报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 沪铅2511合约交割结束后部分交割货源重回现货流通市场，铅价震荡回落，下游按需补库，考虑消费暂无明显好转且成本端支撑略有松动，预计短期铅价震荡偏弱整理但下方空间较为有限，前期空单注意利润保护，后续持续关注原料端到货对炼厂开工影响 [3] 各目录总结 1.1 行情回顾：震荡回落 - 沪铅主力收盘价、SMM1铅锭均价、伦铅收盘价均下跌，其中沪铅主力收盘价环比下跌1.89%至17,165元/吨，SMM1铅锭均价环比下跌2.01%至17,075元/吨，伦铅收盘价（电子盘）下跌3.73%至1,989美元/吨 [15] 1.2 基差 未提及具体总结内容 2.1 矿紧格局暂未缓解，TC趋弱 - 国产铅精矿加工费环比持平至350元/金属吨，进口铅精矿加工费环比持平至 - 135美元/干吨，矿紧预期不变，加之贵金属价格高位震荡，TC报价稳中趋弱 [38] - 冶炼厂利润较好，截至11月14日，冶炼厂利润（不含锌、铜等副产品收益）308.2元/吨 [38] 2.2 原生铅开工率环比小幅提升至67.7% - 原生铅开工率环比小幅提升至67.7% [39] 2.3 可交割原生铅冶炼企业周产及检修安排 - 不同地区可交割原生铅冶炼企业有不同的产能和周产量，部分企业有检修安排，如安徽某企业检修、江西部分企业常规检修小幅减产或检修结束，合计周产量略有波动 [44] 3.1 废电瓶价格有所松动 - 截至11月21日，废电瓶平均价9,975元/吨，环比下降50元/吨，周内铅价震荡回落，部分炼厂下调废电瓶报价，成本支撑有所松动，考虑蓄电池报废逐渐进入淡季，回收商数量减少，预计后续废电瓶价格或有上调预期 [53] 3.1再生铅炼厂利润回落 - 截至11月21日，规模再生铅企业综合盈亏169元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏 - 43元/吨，铅价高位回落，废电瓶价格跟跌有限，再生铅炼厂利润受到挤压 [59] 3.2 再生铅原料库存增加，成品库存减少 - 截至11月20日，再生铅原料库存15.89万吨，环比回升，成品库存2,380吨，当前再生铅复产企业尚处于爬产阶段，且有长单需交付，散单货源有限，下游维持刚需补库，再生铅成品库存难有累积 [62] 3.3 再生铅开工率回升 - 再生铅企业开工率环比提升2.3个百分点至50.5%，截至上周五，再生铅周度产量6.01万吨，周产回升，河南地区环保管控解除，原料到货好转，地区开工回升，本周考虑安徽地区某炼厂危险废物经营许可证更换需暂时停产，炼厂开工会有下滑 [65] 4 铅蓄电池开工持稳 - 铅蓄电池开工率环比持平至70.56%，终端市场暂无明显变动，蓄电池开工平稳，分板块来看，电动自行车蓄电池市场转淡，电动三轮车尚可，汽车蓄电池市场平稳，新订单回暖之前，预计蓄电池企业维持以销定产模式 [73] 5 进口盈利窗口或开启 - 截至11月14日，精炼铅出口亏损2,900元/吨左右，截至11月21日，进口盈利10.51元/吨，进口盈利窗口或开启 [84] 6.1 铅锭库存下滑 - 截至11月20日，铅锭五地社会库存总量3.77万吨，库存下滑，原生铅主要交割品牌厂库6,380吨，环比下滑，交割结束，铅锭重回现货流通市场，加之铅价走弱后下游按需采买，库存去化 [97] 6.2 上期所库存减少，LME库存增加 - 截至11月21日，SHFE精炼铅库存3.89万吨，环比减少，截至11月20日，LME库存26.285万吨，库存增加 [100] 6.3 月度供需平衡表（万吨） - 展示了2024年7月31日至2025年8月31日原生铅产量、再生铅产量、出口量、进口量、表观消费量、实际消费量、综合库存的数据 [101]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着沪铅2511合约交割结束，部分货源重回现货市场，预计市场流通货源有所增加，下游因消费一般，普遍以销定产为主，预计短期铅价或承压回落；考虑原料持续偏紧，或将限制后续炼厂开工，关注17,000元/吨附近支撑位，后市持续关注原料端到货对炼厂开工影响 [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 行情回顾 - 沪铅主力收盘价、SMM1铅锭均价、伦铅收盘价均上涨，其中SMM1铅锭均价环比上涨1.01%至17,425元/吨，沪铅主力合约收盘价环比上涨0.43%至17,495元/吨，伦铅收盘价（电子盘）上涨1.03%至2,066美元/吨 [14] 2. 