纪要涉及的公司 云南贝泰妮生物科技集团股份有限公司 纪要提到的核心观点和论据 - **盈利能力**：2025年重点策略净利润率目标为两位数（2024年为8.8%），支持因素为3个百分点的毛利率提升目标、效率改善和经营杠杆[1] - **收入目标** - 主品牌薇诺娜目标为个位数增长，策略重心是产品改革，包括削减长尾产品，重新聚焦于主产品线（抗敏、皮肤屏障修复、防晒、美白、抗衰老和医疗器械）和促销控制[1] - 新兴品牌目标保持增长势头，薇诺娜宝贝目标销售额为2.6 - 3亿元，或增长30%以上（2024年为2.01亿元，增幅为34%），净利润率为10%以上；瑗科缦目标销售额增速超过100%（基本目标/挑战目标为1.5/2.5亿元，而2024年为6,000万元）和盈亏平衡，年初迄今销售额增长194%；贝芙汀目标为销售额5,000万元并减少亏损；姬芮和泊美目标是销售额增长10%（2024年为5.19亿元，增长约400%），以及盈利增长80%以上（2025年目标是5,000万元，2024年超过2,700万元）[1][4] - **业务表现** - 2季度继续改善，6.18活动开局良好（李佳琦直播渠道和天猫首日GMV增长20 - 30%），抖音上的表现也在改善（年初迄今GMV增长30 - 40%且利润率上升，1季度毛利率约为73%，而2024年为68%左右）[1] - 库存余额好转，截至2025年1季度/2024财年为5.56亿元/6.12亿元，较2023财年下降34%/32%[1] - 进一步向OTC渠道渗透，2季度销售额恢复正增长，1季度出现下降的原因是两款核心产品换证延迟和部分省份开展医保检查（2024年：约12.9万家OTC药店，销售额增长10%以上）[1] - **财务预测与估值** - 2025 - 2027年盈利预测保持不变，基于现金流折现法得出的目标价66元对应35倍的12个月动态市盈率[1] - 预计2025 - 27年销售额/盈利年复合增速将分别达10%/22%，在毛利率提升（预计由2024年的72.5%增至2027年的75.0%）以及经营杠杆的推动下，营业利润率预计将由2024年的8.5%提升至2027年的11.5%[9][13] - **投资理据**：贝泰妮是中国领先的美妆品牌，主品牌薇诺娜专注于敏感肌，是国内最大的功效性护肤品牌，市占率20%，领先于理肤泉的11%、可复美的10%、以及修丽可的7%，预计将在中国功效性护肤品市场的快速增长趋势下趁势发展，并利用其稳健的产品供应、依靠皮肤科医生背书的差异化营销方式以及成熟的分销渠道扩大市场份额[9][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **股价表现**：2025年5月28日股价为45.29元，目标价（2025年12月）为66.00元；年内迄今绝对涨幅6.1%、相对涨幅6.5%，1个月绝对涨幅12.4%、相对涨幅10.8%，3个月绝对涨幅8.6%、相对涨幅8.1%，12个月绝对跌幅15.9%、相对跌幅23.3%[1][2][6] - **公司数据**：已发行股票数424百万，52周股价区间为74.00 - 37.46元，总市值2,666百万美元，自由流通股比例32.0%，三个月日均成交量5.67百万，三个月日均成交额34.7百万美元，波动性（90天）为37，指数为SSE，彭博买入、持有、卖出评级分别为26、8、0[7] - **重要指标**：给出了财年12月份结束的FY24A - FY27E的收入、调整后的息税折旧摊销前利润、调整后的息税前利润、调整后的净利润等财务预测，以及利润率和增长率、财务比率、估值等指标数据[8] - **风险与催化剂** - 主要下行风险包括主品牌薇诺娜产品扩张失败、新品牌发展失败、流量成本高于预期侵蚀利润率、竞争加剧、政府加强对功效性护肤品广告和销售的监管[16] - 主要上行催化剂包括新推出的"舒敏+"产品表现优于预期、线下渠道扩张好于预期、成功的并购、新品牌的爬坡速度快于预期[16] - **摩根大通与公司关系**：摩根大通是贝泰妮或相关实体的金融工具或与贝泰妮或相关实体相关的金融工具的做市商和/或流动性提供方；贝泰妮或相关实体目前是，或在过去12个月内曾是摩根大通的客户，享受摩根大通提供的非证券相关服务；摩根大通预计在未来三个月内将会就所提供的投资银行服务获得或寻求获得贝泰妮或相关实体支付的报酬；摩根大通在过去12个月内曾为贝泰妮或相关实体提供除投资银行服务之外的产品或服务，并获得相应报酬；摩根大通可能持有贝泰妮或相关实体所发行债务证券的头寸[19][20]

