报告投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [1][9] 核心财务表现与驱动因素 - 2025年公司实现营业收入159.66亿元，同比减少8.46%，但归母净利润达29.00亿元，同比增长8.50%，扣非后归母净利润28.45亿元，同比增长9.81% [4] - 利润增长主要得益于销售费用大幅减少，销售费用率为48.61%，同比下滑7.08个百分点，为2019年以来最低水平，有效抵消了毛利率下滑的影响 [5] - 2025年整体毛利率为75.86%，同比下滑2.77个百分点，主要因分成成本增加4.07%所致，移动游戏毛利率76.40%(同比下滑3.56个百分点)，网页游戏毛利率70.35%(同比提升26.74个百分点) [5] - 费用端其他项目相对平稳，管理费用率3.46%(同比+0.50个百分点)，研发费用率4.29%(同比+0.58个百分点)，财务费用率-0.95%(同比-0.02个百分点) [5] - 得益于费用控制，公司净利率同比提升2.88个百分点，达到18.16% [5] 业务进展与产品布局 - 公司持续深化小游戏及轻量化产品赛道布局，新游《英雄没有闪》App版上线后进入iOS畅销榜前五，小程序版登顶微信小游戏畅销榜并长期稳定在TOP5 [8] - 小游戏《时光大爆炸》在微信平台位列人气榜前三、畅销榜前四，《生存33天》上线后在微信、抖音、TapTap等平台畅销榜迅速登顶 [8] - 公司在SLG、MMORPG、模拟经营及休闲等核心品类深度布局，《Last Asylum: Plague》2026年上线后展现出较好潜力，《Puzzles & Survival》累计全球用户超7000万，流水超150亿元，《Puzzles & Chaos》在海外市场稳步增长，《RO仙境传说：世界之旅》上线后曾登当地应用商店免费榜及畅销榜第一 [8] - 公司产品储备丰富，重要储备产品共26款，其中11款自研，15款代理，类型以RPG、MMO、SLG为主，包含《斗破苍穹》《斗罗大陆》《赘婿》等知名IP改编作品，发行地区覆盖境内、境外及全球 [8] 技术应用与股东回报 - 公司持续强化AI应用，构建以AI能力底座为核心的架构，实现AI本地化翻译、智能客服、辅助生成美术资产和广告素材、AI代码等功能覆盖，并探索“AI+游戏”方向如智能NPC系统、AI游戏家园等玩法创新 [8] - 公司提高股东回报，2025年分红方案为每10股派发现金红利4元，全年合计分红22.66亿元，分红比例高达78.12%，分红总额持续增加，已连续4年股息率超过4% [9] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年每股收益(EPS)分别为1.40元、1.49元和1.54元 [9] - 以2026年4月20日收盘价21.85元计算，对应2026-2028年市盈率(PE)分别为15.57倍、14.70倍和14.15倍 [9] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为177.64亿元、187.56亿元和194.52亿元，同比增长率分别为11.27%、5.58%和3.71% [9] - 报告预测公司2026-2028年归属母公司净利润分别为31.05亿元、32.87亿元和34.16亿元，同比增长率分别为7.07%、5.86%和3.90% [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持”[1][9] 报告核心观点 - 公司2025年收入下滑但利润增长，主要得益于销售费用大幅减少，同时公司在新产品、AI布局及股东回报方面表现优异，未来业绩有望恢复增长，因此维持买入评级[4][5][8][9] 财务业绩与费用分析 - 公司2025年实现营业收入159.66亿元，同比减少8.46%，归母净利润29.00亿元，同比增加8.50%[4] - 整体毛利率为75.86%，同比下滑2.77个百分点，主要由于分成成本增加了4.07%[5] - 销售费用率大幅下降至48.61%，同比下滑7.08个百分点，为2019年以来最低水平，是净利率提升至18.16%（同比提升2.88个百分点）的关键[5] - 