报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 9月1日至10月10日沪铅指数和伦铅均收涨，国内社会库存去库 原生端原料紧缺但开工率高于往年，再生端开工小幅回暖，下游蓄企开工高于往年且采买增加 预计短期沪铅低位宽幅震荡[11] 根据相关目录分别总结 月度评估 - 价格回顾：9月1日至10月10日沪铅指数收涨1.57%，总持仓减少0.46万手，伦铅收涨1.63% 截至报告期末，SMM1铅锭均价16800元/吨，再生精铅均价16775元/吨，精废价差25元/吨等 上期所铅锭期货库存3.01万吨，LME铅锭库存23.61万吨等[11] - 产业数据：原生端铅精矿港口库存1.7万吨，工厂库存43.2万吨，进口TC -110美元/干吨，国产TC350元/金属吨，开工率66.49%，原生锭厂库0.3万吨 再生端铅废库存9.4万吨，再生铅锭周产3.1万吨，再生锭厂库1.0万吨 需求端铅蓄电池开工率71.62%[11] - 总体评估：原生端铅矿显性库存下行，加工费下行，但开工率高于往年 再生端废料库存抬升，利润修复，开工回暖 下游蓄企开工高，采买增加，国内铅锭厂库及社库下滑，预计短期沪铅低位宽幅震荡[11] 原生供给 - 进口情况：2025年8月铅精矿净进口13.48万实物吨，同比变动15.9%，环比变动10.4%，1 - 8月累计净进口91.97万实物吨，累计同比变动31.5% 8月银精矿净进口18.50万实物吨，同比变动15.8%，环比变动20.0%，1 - 8月累计净进口119.11万实物吨，累计同比变动6.3%[15] - 产量情况：2025年8月中国铅精矿产量15.61万金属吨，同比变动13.9%，环比变动1.0%，1 - 8月共产109.77万金属吨，累计同比变动11.8% 8月含铅矿石净进口15.49万金属吨，同比变动15.8%，环比变动14.8%，1 - 8月累计净进口102.82万金属吨，累计同比变动18.5%[17] - 总供应情况：2025年8月中国铅精矿总供应31.1万金属吨，同比变动14.9%，环比变动7.4%，1 - 8月累计供应212.59万金属吨，累计同比变动14.9% 2025年6月全球铅矿产量39.59万吨，同比变动1.4%，环比变动4.1%，1 - 6月共产225.65万吨，累计同比变动4.6%[19] - 库存及加工费：铅精矿港口库存1.7万吨，工厂库存43.2万吨，折26.0天 铅精矿进口TC -110美元/干吨，国产TC350元/金属吨[11][21][23] - 开工率及产量：原生开工率66.49%，原生锭厂库0.3万吨 2025年9月中国原生铅产量32.78万吨，同比变动12.4%，环比变动1.0%，1 - 9月共产286.09万吨，累计同比变动8.3%[26] 再生供给 - 原料及周产：再生端铅废库存8.64万吨，再生铅锭周产3.19万吨，再生锭厂库0.98万吨 2025年9月中国再生铅产量31.7万吨，同比变动5.5%，环比变动 - 1.0%，1 - 9月共产288.88万吨，累计同比变动1.7%[31][33] - 进出口及总供应：2025年8月铅锭净出口 - 1.13万吨，同比变动 - 86.1%，环比变动 - 10.5%，1 - 8月累计净出口 - 6.78万吨，累计同比变动 - 43.2% 8月国内铅锭总供应65.62万吨，同比变动 - 5.4%，环比变动0.3%，1 - 8月累计供应517.27万吨，累计同比变动3.3%[35] 需求分析 - 整体需求：需求端铅蓄电池开工率71.62% 2025年8月国内铅锭表观需求63.93万吨，同比变动 - 5.3%，环比变动 - 1.9%，1 - 