投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予**买入**评级 [1][8] - 预计2025-2027年归属普通股东净利润分别为34.9/37.6/40.5亿元，同比增长4.0%/7.9%/7.7% [8][9] - 给予公司2026年8.7倍PE，对应目标市值353亿港元，较当前市值285亿港元有**24%**的上涨空间 [8][84] 公司概况与市场地位 - 华润医药是中国领先的综合医药公司，整体规模位列行业前三，医药制造业务位列行业第二，医药流通规模位列行业第三 [6][20] - 公司是国内第一大非处方药制造商，拥有“999”、“东阿阿胶”、“江中”等强大品牌 [6][32] - 2019至2024年，公司收入复合增长率达到**7.5%** [6][26] 医药制造业务分析 - 制药业务以健康消费品为主，2025年上半年中药及保健品业务收入占比近**60%** [6] - 2022至2024年，制药业务收入复合增长率达到**10.4%** [6][36] - 2025年上半年，中药非处方药和化学药非处方药收入分别达到**87亿元**和**25亿元**，合计占制药业务收入的**45%** [6][36] - 通过持续收购整合扩大业务范围，例如收购昆药集团、天士力医药各**28%**股权，收购博雅生物**29%**股权，以及收购南格尔科技进入医疗器械领域 [7][37][40] - 截至2025年6月30日，公司在研管线数量达**476**个，其中创新药管线从2024年底的**67**个快速增至**178**个 [58][59] 医药商业业务分析 - 医药流通规模位列行业第三，2025年上半年医药流通收入达**1,100亿元** [8][65] - 分销业务持续转型，从传统分销转向“分销+深度营销”双轮驱动，2025年上半年获取超**20**款创新产品 [8][68] - 大力发展医疗器械业务，2025年上半年医疗器械收入达**180亿元**，同比增长**8%** [8][69] - 零售业务加强DTP等专业药房建设，DTP药房数量从2020年的**194**家增至2025年上半年的**279**家，同期零售业务收入达**55亿元**，同比增长**11%** [8][71][76] 财务预测与关键假设 - 预计2025-2027年总收入分别为**2,659/2,805/2,967亿元**，同比增长**3.2%/5.5%/5.8%** [81] - 关键业务收入增速假设： - 制药业务：**4.1%/6.0%/6.5%** (2025-2027E) [12][79] - 医药分销：**2.6%/5.0%/5.3%** (2025-2027E) [12][79] - 药品零售：**11.8%/12.0%/12.0%** (2025-2027E) [12][81] - 预计制药业务毛利率将从2025年的**60.0%**提升至2026-2027年的**61.0%** [82] 估值与可比公司 - 当前股价对应**7.7倍**2025年PE及**7.0倍**2026年PE [11][83] - 选取的可比港股公司（国药控股、上海医药）平均估值为**9.2倍**2025年PE及**9.4倍**2026年PE [11][83] - 选取的可比A股公司平均估值为**13.8倍**2025年PE及**12.4倍**2026年PE [11][83] - 报告认为公司估值低于可比公司平均水平，存在修复空间 [84] 有别于市场的认识与增长催化剂 - 市场认为公司增长依赖传统分销业务，缺乏弹性；但报告认为公司正通过强化产品矩阵、加速创新研发、商业模式转型及发展医疗器械业务来提升增长潜力 [13] - 股价催化剂包括：通过收并购拓宽OTC品牌矩阵、国际收入增长、创新产品组合丰富、医疗器械业务持续增长、专业药房数量增长等 [14]

案件概述 - 北京徐先生在外地出差时发现其电子医保账户在本人未使用的情况下于北京4家药店发生多笔消费，金额达13100余元，随即报警[1][3] - 警方调查锁定一个四人盗刷团伙，该团伙在2024年11月一个月内盗刷十余名被害人医保账户，用于购买高价药品，涉案金额达十余万元[5][9] - 2025年12月16日，北京市海淀区人民法院对该案四名被告人作出判决，均以盗窃罪判处有期徒刑，其中主犯高某、张某因盗窃数额巨大被判处有期徒刑两年并处罚金[21][23] 作案手法与链条 - 犯罪团伙通过“扫码送礼”等小利诱骗老年人交出手机，趁机下载恶意程序窃取个人信息及医保码[11][13] - 该团伙为下游“车队”，由上游人员通过互联网招募组织，作案时通过腾讯会议共享屏幕，由上游人员远程展示动态医保码完成盗刷[15][17][18] - 盗刷购得的高价药品被转卖给收药“黄牛”，赃款部分留作报酬，其余兑换成虚拟货币转交上游人员，形成盗刷、销赃、分赃的犯罪闭环[19] 目标商品与特点 - 盗刷目标明确，主要购买片仔癀、安宫牛黄丸、东阿阿胶等高价商品[7] - 选择这些商品因其价值高（如单粒价格达700-800元）、体积小便于携带、且市场流通性好便于套现牟利[7] 行业安全与监管 - 电子医保码采用动态实时刷新机制，每次展示仅在短时间内有效，本身具备较高安全防护水平[10][24] - 案件暴露的风险主要源于用户使用环节的疏忽（如将手机交由陌生人操作）与监管链条的薄弱[24] - 医保基金属于公共财产，受法律严格保护，任何盗刷、套取医保基金的行为均属违法犯罪[24]

