报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 华润燃气出席2025年中期策略会，虽暖冬与关税冲击致零售气量下滑、综合服务受舆情影响，但综合能源表现亮眼，且公司重申通过分红+回购等提升股东回报，可持续利润占比上升、自由现金流提升带来价值重估，关注回调后布局窗口 [1] 根据相关目录分别进行总结 零售气量与销气毛差情况 - 1 - 4月零售气量同比小幅下滑，降幅低于全国表观消费量降幅（同比 -2.2%），工业气量因关税冲击出口产业链下降，居民气量因接驳用户增长增长但暖冬致户均用气量下降 [2] - 1 - 4月综合毛差同比小幅改善，居民毛差修复贡献好于整体幅度、工商业毛差稳定，LNG现货价格下跌，25年购气成本有望进一步下降 [2] 接驳、综合能源与综合服务情况 - 1 - 4月新增居民接驳同比下降，预计25年新房接驳同比 -20%，25年全年旧房改造占比或将升至30%，旧房接驳或将压制利润率 [3] - 综合能源1 - 4月收入同比增长，新增布局香港与东南亚充电市场；综合服务1 - 4月收入同比持平，受舆情冲击与政府督导影响，网格员展业受限 [3] 股东回报与资本开支情况 - 公司启动回购计划，拟回购注销不超过3%股份，以6月4日收盘价计算需15亿港元；明确提升25年派息率，若25年DPS同比持平，分红支出不低于21亿港元 [4] - 资本开支优化，经常性支出向综合能源倾斜、管网置换与接驳新建相关支出压缩空间有限，战略性支出维持低位 [4] 盈利预测与目标价情况 - 维持公司25 - 27年归母净利为44/49/55亿港币，EPS为1.90/2.13/2.38港币（三年预测期CAGR10%） [5] - 维持目标价28.5港币，基于15x 25E PE，高于五年历史均值（12xPE），零售气与双综等可持续业务利润占比上升有望带来公司价值重估 [5][11] 经营预测指标与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（港币百万）|101,272|102,676|105,329|108,473|111,647| |+/-%|7.35|1.39|2.58|2.98|2.93| |归属母公司净利润（港币百万）|5,224|4,088|4,407|4,935|5,500| |+/-%|10.36|(21.74)|7.81|11.98|11.45| |EPS（港币，最新摊薄）|2.26|1.77|1.90|2.13|2.38| |ROE（%）|13.05|9.98|10.42|11.05|11.66| |PE（倍）|9.57|12.23|11.34|10.13|9.09| |PB（倍）|1.23|1.21|1.15|1.09|1.03| |EV EBITDA（倍）|6.59|7.82|7.40|6.85|6.33|[10] 盈利预测详细情况 - 利润表、现金流量表、资产负债表等多方面对2023 - 2027年进行预测，如营业收入、销售成本、毛利润等指标变化 [16] - 业绩指标包括增长率、盈利能力比率、偿债能力等，估值指标包括PE、PB、EV EBITDA等，还有股息率、自由现金流收益率等情况 [16][17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 23.52 元 [1][8] 报告的核心观点 - 新奥股份 1Q25 营收 337 亿元（yoy -1.4%），归母净利 9.76 亿元（yoy -9.6%），核心利润 10.83 亿元（yoy +0.1%），归母净利符合预测 [1] - 新签挂钩油价长协，平台交易气资源池优化，舟山接收站接卸量与产能利用率提高，支点作用凸显，私有化交易方案正常推进 [1] - 2025/4/25 股价隐含公司 H 股潜在折价 41%，对应 2025 年预期股息率 5.7% [1] 根据相关目录分别进行总结 平台交易气 - 1Q25 平台交易气量 11.96 亿方（yoy -1.4%），国内气量 6.94 亿方（yoy -17%），国际气量 5.01 亿方（yoy +32%） [2] - 1Q25 新增平台交易气客户 46 个，期末累计客户达 617 个，有助于扩大规模 [2] - 1Q25 与 ADNOC 签 15 年 LNG 长协，合同量 100 万吨/年，2028 年开始供应，挂钩 Brent 油价，优化资源池结构 [2] - 预计 2025 - 26 年平台交易气核心利润先降后升，yoy -9%/+8% [2] 舟山接收站 - 1Q25 接卸量 55.17 万吨（yoy +28.6%），季度产能利用率 29%（yoy +6pp） [3] - 4储罐通过保税罐验收，拓展保税业务，与国家管网多站/多点能力互换，实现三方引流 3 船 [3] - 三期项目 2025 年下半年投产，年周转能力从 750 万吨提至 1000 万吨，储气能力从 5 亿方提至 10 亿方以上 [3] - 预计 2025 - 26 年新奥舟山核心利润 yoy +25%/+17% [3] 私有化交易 - 公司股东大会 2025/5/28 举行，独立股东赞成票数超 2/3 达成交 易先决条件之一 [4] - 2025/4/25 股价隐含公司 H 股潜在折价 41%，高于公用事业 A + H 平均折价率（34%） [4] - 若私有化落地，预计强化资源 - 设施 - 管理协同，释放资源池整合红利 [4] 盈利预测与估值 - 