8月累计表观需求511.77万吨，累计同比变动1.6%[40] - 电池出口：2025年8月电池净出口数量1781.65万个，净出口重量9.79万吨，推算电池含铅净出口6.12万吨，同比变动 - 11.3%，环比变动 - 8.2%，1 - 8月电池含铅净出口总计49.41万吨，累计同比变动 - 4.4%[43] - 库存情况：2025年8月铅蓄电池成品厂库由21.8天下滑至20.5天，经销商铅蓄电池库存天数由44.6天下滑至42天[45] - 终端需求：两轮车板块配送场景增长拉动终端新装消费改善 汽车板块用铅需求预计稳定增长，启动电池开工率维持高位 基站板块通信基站数量攀升带动铅酸蓄电池需求增加[49][51][54] 供需库存 - 库存情况：中国铅锭总库存方面，国内社会库存去库至3.58万吨 2025年8月国内铅锭供需差为过剩1.69万吨，1 - 8月累计供需差为过剩5.50万吨 2025年7月海外精炼铅供需差为短缺 - 0.80万吨，1 - 7月累计供需差为短缺 - 5.39万吨[63][66][71] 价格展望 - 基差价差：国内上期所铅锭期货库存3.01万吨，内盘原生基差 - 120元/吨，连续合约 - 连一合约价差 - 15元/吨 外盘LME铅锭库存23.61万吨，cash - 3S合约基差 - 37.3美元/吨，3 - 15价差 - 74.2美元/吨 剔汇后盘面沪伦比价1.193，铅锭进口盈亏为 - 358.36元/吨[71][74][77] - 资金持仓：沪铅前20净持仓转为小幅净空，伦铅投资基金净多抬升，商业企业净空抬升，持仓角度短期指引偏空[80]

报告行业投资评级 - 沪铅评级为震荡，区间走势为【16500，17800】，呈窄幅震荡+阶段性中小级别行情 [3] 报告的核心观点 - 铅精矿和废电瓶紧缺加剧，内需在政策提振消费背景下有阶段性转好预期，出口需求或延续承压，沪铅震荡中枢或上移，可能随消费转好出现中小级别上涨行情，波动率或较三季度放大，操作上低多安全边际更高，需重点关注大厂生产战略 [3] 各部分总结 3Q25铅价走势 - 7月铅价冲高回落，沪铅因反内卷情绪和前置交易需求转好上行，后内需被证伪，反内卷落地有限，伦铅因美元走强承压，内外铅价跌幅回到涨价前水平 [6] - 8月外盘0 - 3 cash维持深度贴水，国内铅基本面供需双弱，铅价下跌、原料偏紧使再生炼厂开工承压，需求疲软，资金关注度低，内外铅价低位震荡 [6] - 9月铅价筑底结束，临近传统旺季，下游电池厂原料和成品库存去化，铅价提前小涨，双节假期下游提前备货，成交改善，基本面支撑铅价运行中枢从16800元/吨升至17000元/吨 [6] 铅精矿 海外 - 3Q25海外铅精矿扰动减少、利润充足，但实际产量低于预期，全年海外铅精矿增量由7 → 0万金属吨，原因包括样本矿企产量不及预期、矿山品位下降、地质因素影响、设备更新时间长、拉尼娜概率上升等 [8][11] 国内 - 1 - 8月国内铅精矿累计产量109.8万金属吨，同比+11.7%，主要因新项目释放产量；TC下行主因原生炼厂高开工、TC反映高富含精矿供需、炼厂长单签订少；4Q火烧云或释放边际增量，25年国内矿增量上调至+12万金属吨，4Q进口矿或季节性下降，原生炼厂开工维持偏高水平，TC将继续承压 [14][20] 原生铅 海外 - 1 - 8月海外原生铅累计产量86.4万吨(YoY - 1.4%)，原料偏紧使减产量级扩大，复产和爬产量级增量不明显 [24] 国内 - 1 - 8月国内原生铅累计产量254.2万吨(YoY + 