其他费用率相对平稳：管理费用率3.46%（同比+0.50pct），研发费用率4.29%（同比+0.58pct），财务费用率-0.95%（同比-0.02pct）[5] - 分业务看，移动游戏收入同比减少8.01%，成本增加8.33%，毛利率76.40%（同比下滑3.56个百分点）；网页游戏收入同比减少20.92%，成本减少58.41%，毛利率70.35%（同比大幅提升26.74个百分点）[5] 业务布局与产品表现 - 小游戏及轻量化产品表现突出：《英雄没有闪》App版冲进iOS畅销榜前五，小程序版登顶微信小游戏畅销榜；《时光大爆炸》位列微信小游戏人气榜前三、畅销榜前四；《生存33天》在多个小游戏平台迅速登顶畅销榜[8] - 核心品类深度布局：SLG产品《Last Asylum: Plague》2026年上线后展现出较好潜力；《Puzzles & Survival》累计全球用户超7000万，流水超150亿元；《Puzzles & Chaos》在海外市场保持稳步增长；《RO仙境传说：世界之旅》上线后曾登顶当地主要应用商店免费榜及畅销榜第一[8] - 储备产品矩阵丰富：公司重要储备产品共26款（11款自研，15款代理），以RPG、MMO、SLG为主，包含《斗破苍穹》《斗罗大陆》《赘婿》等知名IP改编作品，发行地区覆盖境内、境外及全球[8] 技术创新与AI应用 - 公司构建了以AI能力底座为核心，涵盖智能化产品层与业务应用层的AI架构[8] - AI应用已覆盖AI本地化翻译、智能客服、辅助生成美术资产和广告素材、AI代码等多个功能[8] - 围绕“AI+游戏”方向探索智能NPC系统、AI游戏家园等玩法创新，以增强游戏交互的智能化水平和沉浸体验[8] 股东回报与分红政策 - 公司2025年分红方案为每10股派发现金红利4元，全年合计分红22.66亿元，分红比例高达78.12%[9] - 分红总额多年来持续增加，以每年年末为基准，公司已连续4年股息率超过4%[9] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.40元、1.49元和1.54元[9] - 以2026年4月20日收盘价21.85元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为15.57倍、14.70倍和14.15倍[9]

投资评级与核心观点 - 报告对三七互娱维持“强烈推荐”投资评级 [2][3] - 报告核心观点认为公司基本盘稳固 轻量化自研与全球化布局持续兑现 业绩稳健增长 [1][3] 2025年业绩与财务表现 - 2025年实现营业收入159.66亿元 同比下降8.46% 实现归母净利润29.00亿元 同比增长8.50% [1] - 公司2025年累计现金分红及回购注销总额达23.67亿元 董事会已审议通过2026年中期分红规划议案 [1][3] - 公司2025年毛利率为75.9% 净利率为18.2% ROE(TTM)为21.4% 资产负债率为38.7% [2][10] - 截至报告发布 公司总市值为491亿元(49.1十亿元) 流通市值为353亿元(35.3十亿元) 每股净资产(MRQ)为6.1元 [2] 全球化战略与产品表现 - 2025年公司持续推进“精品化 多元化 全球化”战略 境外营业收入53.81亿元 占总营收33.70% [3] - 自研自发SLG新品《Last Asylum》2025年2月海外上线 在2026年3月中国手游海外收入增长榜中位列第四 并跻身当月全球手游收入增长榜Top10 [3] - 标杆产品《Puzzles & Survival》全球累计用户规模超7000万 累计流水已超过150亿元 [3] - 公司当前共储备20余款SLG及RPG产品 涵盖写实三国 东方玄幻等多元类型 [3] 小游戏业务与研运能力 - 小游戏新品《时光大爆炸》首发即登顶iOS免费榜 《英雄没有闪》上线后迅速登顶微信小游戏畅销榜并长期稳定在前五 [3] - 末日生存RPG游戏新品《生存33天》于2025年11月20日上线后 快速登顶微信小游戏 抖音小游戏及TapTap等平台畅销榜 [3] - 老产品《寻道大千》《斗罗大陆：魂师对决》《凡人修仙传：人界篇》等通过精细化长线运营 生命周期进一步拉长 [3] - 在《2025年中国小游戏百强企业榜》中 三七互娱位列第一 [3] AI技术应用与布局 - 公司以自研游戏行业大模型“小七”为核心 构建了覆盖研发 