核心观点 - 巨子生物旗下品牌可复美被质疑重组胶原蛋白含量低于宣传标准，引发舆论战 [1][3] - 华熙生物加入争议，支持质疑方并提供检测支持 [9][10] - 巨子生物业绩持续增长但研发投入偏低，此次事件可能影响618销售 [7][8] 争议事件 - 美妆博主"大嘴博士"检测显示可复美胶原棒重组胶原蛋白含量仅0.0177%，低于标注的≥0.1% [3] - 博主质疑产品未检出胶原蛋白必需元素甘氨酸，并指控存在夸大宣传 [3] - 巨子生物声明称多批次检测结果符合标准，但承认行业尚无统一检测标准 [4] - 博主反驳称检测无需企业提供原料，并质疑巨子生物不对外销售原料的做法 [6] 公司回应 - 巨子生物收到检测机构道歉声明，但仍在收集多方检测报告 [2] - 公司澄清产品下架传闻，称是正常迭代而非撤柜 [6] - 华熙生物公开支持"大嘴博士"，表示已进行独立检测并保留公布结果权利 [10] 公司业绩 - 巨子生物2020-2024年营收从11.9亿元增至55.39亿元，归母净利润从8.26亿元增至20.62亿元 [7] - 2024年可复美品牌收入45.42亿元，占总营收82% [7] - 巨子生物研发投入占比仅1.9%，远低于华熙生物的8.68%和锦波生物的4.94% [7][8] - 华熙生物2024年营收53.71亿元(同比下降11.61%)，净利润1.74亿元(同比下滑70.59%) [13] 行业动态 - 华熙生物此前曾发文批评券商过度炒作重组胶原蛋白概念，维护玻尿酸行业 [13] - 华熙生物指出部分研报称"重组胶原蛋白比玻尿酸更具生物活性"缺乏数据支持 [13] - 华熙生物2024Q4首次出现单季度亏损1.91亿元，2025Q1营收同比下滑20.77% [13] 市场反应 - 6月2日巨子生物股价一度跌超5%，收报67.25港元 [2] - 华熙生物6月1日股价微跌0.32%，报50.44港元 [14]

公司业绩表现 - 2024年营收12.1亿元，经调整净利润2亿元，毛利率高达82.5% [1] - 2022-2024年收入分别为6.91亿元、8.05亿元、12.1亿元，2023年和2024年同比增速分别为16.5%和50.3% [2] - 2022年净亏损366万元，2023年扭亏为盈实现净利润8846万元，2024年净利润增至2亿元 [2] - 2022-2024年毛利率分别为78%、81.2%、82.5%，显示产品溢价能力强 [2] 产品结构 - 精华油产品2024年贡献收入4.48亿元，占总收入37%，2022-2024年占比分别为31.5%、35.3%、37% [3][4] - 山茶花精华油累计销售超3000万瓶，连续11年面部精华油品类全国零售额第一，连续8年零售额超1亿元 [3][6] - 面霜、乳液及爽肤水、精华液、面膜等其他品类2024年收入占比分别为15.7%、10.7%、10%、12.2% [4] 渠道布局 - 线上渠道收入占比从2022年45.2%提升至2024年59.1%，其中以线上直销为主 [7] - 截至2024年底拥有506家门店，超95%位于购物商场，线下门店提供体验式护肤服务 [8] - 采用OMO模式整合线上线下，通过私域运营增强用户黏性 [8] 营销与研发 - 2024年营销及推广开支3.65亿元，占销售及分销开支53%，占总收入30% [7] - 2022-2024年研发成本分别为2110万元、1970万元、3040万元，2024年研发占比仅2.5% [10] 行业定位 - 按零售额计在中国高端国货护肤品牌中排名第一，是前15大高端护肤品牌中唯一国货品牌 [9] - 核心产品定价200-800元，主攻高端市场，门店选址高端商场强化品牌认知 [9] - 国内高端护肤市场主要被国际品牌占据，国货品牌处于弱势 [9] 募资用途 - IPO募集资金将用于品牌塑造、全渠道网络建设、供应链强化、技术研发、多品牌矩阵打造等 [10]