矿紧格局暂未缓解，原生铅开工有波动 - 国产铅精矿加工费环比持平至350元/金属吨，进口铅精矿加工费环比持平至 - 135美元/干吨，矿紧预期不变，TC报价稳中趋弱，截至11月7日，冶炼厂利润（不含锌、铜等副产品收益）163.6元/吨 [32] - 原生铅开工率环比持平至67.57% [33] - 可交割原生铅冶炼企业周产有变动，合计本周预计产量50,150吨，部分企业因检修等原因产量有调整 [38] 3. 再生铅情况 - 截至11月14日，废电瓶平均价10,025元/吨，环比持平，再生铅炼厂利润明显好转，规模再生铅企业综合盈亏361元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏146元/吨 [46][52] - 截至11月13日，再生铅原料库存15.275万吨，环比小幅回升，成品库存4,400吨，因原生铅货源有限，部分下游采买转向再生铅，成品库存去化 [55] - 再生铅企业开工率环比下滑2.5个百分点至48.2%，截至上周五，再生铅周度产量5.94万吨，周产回落，河南地区受环保管控影响开工下滑，安徽地区炼厂复产后爬产开工回升 [58] 4. 铅蓄电池开工回升 - 铅蓄电池开工率环比提升1.34个百分点至70.56%，前期减产企业复产带动开工回升，但终端汽车蓄电池市场旺季不旺，部分中大型企业新订单偏弱，开工未恢复至10月水平 [66] 5. 进出口盈利窗口关闭 - 截至11月7日，精炼铅出口亏损2,700元/吨左右，截至11月17日，进口盈利 - 406.85元/吨，进口盈利窗口关闭 [77] 6. 库存情况 - 截至11月17日，铅锭五地社会库存总量3.86万吨，库存累积，原生铅主要交割品牌厂库3,700吨，环比下滑，交割移仓使铅锭厂库下移，社会库存累计，预计厂库降势趋缓 [88] - 截至11月14日，SHFE精炼铅库存4.28万吨，环比增加，截至11月13日，LME库存22.25万吨，库存增加 [91] - 报告给出2024年7月 - 2025年8月月度供需平衡表数据，包含原生铅产量、再生铅产量、进出口量、表观消费量、实际消费量和综合库存等信息 [92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 原生铅与再生铅炼厂检修结束后逐步恢复，再生铅开工回升至近半年以来高位，下游开工亦有所恢复，但对铅锭维持刚需采购，铅市供需双增，本周为沪铅2511合约交割前一周，部分隐性库存将显性化，警惕铅价冲高回落，后市持续关注原料端到货对炼厂开工影响 [3] 各目录总结 1. 行情回顾 - 价格：SMM1铅锭均价环比上涨0.15%至17,250元/吨，沪铅主力合约收盘价环比上涨0.17%至17,420元/吨，伦铅收盘价（电子盘）上涨0.99%至2,045美元/吨 [10] - 基差：展示了2022 - 2025年基差、上海铅现货升贴水等数据变化情况 [12][13] 2. 矿与原生铅情况 - 矿：国产铅精矿加工费环比下跌至350元/金属吨，进口铅精矿加工费环比下跌至 - 135美元/干吨，矿紧预期不变，TC报价稳中趋弱，截至10月31日，冶炼厂利润（不含锌、铜等副产品收益）162.5元/吨 [27] - 原生铅开工率：环比小幅提升至67.57% [28] - 可交割原生铅冶炼企业：统计了各地区企业年产能、月产能、周产能等信息，本周合计产量预计从49,800吨提升至50,450吨，部分企业因检修减产或生产恢复至常规有产量变动 [33] 3. 再生铅情况 - 废电瓶：截至11月7日，废电瓶平均价10,025元/吨，环比持平，再生铅开工持续回升，预计后续废电瓶仍有上涨空间 [42] - 再生铅炼厂利润：截至11月7日，规模再生铅企业综合盈亏222元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏7元/吨，再生铅炼厂扭亏为盈 [48] - 库存：截至11月6日，再生铅原料库存15.185万吨，环比回升，成品库存5,280吨，再生铅炼厂开工提升，成品库存小幅累积 [51] - 开工率：再生铅企业开工率环比提升7.3个百分点至50.7%，截至上周五，再生铅周度产量5.97万吨，开工回至近半年以来高位 [54] 4. 