运营 发行全链路的AI应用体系 [3] - 目前AI在2D美术 3D建模 多语言翻译等领域的辅助占比均已超过30% AI代码渗透率超过40% AI辅助投放广告比例达50% 部分环节甚至达到80%以上 [3] - 公司投资智谱华章 百川智能 月之暗面等AI大模型公司 积极布局AI产业链 [3] 财务预测与估值 - 报告预期公司2026-2028年营业收入分别为178.98亿元 189.71亿元 199.20亿元 [3] - 报告预期公司2026-2028年归母净利润分别为30.97亿元 34.12亿元 37.89亿元 [3] - 基于2026年预期净利润 对应当前股价市盈率分别为15.9倍 2027年及2028年预期市盈率分别为14.4倍和13.0倍 [3][4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 核心观点 - 公司2025年营收同比下滑但利润同比增长，分红力度在A股游戏公司中处于领先水平 [1] - 公司营销费用优化明显，降本增效实施较为成功 [3] - AI技术已形成游戏研运全链路赋能体系，有助于成本优化和工业化水平提升 [4] - 公司未来产品线储备丰富，海外新游表现亮眼，海外收入占比有望进一步提升 [5] 2025年全年及第四季度财务表现 - **2025年全年业绩**：实现营业收入159.66亿元，同比下降8.46%；归母净利润29.00亿元，同比增长8.50%；扣非净利润28.45亿元，同比增长9.81% [1] - **股东回报**：2025年度拟每10股派现4.0元（含税），全年现金分红总额22.66亿元，股息率达4.36%；自2020年以来累计分红超百亿元，在A股游戏公司中处于领先水平 [1] - **海外收入**：实现境外营业收入53.81亿元，占总营收比重33.70% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入35.05亿元，同比下降14.55%；归母净利润5.56亿元，同比下降28.37%；扣非净利润5.85亿元，同比下降18.11% [2] - **Q4营收下滑原因**：核心产品如《寻道大千》《霸业》等处于运营平稳期，用户活跃度和付费率自然回落；《时光大爆炸》《英雄没有闪》等新品已于25Q1-Q3上线，导致环比下滑 [2] 成本与费用分析 - **毛利率**：25Q4毛利率为72.67%，同比下降4.39个百分点，主要因2025年上线游戏较多导致分成成本升高 [3] - **营业成本结构**：分成成本是营业成本中占比最大的部分，2025年占比达88.1%；人工成本和技术服务费等其他项在2025年也上升较多 [3] - **研发费用**：25Q4研发费用1.73亿元，同比下降0.82%；研发费用率4.95%，同比上升0.69个百分点，主要因24Q4营收处于高峰阶段摊薄了费用率 [3] - **销售费用**：25Q4销售费用15.61亿元，同比下降22.26%；销售费用率44.55%，同比下降4.41个百分点，显示营销上降本增效成功 [3] AI技术应用 - 公司已形成游戏研运全链路AI赋能体系，持续提升游戏研运工业化水平 [4] - 自主研发游戏领域行业大模型“小七”，并以该模型为核心，结合外部大模型集群打造企业AI能力底座 [4] - “小七大模型”已通过国家网信办生成式人工智能服务备案，成为广东省首批通过备案的游戏垂类大模型之一 [4] 产品线与未来展望 - **核心品类**：公司持续深耕SLG、MMORPG、模拟经营及休闲等核心品类 [5] - **新品表现**：旗下新品《Last Asylum: Plague》自2026年2月海外上线至4月，已进入全球33个国家和地区iOS游戏畅销榜前100；近1个月的iOS全球预估收入突破3900万美元；2026年3月海外收入超1100万美元，首次入围出海手游收入榜第23名及增长榜第4名 [5][14] - **产品储备**：目前储备有11个自研项目和15个代理项目，品类涉及SLG、MMORPG、休闲等，且多为全球化发行 [5] - **海外收入展望**：未来海外收入比例有望进一步提升 [5] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为182亿元、211亿元、238亿元 [6][13] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为31亿元、36亿元、39亿元 [6][13] - **市盈率（P/E）**：当前时间点对应2026-2028年P/E分别为17倍、15倍、13倍 [6][13]

