宏观“十五五”规划展望 - “十五五”规划将围绕科技引领、内需提振与安全发展三大核心主线展开 [4] - 重要政策抓手包括稳定经济增速、提升全要素生产率、加速人工智能应用落地、稳定制造业占比、更多资源“投资于人” [4] 纯债基金投资风格分析 - 研究筛选约一千只纯债基金作为样本，重点从投资者结构、券种、久期、杠杆四个维度分析投资风格 [4] - 报告搭建了一个债基高频久期测算模型以准确刻画每只基金的久期风格 [4] 基金市场与ESG产品周度表现 - 新成立基金61只，合计发行份额为366.07亿份 [4] - 新能源、TMT主题基金净值涨幅占优，医药主题基金净值持续回撤 [4] - 被动资金主要加仓TMT主题、大盘宽基ETF，减仓科创板、中小盘等宽基主题ETF [4] 铜行业动态与展望 - 自由港因Grasburg矿难削减2025、2026年铜产量20万吨和27万吨，分别占2024年全球铜矿产量的0.9%和1.2% [6] - 10-12月国内空调排产环比持续改善，铜价后续有望上行 [6] 钢铁行业政策与盈利展望 - 工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并提及“推动落后产能有序退出” [6] - 钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股PB也有望随之修复 [6] - 沥青开工率处于五年同期最高，球墨铸管价格、加工费处于年内高位 [6] 建筑建材行业政策导向 - 建材行业稳增长工作方案要求供需两端协同发力，推动盈利水平有效提升 [6] - 供给侧优化包括传统建筑材料升级和先进无机非金属材料发展 [6] - 需求侧要求挖掘传统消费潜力和培育新兴应用，并以严禁新增产能和开展风险预警控总量 [6] 医药生物行业减肥药赛道动态 - 辉瑞宣布收购Metsera及其下一代减肥产品组合，是继礼来、诺和诺德后又一全球TOP药企对GLP-1赛道的背书 [7] - 全球GLP-1研发竞赛进入“下半场”，产业链的深度、技术迭代能力和成本控制将成为制胜关键 [7]

