文章核心观点 - 通过一套固定的划分标准（新经济=信息传输、软件和信息技术服务业+租赁与商务服务业+8个装备制造业；旧经济=房地产业+建筑业+9个原材料制造业），从十大维度观察新旧经济转换进展 [2][4][11] - 整体来看，截至2025年，新经济在十大维度的占比均已超过旧经济（或表现好于旧经济）[2] - 2025年，新经济GDP、固定资产投资占比首次超过旧经济，意味着新旧动能转换可能已经进入“右侧”区间 [2] 10大指标看新旧经济进展 (一) GDP，新经济体量已经超过旧经济 - 从权重看，2025年新经济占GDP比重达到20%，首次超过旧经济的19.6% [5][13] - 从增速看，新经济动能持续高于旧经济，近10年平均高5.7个百分点，2025年新经济GDP增速达8.5%，旧经济增速录得-0.3%，为近10年首次转负 [13] (二) 价格，新经济表现较好 - 旧经济价格指数周期性与波动性更强，2017、2021年价格涨幅在8%-12%区间，新经济价格总体平稳，近10年未超过3% [17] - 2022年后新旧经济价格出现分化，2025年旧经济价格指数降至-3.2%，新经济价格指数小幅收窄至-1.1%，低价格压力更多集中在旧经济领域 [5][17] (三) 固投，2025年新经济体量首超旧经济 - 从权重看，2025年新经济占总固投比重达39.3%，首次超过旧经济的36.2% [5][20] - 从增速看，2025年新经济固投同比-1.7%，旧经济固投同比-11.4% [21] (四) 出口，新经济增速好于旧经济 - 从出口结构看，新经济出口交货值占比长期稳定在70%上下，2025年达74%，旧经济则稳定在10%左右 [5][25] - 从出口增速看，2025年新经济出口交货值同比增长3%，旧经济为-1.3% [5][25] (五) 就业，新经济容量已超过旧经济 - 新经济就业占比从2013年的21.7%提升至2023年的27.2%，旧经济则从32.5%下滑至23.5% [28] - 新旧经济就业在2018-2023年间完成更替，新经济就业容量已超过旧经济 [5][28] (六) 营收，2024年新经济占比超旧经济 - 从营收结构看，2025年前三季度新经济营收占比上行至32%，旧经济回落至28%，2024年新经济营收占比已超过旧经济 [6][32] - 从增速看，2025年前三季度新经济营收同比增长6.3%，旧经济为-6.7% [6][33] (七) 境外营收，新经济占比持续扩大 - 从占比看，2025年上半年A股非金融企业境外营收中新经济占比达46%，旧经济仅17% [6][34] - 从增速看，2025年上半年新经济境外营收同比增长12.3%，旧经济仅1.0% [6][34] (八) 营业利润，新经济大幅高于旧经济 - 从利润结构看，2022年新经济营业利润占比超过旧经济，2025年前三季度新经济占比上行至34%，旧经济回落至14% [6][36] - 从增速看，2025年前三季度新经济营业利润增速达10.7%，旧经济为-30.9% [36] (九) 营业利润率，新经济大幅高于旧经济 - 2018年后新旧经济营业利润率出现分化，2021年后分化加大 [39] - 2025年前三季度，新经济营业利润率为6.3%，旧经济仅3.0% [6][39] (十) 资本开支，新经济增速大幅高于旧经济 - 从占比看，2025年前三季度新经济资本开支占比达52%，旧经济仅18% [7][41] - 从增速看，2025年前三季度A股非金融企业整体资本开支增速2.9%，其中新经济增速为15.7%，旧经济为-11% [7][41]

宏观指标表现 - 2025年新经济GDP占比达20%，首次超过旧经济的19.6%[3][16] - 2025年新经济固定资产投资占比达39.3%，首次超过旧经济的36.2%[3][24] - 2025年新经济平减指数为-1.1%，表现好于旧经济的-3.2%[3][22] - 2025年新经济出口交货值同比增长3%，旧经济为-1.3%[3][28] - 2023年新经济就业人口占比达27.2%，已超过旧经济的23.5%[3][33] 微观（A股）指标表现 - 2025年前三季度新经济营收占比32%，增速6.3%，均高于旧经济（28%，-6.7%）[4][36] - 2025年上半年A股境外营收中新经济占比46%，增速12.3%，远高于旧经济（17%，1%）[4][39] - 2025年前三季度新经济营业利润占比34%，增速10.7%，大幅高于旧经济（14%，-30.9%）[4][42][43] - 2025年前三季度新经济营业利润率达6.3%，显著高于旧经济的3.0%[4][46] - 2025年前三季度新经济资本开支占比52%，增速15.7%，远高于旧经济（18%，-11%）[4][48]