行业整体表现与趋势 - 2025年被视作国内游戏产业“大年”，行业在市场规模、产品表现和资本市场方面均表现强劲 [2] - 2025年中国游戏市场实际销售收入达到3507.89亿元，同比增长7.68%，首次突破3500亿元大关 [4] - 2025年中国游戏用户规模同比增长1.35%至6.83亿人 [4] - 行业经历数年震荡后回暖，2022年销售收入曾下滑至2658亿元，用户规模长期在约6.6亿人徘徊 [4] - 2026年行业在政策、技术、产品层面有望延续2025年的良好态势，市场前景被部分从业者认为相对乐观 [2][14] 资本市场表现 - 截至2026年2月5日，万得网络游戏指数自2025年初以来累计涨幅接近50%，在A股主要概念板块中排名居前，并于2026年1月创下2017年7月以来新高 [4] - 2026年初至报道时，A股网络游戏板块整体涨幅已接近10% [14] - 自2025年初以来，有15家A股网络游戏企业股价涨幅超过50%，其中世纪华通、巨人网络、迅游科技、吉比特等涨幅超过100% [5] - 世纪华通大涨后市值突破千亿元，巨人网络市值也一度突破千亿元 [5] - 部分公司业绩预告显示，世纪华通、吉比特、完美世界等头部企业2025年净利润预计大幅增长；冰川网络、盛天网络、星辉娱乐等预计实现扭亏 [5] 核心驱动力：爆款产品 - 优质爆款产品是推动游戏产业回暖的核心驱动力 [6][7] - 2025年游戏市场收入与用户同步增长，首要原因是移动游戏品质提升，新品表现出色 [7] - 股价涨幅居前的公司大多拥有一款或多款爆款产品 [9] - 巨人网络2025年股价涨幅超过240%，其产品《超自然行动组》上线后迅速走红，2025年7月同时在线人数突破100万，2026年2月DAU（日活跃用户）突破1000万 [9] - 2026年首款“出圈”爆款《鹅鸭杀》手游由虎牙与金山世游联合发行，公测前预约用户超2000万，上线24小时内新增注册用户突破500万，上线6天即突破1000万 [10] - 爆款案例众多，还包括三七互娱的《英雄没有闪》、世纪华通的《奔奔王国》、吉比特的《道友来挖宝》、腾讯的《三角洲行动》、Bilibili的《逃离鸭科夫》等 [11] 公司战略与行业展望 - 头部游戏企业产品爆发是前几年加码研发并不断打磨提升质量的结果 [12] - 游戏版号保持稳定发放是保证未来市场供给的关键，2026年1月发放版号数量达182个，维持高位 [14] - 浙商证券预计2026年游戏板块市场规模同比继续上升，各季度有个位数同比增速，第三季度市场规模有望单季突破900亿元，全年有望达到3570亿元 [14] - 部分从业者及分析师对2026年市场持审慎乐观态度，认为行业繁荣局面有望在未来1至2年内继续保持，但增长动力和竞争焦点可能转变 [14] - 在较高基数下实现高速增长不易，行业需继续探索精品化，深耕沉淀高质量产品 [15] - 部分公司通过深耕优势领域和聚焦精品实现突破，例如巨人网络持续深耕国战MMORPG、多人休闲竞技赛道，并加大对AI的投入以驱动玩法创新与体验优化 [16] - 虎牙的发行策略注重游戏的内容传播和社区扩展潜力，通过内容和渠道双轮驱动，依托生态资源赋能产品长期运营 [11]

游戏市场表现与数据 - 上线70天后，《枫之谷：放置冒险记》仍在韩国iOS畅销榜排名第一[1] - 上线45天，累计下载量突破300万，累计收入超过1亿美元（约7亿人民币）[2] - 上线70天，估算总流水或已超过10亿人民币[2] - 上线45天即成为去年全球第二赚钱的放置RPG手游，也是去年表现最好的放置RPG新游[5] - 开服45天内流水远超《菇勇者传说》同期的5900万美元和《卡皮巴拉Go！》