铅蓄电池情况 - 开工率：环比提升0.32个百分点至69.22%，部分前期检修企业上周复产，开工小幅回升，铅锭成交有所好转 [62] - 消费：终端市场铅价走高抬升电池成本，但终端消费表现一般，经销商备库有限，蓄电池企业多以销定产为主 [62] 5. 进出口情况 - 截至10月31日，精炼铅出口亏损3,000元/吨左右，截至11月10日，进口盈利 - 418.79元/吨，进口盈利窗口关闭 [71] 6. 库存情况 - 铅锭库存：截至11月10日，铅锭五地社会库存总量3.27万吨，库存累积，原生铅主要交割品牌厂库8,900吨，环比回升，高铅价抑制下游采买积极性，加之交割移仓致铅锭库存累积 [81] - 期货库存：截至11月7日，SHFE精炼铅库存3.86万吨，环比增加，LME库存20.22万吨，库存减少 [84] - 月度供需平衡表：展示了2024年7月 - 2025年8月原生铅产量、再生铅产量、进出口量、消费量及综合库存等数据 [85]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内炼厂开工增减并存，再生铅炼厂利润及原料到货好转后产量增速快于原生铅，加之进口粗铅到货补充，供给偏紧有所改善，消费端复产后预计维持刚需采买，终端旺季不旺，预计短期铅价或震荡偏弱整理，关注17,000 - 17,100元/吨支撑位，后市需持续关注原料端到货对炼厂开工影响 [3] 各目录总结 行情回顾 - 沪铅主力收盘价和SMM1铅锭均价环比下跌，伦铅收盘价上涨，基差相关数据呈现不同走势，原生铅开工增减并存、小幅波动，再生铅开工因利润及原料好转持续回升，蓄电池企业开工因成本传导受限回落，进口盈利窗口逐渐关闭，下游采买不佳致库存有所累增 [4][10] 矿紧格局及铅生产情况 - 国产和进口铅精矿加工费环比持平，矿紧预期不变，TC报价稳中趋弱，冶炼厂利润下滑 [27] - 原生铅开工率环比下降至67.17% [28] - 各地区可交割原生铅冶炼企业周产有不同安排，部分企业因预期检修或恢复正常生产产量有变动，合计产量有小幅度波动 [33] 再生铅情况 - 废电瓶价格坚挺，截至10月31日平均价10,025元/吨，环比上涨25元/吨，蓄电池报废端稳定，多数采购价格稳定 [40] - 再生铅炼厂利润小幅回落，铅价回落、废电瓶价格坚挺致炼厂利润受损，规模和中小规模再生铅企业综合盈亏有差异 [46] - 再生铅原料库存减少、成品库存增加，后续成品库存有望进一步累积 [49] - 再生铅企业开工率环比提升1.2个百分点至43.4%，周产略有下滑，部分地区炼厂有提产或产量增量情况，预计本周仍有炼厂复产，开工维持增势 [52] 铅蓄电池情况 - 铅蓄电池开工率环比下降6.46个百分点至68.9%，终端消费市场需求有限，铅价走高后电池成本无法传导，部分企业减停产，预计本周开工或将回升 [60] 进出口情况 - 截至10月24日精炼铅出口亏损3,200元/吨左右，截至10月31日进口盈利24.99元/吨，进口盈利窗口逐渐关闭 [68] 库存及供需平衡情况 - 需求转弱，铅锭库存有所累积，截至10月30日铅锭五地社会库存总量减少，原生铅主要交割品牌厂库环比回升 [78] - 截至10月31日SHFE精炼铅库存环比减少，截至10月30日LME库存减少 [81] - 报告给出2024年7月 - 2025年8月月度供需平衡表，展示原生铅产量、再生铅产量、进出口量、表观消费量、实际消费量和综合库存等数据 [82]

沪铅期货价格表现 - 10月23日沪铅期货主力合约开盘17160元/吨 午间收盘最高触及17760元 涨幅达3.12% [1] - 行情呈现震荡上行走势 盘面表现偏强 [1] 供应端分析 - 铅精矿加工费企稳 铅矿港口库存抬升 原生铅冶炼开工率维持高位 [1] - 部分炼厂生产节奏变化较大 有检修安排 原生铅开工小幅波动 短期内原生铅产量增量相对有限 [2] - 再生铅原料库存小幅抬升 再生铅冶炼利润转好 再生冶炼厂周度开工率抬升 [1] - 废电瓶货源偏紧 回收商手中货源不多 门店看涨惜售情绪浓厚 [2] - 安徽停产检修企业在十月份陆续复产 预期十月再生铅产量将提升 [2] - 随着进口铅到港预期增加 下周再生铅及整体铅供应可能会有所增加 [2] 需求端分析 - 下游蓄企开工率回暖 