品牌代言市场现状 - 2024年品牌代言市场持续升温，全年官宣代言人品牌数达1222家，较上年增长11% [2] - 头部艺人单年代言报价普遍突破1000万元，相当于许多中小型企业全年净利润总额 [2] - 顶流明星+重金投放组合拳能为品牌带来立竿见影的销量增长，但需配一亿左右预算才能最大化效果 [4] 明星代言效果分析 - 珀莱雅官宣顶流易烊千玺为代言人后，单条官宣微博斩获百万级互动数据，全平台曝光量达6亿+ [2] - 炫迈官宣代言人时代少年团后，销售额环比激增23.6%，市占率飙升8.7个百分点 [6][8] - 炫迈品牌社交媒体声量72%由00后群体贡献，微博声量同比增长197% [10][12] 非真人代言趋势 - 动物代言成为品牌标配，天猫黑猫、京东白狗Joy等IP形象深入人心 [18] - 大熊猫萌兰代言良品铺子、Tims天好咖啡等品牌，微博前十熊猫超话粉丝数突破300万 [18][20] - 蜜雪冰城雪王IP通过魔性神曲和周边产品成为顶流，2025年带七个兄弟走进港交所敲钟仪式 [30][32][34] 虚拟数字人代言 - 抖音虚拟美妆达人柳夜熙代言欧莱雅、芭比布朗等品牌 [40] - 阿里超写实数字人厘里实现"商业代言+影视演出+音乐制作"多维发展 [40] - 虚拟人带货美妆产品面临消费者质疑，无法真实呈现化妆品与人类肤质的适配效果 [44] 可持续代言策略 - 多邻国绿鸟多儿通过社交平台抽象整活带动营收达2.096亿美元，同比增长39% [47][50] - 欧莱雅采用多元化代言策略，构建真人明星+虚拟偶像"欧爷"的矩阵 [51] - 美团启用自有IP袋鼠团团作为全新"袋"言人，转向自有IP开发战略 [51]

核心观点 - 华熙生物发文质疑资本市场"捧胶原、踩玻尿酸"行为，点名巨子生物及多家券商，引发行业公关战 [3] - 巨子生物市值10天内从909亿跌至735亿，蒸发174亿，负面宣传或影响618促销表现 [4] - 争议焦点围绕可复美"胶原棒"中重组胶原蛋白含量检测方法，双方各执一词 [9][11][17] - 行业标准缺失导致检测方法争议无权威界定，企业参与标准制定引发角色冲突 [11][30] - 危机公关中"爱国牌"策略适得其反，需避免道德绑架消费者 [37][39] 争议的检测方法 - 美妆博主"大嘴博士"检测显示可复美"胶原棒"重组胶原蛋白含量仅0.0177%，低于标注的≥0.1%标准 [9] - 巨子生物自检结果胶原蛋白含量均大于0.1%，质疑博主使用的HPLC氨基酸定量法未列入行业标准 [11] - 博主反驳企业可能采用凯氏定氮法，存在无法区分蛋白氮与非蛋白氮的科学局限性 [11][12] - HPLC氨基酸定量法通过水解所有蛋白质检测氨基酸总量，被认为能准确反映实际含量 [17] - 涉事产品已从巨子生物官方电商渠道下架，第三方检测报告尚未公布 [17][29] 时间线巧合 - 5月17日华熙生物发文质疑→5月21日补充说明→5月24日博主发布质疑视频→5月25日博主回应 [18][22][23] - 博主2024年5月曾连续三篇质疑重组胶原蛋白概念，但此次仅针对巨子生物检测 [23][25] - 时间节点恰逢618促销前夕，加剧市场敏感度 [4][23] - 博主历史内容显示曾推荐华熙生物产品，引发商业模式公正性质疑 [25][27] 行业标准与危机应对 - 化妆品重组胶原蛋白含量缺乏国家标准，企业参与标准制定导致"裁判员与球员"角色冲突 [11][30] - 危机沟通应聚焦消费者关心的实质问题而非民族情绪，避免重蹈海天味业"双标门"覆辙 [37][39] - 成分作为品牌核心资产需建立检测方法、科普教育、标准制定等多维度护城河 [33][34] - 法务与公关应协同而非替代，诉讼策略需谨慎避免激化矛盾 [41][43] - 政府部门介入调查但结果可能仍无法解决检测方法分歧 [30][31]