同期的3700万美元[8] - 下载量地区分布：韩国占比最高达37.8%，美国16.9%，台湾10.5%[43] - 收入地区分布：韩国占比最高达67%，美国16.6%，台湾7.1%[43] - 韩国用户贡献近四成下载量及超六成付费额，ARPU远超其他地区[44] - 约40%的初始下载量来自自然流量渠道[49] - 去年11月，该游戏占据了韩国市场所有数字广告展示量的81%，在美国市场以37%的展示量位居第一，56%的下载量来自广告渠道[53] 玩法设计与系统分析 - 游戏玩法基于《冒险岛》端游进行简化、整合与再拆分，形成独特体系[10] - 属性系统整合：将力敏智运四维整合为一个主属性，并添加防御和血量主属性，升级加点简化为属性升级[13] - 职业与技能整合：保留部分转职路线，将技能打散重组，按等级开放学习、升级和精通[16] - 初次转职即具备端游理想形态，有位移、群伤和华丽特效，但职业间体验差异较端游不明显[21] - 装备体系拆分细致：武器需抽取，与职业强绑定，划分品级、星级、等级、稀有度，武器树长且需大量抽取[22] - 最高17级武器卡池需抽取141,850次后才能晋升[22] - 装备系统同样细致，分多个穿戴位置，全靠打怪掉落，增加了游戏肝度和玩家绑定力度[26] - 游戏采用默认自动模式，前期引导玩家快速提升战力和转职[30] - 引导玩家适应“挂机→刷装备→抽武器强化→扫副本→推新图→挂机”的循环[32] - 通过设置小卡点（如怪物不同移速导致输出波动）引导玩家选择手操、继续挂机或通过付费/看广告加速提升[33] - 玩家平均每日游戏时长最长，约为12分钟，平均每日游戏次数最多，约为7次[51] IP效应与用户分析 - 《冒险岛》经典IP与放置RPG品类产生化学反应，其古早像素画风与放置游戏契合度高[39][41] - IP衍生品众多，且中国大陆市场受外挂、私服等影响，但此次放置游戏改编感觉不同[41] - 游戏吸引人的付费点包括端游经典的像素皮肤，激发了玩家的情怀消费冲动[41][43] - 主要玩家群体包括IP核心受众、PC玩家、主机玩家，他们更积极参与游戏成长循环，而非简单视为放置游戏[46] - 游戏对端游要素还原到位，包括经典场景、敌人、BOSS及升级时的复古特效[47] - 差异化的玩法带来了更长尾的效果，吸引了高比例的PC和主机玩家[49] 行业竞争与市场影响 - 放置RPG赛道此前几乎被国内产品垄断全球，例如《卡皮巴拉Go！》年流水超1.3亿美元，《菇勇者传说》年流水约1亿美元[4] - 《枫之谷》上线后对国产放置RPG大作构成直接竞争压力[53] - 过去五年日本是全球移动放置类RPG最大市场，2024年初《菇勇者传说》大爆推动韩国市场超越日本成为全球最大[54] - 《枫之谷》采用“本土IP+放置”的差异化道路，使韩国放置RPG大盘月流水回到2024年1月水平，与日本市场差距扩大至1.8倍，创历史新高[54] - 国内市场近年纯粹的放置RPG爆款少见，更多是放置玩法与其他品类结合，这给了《枫之谷》快速脱颖而出的机会[56]

小游戏行业整体态势与市场格局 - 小游戏已成为一个重要的风口，过去一年微信小游戏累计服务超过10亿用户，月活用户超5亿，日活用户同比提升10%，用户留存粘性提升27% [5] - 小游戏势头已压过APP手游，2024年上半年其活跃用户规模首次超过APP手游，并在2025年持续分流APP手游和网页游戏的用户时长 [7] - 小游戏与APP手游并非零和博弈，两者用户重合度低，微信小游戏与APP手游用户重合度仅10%，抖音小游戏与APP游戏用户重叠度仅14%，且两者每付费用户平均收入基本持平 [6] - 小游戏在2024年8月已成为国内手游投流主力军，在两大头部广告平台单日买量消耗约9400万元，小幅超过APP手游的9000万元 [7] - 行业呈现“一超多强”格局，微信小游戏整体占比近八成，抖音、快手、支付宝、美团、B站等分发渠道紧随其后 [8] 微信小游戏生态的核心优势与数据表现 - 微信的核心优势在于社交属性，社交玩法成熟的小游戏中，社交渠道带来的用户占比可达30%-50%，棋牌类游戏这一比例高达70%-80%，且社交渠道用户的留存率比行业大盘高出20% [10] - 社交用户贡献高商业价值，部分广告变现小游戏超80%收入由社交用户贡献，游戏内现金红包拉新方式引入的用户，其1-3天内创造的收入即可基本覆盖现金激励成本 [10] - 2025年微信生态内小游戏表现亮眼：日活超百万产品从60款增至70款，季度流水破千万产品从190款激增至300款 [10] - 内购付费小游戏月活用户达3亿，付费用户月时长同比增长5%至50小时，付费深度提升25%；广告变现小游戏月活用户达4亿，消除、解谜等核心品类用户规模破亿 [10] - 用户画像显示，微信小游戏一二线城市用户占比45%，24-40岁用户占比45%；男性用户占55%，女性用户占45% [12] - 2025年用户付费数据呈现分化，女性玩家付费增长速度是男性玩家的两倍 [14] 平台政策与开发者支持 - 微信为开发者提供了有力的收益支持，在内购付费游戏中，开发者在安卓平台首发最高可获得相当于安卓流水120%的收益 [16] - 微信为小游戏发展搞定了“苹果税”，iOS平台虚拟支付的技术服务费对齐安卓平台，开发者可获得70%流水收入；此外，iOS平台还将提供额外15%流水优惠 [16] - 2026年，微信针对广告变现小游戏商业化政策进行了简化，30天短期激励最高可获得90%比例分成，90天长期激励最高可获得85%比例分成，同时放宽新用户认定标准，将流失超45天的用户重新视为“新用户” [16] - 平台通过政策设计平衡商业变现与用户体验，例如规定玩小游戏超过5分钟才可以享受到额外激励，本质是把用户当作游戏玩家而非变现工具 [28] 产品策略、内容趋势与增长逻辑 - 策略类游戏在微信小游戏爆发的核心逻辑在于其社交游戏本质与微信社交生态高度契合，且随着题材优化、新手引导简化，其核心乐趣将被更多泛用户接受，未来仍有较大增长空间 [19] - 有效的广告引流方式包括：将休闲玩法前置，15秒内抓住用户注意力；强化互动属性，视频类、试玩广告优于纯观看广告；挖掘小众文化符号，通过用户分享实现裂变传播 [20] - 中小开发者入局的核心是“发挥长板+善用工具”，非游戏从业者可凭借原有领域积累切入，同时可利用AI工具进行创新 [21] - 游戏成功核心是创意与新技术驱动，与团队规模无关，小团队和大团队的爆款概率本质一致，但成功率与专业知识储备、团队素养正相关 [23] - 小游戏行业还未到达天花板，未来发展重点是挖掘“社交背后的真实用户需求”，即基于兴趣的社交连接，创造可传播的话题或场景以激发用户社交行为 [25] - AI技术变革给平台带来巨大的内容生产潜力，即便不会美术、编程也可以用自然语言生成游戏内容，AI的加入将反向推动平台内容创新和商业化服务效率重组 [26] 商业化、广告与流量运营 - 平台致力于优化广告形式以平衡变现与体验，例如尝试不打断用户的广告形式，探索将直播广告与微信生态内元素与小游戏结合的自然广告形态 [28] - 微信内部对流量储备比较乐观，无论是视频号流量还是搜索流量，在2026年内容小程序赛道上会有相对大的流量增长以支持更多小游戏 [31] - 2026年广告平台努力方向聚焦三个关键词：智能（智能投放、托管、变现）、交互（创造新形态的互动广告）、内容营销（在内容流量创新中为小游戏营销提供更多探索） [35] - 平台正在推进智能投放以理解不同广告版位的优劣势，并研究从“广告找人”向基于用户兴趣推荐的“生态投放”演进的新方向 [36][37]

一、小游戏市场行业大盘 - 2025年国内小游戏市场规模约为610亿元，同比增长22%，预计2026年将突破700亿元 [1] - 行业增速从2024年的64.47%回落至2025年的22%，标志着行业从流量红利驱动的粗放增长阶段，迈入存量竞争下的精细化运营阶段 [1] - 2025年8月，头部社交软件平台月活规模达5.71亿，头部短视频平台月活规模为1.71亿，后者较同年5月提升了约44% [2] - 小游戏行业人均单日使用次数约为5.1次，同比增长4.5%，人均使用时长提升至24.6分钟，同比增长27.2% [2] 二、小游戏市场买量投流大盘趋势 - 小游戏直投买量日耗为1.44亿元，三大媒体平台的买量日耗较第一季度增长约15.6% [3] - IAA（应用内广告）小游戏日耗约2400万元，占消耗大盘约16.6%，其在三大主要广告平台的直投日耗分别为1480万元、690万元和230万元 [3] - 2025年小游戏（抖音小游戏+微信小游戏）在投游戏数约为5.1万款，同比增幅超54% [4] - 抖音小游戏2025年在投游戏数高达1.9万款，同比增长接近70%，微信小游戏在投游戏数高达3万款，实现增速回升 [4] - 2025年小游戏行业投放素材总量超过5012万，同比增长超过97% [4] - 微信小游戏投放素材量同比增长45%，抖音小游戏总投放素材量超过3000万，同比增长153.9%，远超行业平均增速 [4] - 