铅酸蓄电池工厂库存下滑至19.7天 经销商库存下滑至39.7天 成品库存压力减轻 [1] - 下游企业观望情绪浓厚 采购谨慎 市场交易活跃度维持清淡氛围 [2] - 铅酸蓄电池虽有涨价 但经销商去库存速度缓慢 抑制电池厂开工积极性 季节性旺季效果暂未充分显现 [2] - 新兴领域储能需求表现向好 弥补传统领域需求不足 整体需求处于缓慢恢复阶段 [2] 库存情况 - 铅锭社会库存及工厂库存持续去库 [1] - 国外铅库存上行 国内库存呈现上行趋势 仓单数量下降 整体库存上升表明需求有所放缓 [2] 机构后市观点 - 五矿期货预计沪铅短期偏强运行 [1] - 中辉期货认为铅价短期反弹走势 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 节后铅市上下游企业均处于复产阶段，铅市供需双增，考虑再生铅开工受利润、原料等限制，复产不及预期，且铅锭运输与果蔬季撞档，市场流通货源有限，铅价短期维持高位整理，运行区间16,500 - 17,500元/吨 [3] 各部分总结 行情回顾 - SMM1铅锭均价环比下跌0.15%至16,900元/吨，沪铅主力合约收盘价环比下跌0.38%至17,075元/吨，伦铅收盘价（电子盘）下跌2.13%至1,971.5美元/吨 [13] - 国产铅精矿加工费环比持平至350元/金属吨，进口铅精矿加工费环比持平至 - 110美元/干吨，矿紧预期不变，加之贵金属价格再创新高，TC报价稳中趋弱，冶炼厂利润回落，截至10月10日，冶炼厂利润（不含锌、铜等副产品收益） - 68.7元/吨 [30] - 原生铅开工率环比回落至66.64% [31] - 截至10月17日，废电瓶平均价10,000元/吨，环比持平，废电瓶需求增加，但持货商手中货源有限，捂货惜售，废电瓶价格较为坚挺，预计随着再生铅炼厂对原料的消耗，废电瓶价格仍有上调空间 [44] - 截至10月17日，规模再生铅企业综合盈亏 - 120元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏 - 336元/吨，铅价走弱，废电瓶价格走势坚挺，炼厂利润略有下滑 [50] - 截至10月16日，再生铅原料库存13.72万吨，炼厂开工提升，原料库存下滑；再生铅成品库存3,860吨，原生铅供给增加，加之粗铅流入，下游对再生铅采买意愿不高，炼厂再完成前期拖欠订单后，成品库存有所累增 [53] - 再生铅企业开工率环比提升1.1个百分点至35.1%，截至上周五，再生铅周度产量4.66万吨，周产回升，前期检修炼厂陆续恢复，再生铅开工回升，考虑下游消费表现一般，且原料供应有限，预计再生铅开工上升空间将受到压制 [56] - 铅蓄电池开工率环比提升13.26个百分点至74.97%，双节假期结束，下游开工基本恢复至正常水平，终端市场来看，电动自行车、汽车蓄电池需求稳中有升，新车配套和更换需求均有不同程度回暖，蓄电池生产企业表现好于预期 [63] - 截至10月10日，精炼铅出口亏损2,800元/吨左右，截至10月17日，进口盈利49.44元/吨，进口盈利窗口开启 [76] - 截至10月16日，铅锭五地社会库存总量3.77万吨，库存增加；原生铅主要交割品牌厂库2,980吨，环比下滑，交割移仓，部分库存显性化，铅锭社库如期累增，考虑需求端有所好转，后续社库累库幅度或将受限 [87] - 截至10月17日，SHFE精炼铅库存4.17万吨，环比增加，截至10月16日，LME库存25.04万吨，库存增加 [90] 各地区原生铅冶炼企业情况 | 地区 | 年产能（万吨） | 月产能（万吨） | 周产能（万吨） | 10月10日当周（吨） | 10月17日当周（吨） | 本周E（吨） | 变动原因 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 河南 | 54 | 5 | 1.04 | 10,500 | 10,500 | 10,500 | | | 河南 | 54 | 4 | 1.04 | 11,900 | 11,900 | 11,900 | | | 河南 | 36 | 2 | 0.69 | 6,800 | 6,800 | 6,800 | | | 河南 | 15 | 1 | 0.29 | 2,000 | 2,000 | 2,000 | | | 河南 | 10 | 1 | 0.19 | 1,200 | 