考虑新奥能源盈利预测更新，将公司 25 - 27 年核心利润小幅调整 -0.5%/-0.2%/-0.1%至 52.15/57.05/62.64 亿元，三年预测期 CAGR 为 7%，对应 EPS 为 1.68/1.84/2.02 元 [5] - Wind 一致预期下可比公司 25 年 PE 均值 12.5x，产业链整合有望释放长期价值，给予公司 25 年 14xPE，目标价 23.52 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|143,842|135,910|141,911|146,235|149,997| |+/-%|(6.70)|(5.51)|4.42|3.05|2.57| |归属母公司净利润 (人民币百万)|7,091|4,493|5,215|5,705|6,264| |+/-%|21.34|(36.64)|16.07|9.39|9.80| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.29|1.45|1.68|1.84|2.02| |ROE (%)|34.40|19.07|21.30|21.46|21.57| |PE (倍)|8.67|13.68|11.79|10.78|9.81| |P/B (倍)|2.60|2.62|2.41|2.22|2.02| |EV/EBITDA (倍)|5.58|6.95|6.82|6.50|6.00|[7] 可比公司 |公司名称|股票代码|股价（元/股）|市值（百万元）|市盈率(x)（2025E/2026E/2027E）|市净率(x)（2025E/2026E/2027E）|ROE(%)（2025E/2026E/2027E）| |----|----|----|----|----|----|----| |深圳燃气|601139 CH|6.49|18,670|11.35/10.05/8.79|1.13/1.05/0.96|9.73/10.22/11.05| |九丰能源|605090 CH|25.13|16,316|9.53/8.28/7.38|1.57/1.39/1.24|16.70/17.16/17.30| |佛燃能源|002911 CH|10.95|14,208|14.70/13.64/12.54|1.58/1.48/1.38|10.86/11.10/11.43| |蓝天燃气|605368 CH|10.91|7,797|14.60/14.12/13.78|2.22/2.24/2.26|15.05/15.66/16.13| |平均值||| |12.54/11.52/10.62|1.62/1.54/1.46|13.08/13.53/13.98| |新奥股份|600803 CH|19.85|61,477|11.79/10.78/9.81|2.41/2.22/2.02|21.30/21.46/21.57|[22] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027E 资产负债表、利润表、现金流量表详细数据及主要财务比率 [26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 新奥能源公布 1Q25 运营数据，天然气/泛能/智家有望并驾齐驱，私有化交易正常推进，当前股价隐含新奥股份 H 股潜在折价 41%，2025 年预期股息率 5.4% [1] 各部分总结 零售气量业务 - 1Q25 零售气量 72.58 亿方（yoy+0.3%），增速好于全国天然气表观消费量增速（yoy - 2.2%），业务经营稳健 [2] - 工商业气量 52.29 亿方（yoy+0.1%），暖冬使部分餐饮/酒店用气量下滑，但工业新开口气量和存量需求恢复形成对冲 [2] - 居民气量 19.69 亿方（yoy+1.1%），得益于渗透率提升 [2] - 1Q25 新增居民接驳 28.7 万户（yoy - 16.3%），新增工商业开口气量 250 万方/日（yoy - 14.6%），受地产下行及暖冬延迟复工影响 [2] - 预计 2025 年零售气毛利 yoy+6% [2] 泛能与智家业务 - 1Q25 泛能销售量达 100.39 亿千瓦时（yoy+9.9%），已投运项目 367 个，较 2024 年末增加 11 个，预计 2025 年泛能毛利 yoy+12% [3] - 1Q25 智家服务累计渗透率 3.7%（yoy - 0.3pp），新开发客户渗透率 49.8%（yoy - 8.2pp），渗透率同比下滑因地产低迷拖累 B 端配套，预计 2025 年智家毛利 yoy+10% [3] 私有化交易 - 新奥股份股东大会 2025/5/28 举行，若独立股东赞成票数超 2/3，将达成交易先决条件之一 [4] - 新奥能源当前股价隐含新奥股份 H 股潜在折价比例 41%，高于公用事业 A+H 平均折价率（34%） [4] 盈利预测与目标价 - 根据最新年报数据调整折旧摊销，将 2025 - 27 年核心利润小幅下调 0.1%/0.4%/0.5%至 72.20/76.55/80.39 亿元，EPS 6.38/6.77/7.11 元 [5] - 目标价 68.6 港币，基于 10x 2025E PE 和港币兑人民币中间价 0.93（前值 69.5 港币），目标 PE 等于 3 年动态 PE 均值 