行业行情回顾 - 上周医药生物指数下跌2.20% 跑输沪深300指数3.27个百分点 跑输创业板综指2.29个百分点 在31个子行业中排名第24 [4] - H股恒生医疗健康指数上周收跌2.79% 跑输恒生国企指数1.01个百分点 [4] 减肥药赛道核心观点 - 辉瑞于2025年9月22日宣布以每股47.50美元现金收购Metsera 企业价值约49亿美元 并包含高达每股22.50美元的额外现金付款权 [5] - 辉瑞收购是继礼来 诺和诺德后 又一全球顶级药企对GLP-1赛道价值的背书 验证了市场的巨大潜力和长期景气度 [5] - 全球GLP-1研发竞赛进入下半场 产业链深度 技术迭代能力和成本控制成为制胜关键 [5] - 随着国产减肥药步入商业化 销售能力将成为企业未来竞争优势的重大要素 [5] - 具备领先研发进度和强大销售执行力的企业将占据商业化竞争的优势地位 [5] 2025年年度投资策略 - 投资策略核心为重塑底层逻辑 掘金支付视角 在需求侧无法无限扩张下进行结构性机会甄选 [6] - 基于医药产业内三种付费渠道：院内支付 自费支付 海外支付 梳理投资方向 [6][7] - 看好院内政策支持方向 包括创新药械和设备更新 [7] - 看好人民群众需求扩容方向 包括血制品 家用医疗器械和减肥药产业链 [7] - 看好出海周期上行方向 包括肝素和呼吸道联检 [7]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[5] 核心观点 - 辉瑞以约49亿美元企业价值收购Metsera及其下一代减肥产品组合 包括每股47.50美元现金收购及最高每股22.50美元的或有价值权（CVR）支付[2] - 此次收购印证减肥药赛道巨大潜力和长期景气度 凸显对口服制剂、多靶点药物等下一代疗法的迫切需求[2] - 全球GLP-1研发进入"下半场" 产业链深度、技术迭代能力和成本控制成为制胜关键[2] - 看好中国减肥药产业链崛起机遇 建议关注信达生物、恒瑞医药、博瑞医药等具备研发进度和销售执行力的企业[3] - 2025年投资策略聚焦支付视角 看好院内政策支持、人民群众需求扩容和出海周期上行三大方向[3] 行情回顾 - 医药生物指数上周下跌2.20% 跑输沪深300指数3.27个百分点 在31个子行业中排名第24[1] - H股恒生医疗健康指数收跌2.79% 跑输恒生国企指数1.01个百分点[1] - A股涨幅最大子板块为其他生物制品（上涨0.05%） 跌幅最大为原料药（下跌8.22%）[10] - 个股层面A股向日葵涨幅最大（上涨57.86%） 博瑞医药跌幅最大（下跌38.36%）[17] - H股GUANZE MEDICAL涨幅最大（达27.45%） 密迪斯肌跌幅最大（达36.41%）[18] 重点公司估值 - 恒瑞医药（600276.SH）股价70.08元 2025年预测PE 52倍 评级增持[4] - 信达生物（1801.HK）股价85.26元 2025年预测PE 174倍 评级买入[4] - 药明康德A股（603259.SH）股价102.92元 2025年预测PE 20倍 评级买入[4] - 药明康德H股（2359.HK）股价98.38元 2025年预测PE 19倍 评级买入[4] 行业数据更新 - 2025年1-7月基本医保收入16,847亿元 支出13,697亿元[30] - 2025年7月医保收入环比减少17.3% 支出环比减少17.7%[30] - 2025年1-7月医药制造业收入14,010.70亿元 同比下降1.70%[44] - 医药制造业利润总额同比下降2.60% 但降幅较前期收窄[44] - 2025年8月医疗保健CPI同比上升0.9% 环比上升0.3%[56] - 医疗服务CPI同比上升1.6% 中药和西药CPI分别下降0.9%和1.2%[56] 原料药价格走势 - 2025年7月抗生素价格普遍回落 7-ACA下降至470元/kg 6-APA下降至192.5元/kg[36] - 心脑血管原料药价格基本稳定 缬沙坦维持640元/kg 厄贝沙坦维持625元/kg[43] - 维生素B1价格维持241.5元/kg 维生素A价格下降至65.0元/kg[37] 公司动态 - 恒瑞医药阿得贝利单抗新适应症和SHR7280片上市申请获受理[27] - 恒瑞医药与Glenmark签署瑞康曲妥珠单抗授权协议 可获得最高10.93亿美元里程碑付款[29] - 博瑞医药拟发行H股在香港联交所主板上市[29] - 科伦药业RET抑制剂A400新药上市申请获受理[27]

行业市场概况 - 减肥市场迎来消费高潮 主要受夏季减肥需求推动 [1] - 减肥产品存在大量夸张广告宣传 例如承诺快速燃脂 一周瘦10斤或不节食不运动轻松瘦身 [1] 产品宣传问题 - 虚假宣传和夸大功效是突出问题 商家常承诺3至5天见效或打造不易胖体质 [1] - 部分减肥产品宣传违反广告法规定 保健食品广告不得含有功效或安全性断言 [3] - 互联网上存在大量片面夸大轻松减重效果的信息 通常被认定为谣言 [5] 消费者权益损害案例 - 广东惠州消费者被诱导购买高价减肥套餐 累计消费达1.8万元 产品实际为普通代餐食品且厂家无法联系 [1] - 河南信阳消费者花费2000余元购买减肥药 服用后体重反增5斤并出现便秘现象 商家拒绝退款 [1] - 浙江慈溪消费者参加减肥训练营 因条件与宣传不符要求退款 被扣除35%违约金 [2] 产品功效与安全性 - 没有任何减肥产品适用于所有人并在短时间内取得显著效果 快速减重多通过排水实现 效果短暂且易反弹 [2] - 部分减肥产品通过利尿或增加排便次数实现短期减重 但会带来健康风险 [2] 行业监管与合规 - 正规减肥保健食品应有相应标识 药品需标注国药准字 医疗器械需有注册证或备案证 [3] - 减肥服务合同常存在条款问题 包括效果描述含糊 标注不退不换或自愿放弃维权等霸王条款 [2] 消费者个人信息风险 - 减肥APP要求用户填写身高 体重 病史等详细数据 存在信息外泄风险 导致骚扰电话或精准诈骗 [3] 专业建议 - 建议在医生或营养师指导下使用减肥产品 关注训练营的专业性和个性化方案制定能力 [4] - 减肥是长期过程 需要控制饮食 适当运动 调整睡眠 避免快速减肥后反弹 [4] - 消费者应关注合同中的服务内容 效果保证和退款政策条款 并积极收集证据 [3] - 若产品造成身体健康损害 应及时就医并保留诊断证明等医疗资料 以便要求医疗费用赔偿 [3]