1,200 | 1,200 | | | 湖南 | 19 | 2 | 0.37 | 1,950 | 1,950 | 1,950 | | | 湖南 | 16 | 1 | 0.31 | 1,400 | 1,400 | 1,400 | | | 云南 | 10 | 1 | 0.19 | - | - | - | | | 云南 | 16 | 1 | 0.31 | 2,400 | 2,400 | 2,400 | | | 云南 | 6 | 1 | 0.12 | 1,400 | 1,400 | 1,400 | | | 广东 | 17 | 1 | 0.33 | 900 | 900 | 900 | | | 安徽 | 10 | 1 | 0.19 | 1,400 | 1,400 | 1,400 | | | 江西 | 15 | 1 | 0.29 | 2,100 | 2,100 | 2,100 | | | 江西 | 10 | 1 | 0.19 | 1,400 | 1,400 | 1,400 | | | 内蒙 | 11 | 1 | 0.21 | 2,100 | 1,800 | 850 | 局部检修 | | 内蒙 | 20 | 2 | 0.38 | 2,000 | 1,200 | 1,800 | 生产波动，预计本周恢复 | | 湖南 | 10 | 1 | 0.19 | 2,100 | 2,100 | 2,100 | | | 合计 | 329 | 26 | 6.33 | 51,550 | 50,450 | 50,100 | | [36] 月度供需平衡表（万吨） | 日期 | 原生铅产量 | 再生铅产量 | 出口量 | 进口量 | 表观消费量 | 实际消费量 | 综合库存 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2025 - 08 - 31 | 32.47 | 24.88 | 0.34 | 0.37 | 57.38 | 56.91 | 0.47 | | 2025 - 07 - 31 | 32.37 | 25.8 | 0.32 | 0.43 | 58.28 | 57.98 | 0.3 | | 2025 - 06 - 30 | 32.86 | 22.64 | 0.33 | 0.25 | 55.41 | 55.7 | - 0.29 | | 2025 - 05 - 31 | 33.12 | 22.35 | 0.56 | 0.93 | 55.83 | 53.36 | 2.48 | | 2025 - 04 - 30 | 32.34 | 35.14 | 0.34 | 0.93 | 68.08 | 69.84 | - 1.77 | | 2025 - 03 - 31 | 33.31 | 36.71 | 0.28 | 0.74 | 70.48 | 70.35 | 0.13 | | 2025 - 02 - 28 | 28.72 | 17.44 | 0.85 | 0.17 | 45.48 | 44.75 | 0.73 | | 2025 - 01 - 31 | 29.02 | 23.06 | 0.06 | 0.28 | 52.31 | 50.69 | 1.62 | | 2024 - 12 - 31 | 32.76 | 26.62 | 0.17 | 0.48 | 59.68 | 61.27 | - 1.59 | | 2024 - 11 - 30 | 33.29 | 26.88 | 0.38 | 0.7 | 60.48 | 62.1 | - 1.61 | | 2024 - 10 - 31 | 31.75 | 26.17 | 0.28 | 0.82 | 58.46 | 56.98 | 1.49 | | 2024 - 09 - 30 | 29.17 | 25.22 | 0.26 | 3.3 | 57.43 | 55.18 | 2.25 | | 2024 - 08 - 31 | 31.55 | 24.4 | 0.15 | 7.05 | 62.84 | 63.34 | - 0.5 | | 2024 - 07 - 31 | 30.70 | 25.47 | 0.25 | 2.4 | 58.33 | 58.72 | - 0.39 | [91]