电子医保码盗刷犯罪案件剖析 - 核心观点：电子医保码的普及为公众带来便利，但其使用环节的监管漏洞与用户疏忽被不法分子利用，形成了一条从信息窃取、远程盗刷到销赃分赃的完整犯罪链条，对医保基金安全构成威胁 [1][4][9] 犯罪手法与过程 - 犯罪团伙通过街头“扫码送礼”活动，诱骗老年人交出手机，趁机下载恶意程序窃取包括电子医保码在内的个人信息 [5][6] - 下游“车队”成员在药店购买药品前，通过腾讯会议与上游人员共享屏幕，由上游远程操作展示动态医保码完成盗刷 [6][7] - 盗刷目标明确，主要购买片仔癀、安宫牛黄丸、东阿阿胶等单价高（如单粒700-800元）、体积小、流通性好的商品，便于套现牟利 [2] - 盗刷所得高价药品转卖给收药“黄牛”，赃款部分留作报酬，其余兑换成虚拟货币转交上游，完成犯罪闭环 [7] 案件规模与影响 - 在2024年11月的一个月内，仅张某一人即盗刷十余名被害人医保码，涉案金额达十余万元 [3] - 其中一名被害人徐先生，其医保码在本人未使用的情况下，于北京4家药店被盗刷，金额达13100余元 [1] - 该四人团伙在2024年11月8日至10日被抓获，并于2025年12月16日被北京市海淀区人民法院以盗窃罪判处有期徒刑，主犯高某、张某因数额巨大被判处有期徒刑两年 [8] 行业安全与监管现状 - 电子医保码本身采用动态实时刷新机制，每次展示仅在短时间内有效，具备较高的安全防护水平 [4][9] - 案件暴露出的核心风险在于使用环节的疏忽与监管链条的薄弱，而非技术本身 [9] - 本案的上游犯罪嫌疑人尚未到案，相关侦查工作仍在进行，显示打击此类新型犯罪仍面临挑战 [8]

案件概述 - 北京徐先生出差期间收到4家药店医保消费提示，金额达13100余元，确认非本人使用后报警 [1][2] - 警方依据消费记录锁定嫌疑人张某，其频繁出现在北京、天津多家药店，使用医保码购买片仔癀、安宫牛黄丸、东阿阿胶等高价药品，目标明确 [1][2] - 调查发现盗刷由一4人团伙实施，分工明确，有人负责盗刷、有人收药，动态医保码由“上游”提供 [1][2] - 作案时“上游”通过共享屏幕远程展示动态医保码，团伙盗购高价药后转卖套现，赃款部分留作报酬，其余兑换成虚拟货币交给“上游” [1][2] - 短短一个月内，有十余名被害人被盗刷，涉案金额达十余万元 [1][2] - 目前张某等4人已被判处有期徒刑，“上游”犯罪嫌疑人尚未到案，相关侦查工作仍在进行中 [1][2]

