持高增速；公司拟发行境外上市股份（H股），加快国际化战略及海外业务发展，增强境外融资能力；还计划更名为“豪威集团”以体现产业布局；未来在汽车CIS领域市场份额有望扩张，可穿戴设备和物联网领域对图像传感器需求提升，业绩增长空间可观；目前股价对应2027年PE为23倍，给予“买入”评级 [7] - 2025年车企“智驾平权”战略为摄像头、雷达企业带来增量机会，公司作为国内CIS龙头企业，市占率近30%，产品优势明显，2024年底推出业界首款1200万像素车载传感器强化竞争力，将受益于行业变革；1Q25公司营收和净利润高速增长，综合毛利率提升带动净利润增速加快；维持盈利预测，预计2025 - 27年净利润分别为43.4亿元、55.7亿元和66.3亿元，对应EPS分别为3.57元、4.59元和5.46元，对应当前25 - 27年PE估值分别为36倍、28倍和23倍，给予“买进”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为电子，2025年5月27日A股价126.87元，上证指数3340.69，股价12个月高/低为161.96/81.24元，总发行股数和A股数均为1216.95百万股，A股市值1543.94亿元，主要股东虞仁荣持股27.40%，每股净值20.54元，股价/账面净值6.18，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为4.2%、 - 11.1%、36.0% [2] 近期评等 - 2024年8月19日前日收盘89.7元，评等为买进；2024年6月26日前日收盘100.15元，评等为买进；产品组合中半导体设计占比86.5%，元器件代理销售占比13.5% [3] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比13.1%，一般法人占比23.4% [4] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|556|-43.9|0.46|-43.9|277.8|0.07|0.06| |2024|3323|498.1|2.73|498.1|46.4|0.22|0.17| |2025F|4344|30.7|3.57|30.7|35.5|0.30|0.24| |2026F|5574|28.3|4.59|28.3|27.7|0.45|0.35| |2027F|6631|19.0|5.46|19.0|22.8|0.60|0.48| [9] 合并损益表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|21021|25731|31271|40411|49424| |经营成本|16446|18154|21589|27956|34340| |营业税金及附加|33|40|37|48|59| |销售费用|467|557|640|868|1061| |管理费用|623|748|810|881|1077| |财务费用|457|-13|63|211|258| |资产减值损失|-1432|-1432|-180|-250|-350| |投资收益|73|182|1|1|1| |营业利润|667|3271|4765|6131|7306| |营业外收入|26|13|65|65|65| |营业外支出|2|5|5|5|5| |利润总额|691|3278|4825|6191|7366| |所得税|148|-6|482|619|737| |少数股东损益|-12|-39|-2|-2|-2| |归属于母公司所有者的净利润|556|3323|4344|5574|6631| [16] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|9086|10185|11357|11719|13054| |应收账款|4031|3964|4955|5698|5983| |存货|6322|6956|7721|8416|9005| |流动资产合计|20264|21804|23549|25903|29012| |长期股权投资|518|464|464|464|464| |固定资产|2586|3126|3282|3446|3618| |在建工程|904|534|587|558|446| |非流动资产合计|17479|17160|20249|22477|23376| |资产总计|37743|38965|43798|48380|52388| |流动负债合计|9069|7595|7728|6362|3345| |非流动负债合计|7180|7167|7525|7901|8296| |负债合计|16248|14762|15253|14264|11642| |少数股东权益|44|1|-1|-3|-5| |股东权益合计|21451|24201|28545|34119|40750| |负债及股东权益合计|37743|38965|43798|48380|52388| [17] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|-457|2899|3113|3527|4090| |投资活动产生的现金流量净额|-2665|-2755|-3285|-3815|-3345| |筹资活动产生的现金流量净额|1843|1000|1344|650|590| |现金及现金等价物净增加额|-1279|1144|1172|362|1335| [18]