8.2%)，因原料供应修复、精废价差拉大、生产利润增加，3Q开工整体处于高位；国内过剩(+19.3万吨)能覆盖海外减量(-1.3万吨)；冶炼利润回落，后续TC有下行压力，冶炼利润或承压；4Q国内原生铅产量或环比下降，全年产量增速预期不变，受矿端进口和冶炼利润约束，原料供应趋紧，TC承压，副产品价格已计价，废电瓶有重要影响 [24][31] 废电瓶与再生铅 废电瓶 - 25年废电瓶缺口放大预期得到证实，原因包括国内再生产能过剩、处于报废周期低点、回收端惜售囤货加剧、铅废料进口受限等；新增再生产能挤占传统产能，反向开票政策使回收成本增加，惜售囤货提前；匡算24年废电瓶报废量约602万吨，预计25年上升至约630万吨，处理能力从1170万吨升至1250吨，缺口或放大 [33][36] 再生铅 - 1 - 8月再生精铅累计产量208万吨（YoY - 3%），开工率维持30%低位，9月或降至25%以下，减产跟随原料消耗节奏，3Q废电瓶报废量未好转，回收商抛货对炼厂补库有限；10月铅价回升，利润修复，开工或回升；4Q开工或环比上升但高波动，全年产量不及预期，同比增速下调为 - 2%，需关注再生产能出清可能；废电瓶供需呈周期性，沪铅在16500 - 16700元/吨有炼厂减产，底部有支撑，低多有安全边际 [44] 需求端 初端需求 - 3Q铅需求整体偏弱，蓄电池领域汽车新电池需求中性偏弱，替换需求不及预期，电动两轮车、三轮车旺季未显现，出口需求因关税和反倾销走弱，储能领域需求亮眼；蓄企开工不及预期，大厂表现分化，部分大厂新电池库存10天左右，原料库存从4天升至7天左右；个别大厂期货市场参与度下降，存在买涨现象，大厂成品库存转移至经销商，储能电池增速明显 [46][48] 终端需求 - 电动两轮车：1 - 8月江苏和天津电动自行车产量分别累计同比增长101.5%和14.7%，增速扩大，全国二轮和三轮摩托车产量分别累计同比增长10.6%和4.4%，增速收窄，三季度替换需求走弱，4Q有阶段性走强预期，因以旧换新拉动消费、双十一促销、新国标实施或推动替换周期；锂代铅主要在汽车领域，电瓶车领域替代中高端铅蓄电池 [54] - 汽车：25年1 - 8月国内汽车产量2102.7万辆（YoY + 12.6%），新能源汽车+37.1%，燃油 - 2%，出口YoY + 13.8%，出口增速较年中增长，占总产量20.4%；4Q内需不乐观，出口增速或环比放缓，叠加锂代铅，全年汽车耗铅增速预期下调至 - 1.8% [59] - 通信基站：延续较弱表现，受行业投资建设周期性和消费降级影响 [59] - 储能：铅炭电池在数据中心储能领域有不可替代性，截至9月底部分储能厂商排产至明年3月，需求继续高增，将板块耗铅量增速从8%上调至10%，传统蓄企转产受高成本阻碍，短期转线开展业务可能性低 [59] 出口需求 - 2020 - 2023年年均铅蓄电池出口CAGR达10%，1 - 8月起动型出口同比增加0.2%，其他型出口同比下降11.5%，降幅扩大，原因包括比价压制、反倾销落地、非汽车需求走弱；分地区看，印度减量因比价差和当地需求弱，一带一路国家投资增速回升但出口不佳，美国抢出口体量有限，海合会出口承压；出口或仍承压，全年出口需求增速从持平下调至 - 1%，【铅蓄电池+电动两轮车出口】或影响10 - 15万吨铅锭需求(1.7%) vs美国铅精矿进口(1.9%) [64] 库存端 - LME库存：0 - 3现货长期深度贴水，去化后仍处季节性高位 [69] - 国内社库：3Q铅元素缓慢消耗，产业链中间环节铅元素减少，中长期方向锚定后续需求，双节前下游备货，低库存需警惕交割风险 [69] - 铅锭进口：4Q进口窗口有间歇性开启可能，建议关注内外比价区间操作机会；风险点包括进口窗口打开、原生炼厂生产弹性大、原再炼厂库存波动率高、再生铅难交割等 [69] 供需平衡表 - 修正后的平衡表显示全年短缺量级减小；供应方面，原生端4Q进口矿趋紧，TC有下跌压力，炼厂有减产可能，再生端4Q替换需求或改善，废电瓶紧缺，开工率环比改善但高波动；需求方面，全年终端需求增速预期转负，4Q需求或阶段性转好；库存方面，产业链中游铅元素降库，4Q社库或震荡，需警惕交割风险；交易方面，单边跟随需求阶段性低多，内外比价区间操作；策略方面，短期关注逢低布局近月多单机会，中线锚定需求变化，套利上月差有阶段性转B可能，内外比价上方阈值在粗铅进口窗口，建议区间操作 [71][72]