消费市场趋势 - 上海消费市场呈现多元活力姿态，融合满足精神需求的“情绪价值”与贴近日常生活的“品正价值” [1] 潮玩与IP展览 - 泡泡玛特携手艺术家Molly在上海西岸梦中心举办Crybaby特展，主题为“Letting Go...Holding On...”，是其在中国的首次大型个展及全球规模最大的一次亮相 [2] - 展览跨越四层、面积近2000平方米，设有超800平方米的沉浸式“眼泪球池”互动体验空间，并设有“情绪收集计划”等互动环节 [5] - 该IP展览超越潮玩范畴，成为当代人寻求情感共鸣与内在力量的独特符号 [5] 电商平台促销活动 - 本土电商平台i百联启动“年末感恩季”及“感恩小金车”活动，主打“品正价值”和“实在惠民” [6] - 活动基于平台全年真实交易数据筛选“年度爆款”，涵盖数码产品、小家电、美妆护肤及奢侈品等品类，百联通会员消费满500元可参与抽奖，每天送出一张iPhone16e五折券 [8] - 活动重点推荐承载城市记忆的“老字号”品牌，如东阿阿胶、雷允上、邵万生、立丰及森蜂园等产品 [8] 老年健康与营养市场 - 随着人口老龄化，针对阿尔茨海默病等神经退行性疾病的预防与干预受到关注，达能纽迪希亚在第四届中国营养师发展大会上启动“守护记忆行动”项目 [9] - 该项目计划通过系统化培训，帮助上千名营养师掌握脑健康评估与干预知识，以推动社区早期筛查，实现“早发现、早预防” [9] - 达能纽迪希亚旗下医学营养品“智敏捷”专为轻度认知衰退及阿尔茨海默病人群设计，拥有20年科研背书，其专利配方含Fortasyn Connect等脑营养群，临床研究证实有助于改善脑部连接和记忆力，并在大会上获得“科学配方卓越奖” [11]

活动概况 - 腾讯视频于12月21日在海南海口举办“2025星光大赏”活动，主题为“以想象，创万象”，现场颁发49项荣誉，超百位明星艺人出席 [1] - 此次活动是海南自贸港全岛封关启动后当地举办的首场大型影视盛典，有效带动了当地城市文旅热潮 [1] 技术应用与创新 - 活动在多个环节创新应用AI技术，如“Another Me”红毯环节利用AI生成艺人创意形象（如刘宇宁化身新中式侠客），这些形象由平台与腾讯视频灵芽社区AIGC创作者合作完成 [1] - 活动直播间首次由基于腾讯混元大模型的AI产品“腾讯元宝”担任主持人，与观众互动 [1] - 活动主视觉创意融入AI生成技术，舞台表演结尾的视觉内容也与AI创作交融，提升艺术性与赛博感 [13][15] 内容生态与IP展示 - 活动通过音乐串烧，集中展示了平台过去一年的剧集（如《许我耀眼》《六姊妹》）、综艺（如《喜人奇妙夜》）、动漫（如《剑来》《龙族第二季》）及游戏（如《王者荣耀》《和平精英》）等多元IP内容 [13] - 舞台表演深度结合平台经典综艺IP，如《五十公里桃花坞》“650组合”限时回归，《喜人奇妙夜》代表进行歌曲改编表演，强化了平台IP的线下影响力与用户连接 [15] 行业合作与品牌联动 - 活动由东阿阿胶（000423）总冠名，并与中国移动（600941）作为战略合作伙伴聚焦科技赋能文娱体验 [17] - 活动还携手乐事、欧莱雅集团、真果粒、海飞丝、潘婷、腾讯公益及奥迪等众多品牌合作伙伴，共同打造品牌体验 [17] 荣誉体系与内容盘点 - 活动共颁发49项荣誉，覆盖剧集、综艺、电影、动漫等多个领域，表彰了演员、歌手、组合及节目团队 [1][3] - 在剧集领域，颁发包括年度剧集新面孔、年度潜力剧集演员、年度短剧之星等11项荣誉，涉及演员如安沺、陈永胜、张彬彬、毛晓彤、段奕宏等 [5][8] - 在综艺及音乐领域，颁发9项荣誉，如何广智获年度最受欢迎喜剧演员，汪苏泷获年度歌手，时代少年团获年度组合，“出发家族”获年度最受欢迎节目组合 [9] - 在电影及未来内容领域，颁发6项荣誉，如张艺凡获年度潜力电影演员，陈飞宇获年度飞跃电影演员，并现场推介了《聊斋》《白衣公卿》等8部最受期待剧集 [10] - 活动还颁发了多项综合艺人荣誉，如孟子义、丁禹兮获年度最具海外影响力艺人，王宝强获年度演员，檀健次获年度星光演员，赵露思获年度影响力艺人等 [11] - 陈都灵、丁禹兮、龚俊、李昀锐、刘宇宁、孟子义、宋祖儿、檀健次被授予“腾讯视频VIP之星”荣誉 [11][27] 相关行业活动 - 在星光大赏前一日（12月20日），腾讯视频同样在海口举办了“2025腾讯视频金鹅荣誉发布”，颁发了涵盖11个品类的70项行业荣誉，致敬平台优质内容与创作者 [19]