报告公司投资评级 - 给予韦尔股份“买进”评级 [7][11] 报告的核心观点 - 得益于汽车领域CIS需求快速增长以及产品结构持续优化，2025年第一季度公司营收增长15%，净利润增长55%，保持高增速 [7] - 公司拟发行境外上市股份（H股），加快国际化战略及海外业务发展，增强境外融资能力，还计划更名为“豪威集团”，以更好体现产业布局 [7] - 未来在汽车CIS领域市场份额有望进一步扩张，可穿戴设备领域和物联网领域对图像传感器的需求不断提升，未来业绩增长空间可观，目前股价对应的2027年PE为23倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为电子，2025年5月27日A股价126.87元，上证指数3340.69点，股价12个月高/低为161.96/81.24元，总发行股数和A股数均为1216.95百万股，A股市值1543.94亿元，主要股东虞仁荣持股27.40%，每股净值20.54元，股价/账面净值6.18 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为4.2%、 - 11.1%、36.0% [2] 近期评等 - 2024年8月19日前日收盘89.7元，评等为买进；2024年6月26日前日收盘100.15元，评等为买进 [3] - 产品组合中半导体设计占比86.5%，元器件代理销售占比13.5% [3] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比13.1%，一般法人占比23.4% [4] 财务数据 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为43.4亿元、55.7亿元和66.3亿元，同比增长31%、28%和19%，对应EPS分别为3.57元、4.59元和5.46元，对应当前2025 - 2027年PE估值分别为36倍、28倍和23倍 [11] 合并损益表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|21021|25731|31271|40411|49424| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|556|3323|4344|5574|6631|[16] 合并资产负债表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产总计（百万元）|37743|38965|43798|48380|52388| |负债合计（百万元）|16248|14762|15253|14264|11642| |股东权益合计（百万元）|21451|24201|28545|34119|40750|[17] 合并现金流量表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|-457|2899|3113|3527|4090| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-2665|-2755|-3285|-3815|-3345| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|1843|1000|1344|650|590| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|-1279|1144|1172|362|1335|[18] 行业趋势与公司优势 - 2025年比亚迪、吉利、江淮等车厂推出“智驾平权”战略，比亚迪20万以下车型（占比超7成）将全面智能化，L2 + 智驾车辆对摄像头需求近10颗，为相关企业带来增量机会 [11] - 公司作为国内CIS龙头企业，市占率近30%，产品具有分辨率高、传感器尺寸小、弱光性能强、功耗低等优势，2024年底推出业界首款1200万像素的车载传感器，引领行业高端标准 [11] 1Q25业绩情况 - 受益于高端手机、汽车CIS需求提升，1Q25公司实现营收64.7亿元，同比+14.7%；实现净利润8.7亿元，同比+55.3%；扣非后净利润8.5亿元，同比+49.9% [11] - 1Q25公司综合毛利率31%，环比提升2.1个百分点，同比提升3.1个百分点，带动净利润增速加快 [11]

A股公司赴港上市趋势 - 韦尔股份公告拟发行H股赴港上市，加快国际化战略及海外业务发展 [1][2] - 2025年已有超过20家A股公司向港交所递表，包括三一重工、赛力斯、晶澳科技等明星企业 [2] - 2025年新增"A+H"公司数量有望创近年新高，年内已有4家实现二次上市，2022-2024年分别为4家、1家、3家 [2] 政策与制度优化 - 证监会境外上市备案审核时长从2024年的100日以上缩短至2025年的60日以内，宁德时代案例仅用25日 [2] - 2024年4月证监会发布5项对港合作措施，支持内地行业龙头企业赴港上市 [4] - 港交所2024年10月优化审批流程，百亿市值A股企业监管评估周期缩短至30个工作日，2025年5月推出"科企专线" [5] 企业出海与融资需求 - 2024-2025年递表的17家A股公司普遍在招股书中提及募集资金用于支持出海战略 [4] - 港股市场吸引国际资本，提升A股公司国际知名度，助力境外业务拓展 [4] - 港股再融资工具灵活且审批周期短，缓解A股再融资收紧压力 [6] 港股市场流动性改善 - 2025年港股流动性回暖，AH股溢价率收窄，国际投资者定价权增强 [6] - 港股行业结构优化，可选消费、通讯服务、信息技术占比分别增加9.3%、6.2%、6.1%，金融行业占比下降15.3% [7] - 德勤预计2025年港股将有约80只新股上市，融资1300亿至1500亿港元，吸引A股龙头及中概股 [7] 长期市场展望 - 港股有望从"估值洼地"升级为中国资产国际化平台，吸引全球资金配置核心资产 [8] - 南向资金持续流入叠加美元资金转为港元存款，港股流动性趋势性改善 [7] - 60%赴港上市A股公司为制造业企业，将进一步优化港股行业结构 [7]