消费者投诉总体情况 - 2025年上半年全国消协组织共受理消费者投诉995971件，同比增长27.23% [1] - 解决投诉509655件，为消费者挽回经济损失4.52亿元 [1] - 接待消费者来访和咨询33万人次 [1] 投诉性质分类 - 售后服务问题占总投诉量的26.47% [4] - 服务大类投诉前五位：互联网服务类、生活及社会服务类、教育培训服务类、销售服务类、文化娱乐体育服务类 [4] - 金融服务类、教育培训服务类、销售服务类投诉比重较2024年上半年上升 [4] 玉石类商品投诉 - 直播间虚假宣传问题突出，主要表现：故意掩盖商品瑕疵、利用灯光滤镜美化商品、虚假宣传玉石品质来源价值 [5] - 诱导消费者进行场外交易，增加维权难度 [5] - 鉴定证书造假现象严重，包括假冒正规检验机构或编造不存在的检验机构 [5] - 商家拒绝履行售后承诺，售前声称支持退货退款但实际推脱 [6] - 案例：消费者高女士通过直播间购买翡翠饰品，支付58350元后发现商品为染色注胶漂白过的，鉴定证书伪造 [11] 老年消费陷阱 - 互联网宣传诱导陷阱，如"走路赚钱""免费领红包"等宣传语吸引老年人点击后自动扣款 [12] - 线下会销欺诈陷阱，打着"促销""免费赠送"或"健康讲座"幌子兜售"三无"产品或劣质商品 [12] - 直播虚假宣传陷阱，将普通工艺品包装为"古董收藏品"、普通食品宣传为"包治百病"神药 [12] - 案例：老年人被诱导花费3980元购买宣称具有治疗功效的净水器，而该产品在京东售价仅三四百元 [13] 私域引流营销乱象 - 商家通过短视频或社交平台发布虚假宣传内容，引导消费者添加微信进行私域交易 [14] - 交易过程规避平台监管，诱导消费者通过第三方支付或银行转账付款，缺乏交易留痕 [15] - 商品质量问题突出，存在以次充好、假冒伪劣、标签与实物不符等情况 [15] - 售后服务缺失，消费者提出退款要求时商家往往"失联"或拉黑消费者 [15] - 案例：消费者张女士被虚假宣传诱导累计付款49280元购买减肥产品，使用后出现不适症状，商家仅退还18000元 [15] 其他投诉问题 - 空调消费物流和售后问题 [16] - 情绪消费商品服务问题 [16] - 农产品网购问题 [16] - 零基础高薪技能培训问题 [16] - 演唱会退款问题 [16]

减肥产品市场乱象 - 电商和社交平台上充斥大量夸大宣传的减肥药物广告，如"不节食不运动，月瘦20斤"等标语 [1] - 部分网络销售的减肥产品含有国家明令禁止的违禁成分，对健康造成潜在危害 [1] - 网售减肥产品已成为虚假宣传和非法添加的重灾区，需要电商平台配合监管部门进行系统整治 [1] 行业监管措施 - 监管部门需加大对问题减肥产品的打击力度 [1] - 电商平台应利用大数据技术收集消费者投诉和评价数据，及时发现风险产品 [1] - 需要建立更完善的市场监管机制来清理违法违规减肥产品 [1] 公众健康教育 - 公众存在体重管理认知偏差，需加强科学减肥知识普及 [2] - 应倡导通过合理饮食和适度运动实现健康减重，避免过度依赖药物 [2] - "健康体重是全民健康的核心指标"已成为国家行动计划的重点 [2]