618促销表现分析 - 珀莱雅在天猫美妆排名第一 在抖音护肤排名第8 [1][6] - 彩棠在抖音彩妆排名第一 [1][6] - 巨子生物旗下Comfy品牌5月13日排名第3 5月15日排名第9 5月16日至26日排名第12 [1][6] - Comfy在电商购物节初期排名较高 随后会下降 这一模式在去年双11期间也曾出现 [1][6] 品牌排名变化 天猫美妆 - 珀莱雅在2023年6.18、2023年11.11、2024年3.8、2024年6.18等多个促销期均排名第一 [2] - 欧莱雅巴黎和兰蔻在多个促销期排名前二 [2] - 2025年6.18预售期间 Comfy在5月13日排名第3 5月16日排名第9 [2] 抖音护肤 - 2025年6.18预售期间 Helena Rubinstein排名第一 SK-II和La Mer分列二三位 [3] - 2024年3.8促销期间 Kans排名第一 2024年6.18期间Kans和Proya排名前二 [3] - Comfy在2024年6.18期间排名第8 2025年3.8期间排名第11 [3] 抖音彩妆 - 2025年6.18预售期间 Timage排名第一 157和MGP分列二三位 [4] - 2024年3.8促销期间 Florasis和YSL排名前二 [4] - 2024全年YSL和Florasis排名前二 [4] 行业趋势 - 今年618促销期比去年延长约10天 [5] - 高端护肤品牌更关注抖音 有7个品牌进入前十 [5] - 抖音将更多资源倾斜给头部品牌 [5] - 部分品牌如巨子生物有效减少了促销活动 [5] 巨子生物分析 - Comfy倾向于平衡销售增长和利润率 而非追求高排名 可能与较少受促销驱动的KOL合作或对大幅折扣套餐设置供应限制 [6] - 5月24日以来社交媒体上关于Comfy产品的质疑可能影响消费者信心 公司已作出回应 [6] - 2022-23年其重组胶原蛋白成分也曾受到负面评价 但最终通过创新和产品赢得消费者信任 [6] - 近期股价回落至NTM市盈率约22倍 市场已消化部分盈利下行风险 [7]

博主的质疑 - 博主通过HPLC高效液相色谱氨基酸定量法检测可复美"胶原棒"产品，结果显示重组胶原蛋白总含量仅为0.0177%，远低于行业规定的0.1%最低标准 [1][2] - 检测未发现重组胶原蛋白核心成分甘氨酸，而根据公司创始人著作，胶原肽链中甘氨酸应占氨基酸残基的1/3 [2] - 博主质疑公司涉嫌配方表造假，因产品标注"可溶性胶原"为第一大非微量添加成分，但实际含量不符 [2] 公司的回应 - 可复美声明称内部多批次检测显示胶原蛋白含量均大于0.1%，并公布检测数据为0.27%、0.27%、0.28% [7] - 公司质疑博主检测方法未列入行业标准且未经方法学验证，同时未使用公司提供的原料进行检测 [9] - 公司已委托多家第三方机构采用多种方法进行复检，承诺将公布结果 [8] 历史争议事件 - 2024年4月有消费者投诉使用产品后出现面部肿胀，自行送检称检出违禁成分EGF [10] - 公司声明称第三方检测未发现EGF，陕西省药监局两次检查也未发现违规添加行为 [10] - 药监局最终作出不予立案决定 [10] 公司基本面 - 巨子生物为"重组胶原蛋白第一股"，旗下拥有可复美、可丽金等品牌，市值达821亿港元 [11] - 2024年公司收入55.39亿元（+57.17%），净利润20.62亿元（+42.06%） [14] - 创始人夫妇持股市值超450亿元，成为陕西新首富 [13] - 创始人范代娣近期出任西北大学副校长，已清退在上市公司的主要职务 [13]

核心争议 - 美妆博主"大嘴博士"指控可复美重组胶原蛋白精华添加量仅0.0177%，且缺失核心成分甘氨酸，质疑其产品命名合规性 [2][3][5] - 博主提出三大质疑：成分标注合规性（0.0177% vs 法规要求的非微量成分标准0.1%）、甘氨酸缺失导致蛋白结构真实性存疑、"Mini小分子胶原蛋白"命名涉嫌科学概念滥用 [3][5][7] - 公司回应称多批次检测显示胶原蛋白含量均>0.1%，与网传数据不符，并出示检测报告显示总氨基酸含量0.276% [8][14][16] 产品检测数据 - 第三方检测显示水解氨基酸总量0.276%，其中脯氨酸含量最高达0.1588%，甘氨酸未检出（ND）[8] - 公司声明采用药典标准YY/T 1947-2025检测，结果高于0.1% [14] - 此前4月该产品被质疑含禁用成分EGF（567pg/ml），但药监局复查未检出 [21] 行业技术争议 - 行业人士质疑重组胶原蛋白产率仅毫克/升级别，远低于透明质酸（克/升至百克/升），暗示产能可能无法支撑销量 [9] - 华熙生物曾指责券商报告通过对比透明质酸与重组胶原蛋白成分，制造"透明质酸过时论"为巨子生物造势 [24] 公司经营表现 - 2024年营收55.39亿元（+57.07%），净利润20.62亿元（+42.06%）[22] - 港股市值一度突破920亿港元，被易方达、华夏等多家基金重仓持有 [22][24] - 公司定位为"全球重组胶原蛋白领导者"，拥有可复美、可丽金等品牌 [22]