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|113,858|109,853|113,873|115,092|115,910| |+/-%|3.46|(3.52)|3.66|1.07|0.71| |归属母公司净利润 (人民币百万)|6,816|5,987|7,220|7,655|8,039| |+/-%|16.21|(12.16)|20.59|6.02|5.02| |EPS (人民币，最新摊薄)|6.03|5.29|6.38|6.77|7.11| |ROE (%)|16.69|13.64|15.32|14.93|14.51| |PE (倍)|9.45|10.76|8.92|8.41|8.01| |P/B (倍)|1.51|1.43|1.31|1.21|1.12| |EV/EBITDA (倍)|7.71|8.10|7.20|6.72|6.30| [6] 基本数据 - 目标价 68.6 港币，收盘价（截至 4 月 25 日）61.3 港币，市值 69,344 百万港币，6 个月平均日成交额 277.31 百万港币，52 周价格范围 44.80 - 79.55 港币，BVPS 39.87 人民币 [8] 盈利预测相关报表 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多表数据，展示 2023 - 2027E 各会计年度的营业收入、成本、利润、现金流等指标及业绩、估值、每股指标等情况 [28][29]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 新奥能源公布季度运营数据，天然气、泛能、智家有望并驾齐驱，私有化交易方案正常推进，当前股价隐含新奥股份H股潜在折价41%，2025年预期股息率5.4% [1] - 零售气量体现业务经营稳健，预计2025年毛利同比增长6%；泛能销量增长、智家渗透率下滑，预计2025年毛利同比增长不低于10% [2][3] - 小幅下调盈利预测，小幅下修目标价至68.6港币 [5] 各部分总结 零售气量情况 - 1Q25实现零售气量72.58亿方（yoy+0.3%），增速好于全国天然气表观消费量增速（yoy - 2.2%），天然气业务经营稳健 [2] - 工商业气量52.29亿方（yoy+0.1%），暖冬致部分餐饮/酒店用气量下滑，但工业新开口气量和存量需求恢复形成对冲；居民气量19.69亿方（yoy+1.1%），得益于渗透率提升 [2] - 1Q25新增居民接驳28.7万户（yoy - 16.3%），新增工商业开口气量250万方/日（yoy - 14.6%），受地产下行及暖冬延迟复工影响 [2] - 预计2025年零售气毛利yoy+6% [2] 泛能与智家业务情况 - 1Q25泛能销售量达100.39亿千瓦时（yoy+9.9%），已投运项目数量达367个、较2024年末增加11个，低碳工厂、低碳建筑与泛能微网规模持续扩大，预计2025年泛能毛利yoy+12% [3] - 1Q25智家服务累计渗透率达3.7%（yoy - 0.3pp），新开发客户渗透率49.8%（yoy - 8.2pp），渗透率同比下滑主要是地产低迷拖累B端配套，聚焦高消费力区域，预计2025年智家毛利yoy+10% [3] 私有化交易情况 - 新奥股份股东大会将于2025/5/28举行，若独立股东赞成票数超2/3，将达成交易先决条件之一 [4] - 新奥能源当前股价隐含新奥股份在H股潜在折价比例为41%，高于公用事业A+H平均折价率（34%） [4] 盈利预测与目标价调整 - 根据最新年报数据调整折旧摊销，将2025 - 27年核心利润小幅下调0.1%/0.4%/0.5%至72.20/76.55/80.39亿元（三年预测期CAGR为5%），EPS 6.38/6.77/7.11元 [5] - 目标价68.6港币，基于10x 2025E PE和港币兑人民币中间价0.93（前值：69.5港币，基于10x 2025E PE），目标PE等于3年动态PE均值 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|113,858|109,853|113,873|115,092|115,910| |+/-%|3.46|(3.52)|3.66|1.07|0.71| |归属母公司净利润 (人民币百万)|6,816|5,987|7,220|7,655|8,039| |+/-%|16.21|(12.16)|20.59|6.02|5.02| |EPS (人民币，最新摊薄)|6.03|5.29|6.38|6.77|7.11| |ROE (%)|16.69|13.64|15.32|14.93|14.51| |PE (倍)|9.45|10.76|8.92|8.41|8.01| |P/B (倍)|1.51|1.43|1.31|1.21|1.12| |EV/EBITDA (倍)|7.71|8.10|7.20|6.72|6.30| [6] 基本数据 - 目标价 (港币)：68.60 - 收盘价 (港币 截至4月25日)：61.30 - 市值 (港币百万)：69,344 - 6个月平均日成交额 (港币百万)：277.31 - 52周价格范围 (港币)：44.80 - 79.55 - BVPS (人民币)：39.87 [8] 盈利预测相关表格 包含利润表、现金流量表、资产负债表、业绩指标、估值指标等多方面数据，展示了2023 - 2027年各指标情况，如营业收入、毛利润、净利润、现金流等的预测及相关比率 [28][29]