直播电商虚假弹幕事件 - 北京某公司因雇佣"职业弹幕人"在直播间发布夸大产品减肥效果的虚假信息被北京市市场监督管理局处以10万元罚款 这是全国市场监管领域直播电商"职业弹幕人"首案 [1] - 虚假弹幕通过营造火爆抢购假象诱导消费者冲动购买 导致消费者购买到与宣传不符的商品 [1] - 此类行为不仅侵犯消费者权益 还污染网络消费环境 导致直播行业不正当竞争 [1] 行业监管与规范 - "职业弹幕人"已形成产业化、规模化黑灰产链条 包括定制话术模板、批量注册账号、定时发送弹幕等"一条龙服务" [2] - 仅靠单次处罚难以根治问题 需要监管部门加强执法力度 平台强化内容审核 多方协同治理 [2] - 此次处罚为网络交易经营者敲响警钟 要求必须全面、真实、准确、及时披露商品或服务信息 [1] 行业发展方向 - 直播经济健康发展需要减少虚假宣传 真诚和产品价值才是吸引消费者的关键 [2] - 商家应注重产品打磨和质量提升 而非操控评价和虚假宣传 [1]

行业现状 - 社交媒体上存在大量伪装成"瘦身经验分享"的商业推广内容，商家通过多个小号自导自演制造虚假测评，诱导消费者购买高价减肥产品 [1] - 商家利用"既想瘦又怕累"的普遍心理，将"躺瘦"包装成可实现目标，并刻意模糊科学减肥规律，使用"分解脂肪"等伪科学话术 [1] - 营销手法形成完整套路：用完美案例激发欲望、用"反弹警告"制造焦虑、以"专属方案"提供虚假安全感 [1] 产品风险 - 宣称"纯植物提取"的减肥产品实际可能含有西布曲明、酚酞等违禁成分，这些成分会导致代谢紊乱、肠道损伤甚至心脏疾病 [2] - 产品副作用具有滞后性，消费者出现健康问题后往往面临商家失联、维权无门的困境 [2] 行业影响 - 虚假经验帖导致"七天速成"等伪科学观念盛行，削弱公众对科学减脂的信任，扭曲健康管理方向 [2] - 形成以"减肥托"为核心的灰色产业链，包括受雇水军和虚假博主，暴露出平台监管失察、软文界定模糊等监管漏洞 [2] 监管建议 - 需要建立穿透式审查机制，对减肥类内容实施标签化管理 [3] - 建议将"种草笔记"纳入广告监管范畴，完善相关法律法规 [3] - 需提升公众健康素养，推广科学减脂理念，增加规范体重管理服务供给 [3]

商业模式核心 - 采用"排队/免单"模式，用户购买产品时50%金额进入排队池，后续新用户资金按顺序返还早期用户直至全额免单，利用消费者追求免费心理将消费行为转化为投资回报预期 [3] - 直推加速机制使每推荐一名新用户，在途订单返现优先级提升30%，复购杠杆效应使二次购买时历史订单返现速率叠加10%加速 [3] - 门店加盟门槛低至2.8万元设备押金（销售满3万袋后返还），每袋利润2元，代理商通过层级分润实现业务快速裂变 [3] - 设置拆单机制避免大资金堵死返现池，动态调整返现规则确保模式可持续性 [10] 快消品领域应用 - 产品选择高频消费、受众广泛的品类如零食饮料，定价15-25元区间，50%-60%金额进入排队池 [7] - 完全复制直推加速和复购加速机制，利用线上平台社交功能实现推荐关系自动识别 [8] - 门店加盟押金降至1-2万元，利润分成为售价10%-15%，招商员每发展一个门店可分润0.5-1元/件 [9] - 大额订单自动拆分为20元小额订单分散进入排队池，根据销售情况动态调整返现速度 [10] 大健康领域优化 - 针对特定人群如上班族、老年人设计功能性产品，与科研机构合作获取技术背书 [12] - 通过专业健康知识科普和用户案例分享建立信任，会员提供个性化健康咨询服务 [12][13] - 线上建立官方电商平台并入驻主流渠道，线下与药店、健身房等场景合作设立销售点 [15] - 严格遵守产品质量标准和广告法规，确保宣传内容具有科学依据 [16]