博主质疑巨子生物产品造假 - 博主使用HPLC高效液相色谱氨基酸定量法检测可复美产品，结果显示重组胶原蛋白总含量仅为0.0177%，远低于行业规定的0.1%标准 [1][2] - 检测未检出胶原蛋白核心成分甘氨酸，而根据公司创始人著作，胶原肽链中甘氨酸应占氨基酸残基的1/3 [2] - 博主质疑产品配方表造假，因标注的"可溶性胶原"等三大成分均被列为"非微量添加"，但实际检测含量不符 [2] 可复美官方回应 - 公司声明称参考药典标准检测显示胶原蛋白含量均大于0.1%，并公布三批次检测结果分别为0.27%、0.27%、0.28% [8] - 公司质疑博主检测方法未列入行业标准且未经方法学验证，同时指出博主未索要原料进行检测 [9] - 公司已委托多家第三方机构采用多种方法进一步检测，将及时公布结果 [9] 公司近期其他争议 - 4月有消费者投诉使用产品后出现面部肿胀，送检称检出违禁成分EGF，但公司声明称两家机构检测均未检出 [11] - 陕西省药监局4月飞行检查未发现公司违规添加EGF行为 [11] 公司经营现状 - 巨子生物为"重组胶原蛋白第一股"，旗下拥有可复美、可丽金等品牌，市值达821亿港元，超越毛戈平成港股最大美妆护肤企业 [13] - 2024年公司收入55.39亿元同比增长57.17%，净利润20.62亿元同比增长42.06% [15] - 创始人夫妇持股市值超450亿元，成为陕西新首富，创始人范代娣近期出任西北大学副校长 [15]

行业趋势与市场表现 - 中国美妆市场掀起"科学热浪"，"医研共创"从行业共识演变为科研竞赛，品牌需在技术迭代与同质化突围中构建独特叙事体系 [2] - 理肤泉作为皮肤学级科学护肤标杆，引领欧莱雅集团皮肤科学美容事业部销售额首破70亿欧元（约合546亿元人民币），跻身全球第三大全渠道护肤品牌及全球皮肤学专家NO1推荐品牌 [2] - 2024年理肤泉中国电商销售额超23亿元，同比增长12%，B5修护霜、B5面膜PRO及大哥大400防晒等大单品回购率突出 [15] 品牌历史与科研基因 - 品牌起源可追溯至14世纪法国理肤泉温泉水，1897年获法国官方认证修护功效，1945年起水疗项目纳入法国公共卫生保健 [7][9] - 1975年药剂师创立品牌时确立"安全、专业、卓效"核心理念，1987年率先推出抗UVA防晒技术，2011年同步学术界启动皮肤微生态研究 [9][10] - 累计提交180份学术文献，近年推出麦色净™技术的美白精华Melan B3及麦色滤400防晒等突破性产品 [10][12] 中国市场本土化战略 - 2001年进入中国后长期担任科学护肤启蒙者角色，现为品牌全球第三大市场，构建30+场医学大会参与、20+项人群试验、90+篇期刊发表的医研体系 [15][19] - 联合华山医院等机构共建实验室，推出中国定制产品如超级B5精华和B5特护防晒，实现"防护+修护"双效设计 [21][23] - "蓝丝带"项目通过科普小程序、爱心大巴巡展及CSCO合作覆盖200+肿瘤患者，强化专业实力与社会价值联动 [24][26] 产品矩阵与消费者洞察 - 形成FIX ME（修护）、PROTECT ME（防护）、BETTER ME（进阶护理）三大产品矩阵，精准匹配中国消费者精细化需求 [28] - 把握成分透明化、功效细分化（如美白分去黄/去暗沉）、理性消费（重性价比轻营销）三大趋势，强化"高质价比"优势 [29][31] - 新总经理何心怡凭借薇姿运营经验引入DERCOS头皮护理系列成功案例，计划深化皮肤科学资源整合 [32][33] 品牌价值观与行业启示 - 50年发展印证"解决社会问题"的商业本质，通过皮肤癌早筛Save your skin等项目延伸医学人文关怀 [13][37] - 以"市场需求锚定-科研转化攻坚-患者教育闭环"专业价值链构建穿越周期的韧性，形成"妙术仁心好医师"差异化人设 [14][28] - 坚持"有一说一"科学传播原则，采用真实用户案例与测评强化信任，拒绝概念营销 [31][37]