「2025.09.26」 沪铅市场周报 联储议息市场消化，金九银十检验需求 业 务 咨 询 研究员 添 加 客 服 :黄闻杰 期货从业资格号F03142112 期货投资咨询从业证书号Z0021738 关 注 我 们 获 取 更 多 资 讯 瑞达期货研究院 目录 1、周度要点小结 2、期现市场 3、产业情况 「 周度要点小结」 3 u 行情回顾：本周沪铅期货呈现震荡上行态势。沪期铅主力合约2511表现活跃，本周沪铅2511下跌 0.41%。本周在消化联储降息后，沪铅整体呈现震荡回落态势。 u 行情展望：供应端,原生铅部分地区原生铅冶炼企业进入集中检修阶段，开始进行检修，这使得原 生铅产量继续下降。并且原料市场目前呈现紧平衡态势，铅精矿加工费持续走低且多以预售为主， 意味着冶炼厂获取原料的成本增加，进一步限制了原生铅的产出。再生铅，受环保督查和废电瓶回 收效率下降影响，再生铅产能释放放缓。市场上废电瓶存量货源不多，炼厂到货情况不佳，企业多 以保障长单为主，整体开工率维持低位，对再生铅产量形成持续制约不过，随着生产利润的修复以 及进口原料数量的增加，有部分企业有复产预期，但预计复产时间在10月上旬，对下周供应影响有 ...

张世骄（联系人） 0755-23375122 zhangsj3@wkqh.cn 交易咨询号：Z0015924 铅锭去库，月差上行 铅周报 从业资格号：F03120988 吴坤金（有色金属组） 从业资格号：F3036210 2025/09/20 CONTENTS 目录 01 周度评估 04 需求分析 02 原生供给 05 供需库存 ◆ 价格回顾：周五沪铅指数收涨0.08%至17172元/吨，单边交易总持仓9.64万手。截至周五下午15：00，伦铅3S较前日同期涨1至 2011美元/吨，总持仓16.44万手。SMM1#铅锭均价17000元/吨，再生精铅均价16925元/吨，精废价差75元/吨，废电动车电池均价 9975元/吨。 ◆ 国内结构：据钢联数据，国内社会库存去库至5.96万吨。上期所铅锭期货库存录得4.73万吨，内盘原生基差-140元/吨，连续合 约-连一合约价差-30元/吨。海外结构：LME铅锭库存录得22.27万吨，LME铅锭注销仓单录得2.42万吨。外盘cash-3S合约基差- 44.05美元/吨，3-15价差-74.9美元/吨。跨市结构：剔汇后盘面沪伦比价录得1.204，铅锭进口盈亏为-182.1 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周沪铅主力期价反弹遇阻后回落，市场对美联储降息预期存反复，风险偏好持续性不强 [4][8][9] - 基本面延续供应小幅增长但需求不及预期的格局，库存高位对铅价走势构成压力，不过成本端供需缺口变动不大，对铅价下方构成支撑 [4][9] - 短期新增矛盾不多，铅价窄幅震荡，上方整数压力暂有效 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 |合约|8月8日|8月15日|涨跌|单位| | --- | --- | --- | --- | --- | |SHFE铅|16845|16850|5|元/吨| |LME铅|2003.5|1981|-22.5|美元/吨| |沪伦比值|8.41|8.51|0.10|| |上期所库存|62334|64844|2510|吨| |LME库存|268375|261100|-7275|吨| |社会库存|3.59|3.94|0.35|万吨| |现货升水|-150|-155|-5|元/吨| [5] 行情评述 - 上周沪铅主力PB2509合约期价承压回落，最终收至16850元/吨，周度涨幅0.03%，周五晚间窄幅震荡 [6] - 伦铅先扬后抑，最终收至1981美元/吨，周度跌幅1.12% [6] - 现货市场，沪铅运行重心下移，持货商报价随行就市，下游企业以长单接货为主，散单市场成交清淡 [7] - 库存方面，LME周度库存减少7275吨，上期所库存增加2510吨，SMM五地社会库存攀升至7.17万吨 [7] 行业要闻 - 截止至8月15日，国产铅精矿加工费均值为500元/金属度，环比持平；进口矿加工费均值为 - 80美元/干吨，环比减少15美元/干吨 [10] - 河南地区部分铅冶炼企业近日接到通知，生态环境部预计于8月26日 - 9月3日期间启动空气质量环保应急管控，届时或对部分车辆运输产生限制 [10] 相关图表 报告提供了SHFE与LME铅价、沪伦比值、SHFE库存情况、LME库存情况等14张图表，展示了铅相关的价格、库存、升贴水、产量、利润、加工费等数据的历史变化 [12][13][14][15][16][17][18][20][22][24][25]

铅价走势分析 - 今年铅价呈现冲高回落态势 拐点主要因淡旺季交替 [2] - 春节前后铅蓄电池替换旺季支撑铅价 叠加美国关税政策反复和环保限产提振 主力合约走势偏强 [2] - 4月后美国关税政策超预期打压市场信心 铅锭下游需求步入淡季 拖累铅价运行重心下移 [2] - 伦铅年初受弱美元因素提振走势偏强 但3月下旬美国关税政策超预期叠加债务隐患加剧 工业品价格与美元指数同时下跌 [2] 美元对有色板块影响 - 美国政府政策措施增加经济不确定性 或有意加速美元去中心化 推动国际货币体系多元化 [3] - 历史数据显示美元下行周期中 有色金属价格往往上涨 中长期宏观对有色板块影响偏多 [3] 原生铅供应情况 - 海外矿山因降雨减产 生产推迟和商业化进展不佳 矿石供应增量未达预期 [4] - RedDog矿山年内大幅减产影响将在后续进口量中集中体现 国内进口量同比增幅有限 [4] - 国内铅精矿加工费维持低位 带动铅精矿产量同比增幅明显 [6] - 原生铅产量在副产品利润高企刺激下实现8%以上同比增量 [6] - 副产品利润在美元下行周期或维持增长 将带动原生铅冶炼端开工水平维持高位 [6] 再生铅供应情况 - 再生铅产能过剩 废电瓶供应短缺问题存在 淡季后供应量大幅减少 [7] - 下游需求旺季到来 废电瓶供应或跟随铅蓄电池替换需求季节性恢复而增加 [7] - 原生铅产量同比小幅下滑 盈利能力恶化 [9] - 废电池供应改善将带动再生铅产量恢复 但废料供应瓶颈仍限制增产节奏 [9] - 冬季北方供暖后环保限产扰动增大 或造成部分再生铅炼厂被动减停产 [9] 需求端分析 - "以旧换新"政策提振国内汽车 电动自行车销量表现亮眼 [11] - 铅蓄电池需求恢复季节性 年初至今企业开工率小幅下滑 [11] - 国内原料供应限制 铅蓄电池出口优势难以恢复 出口需求可能同比下降 [11] 后市展望 - 中长期需求端逐步回暖 原生铅有增产空间 再生铅供应面临限制 [14] - 预计中长期铅锭供需平衡逐步收紧 将托底铅价上行 [14] - 宏观方面形成利好 后续铅价运行重心或上移 [14]