报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024 年海天味业营收和归母净利润同比增长，Q4 增速加快 [1] - 旺季产品收入提速，线上渠道表现亮眼，各地区收入增长，经销商数量略有减少 [2] - 原材料成本下降使毛利率提升，但费用率上升降低归母净利率增幅，公司重视股东回报 [3] - 短期餐饮复苏、内需政策落地，中长期行业集中度有望提升，公司筹备港股上市出海目标明确，预计 2025 - 2027 年归母净利润持续增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24,559|26,901|29,546|32,236|34,878| |增长率 yoy（%）|-4.1|9.5|9.8|9.1|8.2| |归母净利润（百万元）|5,627|6,344|7,160|8,026|8,933| |增长率 yoy（%）|-9.2|12.8|12.9|12.1|11.3| |EPS 最新摊薄（元/股）|1.01|1.14|1.29|1.44|1.61| |净资产收益率（%）|19.7|20.5|21.9|23.2|24.2| |P/E（倍）|40.4|35.8|31.7|28.3|25.4| |P/B（倍）|8.0|7.4|7.0|6.6|6.2| [6] 股票信息 - 行业：调味发酵品Ⅱ - 前次评级：买入 - 04 月 02 日收盘价（元）：40.84 - 总市值（百万元）：227,094.93 - 总股本（百万股）：5,560.60 - 自由流通股（%）：100.00 - 30 日日均成交量（百万股）：10.95 [7] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|30774|32842|35443|38394|41671| |现金|21689|22115|24194|26624|29391| |应收票据及应收账款|223|243|266|290|314| |其他应收款|182|19|20|22|24| |预付账款|19|34|37|40|43| |存货|2619|2525|2739|2956|3168| |其他流动资产|6042|7907|8187|8462|8732| |非流动资产|7649|8016|7988|7839|7568| |长期投资|0|0|0|0|0| |固定资产|4609|5055|5081|4987|4771| |无形资产|857|875|833|791|750| |其他非流动资产|2183|2086|2074|2061|2047| |资产总计|38424|40858|43431|46232|49239| |流动负债|8936|8986|9771|10570|11348| |短期借款|363|293|293|293|293| |应付票据及应付账款|1861|1947|2114|2284|2448| |其他流动负债|6712|6746|7364|7992|8607| |非流动负债|454|471|471|471|471| |长期借款|70|33|33|33|33| |其他非流动负债|384|438|438|438|438| |负债合计|9391|9456|10242|11041|11819| |少数股东权益|502|507|520|535|551| |股本|5561|5561|5561|5561|5561| |资本公积|142|142|142|142|142| |留存收益|23078|25761|27535|29523|31735| |归属母公司股东权益|28531|30895|32669|34657|36869| |负债和股东权益|38424|40858|43431|46232|49239| [11] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|24559|26901|29546|32236|34878| |营业成本|16029|16948|18406|19888|21311| |营业税金及附加|194|228|250|273|295| |营业费用|1306|1629|1842|1989|2128| |管理费用|526|590|689|690|677| |研发费用|715|840|922|1006|1088| |财务费用|-585|-509|-644|-706|-779| |资产减值损失|-4|-100|-4|-4|0| |其他收益|144|185|148|161|174| |公允价值变动收益|213|219|231|225|220| |投资净收益|17|19|15|16|17| |资产处置收益|-1|9|3|3|3| |营业利润|6745|7507|8473|9498|10572| |营业外收入|10|22|22|22|22| |营业外支出|16|15|15|15|15| |利润总额|6739|7513|8479|9505|10579| |所得税|1097|1157|1306|1464|1629| |净利润|5642|6356|7173|8041|8950| |少数股东损益|16|12|13|15|17| |归属母公司净利润|5627|6344|7160|8026|8933| |EBITDA|6856|7755|9137|10221|11343| [11] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|7356|6844|8734|9735|10753| |净利润|5642|6356|7173|8041|8950| |折旧摊销|925|906|1302|1423|1544| |财务费用|-597|-509|20|20|20| |投资损失|-17|-19|-15|-16|-17| |营运资金变动|1413|172|490|499|488| |其他经营现金流|-11|-62|-236|-231|-230| |投资活动现金流|-820|-3776|-1249|-1247|-1246| |资本支出|-1922|-1559|-1263|-1263|-1263| |长期投资|686|-2981|0|0|0| |其他投资现金流|417|764|15|16|17| |筹资活动现金流|-2851|-4002|-5407|-6058|-6741| |短期借款|231|-69|0|0|0| |长期借款|-23|-37|0|0|0| |普通股增加|927|0|0|0|0| |资本公积增加|0|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-3985|-3896|-5407|-6058|-6741| |现金净增加额|3689|-934|2079|2430|2767| [11] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入(%)| -4.1|9.5|9.8|9.1|8.2| |成长能力 - 营业利润(%)| -8.3|11.3|12.9|12.1|11.3| |成长能力 - 