报告行业投资评级 - 沪铅评级为震荡，区间走势为【16500，17800】，呈窄幅震荡+阶段性中小级别行情 [3] 报告的核心观点 - 铅精矿和废电瓶紧缺加剧，内需在政策提振消费背景下有阶段性转好预期，出口需求或延续承压，沪铅震荡中枢或上移，可能随消费转好出现中小级别上涨行情，波动率或较三季度放大，操作上低多安全边际更高，需重点关注大厂生产战略 [3] 各部分总结 3Q25铅价走势 - 7月铅价冲高回落，沪铅因反内卷情绪和前置交易需求转好上行，后内需被证伪，反内卷落地有限，伦铅因美元走强承压，内外铅价跌幅回到涨价前水平 [6] - 8月外盘0 - 3 cash维持深度贴水，国内铅基本面供需双弱，铅价下跌、原料偏紧使再生炼厂开工承压，需求疲软，资金关注度低，内外铅价低位震荡 [6] - 9月铅价筑底结束，临近传统旺季，下游电池厂原料和成品库存去化，铅价提前小涨，双节假期下游提前备货，成交改善，基本面支撑铅价运行中枢从16800元/吨升至17000元/吨 [6] 铅精矿 海外 - 3Q25海外铅精矿扰动减少、利润充足，但实际产量低于预期，全年海外铅精矿增量由7 → 0万金属吨，原因包括样本矿企产量不及预期、矿山品位下降、地质因素影响、设备更新时间长、拉尼娜概率上升等 [8][11] 国内 - 1 - 8月国内铅精矿累计产量109.8万金属吨，同比+11.7%，主要因新项目释放产量；TC下行主因原生炼厂高开工、TC反映高富含精矿供需、炼厂长单签订少；4Q火烧云或释放边际增量，25年国内矿增量上调至+12万金属吨，4Q进口矿或季节性下降，原生炼厂开工维持偏高水平，TC将继续承压 [14][20] 原生铅 海外 - 1 - 8月海外原生铅累计产量86.4万吨(YoY - 1.4%)，原料偏紧使减产量级扩大，复产和爬产量级增量不明显 [24] 国内 - 1 - 8月国内原生铅累计产量254.2万吨(YoY + 8.2%)，因原料供应修复、精废价差拉大、生产利润增加，3Q开工整体处于高位；国内过剩(+19.3万吨)能覆盖海外减量(-1.3万吨)；冶炼利润回落，后续TC有下行压力，冶炼利润或承压；4Q国内原生铅产量或环比下降，全年产量增速预期不变，受矿端进口和冶炼利润约束，原料供应趋紧，TC承压，副产品价格已计价，废电瓶有重要影响 [24][31] 废电瓶与再生铅 废电瓶 - 25年废电瓶缺口放大预期得到证实，原因包括国内再生产能过剩、处于报废周期低点、回收端惜售囤货加剧、铅废料进口受限等；新增再生产能挤占传统产能，反向开票政策使回收成本增加，惜售囤货提前；匡算24年废电瓶报废量约602万吨，预计25年上升至约630万吨，处理能力从1170万吨升至1250吨，缺口或放大 [33][36] 再生铅 - 1 - 8月再生精铅累计产量208万吨（YoY - 3%），开工率维持30%低位，9月或降至25%以下，减产跟随原料消耗节奏，3Q废电瓶报废量未好转，回收商抛货对炼厂补库有限；10月铅价回升，利润修复，开工或回升；4Q开工或环比上升但高波动，全年产量不及预期，同比增速下调为 - 2%，需关注再生产能出清可能；废电瓶供需呈周期性，沪铅在16500 - 16700元/吨有炼厂减产，底部有支撑，低多有安全边际 [44] 需求端 初端需求 - 3Q铅需求整体偏弱，蓄电池领域汽车新电池需求中性偏弱，替换需求不及预期，电动两轮车、三轮车旺季未显现，出口需求因关税和反倾销走弱，储能领域需求亮眼；蓄企开工不及预期，大厂表现分化，部分大厂新电池库存10天左右，原料库存从4天升至7天左右；个别大厂期货市场参与度下降，存在买涨现象，大厂成品库存转移至经销商，储能电池增速明显 [46][48] 终端需求 - 电动两轮车：1 - 8月江苏和天津电动自行车产量分别累计同比增长101.5%和14.7%，增速扩大，全国二轮和三轮摩托车产量分别累计同比增长10.6%和4.4%，增速收窄，三季度替换需求走弱，4Q有阶段性走强预期，因以旧换新拉动消费、双十一促销、新国标实施或推动替换周期；锂代铅主要在汽车领域，电瓶车领域替代中高端铅蓄电池 [54] - 汽车：25年1 - 8月国内汽车产量2102.7万辆（YoY + 12.6%），新能源汽车+37.1%，燃油 - 2%，出口YoY + 13.8%，出口增速较年中增长，占总产量20.4%；4Q内需不乐观，出口增速或环比放缓，叠加锂代铅，全年汽车耗铅增速预期下调至 - 1.8% [59] - 通信基站：延续较弱表现，受行业投资建设周期性和消费降级影响 [59] - 储能：铅炭电池在数据中心储能领域有不可替代性，截至9月底部分储能厂商排产至明年3月，需求继续高增，将板块耗铅量增速从8%上调至10%，传统蓄企转产受高成本阻碍，短期转线开展业务可能性低 [59] 出口需求 - 2020 - 2023年年均铅蓄电池出口CAGR达10%，1 - 8月起动型出口同比增加0.2%，其他型出口同比下降11.5%，降幅扩大，原因包括比价压制、反倾销落地、非汽车需求走弱；分地区看，印度减量因比价差和当地需求弱，一带一路国家投资增速回升但出口不佳，美国抢出口体量有限，海合会出口承压；出口或仍承压，全年出口需求增速从持平下调至 - 1%，【铅蓄电池+电动两轮车出口】或影响10 - 15万吨铅锭需求(1.7%) vs美国铅精矿进口(1.9%) [64] 库存端 - LME库存：0 - 3现货长期深度贴水，去化后仍处季节性高位 [69] - 国内社库：3Q铅元素缓慢消耗，产业链中间环节铅元素减少，中长期方向锚定后续需求，双节前下游备货，低库存需警惕交割风险 [69] - 铅锭进口：4Q进口窗口有间歇性开启可能，建议关注内外比价区间操作机会；风险点包括进口窗口打开、原生炼厂生产弹性大、原再炼厂库存波动率高、再生铅难交割等 [69] 供需平衡表 - 修正后的平衡表显示全年短缺量级减小；供应方面，原生端4Q进口矿趋紧，TC有下跌压力，炼厂有减产可能，再生端4Q替换需求或改善，废电瓶紧缺，开工率环比改善但高波动；需求方面，全年终端需求增速预期转负，4Q需求或阶段性转好；库存方面，产业链中游铅元素降库，4Q社库或震荡，需警惕交割风险；交易方面，单边跟随需求阶段性低多，内外比价区间操作；策略方面，短期关注逢低布局近月多单机会，中线锚定需求变化，套利上月差有阶段性转B可能，内外比价上方阈值在粗铅进口窗口，建议区间操作 [71][72]

铅及废电瓶市场价格动态 - 近期铅下游需求不佳导致废电瓶市场价格重心下移 [1] - 截至9月12日全国废电动车电池到厂含税主流报价9820-9900元/吨均价9860元/吨较上周四下跌175元/吨跌幅1.74% [1] - 期铅受多头拉动价格震荡上涨废电瓶获铅价支撑个别炼厂上调回收价格 [1] 宏观与行业因素 - 受宏观消息提振美联储降息概率提升对有色市场价格形成支撑 [1] - 目前炼厂开工不足导致废电瓶价格上涨动力不足预计价格将企稳 [1]

报告行业投资评级 - 强弱分析为中性，价格区间为16900 - 17500元/吨 [3] 报告的核心观点 - 供应逻辑边际改善将支撑价格，原生铅产量承压，再生铅企业亏损，部分地区铅精矿冬储备货使原料紧张加剧，废电瓶价格承压使冶炼利润改善，部分企业复产 [6] - 铅酸蓄电池消费旺季不及预期，消费有所回升，部分电池厂成品库存出货好转、库存下降，大型企业开工率季节性提高，价格偏低时增加原料采购 [6] - 国内铅库存小幅增加，沪铅10合约持仓库存比偏高，现货贴水缩窄，铅精矿供应紧张且消费端边际改善，美联储降息预期增强及国内利好政策释放将支撑阶段价格，单边交易上此前多头继续持有，新进多头等待入场点，沪铅期限正套存在机会 [6] 分组1：交易面 行情回顾 - 沪铅主力上周收盘价17040元/吨，周涨幅0.83%，昨日夜盘收盘价17140元/吨，夜盘涨幅0.59% [7] - LmeS - 铅3上周收盘价1988元/吨，周涨幅0.00% [7] 期现价差变化 - LME铅升贴水从 - 43.48美元/吨变为 - 41.16美元/吨，变动2.32美元/吨 [7] - 保税区铅溢价维持115美元/吨 [7] - 上海1铅现货升贴水从 - 35元/吨变为 - 30元/吨，变动5元/吨 [7] - 再生铅 - 原生铅价差维持 - 25元/吨 [7] 期货成交及持仓变动 - 沪铅主力上周五成交63429手，较前周变动29437手，上周持仓52188手，较前周变动2762手 [7] - LmeS - 铅3上周五成交6480手，较前周变动870手，上周持仓142000手，较前周变动6194手 [7] 月间价差变化 - 近月对连一合约的价差从 - 70元/吨变为 - 40元/吨，变动30元/吨 [7] - 近月对连一跨期套利成本为72.30元/吨 [7] 库存变化 - 沪铅仓单库存从上周的59485吨增加5395吨 [7] - 沪铅总库存从上周的66561吨减少273吨 [7] - 社会库存从上周的66100吨增加900吨至67000吨 [6][7] - LME铅库存从上周的248199吨减少18625吨至229575吨，注销仓单占比15.88%，较前周变动 - 5.44% [7] 内外价差变化 - 铅现货进口盈亏从 - 582.13元/吨变为 - 658.93元/吨，变动 - 76.80元/吨 [7] - 沪铅3M进口盈亏从 - 496.54元/吨变为 - 623.95元/吨，变动 - 127.41元/吨 [7] 分组2：铅供应 铅精矿 - 中国铅精矿产量、进口量、实际消费量有不同变化趋势，连云港库存也有相应波动 [27] - 进口铅精矿利润和国产铅精矿利润有不同表现，进口TC和国产TC也有变化 [28] - 铅精矿开工率有不同年份的变化情况 [29] 原生铅、再生铅 - 原生铅产量、开工率有不同年份的变化 [32] - 再生铅产量、开工率有不同年份的变化，原生铅 + 再生铅产量也有相应变化 [33] 原生铅副产品 - 1银价格、华东地区98%硫酸价格有不同年份的变化 [35] - 白银副产品产量有不同年份的变化 [36] 废电池、再生铅 - 再生铅冶炼企业原料库存有不同年份的变化 [38] - 废电动车电池价格、再生铅成本、盈亏有不同年份的变化 [39][40][41] 进出口 - 精炼铅净进口、中国铅锭月度进口量、出口量有不同年份的变化 [42] - 进口盈亏:铅:现货:最新价有不同年份的变化 [42] 分组3：铅需求 蓄电池 - 铅蓄电池开工率、企业和经销商月度成品库存天数有不同年份的变化 [45] - 蓄电池出口量有不同年份的变化 [45] 消费、终端 - 铅实际消费量有不同年份的变化 [47] - 汽车产量、摩托车产量:总计:当月值有不同年份的变化 [47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 原生铅开工逐步回升，再生铅供给因环保、亏损等因素开工偏弱，需求端传统旺季尚未兑现，企业多以销定产为主，对铅锭采买有限，预计短期铅价维持区间整理，运行区间参考16,500 - 17,000元/吨 [3] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 沪铅主力收盘价SMM1铅锭均价环比下跌0.15%至16,700元/吨，沪铅主力合约收盘价环比上涨0.03%至16,850元/吨，伦铅收盘价（电子盘）下跌1.12%至1,981美元/吨 [14] - 国产铅精矿加工费环比持平至500元/金属吨，进口铅精矿加工费环比下降15美元/干吨至 - 80美元/干吨，矿紧预期不变，TC报价稳中趋弱，冶炼厂利润小幅波动，截至8月8日，冶炼厂利润（不含锌、铜等副产品收益）72.5元/吨 [32] 检修复产，原生铅开工回升 - 原生铅开工率环比提升至68.07% [33] - 可交割原生铅冶炼企业周度产量合计本周E为52,075吨，部分企业产量因检修恢复等因素有变动 [38] 需求不佳+原料限制，再生铅开工下滑 - 截至8月15日，废电瓶平均价10,175元/吨，环比持平，市场流通货源有限，废电瓶报价较坚挺 [46] - 截至8月15日，规模再生铅企业综合盈亏 - 444元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏 - 1,023元/吨 [49] - 截至8月14日，再生铅原料库存13.24万吨，成品库存1.63万吨，废电瓶持续偏紧，到货未见好转，原料限制下再生铅产量下滑，短期成品库存暂无累库信号 [53] - 再生铅企业开工率环比下降0.1个百分点至41%，截至上周五，再生铅周度产量4.65万吨，周产下滑，下游采买暂无明显好转，加之原料限制，再生铅企业开工积极性较弱 [56] 以销定产，铅蓄电池旺季效应暂未显现 - 铅蓄电池开工率环比提升2.05个百分点至67.3%，终端来看，蓄电池消费一般，经销商多以消耗库存为主，旺季效应尚未显现，生产企业多以销定产 [63] 进出口盈利窗口关闭 - 截至8月8日，精炼铅出口亏损2,400元/吨左右，截至8月15日，进口盈利 - 579.41元/吨，进口盈利窗口关闭 [73] 社会库存转增 - 截至8月14日，铅锭五地社会库存总量7.17万吨，库存小幅增加，旺季尚未兑现，下游以销定产，采买谨慎，加之交割移仓，库存累增 [82] - 截至8月15日，SHFE精炼铅库存6.48万吨，环比增加，截至8月14日，LME库存26.11万吨，库存减少 [85] - 提供2024年5月 - 2025年6月月度供需平衡表数据 [86]