微信小游戏2025年投放素材使用天数约为5.4天，同比增长约2.3%，行业从“拼数量”转向“拼质量” [7][8] - AI在素材创作等环节的深度应用提升了素材利用率和生命周期，以《生存33天》为例，世界观故事类AI素材产出用时仅2天，较传统流程的8天效率提升2-3倍 [8] - 微信小游戏2025年投放素材中，真人类素材占比约为5%，AI素材占比接近5%，且后者因能有效降低成本，占比有望持续增加 [8] 三、小游戏市场热投品类与素材情况 - 现代题材在投产品数超过1.5万款，同比暴增52.23%，是微信小游戏赛道的绝对主流题材 [10] - 魔幻、末日、战争、传奇、科幻等中重度题材保持20%的同比增长，契合SLG、MMO等重度品类崛起 [10] - 休闲类2025年在投产品数超过9000款，占比超30%，是微信小游戏流量基本盘 [11] - 消除类在投产品数超过6000款，同比增幅达91.34%，成为增长冠军，中度消除的崛起是核心原因 [11] - 卡牌类玩法在投产品数大幅下滑，反映出玩法固化、缺乏创新以及用户获取成本高于休闲消除类等问题 [11] - 在微信小游戏2025年投放素材榜TOP30中，三七互娱的《寻道大千》排名第一，该公司另有《时光大爆炸》和《英雄没有闪》进入前十 [5] - 大梦龙途旗下《向僵尸开炮》排名第二，点点互动《无尽冬日》排名第四 [5] 四、重点赛道投放案例 - 策略SLG《奔奔王国》上线后市场表现稳定，采用“测试-优化-放量”的渐进式投放策略，其视频素材占比约71% [12][13] - 模拟经营类《时光大爆炸》排名迅速进入微信小游戏畅销榜TOP5，其投放策略相对克制，更青睐图片素材，占比超过3/4 [14][15] - 放置开箱类《英雄没有闪》曾登顶微信小游戏畅销榜，其投放力度低于部分头部产品但精准度更高，素材采用诙谐小剧场和3D动画等形式 [16] - 传奇RPG《烈焰觉醒》上线后成为赛道黑马，买量策略为先加大投放配合开服活动，后进入稳定优化期，其视频素材占比超过80% [17]

公司核心产品表现 - 三七互娱旗下末日题材RPG小游戏《生存33天》成为2025年末市场惊喜，截至1月7日已在微信小游戏畅销榜首霸榜3天，在抖音小游戏畅销榜首霸榜4天，成为2026年首匹黑马 [1] - 该游戏打破了SLG和塔防类游戏对畅销榜首长达一年多的垄断 [3] - 公司另一款同期推广的产品《足球大人物》于12月10日首次进入微信小游戏畅销榜排名，2天后进入Top50，目前处于冲榜阶段 [5] 资本市场反应 - 受产品优秀表现影响，三七互娱股价在2026年开市第一天（1月5日）强势涨停，并带动整个游戏板块活跃 [3] - 当日股价涨停价为25.96元，成交量为45.30万手，成交额达11.65亿元，总市值为574.30亿元 [4] 公司产品矩阵与历史成绩 - 公司在小游戏赛道布局广泛，覆盖挂机放置、SLG、模拟经营、开箱like等多个热门类型，并拥有代表性产品 [5] - 公司代理发行的现象级爆款《寻道大千》全平台峰值月流水曾超过7亿元人民币 [5] - 2024年接棒产品《英雄没有闪》于4月初登陆微信小游戏平台后空降畅销榜第二 [5] - 在《2025年中国小游戏百强企业榜》上，三七互娱上榜产品多达14款，稳居榜首 [27][28] 产品《生存33天》的成功要素分析 - 游戏属于“轰隆隆like”玩法，核心是将游戏叙事、资源管理和战斗紧密结合，提供开荒割草的爽快感和心流体验 [8] - 游戏在继承核心框架基础上进行了多项“降门槛”改造：采用“末日求生”题材增强代入感和驱动；采用2D卡通画风并搭配“AK老奶”等直白命名降低理解负担 [9] - 玩法设计追求便利与爽快：提供清晰小地图和传送点，可一键跑图；抽卡和养成在主页有直接入口，抽卡形式做了极致删减；装备和技能基本无需数值养成 [11][13] - 游戏内容并未因简化而缩水，新手期后引入爬塔、秘境挑战、首领试炼等多种玩法模块，中后期有宠物、武器、基因等深度养成体系，付费内容全面 [15][17] - 产品遵循小游戏长线运营标准公式：前期通过低门槛和爽感内容拉新，后期通过深度养成内容变现 [19] 产品《足球大人物》的特点分析 - 游戏结合足球和“村超”热点题材，本质是策略卡牌RPG，玩家在局外养成球员，在比赛时通过微操和策略调整尝试改变战局 [20] - 比赛微操体现在“关键节点”（如射门、防守时）使用技能博取概率优势，玩家需根据数值对比选择成功率更高的进攻或防守方式 [20] - 不同站位球员有不同属性，如前腰的“传球增伤”属性影响传球成功率，后腰的“扑救减伤”属性影响对方射门概率 [22] - 游戏加入了移除数值显示的“点球模式”，进行猜拳式攻防博弈以增加趣味性 [24] - 游戏核心战斗被拆分为独立的数值比对环节，体验轻操作但可能显枯燥，目前通过挑战赛、联盟赛等内容弥补反馈不足 [26] 公司的核心方法论与战略 - 公司善于在已验证成功的玩法原型上进行微创新和改造，而非创造完全陌生的玩法 [29] - 具体方法包括：为成功玩法换上更流行的题材以吸引不同用户群体，如《灵魂序章》《无名之辈》《英雄没有闪》对《寻道大千》“开箱like”模型的题材翻新 [29][31]；或对原型进行降低门槛、放大爽感的爆改以形成差异化卖点，如《生存33天》对“轰隆隆like”的改造 [31] - 公司采用“原生小游戏”与“App转小游戏”双端并行策略，不将两者孤立看待 [33] - 该策略已被反复验证：成功将《叫我大掌柜》等App产品移植小游戏，后者上线半年贡献了总体30%以上的流水；同时《生存33天》等原生小游戏上线后也迅速推出App版本并在应用商店免费榜取得不错位置 [33] - 公司凭借充足的研发经验和顶级买量能力，将偶然的爆款转化为可持续复制的体系化产出能力，这被认为是未来游戏厂商寻求增量的关键 [35]

行业市场概况 - 2025年上半年中国小游戏市场实际销售收入为232.76亿元，同比增长40.2%，增速远大于手游市场的16.55% [1] - 预计2025年国内小游戏市场规模将突破600亿元，市场仍未饱和 [1] 公司战略转型 - 公司从游戏业务延展至人工智能、素质教育、全球发行等多元领域，打造全球化娱乐科技生态体系 [1] - 核心战略为精品研发、技术革新、品牌价值升级 [1] 技术创新与营销 - 公司降低粗放式买量比重，通过AI大模型、数据平台、素材自动化生成工具实现买量智能化及营销链路降本增效 [2] - 公司拥有次世代3D引擎、AI、大数据分析平台等技术，并打造了数据分析系统“雅典娜”、监控预警系统“波塞冬”、用户画像系统“阿瑞斯”、游戏研发中台“宙斯”和AI研发中台“丘比特” [7] 产品运营与研发 - 公司强化存量游戏长线运营能力，例如《寻道大千》联动多IP，《时光杂货店》通过公益联动延长生命周期，《霸业》通过开启新赛季和副本玩法促进留存 [3] - 新品取得亮眼成绩：《时光大爆炸》APP首发获iOS免费榜第一，小程序版跻身微信小游戏畅销榜第4名；《英雄没有闪》APP版冲进iOS畅销榜前五，小程序版登顶微信小游戏畅销榜；《斗罗大陆：猎魂世界》公测前获超千万预约，上线后登顶iOS免费榜 [4] - 公司自研游戏流水超800亿元，成功研发《斗罗大陆：猎魂世界》《灵剑仙师》《斗罗大陆：魂师对决》《霸业》等精品游戏 [7] - 公司积极布局多元品类，通过投资赋能与多家优质研发商深度绑定，形成丰富的外部研发储备 [5] 全球发行与品牌 - 公司旗下全球发行品牌37GAMES是中国最早出海的游戏发行商之一，覆盖全球超200个国家和地区 [7] - 成功发行《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《Puzzles & Chaos》《Ant Legion》《斗罗大陆：猎魂世界》等多款自研及代理产品 [7] - 公司获评2025-2026年度国家文化出口重点企业、国家文化产业示范基地、“一带一路”文化产业和旅游产业国际合作重点项目、中国游戏厂商出海第一梯队等多项荣誉 [5] 人才与组织战略 - 公司为员工提供“六险一金”，在法定五险一金基础上额外配置商业保险 [9][13] - 公司提供“住房免息借款”，入职满两年的员工可申请最高50万元额度 [10][13] - 公司实行双休，设有“节日提前下班制度”，并为司龄满2年的员工发放每胎2万元的生育基金 [11][12] - 公司构建“5X计划”人才培养项目和“健康-成长”双螺旋生态，为员工提供完善的成长体系和晋升空间 [12][18] - 公司为校招生提供有竞争力的薪资，技术类岗位年薪最高可达80万元，非技术类岗位年薪最高可达50万元 [21] - 公司提供绩效奖金、年终奖金、项目激励，并为核心骨干员工提供股权激励等长期回报计划 [22][23][24][25]