公司荣誉与战略认可 - 公司荣获国家体育总局授予的"2021—2024年度全国群众体育先进单位"荣誉称号 [1] - 该荣誉是对公司在职工文体活动、健康服务保障与全民健身推广工作的肯定 [1] - 该荣誉是对企业积极践行"健康中国"战略，推动中医药与体育融合发展的认可 [1] 体育合作与品牌建设 - 自2024年起，公司与山东省体育局建立战略合作关系 [3] - 公司先后冠名全国超三联赛山东队和山东省马拉松联赛，助力"好运山东"品牌建设 [3] - 公司成为第十五届全运会山东代表团战略合作伙伴 [3] - 公司旗下核心产品"东阿阿胶""复方阿胶浆""桃花姬阿胶糕"被认定为"第十五届全国运动会山东体育代表团指定产品" [3] 内部健康管理与员工活动 - 公司积极组织开展各类职工体育活动 [3] - 公司规划建设职工健康服务中心，不断丰富职工业余生活 [3] - 公司引导职工养成健康积极的生活方式，全面提升职工身体素质和健康水平 [3] 未来战略与发展方向 - 公司将积极响应国家推进中医药事业传承创新发展的号召，深度融入国家大健康发展战略 [3] - 公司坚守"寿人济世"的企业使命，以科技创新为驱动 [3] - 公司致力于全力激活中医药在全民健康与体育事业中的独特价值，赋能中医药现代化与体育健康事业 [3] - 公司旨在推动全民健身和全民健康深度融合发展，助力体育强国和健康中国建设 [3] 公司背景与定位 - 公司是华润集团大健康板块重要成员 [3] - 公司认真贯彻落实"体育强国"战略，积极践行守护大众健康的承诺 [3] - 公司广泛开展职工体育活动，大力支持体育事业高质量发展 [3]

文章核心观点 - 聊城市在“十四五”期间以建设“三省交界区域医疗卫生高地”为目标，通过强化公共卫生体系、推动优质医疗资源下沉、构建全龄友好健康服务链以及促进中医药传承创新，实现了卫生健康事业的整体跃升，为区域经济社会高质量发展奠定了健康根基 [1] 公共卫生体系建设 - 牵头建立晋冀鲁豫四省六市疾病预防控制协作区，创新构建“决策—执行—保障”三级架构和“四同步”工作法，实现跨区域联防联控 [2] - 推广“三高共管 六病同防”医防融合模式，设立三高中心、基地、之家超千个，创建1个国家级和6个省级慢性病综合防控示范区 [2] - 在全省率先组建48支共728人的背囊化医疗应急小分队，负压生物安全二级实验室实现市县全覆盖 [3] - 搭建智慧急救信息平台，实现农村地区县、乡、村三级急救网络一体化管理 [3] 医疗服务与资源下沉 - 国家区域医疗中心北京积水潭医院聊城医院正式启用，累计引入专家145人次，开展48项核心技术（其中24项填补区域空白），培养本地骨干15名 [4] - 聊城市人民医院牵头建成紧密型城市医疗集团，实现“五统一”管理 全市建成12个紧密型县域医共体，其中东阿县创新建立医共体党委和运营发展中心，县域就诊率达92% [5] - 全市组建37个专科联盟，通过人才技术下沉实现优质资源共享 [5] - 建成10个县域医疗服务次中心、20个特色专科卫生院，推行“一院一特色、一专科一名医” [5] - 为2758个达标村卫生室配备智慧随访和康复理疗设备 科学规划布局村卫生室1256个，已建成1182个，大力推进房屋公有化和乡村一体化管理 [5][6] - 实施“领头雁”培养等三大人才工程，创新开展乡村医生“点单式”培训，组织实施“万名医护进乡村”行动 [6] 全龄友好健康服务 - 妇幼健康领域拥有多个国家级“金字招牌”，5家县级妇幼保健机构晋级二甲及以上 [7] - 入选首批全国婴幼儿照护服务示范城市，全市建成托育机构490家，千人口托位数达5.23个，婴幼儿早期发展知识普及率达95%以上 [7] - 二级以上综合医院实现老年医学科全覆盖，医养结合双证齐全机构达38家 [7] 中医药事业发展 - 将锁骨骨折、项痹等20种中医优势病种纳入按病种包干付费改革 [8] - 拥有国家级中医药重点（特色、优势）专（学）科7个、省级22个，齐鲁中医药优势专科集群成员单位32个，市级中医药重点专科42个 [8] - 建有13个院士、国医大师、全国知名专家传承工作室 [8] - 基层建成784家村卫生室“中医阁” [8] - 打造“聊城新三宝”产业文化特色，东阿阿胶、冠县灵芝产业集群年营收超百亿元，灵芝入选国家“药食同源”目录 [9] - 聊城大健康产业集群入选山东省“十强产业”雁阵形产业集群储备库，沿黄中医药产业集群入选第二批省“十强产业”支柱型雁阵集群 [9] - 培育艾草一二三产业融合发展模式，打造“艾·满水城”品牌 通过举办各类文化活动让中医药文化融入百姓生活 [9]