归属母公司净利润(%)| -9.2|12.8|12.9|12.1|11.3| |获利能力 - 毛利率(%)|34.7|37.0|37.7|38.3|38.9| |获利能力 - 净利率(%)|22.9|23.6|24.2|24.9|25.6| |获利能力 - ROE(%)|19.7|20.5|21.9|23.2|24.2| |获利能力 - ROIC(%)|16.8|18.2|19.7|20.9|21.9| |偿债能力 - 资产负债率(%)|24.4|23.1|23.6|23.9|24.0| |偿债能力 - 净负债比率(%)|-73.0|-69.2|-71.7|-74.6|-77.5| |偿债能力 - 流动比率|3.4|3.7|3.6|3.6|3.7| |偿债能力 - 速动比率|3.1|3.3|3.3|3.3|3.4| |营运能力 - 总资产周转率|0.7|0.7|0.7|0.7|0.7| |营运能力 - 应收账款周转率|119.4|115.6|116.3|116.0|115.6| |营运能力 - 应付账款周转率|11.9|12.3|13.0|12.9|12.9| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)（元）|1.01|1.14|1.29|1.44|1.61| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)（元）|1.32|1.23|1.57|1.75|1.93| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)（元）|5.13|5.56|5.88|6.23|6.63| |估值比率 - P/E|40.4|35.8|31.7|28.3|25.4| |估值比率 - P/B|8.0|7.4|7.0|6.6|6.2| |估值比率 - EV/EBITDA|27.7|30.1|22.2|19.7|17.5| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年海天味业营收和归母净利润同比增长，Q4旺季提速明显，线上渠道亮眼，原材料成本下行致毛利率提升，公司聚焦主业、重视股东回报，短期餐饮复苏、中长期行业集中度提升及出海目标明确，预计2025 - 2027年归母净利润持续增长 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入269.01亿元，同比+9.53%，归母净利润63.44亿元，同比+12.75%；2024Q4营收65.02亿元，同比+10.03%，归母净利润15.29亿元，同比+17.82% [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别同比+12.9%/+12.1%/+11.3%至71.6/80.3/89.3亿元 [4] - 2024年公司现金分红总额约47.73亿元，分红比例达75.24%，股息率约1.87% [3] 分产品情况 - 2024年酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别138/27/46/41亿元，同比+8.9%/+10.0%/+8.6%/+16.8%；2024Q4分别34/6/12/9亿元，同比+13.6%/+13.2%/+15.4%/+7.1% [2] 分渠道情况 - 2024年线上/线下收入分别12/239亿元，同比+39.8%/+8.9%；2024Q4分别3/59亿元，同比+59.2%/+11.2% [2] 分地区情况 - 2024年东/南/中/北/西部收入分别48/51/56/64/32亿元，同比+10.1%/+12.9%/+11.0%/+8.0%/+8.8%；2024Q4分别11/13/14/16/8亿元，同比+5.4%/+8.6%/+20.5%/+12.0%/+20.3% [2] 经销商情况 - 2024年底经销商数量为6707家，环比2024Q3减少15家 [2] 毛利率和费用率情况 - 2024年毛利率37.0%，同比+2.26pct，酱油/调味酱/蚝油/其他毛利率分别+2.07/+1.95/+4.69/+2.62pct至44.70%/37.44%/33.69%/24.50% [3] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别+0.74/+0.05/+0.21/+0.49pct至6.1%/2.2%/3.1%/-1.9%，归母净利率23.6%，同比+0.67pct [3] 盈利预测逻辑 - 短期内需刺激政策落地、餐饮复苏，B端修复打开行业空间；中长期各调味品子赛道格局分散，集中度有望提升，公司作为龙头率先受益；2024年底筹备港股上市，出海目标明确，海外市场贡献新增量 [4]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][6][18] 核心财务表现 - 2024年营业总收入34.76亿元（同比+10.41%），归母净利润6.25亿元（同比+36.77%），扣非归母净利润5.66亿元（同比+40.00%）[1][9] - 2024Q4营业总收入11.12亿元（同比+21.57%），归母净利润1.92亿元（同比+41.03%），扣非归母净利润1.77亿元（同比+44.37%）[1][9] - 2025-2027年盈利预测：营业总收入38.5/42.2/45.5亿元（同比+10.8%/+9.5%/+8.0%），归母净利润7.1/7.7/8.4亿元（同比+13.2%/+9.4%/+8.0%）[4][18] - 2025年EPS 0.66元，对应PE 20.5倍[4][18] 渠道与产品结构 - 线下/线上渠道收入28.7/6.0亿元（同比+4.4%/+51.7%），线上高增主因食萃品牌放量[2][9] - 火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料收入12.6/17.7/3.3亿元（同比+3.5%/+16.6%/+11.0%）[2][9] - 食萃品牌2024年收入2.8亿元（同比+41%），2025年1-2月收入同比+34%[2][9] - 经销商数量净减少148家至3017家[2][9] 运营效率与盈利能力 - 2024年毛利率39.8%（同比+2.0pcts），主因规模效应、业务结构优化及原材料价格下行[3][14] - 销售/管理费用率13.0%/5.3%（同比-2.4/-1.0pcts），扣非归母净利率16.3%（同比+3.5pcts）[3][14] - 2024Q4扣非归母净利率16.0%，盈利能力显著改善[3][14] 战略布局与并购整合 - 复合调味料品牌"加点滋味"并表，强化C端市场能力，与食萃形成B/C端协同[3][18] - 加点滋味定位日韩西式及创新中式风味，擅长线上消费者洞察[3][18] 行业与估值对比 - 可比公司2025年PE：海天味业38.2倍、宝立食品17.6倍、千禾味业22.0倍，天味食品20.5倍具备估值优势[20] - 2025年ROE预测14.7%，高于2024年13.7%[5][19]