企业盈利现状 - 2026年前两月规上工业企业利润同比增长15.2%，增速较去年加快14.6个百分点[3] - 前两月规上工业企业每百元营业收入成本为84.83元，同比下降0.24元，为2022年以来首次同比下降[3] - 前两月规上工业企业营业收入利润率为4.92%，同比提高0.43个百分点[3] 行业利润分化 - 前两月规模以上装备制造业利润同比增长23.5%，较上年全年加快15.8个百分点[3] - 装备制造业中，电子行业利润增速达到203.5%[3] - 前两月规模以上原材料制造业利润同比增长88.3%，较上年全年加快71.1个百分点[3] - 原材料制造业中，有色金属行业利润增长148.2%[3] 未来盈利路径与风险 - 未来企业盈利可能面临四条路径，核心风险是布伦特原油现货价格已突破120美元/桶，较去年末上涨92.3%[3] - 高油价可能压缩企业利润空间，也可能通过消灭部分全球贸易需求导致装备制造业出口下降[3] - 高油价可能消灭部分供给，因中国新能源装机占比达47.3%且新能源车渗透率高，或使中国出口获得相对优势[3] - 原材料制造业利润取决于下游需求能否承受成本上涨，需观察3月数据[3] 近期高频数据态势 - 上周产量指标转强，7个指标环比上升，3个指标环比下降[113] - 上周价格指标转强，11个指标环比上涨，6个指标环比下跌[163] - 上周产能利用率指标转弱，6个指标环比上升，3个指标环比下降[79] - 上周开工率指标略有好转，5个指标环比上升，4个指标环比下降[47]

总体表现与驱动因素 - 2026年1-2月规上工业企业利润总额同比增长15.2%，显著高于2025年全年的0.6%[3] - 同期营业收入同比增长5.3%，增速中枢上行由工业增加值同比增长6.3%和PPI同比下降1.2%的“量价共振”支撑[3] - 营收利润率同比上升0.43个百分点至4.92%，是利润高增的关键，主要得益于每百元营收中成本同比减少0.24元[3][4] - 但成本端压力可能回升，3月布伦特原油均价升至97.2美元/桶，且3月BCI企业利润前瞻指数回落至48.93[6] 行业利润分布格局 - 利润增长高度集中于高技术制造及相关上游原材料行业，如计算机通信电子（+203.5%）、有色冶炼（+148.2%）、化工（+35.9%）[6] - 增量利润分配向原材料和中游装备制造集中，两者利润占比分别较去年同期上升5.4和1.4个百分点[9] - 消费品制造业利润占比同比下降6.5个百分点，表现疲软，如饮料茶酒（-17.2%）、汽车（-30.2%）等行业利润下滑显著[7][9] - 传统行业中，非金属矿采选（+88.6%）和废弃资源综合利用（+264.4%）利润增速较快[6][7] 财务与库存状况 - 企业产成品库存同比增长6.6%，实际库存（剔除PPI）增长7.5%，呈现一定的主动补库特征[9][10] - 工业企业资产负债率同比由降转升0.1个百分点至57.6%，负债增速回升至5.8%，显示负债意愿有所增强[11]

核心观点 - 2026年1-2月全国规模以上工业企业利润实现较快增长，同比增长15.2%，增速较上年全年加快14.6个百分点，企业效益呈现持续恢复态势 [1] 整体利润与营收增长 - 1-2月规模以上工业企业毛利润同比增长6.9%，上年全年为持平，有力支撑利润较快增长 [1] - 1-2月规模以上工业企业营业收入同比增长5.3%，较上年全年加快4.2个百分点，增长明显改善 [1] - 从三大门类看，制造业利润增长18.9%，采矿业增长9.9%（上年全年为下降26.2%），电力、热力、燃气及水生产和供应业增长3.7% [1] 行业利润增长面与结构 - 在41个工业大类行业中，有24个行业利润同比增长，增长面为58.5% [2] - 26个行业利润增长较上年全年加快或降幅收窄、由降转增，回升面超过六成 [2] - 装备制造业利润占全部规模以上工业企业比重达30.4%，同比提高2.0个百分点，利润结构持续优化 [2] 装备制造业表现 - 1-2月规模以上装备制造业营业收入同比增长8.9%，高于全部规模以上工业企业3.6个百分点 [2] - 规模以上装备制造业利润同比增长23.5%，较上年全年加快15.8个百分点 [2] - 装备制造业8个行业中有5个行业利润实现增长，其中电子行业利润增长203.5%，铁路船舶航空航天行业增长11.4%，电气机械行业增长6.2% [2] 高技术制造业表现 - 1-2月规模以上高技术制造业利润同比增长58.7%，较上年全年加快45.4个百分点 [3] - 高技术制造业拉动全部规模以上工业企业利润增长7.9个百分点，拉动作用较上年全年增强5.5个百分点 [3] - 智能化产品制造发展向好：智能无人飞行器制造利润增长59.3%，智能车载设备制造增长50.0%，其他智能消费设备制造增长31.3% [3] - 半导体产业带动链条行业利润增长较快：半导体分立器件制造利润增长130.5%，光电子器件制造增长56.1%，电子电路制造增长19.5% [3] 原材料制造业表现 - 1-2月规模以上原材料制造业利润同比增长88.3%，较上年全年加快71.1个百分点，主要受新动能相关产业快速发展带动 [3] - 有色行业利润增长148.2%，其中铝压延加工增长264.0%，有色金属合金制造增长205.1%，铜压延加工增长50.8% [3] - 化工行业利润增长35.9%，其中无机盐制造增长518.5%，无机酸制造增长306.3%，有机肥料及微生物肥料制造增长38.5% [3] 企业成本与利润率 - 1-2月规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为84.83元，同比下降0.24元，累计成本自2022年以来首次同比下降 [4] - 1-2月营业收入利润率为4.92%，同比提高0.43个百分点 [4] 不同规模与企业类型利润 - 1-2月规模以上工业中型企业利润同比增长31.5%，较上年全年加快27.3个百分点 [4] - 大型企业利润由上年全年下降0.2%转为增长8.7%，小型企业利润由上年全年下降0.8%转为增长17.1% [4] - 国有控股企业利润同比增长5.3%，上年全年为下降3.9% [4] - 私营企业利润增长37.2%，上年全年为持平 [4]

总体工业企业利润表现 - 2026年1-2月全国规模以上工业企业利润同比增长15.2%，增速较上年全年加快14.6个百分点[3] - 1-2月规模以上工业企业毛利润同比增长6.9%，上年全年为持平，有力支撑利润较快增长[3] - 1-2月规模以上工业企业营业收入同比增长5.3%，较上年全年加快4.2个百分点，为企业盈利恢复创造有利条件[5] 分企业类型利润表现 - 1-2月国有控股企业利润同比增长5.3%，上年全年为下降3.9%[3] - 1-2月私营企业利润同比增长37.2%，上年全年为持平[3] 分行业利润表现 - 1-2月在41个工业大类行业中，有24个行业利润同比增长，增长面为58.5%[5] - 1-2月有26个行业利润增长较上年全年加快或降幅收窄、由降转增，回升面超过六成[5] - 装备制造业“压舱石”作用明显，1-2月规模以上装备制造业利润同比增长23.5%，较上年全年加快15.8个百分点[5] - 1-2月规模以上装备制造业利润占全部规模以上工业企业比重达30.4%，同比提高2.0个百分点[5] - 1-2月规模以上高技术制造业利润同比增长58.7%，较上年全年加快45.4个百分点[5] - 1-2月规模以上原材料制造业利润同比增长88.3%，较上年全年加快71.1个百分点[6] 细分领域与产品利润表现 - 智能化产品制造发展向好，1-2月智能无人飞行器制造、智能车载设备制造、其他智能消费设备制造行业利润分别增长59.3%、50.0%、31.3%[5] - 半导体产业快速发展带动链条行业利润增长较快，1-2月半导体分立器件制造、光电子器件制造、电子电路制造行业利润分别增长130.5%、56.1%、19.5%[5] - 1-2月有色行业利润增长148.2%，其中铝压延加工、有色金属合金制造、铜压延加工行业利润分别增长264.0%、205.1%、50.8%[6] - 1-2月化工行业利润增长35.9%，其中无机盐制造、无机酸制造、有机肥料及微生物肥料制造行业利润分别增长518.5%、306.3%、38.5%[6] 利润增长驱动因素分析 - 利润反弹主要由“量价齐升”与“成本优化”共同驱动[7] - 外需出口回暖，装备制造业营业收入增速高于工业整体，带动利润占比明显提升[7] - 工业生产加快，叠加PPI降幅收窄、工业品价格整体回暖，共同推动营业收入增速回升[7] - 单位成本有所下降，每百元营业收入中的成本同比减少0.24元，营业收入利润率提高0.43个百分点[7] - 高技术制造业和原材料制造业等新动能行业利润快速增长，对整体利润拉动作用显著增强[7] 未来展望 - 展望短期，PPI同比有望在3月份由负转正，价格因素对利润将由拖累转为拉动[8] - 在新质生产力加快培育、外需结构性回暖以及制造业升级的带动下，装备制造业、高技术制造业和绿色新动能相关行业有望继续支撑利润改善[8] - 工业企业利润将延续恢复态势，但行业分化仍需关注[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月工业企业利润承压结构分化，新旧动能转换，装备和高技术制造业表现好，债市震荡收益率或上行 [4][5][6] 各部分内容总结 工业企业利润整体情况 - 1-11月规上工业利润同比增长0.1%，营收同比增长1.6%，营收利润率为5.29%；11月规上工业利润同比下降13.1% [4] 工业企业利润需关注内容 - 利润结构分化明显，消费、地产链条行业利润降幅大，装备制造业除金属制造业外利润同比正增长 [5] - 受2024年同期基数扰动，2025年8 - 11月利润同比变动幅度大，12月数据或受影响 [5] - 需求端偏弱，企业名义、实际库存回升，1-11月消费品制造业多数细分行业利润下滑 [6] - 从量、价、利润率拆分，1-11月规上工业增加值同比增长6.0%，PPI同比下降2.7%，营收利润率同比下降2.04pct，导致利润累计回落 [6] 工业企业利润结构性亮点 - 新旧动能转换，1-11月装备制造业利润同比增长7.7%，拉动规上工业利润增长2.8pct，占比达39.1% [6] - 1-11月规模以上高技术制造业利润同比增长10.0%，半导体等行业利润同比高增长 [6] - 1-11月规上原材料制造业利润累计同比增长16.6%，拉动规上工业利润增长2.0pct [7] 债市情况 - 债市延续震荡行情，长短端收益率分化，12月26日长端窄幅震荡，短端下行 [7] - 后续关注节前12月PMI数据和节后1月初央行12月国债买卖数据 [7] 债市观点 - 经济预期修正下，债券收益率有望趋势性上行 [8] - 2025年下半年经济增速或不下行，物价问题有望好转，股债配置继续切换 [8]

核心观点 - 1-11月份规模以上工业企业利润保持增长，增速有所回落但延续了8月以来的增长态势，工业经济转型升级有序推进，以装备制造业和高技术制造业为代表的新动能行业保持较快增长 [1] 整体工业企业表现 - 1-11月份规模以上工业企业利润同比增长0.1%，累计增速连续四个月保持增长 [1] - 1-11月份规模以上工业企业营业收入同比增长1.6% [1] - 从三大门类看，制造业利润增长5.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长8.4%，采矿业下降27.2%但降幅较1-10月份收窄0.6个百分点 [1] 装备制造业 - 1-11月份规模以上装备制造业利润同比增长7.7%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8个百分点，是拉动作用最强的板块 [2] - 装备制造业8个大类行业中有7个行业利润同比增长 [2] - 铁路船舶航空航天行业利润增长27.8%，电子行业利润增长15.0% [2] - 汽车行业利润增长7.5%，增速较1-10月份加快3.1个百分点 [2] - 通用设备、专用设备、电气机械行业利润继续增长，增速分别为4.8%、4.6%、4.2% [2] 高技术制造业 - 1-11月份规模以上高技术制造业利润同比增长10.0%，增速较1-10月份加快2.0个百分点，高于全部规模以上工业平均水平9.9个百分点 [3] - 电子工业专用设备制造行业利润同比增长57.4%，其中半导体器件专用设备制造行业利润增长97.2%，电子元器件与机电组件设备制造行业利润增长46.0% [3] - 航空、航天器及设备制造行业利润同比增长13.3%，其中航天相关设备制造行业利润增长192.9%，航空相关设备制造行业利润增长36.3% [3] - 智能消费设备制造行业利润同比增长54.0%，其中智能车载设备制造行业利润增长105.7%，智能无人飞行器制造行业利润增长76.6%，其他智能消费设备制造行业利润增长58.1% [3] 原材料制造业 - 1-11月份规模以上原材料制造业利润同比增长16.6%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.0个百分点 [4] - 钢铁行业盈利状况改善明显，叠加低基数因素，行业利润同比大幅增长 [4] - 在市场需求增加、营收增长较快的带动下，有色行业利润保持两位数增长 [4]