公共卫生体系建设 - 牵头建立晋冀鲁豫四省六市疾病预防控制协作区，创新构建三级架构和四同步工作法，实现跨区域联防联控 [3] - 推广“三高共管 六病同防”医防融合模式，设立三高中心、基地、之家超千个，创建1个国家级和6个省级慢性病综合防控示范区 [3] - 在全省率先组建48支728人的背囊化医疗应急小分队，负压生物安全二级实验室实现市县全覆盖，并搭建智慧急救信息平台实现农村三级急救网络一体化管理 [4] 医疗服务体系优化与分级诊疗 - 国家区域医疗中心北京积水潭医院聊城医院启用，累计引入专家145人次，开展48项核心技术（其中24项填补区域空白），培养本地骨干15名，实现患者范围、技术项目、病种难度和品牌影响力四个提升 [5] - 建成1个紧密型城市医疗集团和12个紧密型县域医共体，实现“五统一”管理，东阿县创新建立“八大管理中心”和“六大资源共享中心”，县域就诊率达92% [6] - 建成10个县域医疗服务次中心、20个特色专科卫生院，推行村卫生室6S管理和星级评定，为2758个达标村卫生室配备智慧设备，科学规划布局1256个村卫生室并已建成1182个 [6][7] 人才队伍建设与资源下沉 - 实施“领头雁”培养、“根苗强基”培育、“资源下沉”帮扶三大人才工程，创新开展乡村医生“点单式”培训，并组织实施“万名医护进乡村”行动 [7] - 通过组建37个专科联盟，实现人才技术下沉和业务协作，推动优质医疗资源纵向贯通 [6] 全周期健康服务与重点人群保障 - 妇幼健康领域拥有多个国家级“金字招牌”，5家县级妇幼保健机构晋级二甲及以上 [8] - 入选首批全国婴幼儿照护服务示范城市，建成托育机构490家，千人口托位数达5.23个，婴幼儿早期发展知识普及率达95%以上 [8] - 二级以上综合医院实现老年医学科全覆盖，医养结合双证齐全机构达38家，并大力发展安宁疗护服务 [8] 中医药事业发展与产业文化融合 - 将锁骨骨折、项痹等20种中医优势病种纳入按病种包干付费改革 [9] - 拥有国家级中医药重点（特色、优势）专（学）科7个、省级22个，齐鲁中医药优势专科集群成员单位32个，市级重点专科42个，建有13个专家传承工作室，784家村卫生室建成“中医阁” [9] - 东阿阿胶、冠县灵芝产业集群年营收超百亿元，灵芝入选国家“药食同源”目录，聊城大健康产业集群和沿黄中医药产业集群分别入选省级雁阵形产业集群储备库和支柱型雁阵集群 [10]

公司股份回购决议 - 公司于2025年12月4日召开第十一届董事会第十五次会议，审议通过了以集中竞价交易方式回购公司股份的方案 [1] - 关于回购股份方案的具体内容，公司已于2025年12月5日对外披露 [1] 股东持股情况披露依据 - 本次股东持股情况披露是根据《上市公司股份回购规则》及《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第9号——回购股份》等相关规定进行 [1] - 披露的股东持股情况以董事会公告回购股份决议的前一个交易日（2025年12月4日）的登记信息为准 [1] 披露的具体内容 - 公告披露了截至2025年12月4日登记在册的公司前十名股东持股情况 [1] - 公告同时披露了截至同一日期的公司前十名无限售条件股东持股情况 [2] - 所披露的股东持股数量均为合并普通账户和融资融券信用账户后的总持股数量 [1][2] 备查文件 - 本次公告的股东持股情况来源于中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司出具的股东名册 [3]