工业企业利润分析 - 11月工业企业利润总额同比增速为-13.1%，较前值下降7.6个百分点，连续两个月边际回落[10] - 1-11月工业企业利润总额累计同比增速为0.1%，较前值下降1.8个百分点[10] - 1-11月工业企业营业收入利润率为5.29%，较去年同期下降0.11个百分点，同比增速为-2.04%[11] 利润放缓原因 - 费用项上升是主要拖累，1-11月每百元营业收入中的费用为8.38元，同比降幅收窄0.47个百分点[12] - 11月末应收账款平均回收期为70.4天，同比增加3.7天，处于2018年以来94%历史分位数[15] - 11月工业企业产成品存货同比增速为4.6%，自8月以来上升了2.3个百分点，显示供需失衡加剧[15] 行业结构性亮点 - 1-11月原材料制造业利润同比增长16.6%，拉动全部工业企业利润增长2.0个百分点[16] - 1-11月装备制造业利润同比增长7.7%，是对工业企业利润增长拉动作用最强的板块，拉动2.8个百分点[16] - 1-11月高技术制造业利润同比增长10.0%，增速高于全部工业平均水平9.9个百分点[19] 新兴产业高增长 - 半导体器件专用设备制造行业利润同比增长97.2%[19] - 航天相关设备制造行业利润同比增长192.9%[19] - 智能车载设备制造行业利润同比增长105.7%[19] 政策与市场展望 - 市场交易或转向“经济向下+政策向上”的逻辑，近期北京房地产市场放宽限购以落实会议精神[20] - 抑制低通胀成为政策焦点，若价格明显放缓，不排除“反内卷”政策升温的可能[20] - 12月MLF操作实现净投放1000亿元，为连续第10个月加量续做，本月中期流动性净投放3000亿元[78]

核心观点 - 1-11月全国规模以上工业企业利润总额为66268.6亿元，利润累计增速连续4个月保持增长，工业新动能支撑作用进一步显现 [1][2] 整体利润表现 - 1-11月规模以上工业企业利润总额为66268.6亿元，同比增长0.1%，累计增速自8月以来连续4个月保持增长 [1][2] - 制造业实现利润总额50317.9亿元，同比增长5.0% [2] - 电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额8054.4亿元，同比增长8.4% [2] - 采矿业实现利润总额7896.3亿元，同比下降27.2%，但降幅较1-10月收窄0.6个百分点 [2] 行业利润分化 - 规模以上原材料制造业利润同比增长16.6%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.0个百分点 [2] - 钢铁行业盈利状况改善明显，叠加低基数因素，行业利润同比大幅增长 [2] - 有色行业在市场需求增加、营收增长较快的带动下，利润保持两位数增长 [2] 企业运营与资产状况 - 1-11月规模以上工业企业实现营业收入125.34万亿元，同比增长1.6% [3] - 11月末规模以上工业企业资产总计189.28万亿元，同比增长4.8% [3] - 11月末所有者权益合计79.32万亿元，同比增长4.5% [3] - 规模以上工业企业每百元资产实现的营业收入为74.4元 [3] 新动能行业表现 - 装备制造业利润同比增长7.7%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8个百分点，是拉动作用最强的板块 [4] - 装备制造业8个大类行业中有7个行业利润同比增长，其中铁路船舶航空航天行业利润增长27.8%，电子行业利润增长15.0% [4] - 汽车行业利润增长7.5%，较1-10月加快3.1个百分点 [4] - 通用设备、专用设备、电气机械行业利润继续增长，增速分别为4.8%、4.6%、4.2% [4] - 高技术制造业利润同比增长10.0%，较1-10月加快2.0个百分点，增速高于全部规模以上工业平均水平9.9个百分点 [4] 细分高增长领域 - “人工智能+”行动深入实施带动相关设备制造行业利润向好，电子工业专用设备制造行业利润同比增长57.4% [5] - 半导体器件专用设备制造行业利润同比增长97.2%，电子元器件与机电组件设备制造行业利润增长46.0% [5] - 航空航天产业快速发展，航空、航天器及设备制造行业利润同比增长13.3% [5] - 航天相关设备制造行业利润增长192.9%，航空相关设备制造行业利润增长36.3% [5] - 智能消费设备制造行业利润同比增长54.0%，其中智能车载设备制造、智能无人飞行器制造、其他智能消费设备制造行业利润分别增长105.7%、76.6%、58.1% [5] 工业经济发展与转型 - 1-11月规模以上高技术制造业、装备制造业增加值同比分别增长9.2%和9.3% [6] - 人工智能核心产业规模超过万亿元 [6] - 新能源汽车出口突破200万辆 [6] - 累计建成7000余家先进级、500余家卓越级智能工厂 [6] - 全国工业5G专网项目超过2万个，5G工厂超过8000家 [6] - 累计培育国家绿色工厂6430家、绿色工业园区491家 [6] - 大宗工业固废综合利用率达到57% [6] - 预计全年电信业务总量和软件业务收入分别同比增长9%和12%左右，数字产业业务收入同比增长9%左右 [6]